داخل الانقسام بين بوري وشركة نيفيديا: طفرة الذكاء الاصطناعي تحت الضغط

اكتشف أهم أخبار وفعاليات التكنولوجيا المالية!

اشترك في النشرة الإخبارية لـ FinTech Weekly

يقرأها التنفيذيون في JP Morgan، Coinbase، Blackrock، Klarna وغيرهم

نضال استثماري أصبح قصة عن الذكاء الاصطناعي نفسه

لم يبدأ الجدل بين مايكل بيري وNvidia كخصام علني. بل نما ببطء، من خلال ملاحظات متفرقة وتقديمات خيارات مبكرة، ثم انفجر في تبادل مباشر تسرب إلى غرف الأخبار المالية، منتديات المستثمرين، والنقاش الأوسع حول طفرة الذكاء الاصطناعي.

هناك لحظات قليلة عندما يتحدى ناقد واحد شركة تقدر قيمتها بعدة تريليونات من الدولارات، وأقل منها عندما ترد تلك الشركة بمذكرة داخلية توجهها مباشرة إليه. يكشف هذا التبادل غير المعتاد عن شيء أعمق من مجرد خلاف بين مستثمر وشركة. إنه يكشف التوتر بين عصر من الحماس المتصاعد للذكاء الاصطناعي والحسابات الأكثر برودة الكامنة وراءه.

يعرف العديد من القراء بيري من تنبؤاته خلال أزمة الإسكان. تركيزه مؤخرًا مختلف. فهو لا يحذر من الائتمان الاستهلاكي أو سندات الرهن العقاري. بل يحلل الاقتصاد وراء سباق الذكاء الاصطناعي، متسائلًا عما إذا كانت الشركات التي تتسابق لنشر البنية التحتية تبني على افتراضات قد لا تدوم.

تقف Nvidia في مركز هذا النقاش لأن رقاقاتها أصبحت جوهر بناء الذكاء الاصطناعي الحالي. هذا المكانة تجعل كل قلق بشأن الإنفاق، الاستهلاك، أو الحوافز يتحول إلى سؤال عن مستقبل Nvidia، حتى عندما لا تكون الشركة نفسها الهدف المباشر.

كيف أصبح نزاع التقييم صراعًا علنيًا

ظهرت بذور هذا الصراع قبل وقت طويل من العناوين الرئيسية. في 2023 و2024، حذر بيري المستثمرين من التفاؤل المفرط في التكنولوجيا. لم يوجه تحذيراته مباشرة إلى Nvidia. بل كانت تعليقات عامة عن التقييمات، معدلات الفائدة، والمضاربة. لا زال الجمهور يربطه بكارثة الاقتصاد الكلي، وليس باقتصاديات الذكاء الاصطناعي.

بدأ نبرة التحذير تتغير بحلول أواخر 2024. أظهرت تقديمات تنظيمية في الخارج أن شركة Scion Asset Management اشترت خيارات بيع كبيرة مرتبطة بـ Nvidia وPalantir. كانت المراكز هادئة، غير معتادة في الحجم، ومبكرة. لم يكن بعد في نزاع مع Nvidia، لكنه كان يراهن على أن قصة الذكاء الاصطناعي ستواجه مقاومة.

وصلت اللحظة التي أصبح فيها النقاش لا مفر منها مع تقديم شركة Scion للربع الثالث من 2025. كشف المستند عن أكثر من مجرد تحوط حذر. كشف عن أكثر من مليار دولار من العقود الافتراضية لخيارات البيع على Nvidia وPalantir. وصفت وسائل الإعلام المالية الموقف بأنه تحدٍ مباشر لانتعاش الذكاء الاصطناعي. تصاعدت المناقشات، وبدأ القراء يبحثون عن أسباب مثل هذا الرهان غير العادي.

وجاءت الأسباب بعد ذلك بقليل.

في نوفمبر 2025، شرح بيري ما اعتبره عيوبًا أساسية في فهم طفرة الذكاء الاصطناعي. غطت الحجج خيارات المحاسبة، افتراضات التكاليف، الحوافز الشركاتية، ونفسية دورات التكنولوجيا ذات رأس المال الكبير. لم تكن مقتصرة على Nvidia، لكن الشركة كانت في مركزها لأنها تزود الأجهزة التي تغذي السباق. سرعان ما وصلت مخاوفه إلى نقطة ردت عليها Nvidia.

نقاش المحاسبة في جوهر تحذير بيري

جزء رئيسي من موقف بيري يتعلق بعمر الأجهزة المستخدمة في الذكاء الاصطناعي. غالبًا ما تستهلك الشركات التي تشتري وحدات GPU متقدمة تلك الأصول على مدى عدة سنوات. تسمح جداول الاستهلاك هذه بتوزيع التكاليف عبر الزمن، مما يقلل من المصاريف في المدى القريب ويزيد الأرباح المعلنة. يعتقد بيري أن هذه الممارسة تخفي الحقيقة الاقتصادية. رأيه أن أجهزة الذكاء الاصطناعي تصبح قديمة بسرعة أكبر من أن تبرر جداول استهلاك طويلة كهذه. ويقدر أن عمرها الحقيقي قد يكون أقرب إلى ثلاث سنوات.

يهم هذا الاختلاف لأن هذه الرقاقات مكلفة. ففترات الاستهلاك الطويلة تخفض تكلفة كل ربع سنة معلنة. الفترات الأقصر ستقلل الأرباح للعديد من مستخدمي الذكاء الاصطناعي وتقلل من العائد الظاهر على استثماراتهم. إذا كانت هذه الشركات تعتمد على إنتاجية الأصول لمدة ست سنوات بينما تدوم نصف ذلك فقط، فإن هوامشها الحقيقية قد تكون أضيق بكثير مما تظهر.

هذه ليست اتهامًا بالاحتيال. إنها مناقشة حول السرعة. تتقدم أجهزة الذكاء الاصطناعي بسرعة. رقاقة تُطلق اليوم تتنافس مع خليفتها في فترة قصيرة. إذا فشلت جداول الاستهلاك في التوافق مع تلك الحقيقة، فإن الفجوة تظهر تدريجيًا في عمليات الاستهلاك أو في تراجع الحماس للمشتريات الجديدة. يجادل تحليل بيري بأن هذه الفجوة قد تصبح واضحة بحلول 2026–2028. بالنسبة لشركة تستفيد من شراء العملاء بسرعة وبتصميم، فإن التباطؤ قد يكون كبيرًا.

كيف تدفع الحوافز الإنفاق في عصر الذكاء الاصطناعي

طبقة أخرى من تحذيره تتعلق بالدوافع التي تدفع إلى استمرار بناء الذكاء الاصطناعي. العديد من الشركات تستثمر ليس فقط من أجل العوائد، بل خوفًا من أن تتخلف عن الركب. عندما يُصوّر تكنولوجيا معينة على أنها مستقبل العمل، قد يشعر صانعو القرار بالضغط لنشر رأس المال بسرعة، حتى لو كانت الفوائد المتوقعة غير مؤكدة. يجادل بيري بأن هذا التوتر التنافسي يمكن أن يؤدي إلى إنفاق يتجاوز المبررات الاقتصادية.

الحجة بسيطة. إذا كانت الشركات مدفوعة بخوف من الفقدان أو بالضغط الداخلي لتبدو مبتكرة، فقد تتخذ قرارات شراء لا تتوافق مع الأداء على المدى الطويل. عندما تظل تكلفة رأس المال معقولة، تبدو هذه القرارات آمنة. وعندما تتشدد الظروف، تصبح تلك القرارات عبئًا.

نجاح Nvidia مرتبط بتلك الموجة من الطلب. السؤال الذي يطرحه بيري هو هل هذا الطلب يعكس اقتصاديات دائمة أم دورة قد تتباطأ بمجرد أن تضيق الميزانيات أو تتغير توقعات الأداء.

المنطقة المثيرة للجدل في تمويل البائعين

بعض التعليقات الأكثر إثارة للجدل تتعلق بفكرة التمويل من قبل البائع أو التمويل الدائري. أشار محللون مثل Jim Chanos إلى أن هناك مخاوف من أن الحوافز أو هياكل التمويل قد توجد داخل منظومة الذكاء الاصطناعي تخلق طلبًا صناعيًا زائفًا.

في هذا الرأي، الشركات التي تستفيد من نمو بنية الذكاء الاصطناعي قد تساعد المشترين بطرق تزيد من المبيعات الحالية. نفيتيا أكدت بقوة أنها لا تمارس ذلك. تقول الشركة إنها لا تشارك في مثل هذه الممارسات وأن طلبها يأتي من قرارات شراء حقيقية ومستقلة.

لا تزال هذه النقاشات قائمة لأن التمويل من قبل البائعين موجود في صناعات أخرى. عندما يزداد الطلب، تدعم بعض الشركات عملاءها للحفاظ على الزخم. ما إذا كانت هناك أنماط كهذه في قطاع الذكاء الاصطناعي لا يزال غير مؤكد. بدون أدلة، يظل النزاع بين الشك والنفي. وأي دليل في المستقبل سيكون له عواقب كبيرة. حتى الآن، يظل سؤالًا غير محسوم في النقاش الأوسع.

مكافآت الأسهم ومسألة أرباح المالكين

يركز بيري أيضًا على مكافآت الأسهم. تستخدم العديد من شركات التكنولوجيا هذه الطريقة لمكافأة الموظفين. يظهر التكاليف بشكل غير مباشر، غالبًا من خلال التخفيف. يمكن أن تعوض عمليات إعادة الشراء التخفيف، لكن بيري يرى أن مكافآت Nvidia القائمة على الأسهم قد خفضت “أرباح المالكين” على المدى الطويل أكثر مما تشير إليه الأرقام الظاهرة. ليست هناك إشارة إلى وجود مخالفة. لكن الفكرة أن المساهمين قد لا يتلقون قيمة اقتصادية بقدر ما تشير إليه الأرباح المعلنة بمجرد أخذ آليات التعويض في الاعتبار.

هذا القلق يتردد صداه في أجزاء من عالم التقنية لأن مكافآت الأسهم نمت عبر القطاع. يبحث المستثمرون بشكل متزايد عن وضوح حول مقدار العائد النقدي المتبقي بعد هذه التعديلات. تدافع Nvidia عن ممارساتها باعتبارها معيارية ومتوافقة. يعكس النقاش الفرق بين النتائج المحاسبية المعلنة والواقع الاقتصادي على المدى الطويل.

مقارنة مستندة إلى ماضي الدوت-كوم

أكثر التشبيهات إثارة للجدل لبيري يقارن Nvidia ليس بشركات احتيال سابقة، بل بشركة Cisco خلال طفرة الدوت-كوم. كانت Cisco شركة حقيقية ذات إيرادات حقيقية وابتكار حقيقي. أصبحت منتجاتها ضرورية للإنترنت. ومع ذلك، ارتفعت قيمتها بشكل يفوق المستدام. عندما تبرد الإنفاقات، هبط السهم بقوة واستغرق سنوات للتعافي.

تشبيه يوحي بأن Nvidia قد تكون مركزية لمستقبل الذكاء الاصطناعي، ومع ذلك يُسعر سعرها بطريقة تترك مجالًا قليلًا للتقلبات الطبيعية. ترفض Nvidia هذا الرأي. تقول إن الطلب على الذكاء الاصطناعي واسع، مستمر، ويدعمه العديد من الصناعات، بما في ذلك مراكز البيانات، السيارات، الحوسبة الطرفية، وحالات الاستخدام المؤسسية. الخلاف يدور حول ما إذا كان هذا الطلب سيظل قويًا عندما تتخذ رؤوس الأموال حذرًا.

مذكرة Nvidia والحظة التي أصبح فيها النزاع علنيًا

تصاعد الصراع عندما أعدت Nvidia مذكرة ترد على الانتقادات المتداولة في السوق. دافعت عن محاسبتها، نفت وجود تمويل دائري، ورفضت المقارنات بالفشل الشركاتي السابقة. ذكر المحللون أن الوثيقة اقتبست بيري مباشرة. رفع ذلك مستوى النقاش الذي كان سابقًا من جانب واحد.

رد بيري علنًا، موضحًا أن المذكرة أساءت تمثيل أجزاء من حجته وتجنبت النقطة المركزية حول الاستهلاك من خلال التركيز على الهدف الخطأ. ركزت فرضيته على مشتري أجهزة الذكاء الاصطناعي، وليس على ممارسات Nvidia الداخلية. وأعاد تأكيد توقعه بأن الشركات ستقوم بخفض كبير في القيمة الدفترية خلال السنوات القادمة مع استبدال رقاقات حالية بأخرى أحدث.

كان التبادل المباشر بين مستثمر فرد وشركة بحجم Nvidia غير معتاد. بالنسبة للعديد من المراقبين، حول ذلك اللحظة إلى نزاع علني واضح، بعد أن كان تقنيًا في بدايته.

الخيارات التي حولت النقاش إلى بيان

قوة مراكز بيري في خيارات البيع أعطت وزنًا لحججه. القيمة الاسمية تشير إلى القيمة الأساسية للأسهم المرتبطة بعقد الخيار. حيازة خيارات بيع بقيمة اسمية تزيد عن مليار دولار تشير إلى قناعة، حتى لو كانت التكلفة الفعلية أقل بكثير. لاحقًا، أشار بيري إلى أن القسط المدفوع لهذه المراكز كان حوالي عشرة ملايين دولار لكل منها. تأثير المراكز ليس في التكلفة، بل في التعرض. إذا ثبت صحة توقعاته، فإن العائد سيكون كبيرًا. وإذا لم ينجح، تنتهي الصفقة.

خيارات القيمة الاسمية تتيح للمستثمرين التعبير عن رؤى كبيرة برأس مال مقدم محدود. تعكس المراكز اعتقادًا في انخفاض كبير، وليس تصحيحًا بسيطًا. كما أنها تثير التدقيق. يراقب المستثمرون والمحللون الآن تقديمات الملفات لمعرفة ما إذا كان يزيد أو يقلل من التعرض.

موقف هذا يترك طفرة الذكاء الاصطناعي

يكشف النقاش عن عدم اليقين بشأن مدى استدامة إنفاق رأس مال الذكاء الاصطناعي. إذا ضاقت جداول الاستهلاك، أو تغيرت ظروف التمويل، أو تبرد الحماسة، فإن الأثر سيمتد عبر القطاع. قوة Nvidia مرتبطة بطلب نما بسرعة. تقول الشركة إن الطلب يتجاوز مراكز البيانات بكثير، وأنها تستطيع التنويع عبر أسواق جديدة. لكن بيري يتساءل عما إذا كانت الاقتصاديات يمكن أن تدعم هذا التوسع.

المستثمرون يراقبون الآن أدلة. قرارات الشركات الكبرى حول عمر الاستخدام وعمليات الاستهلاك ستهم. سرعة إنفاق رأس مال الذكاء الاصطناعي ستهم. وجود أو غياب أي ترتيبات تمويلية سيهم. السؤال ليس عما إذا كان الذكاء الاصطناعي سيظل مركزيًا في التقنية، بل عما إذا كانت وتيرة الإنفاق الحالية تتوافق مع خلق قيمة طويلة الأمد.

نقاش يروي قصة أكبر

نزاع بيري–Nvidia ليس مجرد خلاف حول التقييم. هو إشارة إلى التوتر بين التقدم التكنولوجي الاستثنائي والأنظمة المالية التي تدعمه. يعد الذكاء الاصطناعي بتحويل قطاعات كاملة، بما في ذلك التكنولوجيا المالية، الرعاية الصحية، والتصنيع. لكن هذا الوعد لا يلغي الحاجة إلى محاسبة منضبطة وحوافز واضحة.

أصبحت Nvidia رمزًا لعصر الذكاء الاصطناعي. وأصبح بيري رمزًا للتشكيك المستند إلى التاريخ المالي. يعكس خلافهما رؤى متنافسة للمخاطر والمكافآت في لحظة تسارع تكنولوجي مكثف. سواء أكدت السنوات القادمة أحد الطرفين أو الآخر، يبرز النقاش مدى تعقيد اقتصاديات الذكاء الاصطناعي.

العالم يعيش فترة تتقدم فيها التكنولوجيا بسرعة، وتحاول الأطر المالية مواكبتها. والنتيجة صراع يبدو أكبر من شركة واحدة أو مستثمر واحد. ستظهر الحقيقة مع مرور الوقت، من خلال تقارير الأرباح، جداول الاستهلاك، ميزانيات رأس المال، والقرارات التي ستتبع. اليقين الوحيد هو أن كلا الطرفين يعتقد أنه يرى المستقبل بوضوح. والسوق هو الذي سيقرر أي نسخة ستصمد.