إعادة تقييم ديجيه فارما: ثلاث هجرات رأسمالية لـ "الجينات الهجينة" بقيمة أكثر من 200 مليار

كيف تؤثر الجينات المختلطة لشركة AI ديزيتي للدواء على مسار رأس مالها؟

من سوق التكنولوجيا والابتكار إلى زيادة رأس المال، ثم إلى بورصة هونغ كونغ.

《موقع المستثمرين》蔡俊

لا تزال ديزيتي للدواء (688192.SH، المشار إليها بـ"الشركة") تنتظر الفرصة التي ستقدمها بورصة هونغ كونغ.

في يناير، قدمت الشركة رسميًا نشرة الاكتتاب إلى بورصة هونغ كونغ. في ظل موجة الإدراج لشركات الأدوية المبتكرة “A+H”، تنوي الشركة إكمال ثلاث مراحل من انتقال رأس المال من سوق التكنولوجيا والابتكار إلى زيادة رأس المال، ثم إلى بورصة هونغ كونغ.

لكن المشكلة أن السرد السابق للشركة يُعاد تقييمه من قبل السوق. سواء من حيث الأداء التجاري أو التحقق من التوسع الدولي، فإن المستثمرين في سوق هونغ كونغ أكثر تدقيقًا. هل ستتمكن الشركة من عبور هذا الباب، يتطلب الأمر وقتًا لإعطاء الجواب.

نموذج التقييم يتغير مرتين

بدأ سرد شركة ديزيتي للدواء، مع تطبيق هيكل “مختلط” فريد.

حوالي عام 2016، كان Zhang Xiaolin، نائب رئيس شركة أسترازينيكا العالمي والمسؤول عن مركز الابتكار في الصين، يتجه نحو مفترق طرق في حياته. في ذلك الوقت، كانت مراكز البحث والتطوير العالمية تواجه موجة إغلاق، لكن Lu Dazhong من شركة Guotou Innovation رأى فرصة، وتفاوض مع أسترازينيكا وZhang Xiaolin، بهدف إنشاء منصة جديدة لمواصلة البحث والتطوير على أساس الفريق السابق، مع تقديم دعم مالي.

تم تنفيذ هذا التصور رسميًا مع تأسيس الشركة في عام 2017. يظهر “الدم المختلط” في هيكل المساهمين الثلاثي، حيث توجد شركة أسترازينيكا الأجنبية، وشركة Guotou Innovation ذات الخلفية الحكومية، وفريق الإدارة الذي يملك أسهمًا. حتى الآن، لا توجد شركة مسيطرة أو جهة سيطرة فعلية على الشركة، ويقود فريق الإدارة Zhang Xiaolin.

هذا الهيكل، الذي يجمع بين “تقنية أجنبية + رأس مال حكومي + ملكية الإدارة”، نادر نسبياً، لكن هناك حالات مماثلة في السوق. على سبيل المثال، شركة BeiGene، العملاق في مجال الأدوية المبتكرة، قبل الإدراج كانت تعتمد على “تقنية ومال من الخارج”. ومن المثير للاهتمام أن، سواء من حيث مسار رأس المال أو استراتيجية خطوط الإنتاج، يبدو أن الشركة تسير على خطى BeiGene، وتبني سردها الخاص.

في عام 2021، تم إدراج الشركة في سوق التكنولوجيا والابتكار، وجمعت 1.987 مليار يوان. من حيث مسار التقنية، تتشابه استراتيجية الشركة في “التركيز على مؤشرات صغيرة ومتخصصة” مع BeiGene، مع التركيز على خطين رئيسيين: Suvoritin وGorilixitin. وفي عام 2023، تم إطلاق هذين الدوائين في السوق.

بمعنى آخر، نجحت الشركة في ربط “البحث والتطوير الذي يتطلب إنفاقًا كبيرًا” مع “تحويل النتائج التجارية”، وتحول نموذج التقييم من “إمكانات الخط” في بداية الإدراج إلى “الانتشار التجاري”. لكن طموحات رأس المال للشركة لا تقتصر على ذلك، ويحتاج السرد إلى تفسير جديد.

بحلول عام 2025، ستشهد الشركة توسعًا دوليًا مع نتائج ملموسة. من ناحية، أعلنت في مؤتمر ASCO عن بيانات دواء DZD8586 المستهدف المزدوج غير التساهمي، بما في ذلك معدل التحسن الموضوعي والأمان، مع نتائج جيدة. من ناحية أخرى، حصلت شركة Suvoritin على موافقة معجلة من إدارة الغذاء والدواء الأمريكية، لتصبح أول دواء مستوحى من الصين لعلاج سرطان الرئة يُعتمد في السوق الأمريكية. حتى الآن، أنشأت الشركة سبعة خطوط إنتاج في مراحل سريرية مختلفة.

من الواضح أن سرد الشركة، بعد أن تحول من “إمكانات الخط” إلى “الانتشار التجاري”، ارتقى إلى مستوى جديد وهو “الانتشار التجاري + الدولية”. هذا النموذج، الذي كان رائدًا فيه شركة BeiGene، هو الذي أطلق على الشركة مهرجان رأس مال خاص بها.

ثلاث مراحل من انتقال رأس المال

مع وجود سرد جديد، أصبحت ديزيتي للدواء نشطة بشكل متكرر على المسرح المالي.

في عام 2025، أكملت الشركة زيادة رأس مال خاص بقيمة تقارب 1.8 مليار يوان بسعر 43 يوان للسهم، بمشاركة مؤسسات معروفة مثل Taikang Asset، Zhuque Fund، UBS وغيرها من المؤسسات.

في الواقع، مر سرد رأس مال شركات الأدوية المبتكرة المحلية بثلاث مراحل. المرحلة الأولى قبل عام 2019 كانت تعتمد على “وجود خط إنتاج يساوي التقييم”، حيث كانت شركات الأدوية الكبرى تكدس خطوطها وتراهن على الأهداف، وكان رأس المال يدفع بناءً على “هل يوجد أم لا”. المرحلة الثانية قبل عام 2023 كانت تعتمد على “وجود خط جيد يساوي التقييم”، مع التركيز على البيانات السريرية والتقدم التجاري، وكان رأس المال يدفع بناءً على “هل هو جيد أم لا”. المرحلة الثالثة، في عام 2025، تعتمد على “القدرة على التوسع الدولي”، مع زيادة الصفقات الخارجية والبحث والتطوير في الخارج، وكان رأس المال يدفع بناءً على “هل يمكن البيع عالميًا أم لا”.

من هذا المنظور، نجحت الشركة في الوصول إلى جميع المراحل، مما جعل رأس المال يتدفق إليها، وارتفعت قيمتها السوقية إلى أكثر من 36 مليار يوان. لكن، في الوقت نفسه، بدأ كبار المسؤولين في الشركة في جني الأرباح.

في يوليو، أعلنت الشركة أن نائب المدير العام Zhang Shiying، والمدير التجاري الأول، نائب المدير العام Wu Qingyi، قاموا بتخفيض حصصهم، بأسعار تتراوح بين 58.9 و69 يوان للسهم، لأسباب تشمل سداد القروض، ودفع ضرائب حوافز الأسهم. من الجدير بالذكر أن بعض حصص كبار المسؤولين جاءت من حوافز الأسهم في عام 2022، حين كان سعر السهم 9.61 يوان. بعد ذلك، تراجعت أسعار الأسهم في الربع الرابع، وتقترب الآن من 50 يوانًا، بقيمة سوقية حوالي 23 مليار يوان.

وهنا، يثار تساؤل السوق: هل البيع عند المستويات العالية هو خروج دقيق؟ وعلى المدى الأعمق، هل سرد رأس مال الشركة قائم على أساس متين؟ ردت الشركة لموقع المستثمرين بأن “حوافز الأسهم والتخفيضات تمت وفقًا للوائح التنظيمية، والإجراءات علنية وشفافة ومتوافقة، ولا توجد ما يُسمى بـ ‘نقل مصالح’”.

على أي حال، الآن، تخطط الشركة للظهور مرة أخرى على المسرح المالي. في يناير، قدمت رسميًا نشرة الاكتتاب لبورصة هونغ كونغ، في محاولة لإكمال ثلاث مراحل من انتقال رأس المال من سوق التكنولوجيا والابتكار إلى زيادة رأس المال، ثم إلى بورصة هونغ كونغ.

لكن، في هذا الوقت، تراجع قيمة السوق للشركة، مما أعاد السوق إلى تقييم قيمتها. أولاً، إلى أي مدى يمكن للشركة أن تعتمد على “الذات في توليد رأس مال”. ثانيًا، هل يمكن أن يتحول سرد التوسع الدولي من البحث والتطوير إلى نتائج تجارية ملموسة.

إعادة تقييم السرد

للإجابة على تساؤلات السوق، يجب العودة إلى أساسيات شركة ديزيتي للدواء.

بحلول عام 2025، تتوقع الشركة إيرادات تصل إلى 800 مليون يوان، بزيادة أكثر من 120%، مع تقليل الخسائر الصافية بشكل أكبر. النمو يعود بشكل رئيسي إلى أن دوائين يتمتعان بانتشار تدريجي في السوق بدعم من التأمين الصحي. حتى الربع الثالث من نفس العام، تمتلك الشركة 1.93 مليار يوان من النقد والنقد المعادل، مما يضمن سيولة كافية.

لكن، هناك سقف محتمل لنجاحها في التوسع التجاري، وهو أن دواءي Suvoritin وGorilixitin يستهدفان مؤشرات صغيرة ومتخصصة، مما يبعدهما عن أن يصبحا منتجات بقيمة مليار يوان. وأوضحت الشركة لموقع المستثمرين أن “المنتجين يتبعان مسار بدء الاستخدام في مؤشرات محددة، ثم التوسع تدريجيًا إلى مجالات علاج أوسع، ونحن نعمل على توسيع مؤشرات هذين المنتجين لدعم المزيد من المرضى”.

وفي الوقت نفسه، ترى الشركة أن “شركات الأدوية المبتكرة عادةً تدخل دورة الربحية بعد نضوج مجموعة منتجاتها وتشكيل حجم تجاري ملموس. نحن نركز على الابتكار العالمي، وسنوازن بين استمرارية البحث والتطوير والانتشار التجاري”.

أما فيما يخص التوسع الدولي، فبعد التحقق من التقنية، لا تزال الخطوة التالية في التشغيل التجاري قيد الدراسة. وأوضحت الشركة لموقع المستثمرين: “لم نحقق بعد إيرادات مبيعات خارجية، ونحن نقيّم ونعمل على تنويع الشراكات الدولية، مع تقييم قدرات الشركاء في التوسع التجاري العالمي، وتنسيق خطوط الإنتاج، وإمكانات النمو، لتحديد أفضل مسار للتوسع التجاري الدولي”.

جوهر الأمر، أن الشركة تعيد تقييم سردها الخاص. في الماضي، اعتقد السوق أن الشركة يمكن أن تتبع مسار BeiGene، من “البحث والتطوير كأساس، ثم تمكين رأس المال، ثم التوسع العالمي” لتصبح شركة كبيرة. الآن، أدرك السوق أن سرد BeiGene قابل للتكرار، لكن القدرة التنافسية الأساسية لا يمكن تكرارها. الفرق هو أن BeiGene استثمرت بشكل كبير في الخارج، ووضعت جهودها على أرض الواقع، ثم لجأت إلى التمويل من السوق.

لذا، فإن الإدراج في سوق هونغ كونغ يتطلب الآن تصورًا واضحًا للمشهد الجديد. بحلول عام 2025، تسعى العديد من شركات الأدوية في سوق A إلى الإدراج في بورصة هونغ كونغ، بما في ذلك Changchun High-tech، وMaiwei Biotech، وBeta Pharma، بينما نجحت Hengrui Medicine في الإدراج. ربما، تكون الفرص التي تقدمها بورصة هونغ كونغ والمستثمرون الدوليون موجهة بشكل أكبر للشركات الكبرى والناضجة.

وأوضحت الشركة لموقع المستثمرين: “الطرح في هونغ كونغ يأتي كجزء من استراتيجية طويلة الأمد للتوسع العالمي، وليس هدفًا قصير الأمد لجمع رأس مال، وسنحدد حجم الإصدار بما يتناسب مع احتياجات أعمالنا وتقييم السوق”. (إنتاج شركة Think Finance) ■