يصدر Salesforce $25 مليار دولار من الديون لإعادة شراء الأسهم. هل يجب أن نكون قلقين؟

في هذا المقال

• WSM

تابع أسهمك المفضلةأنشئ حسابًا مجانيًا

مارك بنيوف، الرئيس التنفيذي لشركة Salesforce Inc., يتحدث خلال مؤتمر Dreamforce لعام 2025 في سان فرانسيسكو، كاليفورنيا، الولايات المتحدة، يوم الثلاثاء، 14 أكتوبر 2025.

مايكل شورت | بلومبرج | رويترز

أعلنت شركة Salesforce هذا الأسبوع أنها نفذت الخطوات الأولى في خطة إعادة شراء الأسهم المعجلة المدعومة بالديون بقيمة 25 مليار دولار. وهو نصف تفويض إعادة الشراء الأكبر البالغ 50 مليار دولار الذي أُقر في فبراير.

رفع الديون لإعادة شراء الأسهم هو خطوة تستحق التدقيق.

فبعد كل شيء، الأسهم لا تأتي مع الالتزامات المالية أو العواقب الناتجة عن إصدار الديون. إذا تخلفت شركة عن دفع توزيعات الأرباح، فهذا لا يبدو جيدًا، وسيتأثر سعر السهم. ومع ذلك، لا توجد عواقب قانونية أو مطالبات تُرفع. إذا تخلفت شركة عن سداد ديونها، ستواجه قضايا قانونية ومطالبات من حاملي السندات.

نحن نعرف لماذا تريد Salesforce إعادة شراء الأسهم — الإدارة تعتقد أن البيع العنيف في الشهر الماضي بسبب مخاوف اضطراب الذكاء الاصطناعي جعل سعر السهم جذابًا — لأنه، كما قال الرئيس التنفيذي مارك بنيوف في بيان صحفي يوم الاثنين: “نحن واثقون جدًا في مستقبل Salesforce.” (المطلعون على Salesforce يشترون أيضًا. عضو مجلس الإدارة والرئيس التنفيذي لشركة Williams-Sonoma، لورا ألبر، اشترت حوالي 500,000 دولار من أسهم Salesforce يوم الخميس، ودايفيد كيرك، وهو أيضًا عضو مجلس إدارة وسابق كبير العلماء في Nvidia، اشترى حوالي 500,000 دولار من أسهم Salesforce يوم الأربعاء.)

فلماذا تصدر Salesforce ديونًا لإعادة شراء الأسهم؟ جزء منه قد يكون أن بنيوف والشركة يرغبان في الحفاظ على السيولة. لكن بشكل رئيسي، الأمر يعود إلى تكلفة الأسهم مقابل تكلفة الديون. ناقشت مراسلة نادي الاستثمار في CNBC بولينا ليكوس وأنا هذا المفهوم بشكل موجز في فيديو حديث عن نمذجة تقييم التدفقات النقدية المخصومة. بينما كان الفيديو يركز أكثر على القيمة النهائية، غطينا مفهوم المعدل المخصوم، أو معدل العائد المطلوب الذي يطالب به المستثمر عند الاستثمار في أمان معين. لاحظنا أن المستثمرين الأفراد يمكنهم ويجب عليهم استخدام أي معدل يرونه مناسبًا للمخاطر التي يفكرون فيها.

تشبيه “Shark Tank” حول تكلفة رأس المال

هذه الأمور يمكن أن تكون معقدة جدًا. في تشبيه مبسط جدًا من “Shark Tank”، تخيل أنك تبدأ مشروعًا تجاريًا. عليك أن تحدد كيف ستتمول هذا المشروع. يمكنك إما أن تعطي القرشين نسبة من عملك (الأسهم) أو تأخذ قرضًا من البنك (الذي يأتي مع الالتزام المالي بسداد رأس المال بالإضافة إلى الفائدة). يعتمد هذا القرار على تكلفة كل منهما — سعر الفائدة على القرض (تكلفة الدين) مقابل ما تعتقد أن حصة الأسهم يمكن أن تولده (لأنك تتخلى عن الأسهم، هذا هو “تكلفة الأسهم” الخاصة بك). الهدف النهائي، سواء اخترت الطريق الأول أو الثاني، هو تمويل عملك بأقل تكلفة رأس مال ممكنة.

بالنسبة للشركات في وول ستريت، غالبًا ما يكون معدل الخصم هو “متوسط تكلفة رأس المال الموزون” أو WACC. WACC هو المتوسط المرجح لتكلفة الدين والأسهم اللازمة لتمويل الشركة.

متوسط تكلفة رأس المال الموزون

إليك الحساب:

تكبير الصورة أيقونة الأسهم المتجهة للخارج

تحليل الأمر:

• V = القيمة الإجمالية وهي الأسهم + الديون
• E = القيمة السوقية للأسهم (E/V هو وزن الأسهم في هيكل رأس المال)
• D = القيمة السوقية للديون (D/V هو وزن الديون في هيكل رأس المال)
• Ce = تكلفة الأسهم
• Cd = تكلفة الدين
• T = معدل الضريبة على الشركات

لا تقلق كثيرًا حول كيفية حساب ذلك. الهدف الحقيقي هو النظر في ما يدخل في المعادلة لفهم كيف تفكر الشركات في تحقيق هيكل رأس مال أكثر كفاءة، أي أقل WACC ممكن. كلما انخفض معدل الخصم — WACC في هذه الحالة — زادت القيمة الحالية للأرباح والتدفقات النقدية المستقبلية. الخلاصة: أي زيادة في وزن الأصل الأقل سعرًا — الأسهم أو الديون — يمكن أن تقلل من WACC. أي، حتى تصل إلى نقطة يبدأ فيها المستثمرون بالقلق من الرافعة المالية على الميزانية العمومية ويبدأون في التعبير عن ذلك بالمطالبة بعائد أعلى على الأسهم، مما يدفع السهم للانخفاض، ويزيد من تكلفة الأسهم للشركة.

تكلفة الدين

فما هو الأقل بالنسبة لـ Salesforce: تكلفة الأسهم أم تكلفة الدين؟ حساب جزء الدين سهل بما يكفي لأن Salesforce أخبرتنا عن العائد الذي تدفعه على السندات. هذا ما يظهره الشريحة التالية.

تكبير الصورة أيقونة الأسهم المتجهة للخارج

بالرجوع إلى معادلة WACC السابقة، يتم ضرب تكلفة الدين في واحد ناقص معدل الضريبة لتعكس أن الشركات تحصل على خصم ضريبي على مدفوعات فوائد الدين. لذلك، فإن التكلفة الفعلية للدين أقل من ما يُعرض على الشريحة. لا تقلق كثيرًا حول مدى انخفاضها، فقط اعلم أنه استنادًا إلى حساب WACC، فإن التكلفة الحقيقية للدين هي العائد المبين أعلاه مضروبًا في رقم أقل من 1. إذن، على أعلى مستوى، على السندات التي تستحق في 2066، لدى Salesforce تكلفة قبل الضرائب حوالي 6.7% وتكلفة بعد الضرائب على الدين أقل من ذلك — ربما أقرب إلى حوالي 5.3%، بافتراض معدل ضريبة الشركات 22%.

تكلفة الأسهم

الآن بعد أن عرفنا ما هو الجزء الأكثر تكلفة من جمع التمويل عبر الدين، دعونا نحدد تكلفة الأسهم الخاصة بـ Salesforce. للقيام بذلك، يُستخدم نموذج تسعير الأصول الرأسمالية (CAPM). إليك الحساب:

تكبير الصورة أيقونة الأسهم المتجهة للخارج

تحليل الأمر:

• Rf = معدل الخالي من المخاطر — غالبًا ما يُستخدم عائد سندات الخزانة لمدة 10 سنوات كمؤشر
• β = بيتا — مقياس للمخاطر النظامية، وهو تقلب السهم مقابل المؤشر
• Rm = العائد المتوقع للسوق (Rm - Rf هو حساب لعلاوة مخاطر السوق)

هناك معادلة لحساب بيتا؛ ومع ذلك، معظم مزودي البيانات لديهم بالفعل. استخرجنا قيمة بيتا الخاصة بـ Salesforce من FactSet، بدلاً من حسابها بأنفسنا. إذن، مع بيتا لمدة ثلاث سنوات قدرها 1.21، وعائد سندات الخزانة لمدة 10 سنوات 4.24% (حتى كتابة هذا)، و8% كعائد سوقي متوقع، وهو متحفظ، فإن تكلفة الأسهم لـ Salesforce تقدر بحوالي 9.27%. وبما أن تكلفة الأسهم أعلى بكثير من تكلفة الدين، فإن استبدال الأسهم بالدين يقلل من متوسط تكلفة رأس المال الموزون لـ Salesforce.

الخلاصة

من المفهوم أن تتساءل عن سبب قيام Salesforce بإعادة شراء الأسهم المدعومة بالديون لأنه يضيف التزامات مالية جديدة في وقت يقول فيه السهم إن الآفاق طويلة الأمد في مشكلة بسبب الذكاء الاصطناعي. ومع ذلك، من وجهة نظر الإدارة، التي لا تبدو قلقة بشأن الأساسيات طويلة الأمد، فهي خطوة ذكية لتعزيز هيكل رأس مال الشركة عن طريق خفض التكلفة الإجمالية لرأس المال. فـ WACC الأقل لا يساعد فقط على زيادة القيمة الحالية من خلال خفض معدل الخصم في نماذج وول ستريت المالية، بل يمكن أن يفتح أيضًا المزيد من فرص الاستثمار لأن العائق لتحقيق عائد إيجابي أقل.

قد تكون الخطوة منطقية، لكن ما إذا كانت ذكية أم لا، فقط الوقت سيخبرنا. تقوم Salesforce بتبادل خيارات الميزانية العمومية مقابل عدد أقل من الأسهم، مما يعزز الأرباح لكل سهم. لكن الاستراتيجية تؤدي أيضًا إلى خفض التصنيف الائتماني من قبل S&P Global بسبب زيادة الرافعة على الميزانية العمومية. هذا يعني أن الديون المستقبلية ستكلف أكثر.

كل ذلك يعتمد على قدرة Salesforce على خدمة الدين، وهذا غالبًا ما يرجع إلى من يكون على حق في نقاش الذكاء الاصطناعي. إذا تم استبدال Salesforce فعلاً بمنافسين مثل Claude (نعتقد أن ذلك لن يحدث، لكنه واضح أن السوق يخشى ذلك)، فسيصبح من الصعب خدمة الدين، وسيزداد قلق المستثمرين مع زيادة الرافعة على الميزانية، وربما ينخفض السهم — مما يجعل كل هذا إهدارًا للمال وعبئًا ماليًا أيضًا. من ناحية أخرى، إذا ثبت أن الإدارة على حق ونمت Salesforce من خلال ذلك واستفادت فعلاً من الذكاء الاصطناعي، فستقوي هذه الخطوة هيكل رأس مال الشركة.

على الرغم من أن تدهور التصنيف الائتماني لا يزال مصدر قلق، إلا أنه يمكن عكسه إذا سارت الأمور على ما يرام، حيث ستتمكن الإدارة من سداد الدين، وتقليل الرافعة على الميزانية، وتحسين المصداقية المالية بشكل عام. كما أن الخطوة ستزيد من المكافأة إذا ثبت أن السوق على حق، من خلال ضمان امتلاك المساهمين جزءًا أكبر من الشركة مما كانوا يمتلكونه سابقًا، بفضل استرداد الأسهم التي ستشتريها هذه الديون.

(صندوق جيم كرامر الخيري يمتلك CRM. انظر هنا لقائمة كاملة بالأسهم.)

كمشترك في نادي CNBC للاستثمار مع جيم كرامر، ستتلقى تنبيهًا قبل أن يقوم جيم بأي صفقة. ينتظر جيم 45 دقيقة بعد إرسال تنبيه الصفقة قبل شراء أو بيع سهم في محفظة صندوقه الخيري. إذا تحدث جيم عن سهم على CNBC TV، ينتظر 72 ساعة بعد إصدار التنبيه قبل تنفيذ الصفقة.

المعلومات أعلاه في نادي الاستثمار تخضع لشروطنا وأحكامنا وسياسة الخصوصية، بالإضافة إلى إخلاء المسؤولية الخاص بنا. لا توجد التزام أو واجب أمانة ينشأ أو يُفرض بموجب استلامك لأي معلومات مقدمة فيما يتعلق بنادي الاستثمار. لا يضمن أي نتيجة أو ربح معين.

اختر CNBC كمصدر مفضل لديك على Google ولا تفوت لحظة من أكثر الأسماء موثوقية في أخبار الأعمال.