الانخفاض الكبير في الذهب هذه المرة ليس بسبب "فشل الملاذ الآمن"، بل لأن منطق التسعير قد تغير

في الآونة الأخيرة، كانت ردود فعل الكثيرين عند رؤية الانهيار الحاد للذهب هي: ألم يقلوا إن الذهب يُشترى في أوقات الفوضى؟ فلماذا ينخفض سعر الذهب بشكل حاد مع تصاعد المخاطر الجيوسياسية؟ أعتقد أن هذا هو المكان الذي يستحق السوق أن يُدرس بعمق أكثر. الذهب ليس فقد قيمته، بل إن سلطته في تحديد السعر قد تحولت، على المدى القصير، من “علاوة الملاذ الآمن” إلى “توقعات التضخم مرة أخرى، وقوة الدولار، وارتفاع العائد الحقيقي”. في نهاية يناير، وصل سعر الذهب الفوري إلى حوالي 5594 دولارًا، وفي 19 مارس، انخفض إلى مستوى 4612 دولارًا، وهذا الانخفاض الكبير بالطبع كان شديدًا، لكنه في جوهره يشبه إعادة تقييم مركزة للأصول ذات الأسعار المرتفعة في ظل تغير السرد الكلي، وليس انهيارًا في المنطق الأساسي على المدى الطويل.

الكثيرون اعتادوا على فهم الذهب ببساطة على أنه أصل يرتفع عند ظهور المخاطر، لكن سوق 2026 أثبت أن هذا الفهم مبسط جدًا. عندما تؤدي الصراعات الجيوسياسية إلى حالة من الذعر، يستفيد الذهب؛ لكن إذا أدت تلك الصراعات إلى ارتفاع أسعار النفط، وتوقعات التضخم، وقوة الدولار، فإن الذهب قد لا يرتفع، بل قد ينخفض. لأن الذهب في جوهره أصل غير مُولِد للفائدة، وعندما يبدأ السوق في القلق من عودة ارتفاع أسعار الطاقة، وتأجيل خفض الفائدة من قبل الاحتياطي الفيدرالي، واستمرار ارتفاع العائد الحقيقي، فإن تكلفة حيازة الذهب ستزداد، وتقييمه سينخفض. بعبارة أخرى، الضغط على الذهب في هذه الدورة ليس لأنه لم يعد هناك حاجة للملاذ الآمن، بل لأن السوق يعتقد أن قوة “أسعار النفط المرتفعة + ارتفاع الفائدة” أكثر قوة من “الشراء كملاذ آمن” على المدى القصير.

لذا، عند تقييم اتجاه الذهب هذا العام، لا يمكن الاكتفاء بالسؤال الأحادي “هل ستندلع حرب؟”، بل يجب التركيز على ثلاثة خطوط رئيسية تحدد الاتجاه الحقيقي: أولًا، هل ستظل أسعار النفط مرتفعة بشكل مستمر؛ ثانيًا، هل سيستمر الاحتياطي الفيدرالي في إبقاء الفائدة مرتفعة لفترة أطول؛ ثالثًا، هل سيستمر الدولار في جذب رؤوس الأموال العالمية كملاذ آمن. طالما أن هذه الثلاثة تتطور باتجاه غير مؤاتٍ للذهب، فحتى لو ارتد، فسيكون على الأرجح تصحيحًا مفرطًا وليس عودة مباشرة إلى الارتفاع الحاد الذي شهدناه في بداية العام.

لكن هذا لا يعني أن الذهب سيتحول إلى سوق هابطة هذا العام. أنا أميل أكثر إلى أن عام 2026 سيكون عامًا يتحول فيه الذهب من “سنة الارتفاع السريع” إلى “سنة إعادة التقييم عند المستويات المرتفعة”. بمعنى أن بيئة السوق الصاعدة الأحادية قد انكسرت، لكن الأسس التي تدعم الذهب على المدى الطويل لم تتلاشى. البنوك المركزية العالمية لا تزال تشتري الذهب، وطلب صناديق الاستثمار المتداولة لا يزال قائمًا، واتجاه تنويع الأصول الاحتياطية العالمية لم يتغير. أكبر ميزة للذهب أنه ليس مجرد أداة تعتمد على التداول اليومي، بل هناك احتياطيات رسمية، وأموال طويلة الأمد، واحتياجات للتحوط من المخاطر العالمية تدعمه. لذلك، حتى لو انخفض سعر الذهب بشكل حاد على المدى القصير، فهو لا يشبه أصلًا يمكن أن يتحول بسهولة إلى سوق هابطة عميقة على المدى الطويل، بل هو أكثر كأنه أصل يعيد توازن تقييمه عند المستويات المرتفعة، ويبدأ من جديد في البحث عن وتيرة ارتفاع.

من حيث وتيرة العام، أعتقد أن النصف الأول من العام سيكون على الأرجح صعبًا على الذهب. السبب بسيط، السوق لا يزال يتداول من خلال منطق “ارتفاع أسعار النفط يرفع التضخم، واحتياطي الفيدرالي يظل مرتفعًا، والدولار قوي”. في هذه المرحلة، يكون الذهب أكثر عرضة لتقلبات عالية، وتقلبات متكررة، والاتجاه قد لا يكون سيئًا، لكنه لن يكون واضحًا كما كان العام الماضي. النقطة الحاسمة التي تستحق الانتباه، على الأرجح، ليست في الحدث نفسه، بل في متى ستبدأ ردود فعل تلك الأحداث على النمو الاقتصادي في الظهور. بمجرد أن يبدأ ارتفاع أسعار النفط والفائدة بشكل واضح في كبح النمو الأمريكي، والتوظيف، والاستهلاك، فإن منطق التسعير في السوق سيتحول من “التضخم مرة أخرى” إلى “تباطؤ النمو”، وعندها ستتحسن الرؤية المتوسطة للذهب.

وهذا هو السبب في أنني أكثر تفاؤلاً بالنسبة للنصف الثاني من العام. في النصف الأول، السوق يقلق من عودة التضخم؛ وإذا بدأ الضغط على النمو الاقتصادي يتضح تدريجيًا في النصف الثاني، فسيبدأ السوق في إعادة تسعير توقعات خفض الفائدة، وعندها سيدعم ذلك الذهب من ناحية أسعار الفائدة. ببساطة، المسار المحتمل للذهب هذا العام ليس صعودًا مستمرًا، ولا هبوطًا مستمرًا، بل هو “ضغط أولي، ثم استقرار، ثم تعافي”. من حيث الوتيرة، من المرجح أن يكون النصف الأول ضعيفًا ومتقلبًا، ثم يتحسن تدريجيًا في النصف الثاني، ليختتم العام بهيكل من تقلبات عالية ونطاق واسع، وليس تكرارًا للسوق الصاعد الأحادي الذي شهدناه العام الماضي.

إذا اضطررت لتقديم تصور أقرب إلى إطار المؤسسات، فسوف أضع ثلاثة سيناريوهات للذهب هذا العام. السيناريو الأساسي، أن تظل أسعار النفط مرتفعة ولكن دون أن تخرج عن السيطرة، وأن يظل الاحتياطي الفيدرالي متشددًا لكنه لن يرفع الفائدة بشكل كبير، وأن يظل الدولار قويًا لكنه لن يحقق مكاسب قياسية. في ظل هذا السيناريو، من المرجح أن يكون أداء الذهب على مدار العام متقلبًا بشكل واسع، مع ميل نحو القوة، لكن متوسط السعر سيكون أدنى من أعلى المستويات القياسية في بداية العام، ومع ذلك، من المحتمل أن يظل أعلى من المستويات الحالية في نهاية العام. السيناريو المتفائل، أن تنخفض أسعار النفط، ويبدأ النمو في التباطؤ، ويعيد الاحتياطي الفيدرالي إشارات أكثر وضوحًا للتيسير، عندها يمكن أن يختبر الذهب مرة أخرى أعلى مستوياته السابقة، وربما يقترب من مستوى 6000 دولار. السيناريو التشاؤمي، إذا استمرت أسعار النفط عند مستويات عالية، وارتفعت التضخم مرة أخرى، ورفض الاحتياطي الفيدرالي التخفيف طوال العام، واستمر الدولار في امتصاص تدفقات الملاذ الآمن، فإن الذهب سيواجه ضغط تقييم أكبر.

لكن من وجهة نظري الحالية، لا أؤيد ببساطة تصنيف الذهب على أنه “انتهى”. على العكس، أعتقد أن ما نحتاج إلى الحذر منه الآن هو نوع آخر من التقديرات الخاطئة: أن نُفسر الانخفاضات الحادة على المدى القصير على أنها انعكاس للاتجاهات طويلة الأمد. ارتفاع الذهب خلال العام الماضي لم يكن فقط بسبب المخاطر الجيوسياسية، بل هو نتيجة لعملية إعادة توزيع أصول عالمية أعمق. طالما أن البنوك المركزية العالمية لا تزال تشتري الذهب، والمؤسسات لا تزال تعتبره أداة للتحوط طويل الأمد، واحتياجات تنويع الأصول خارج نظام الدولار لا تزال قائمة، فإن المنطق الكبير للذهب لم يتغير جوهريًا. ما يتغير هو الوتيرة، وليس الاتجاه؛ وما يتغير هو طريقة التقييم، وليس مكانة الأصل.

لذا، يمكن تلخيص رأيي الأساسي حول الذهب في 2026 في جملة واحدة: أن يكون الحذر على المدى القصير، مع ميل إلى التذبذب على المدى المتوسط، وأن ينتهي العام على الأرجح بهيكل من “ضغط في النصف الأول، وتصحيح في النصف الثاني”. الذهب ليس فقد قيمته، بل هو في مرحلة إعادة توازن تقييمه بعد أن عاد من ارتفاع عاطفي إلى تسعير كلي. بالنسبة للمستثمرين الذين يركزون على التوزيع على المدى المتوسط، فإن أهم شيء هذا العام ليس متابعة كل محفز إخباري، بل مراقبة ثلاثة متغيرات: أسعار النفط، وقرارات الاحتياطي الفيدرالي، وقوة الدولار. فقط إذا حدث تغير في أحد هذه المتغيرات بشكل حاسم، فإن موجة جديدة من الاتجاهات المتوسطة للذهب ستبدأ من جديد.