مشكلة الخروج من السلسلة: لماذا الدولارات على السلسلة لا تزال لا يمكنها سداد الفواتير

آرتيم تولكاشيف هو المدير التنفيذي للموجودات الحقيقية في شركة فالكون فاينانس.

التكنولوجيا المالية تتطور بسرعة. الأخبار في كل مكان، والوضوح غير موجود.

تقدم النشرة الأسبوعية للتكنولوجيا المالية أهم القصص والأحداث في مكان واحد.

انقر هنا للاشتراك في النشرة الإخبارية للتكنولوجيا المالية الأسبوعية

يقرأها التنفيذيون في جي بي مورغان، كوين بيس، بلاك روك، كلارنا وغيرهم.

لقد استغرقت تنظيمات العملات المستقرة وقتًا طويلًا، ونحن نرى أخيرًا تقدمًا حقيقيًا عبر العديد من الولايات القضائية الكبرى. خاصة في الولايات المتحدة، أصبح الاتجاه أكثر وضوحًا، على الرغم من النقاش المستمر حول العائد: معايير أعلى للاحتياطيات، ومتطلبات استرداد أوضح، ومعايير أكثر صرامة للمصدرين ومقدمي الخدمات.

بالنسبة للكثيرين في الصناعة، هذا خبر مرحب به. الوضوح أفضل من الغموض. لكن وضوح التنظيمات للعملات المستقرة يسلط الضوء على التحدي الرئيسي التالي، الذي يقع على حدود بين الدولارات على السلسلة والنظام المالي الحقيقي. لقد تحسنت الثقة في العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية، حتى بعد أحداث الضغط مثل اضطراب USDC المؤقت في مارس 2023. مع نمو التداول وتقدم تنظيمات العملات المستقرة مثل قانون GENIUS، يتحول القيد من الرمز إلى جسر “الاقتصاد الحقيقي”: التحويل والتنفيذ المنظمين اللذين يمكنهما نقل الدولارات على السلسلة إلى الحسابات البنكية على نطاق واسع بشكل موثوق.

تركز معظم المناقشات حول العملات المستقرة على تكوين الاحتياطيات، وتكرار التدقيق، وآليات الاسترداد. هذه مهمة. لكنها تصف فقط نصف دورة حياة الأصول الرقمية المقومة بالدولار، لأنه في اللحظة التي يحتاج فيها عمل تجاري لتحويل السيولة على السلسلة إلى رواتب، أو فاتورة مورد، أو دفع ضرائب، تظل هذه المعاملات مجزأة، ومكلفة، وفي العديد من المسارات، غير متاحة على نطاق المؤسسات.

لهذا السبب، فإن أهم التطورات في العملات المستقرة الآن غالبًا لا تتعلق برمز جديد على الإطلاق، بل بالبنية التحتية التي تحول الدولارات على السلسلة إلى مدفوعات منظمة.

بالنسبة للشركات التي تحتاج إلى تدفقات يومية ثابتة من ستة أرقام في معظم المسارات، إما أن البنية التحتية غير موجودة بتكلفة معقولة أو تتطلب تجميع عدة أطراف ذات معايير امتثال غير متسقة.

النتيجة هي أن المؤسسات التي تعمل على السلسلة غالبًا ما تحافظ على وظيفتين للخزانة: واحدة للأصول الرقمية، وأخرى للمدفوعات التقليدية، مع تسوية يدوية بينهما. وتُستهلك بعض فوائد الكفاءة الناتجة عن التسوية الأسرع على السلسلة من خلال الاحتكاك في إعادة القيمة إلى النظام المصرفي.

ما يجعل هذه المشكلة أكثر إلحاحًا الآن هو أن التنظيم يشدد متطلبات العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية، بينما طبقة الانسحاب (off-ramp) تحكمها مجموعة من الأنظمة الحالية — شركات خدمات الأموال، المؤسسات المالية الإلكترونية، والبنوك. الفجوة ليست بسبب غياب التنظيم، بل بسبب عدم وجود نموذج تشغيل موحد من البداية إلى النهاية: اتفاقيات مستوى الخدمة (SLAs) موحدة، والقطوع الزمنية، والتقارير، والتسوية.

قانون GENIUS يضع قواعد للمصدرين. وتتناول أوراق التشاور الخاصة بمكتب تنظيم الخدمات المالية (FCA) إصدار العملات، والحفظ، والمتطلبات الاحترازية. لكن البنية التحتية التي تحول الدولارات على السلسلة إلى مدفوعات منظمة، مثل المؤسسات المالية الإلكترونية، وشركات خدمات الأموال، ومزودي التسوية بالعملات الورقية، تعمل وفق أطر مختلفة. هذه أنظمة خدمات مالية قائمة، وليست خاصة بالعملات المشفرة.

الفجوة بين هذين المستويين التنظيميين هي المكان الذي يتوقف فيه الاعتماد. يمكن لمصدر العملة المستقرة أن يكون متوافقًا تمامًا مع متطلبات الاحتياطيات والاسترداد، ومع ذلك قد يواجه حاملو تلك العملة صعوبة في تحويلها إلى اليورو، أو الجنيه، أو الدولار عبر قناة منظمة دون تأخير، أو رسوم، أو عوائق امتثال.

وهذا مهم بشكل خاص للعملات الرقمية المشتقة، وهي أصول على السلسلة مقومة بالدولار تحافظ على ربطها من خلال التمويل الزائد وآليات السوق بدلاً من الاحتياطيات الورقية. على عكس العملات المستقرة المدعومة بالعملات الورقية، لا تعتبر العملات الرقمية المشتقة نقودًا رقمية. فهي تقدم مطالب أضيق: التعرض للدولار، والمخاطر الصريحة، والعائد الاختياري من خلال آلية رهان منفصلة. هذا التمييز يعني أنها تقع خارج الأطر التنظيمية التي تُبنى الآن للعملات المستقرة للدفع.
وللتوضيح، هذا ليس تملصًا. إنه خيار تصميم يخلق حدود امتثال أوضح. مصدر العملة الرقمية المشتقة لا يتنافس مع ودائع البنوك أو يضع نفسه كأداة دفع. التزاماته التنظيمية مختلفة، وأكثر تحديدًا. لكن النتيجة العملية هي نفسها بالنسبة لأي دولار على السلسلة: إذا لم يتمكن الحامل من التحويل إلى العملة الورقية عبر البنية التحتية المنظمة، فإن فائدة الأصل تقتصر على البيئة على السلسلة.

الحل الناشئ لا يمكن أن يأتي من إطار تنظيمي واحد يغطي كل شيء من الإصدار إلى الدفع. لتحقيق الامتثال، يتطلب الأمر بنية معمارية مرنة، حيث يعمل كل طبقة ضمن نطاقها الخاص. إصدار العملات على السلسلة يتبع مجموعة من القواعد، وتحويل العملات المشفرة إلى العملة الورقية يتبع أخرى، عادة عبر شركة خدمات أموال مسجلة أو ما يعادلها. وطبقة المدفوعات بالعملات الورقية تُدار بواسطة مؤسسة مالية مرخصة، تخضع لمتطلباتها الاحترازية وحماية المستهلك.

الفصل يسمح لكل مكون بأن يُنظم من قبل السلطة الأنسب لمراقبته، دون الحاجة إلى كيان واحد يحمل جميع التراخيص أو يفي بجميع الأطر في آن واحد. كما أنه يتيح لمنتجات الدولار على السلسلة، سواء كانت عملات مستقرة مدعومة بالعملات الورقية أو بدائل رقمية، الوصول إلى شبكات الدفع الحقيقية دون الحاجة لأن تصبح مؤسسات دفع بنفسها.

بالنسبة للشركات ومكاتب التداول التي تستخدم هذه الأدوات، يعني ذلك القدرة على كسب العائد على السلسلة مع القدرة على دفع الموردين باليورو أو الجنيه، دون الاضطرار للاختيار بين عوائد التمويل اللامركزي والتزامات العالم الحقيقي. كانت تلك الخطوة المفقودة.

مع نضوج الأطر التنظيمية، تكتسب المؤسسات التي توفر مسارات الانسحاب، مثل شركات خدمات الأموال، ومعالجي المدفوعات، ومزودي التحويلات المنظمة، أساسًا قانونيًا أوضح للتعامل مع تدفقات الدولار على السلسلة. وهذا بدوره يقلل من مخاطر الامتثال التي جعلت المؤسسات المالية التقليدية تتردد في التعامل مع تحويل العملات المشفرة إلى العملة الورقية.

من المتوقع أن يصبح الهيكل التنظيمي المرن الذي يفصل بين الإصدار، والتحويل، والمدفوعات إلى طبقات مستقلة ومنظمة بشكل منفصل هو النمط القياسي للتصميم. النسخ المبكرة من هذا الهيكل موجودة بالفعل في السوق: أطلقت فيزا تسوية USDC في الولايات المتحدة، وأعلنت سيركل عن CPN لتسوية العملات المستقرة بين المؤسسات المالية، وطرحت Stripe خدمة الدفع باستخدام USDC للتجار على Shopify مع مدفوعات عملة ورقية قياسية. المرحلة التالية من اعتماد الدولار على السلسلة لن تتحدد من خلال من تبدو احتياطياته الأفضل على الورق، بل من يستطيع تحويل السيولة على السلسلة إلى مدفوعات منظمة بسرعة، وتوقعًا، وعلى نطاق واسع. حل مشكلة مسار الانسحاب، و"الدولارات على السلسلة" ستتوقف عن كونها فئة منتجات وتبدأ في التصرف كبنية تحتية مالية.

عن الكاتب

آرتيم تولكاشيف هو المدير التنفيذي للموجودات الحقيقية في شركة فالكون فاينانس، حيث يقود تطوير بنية الأصول الحقيقية المرمزة وأنظمة الدولار الاصطناعي. قضى أكثر من عقد في بناء أطر الأصول الرقمية عبر أوروبا وآسيا.