سندات هوا الإبداعية Zhang Yu: سيدخل اليوان مرحلة ارتفاع تدريجي، والأسهم لها قيمة أفضل من السندات، لا توجد مخاطر كبيرة لأسعار النفط في بلادنا

日前，华创证券首席经济学家张瑜在一场活动上分享了她对全球宏观、中国经济和大类资产的观点。

她判断，过去几年经济中的几个慢变量正在快速变化。新经济比重超过旧经济。金融资产已经追平地产资产的规模，消费和经济总量将开始逐步对地产“脱敏”。

关于备受关注的油价和物价，张瑜给出两个判断，第一，中国油价上涨风险相较其他原油依赖国没那么大；第二，全球滞胀风险比中国大，中国想滞胀其实挺难，核心是“胀”很难走得特别高。

她认为，中国的中游制造将进入未来2-3年的全球战略顺风期。在投资上的意义，堪比20年前的房地产、10年前的消费白酒、3年前的黄金。

她认为，实体经济与资本市场都会诞生一些非常卓越的公司。

金句：

1、 目前宏观格局下，股票相较债券更有性价比，且股票下行波动率可能低于债券下行波动率，配置上仍偏向股票。

2、 过去两年全球最重要的战略顺风资产只有两类，一是有色；二是以人工智能为代表的科技产业链条，未来中国制造会成为第三类顺风型资产。

3、 国内推进反内卷、统一大市场，本质是在做供给集中。随着全球贸易需求分散、供给集中，中国要向全球“拿回生产者剩余”。

4、 市场常说中国出口顺差很大、接近上限，再扩大阻力强，但这是过去30年的静态口径。用我们的“广义出口份额“观察，中国的潜力还有。

5、 中游制造出海，会让中国股票逐步具备这种全球化收入概念。即便国内内需、地产尚未完全止跌回涨，也可能看到部分中游制造上市公司利润见底反弹、利润率提高。

6、 中游制造对投资的含义堪比20年前房地产、10年前消费白酒、3年前黄金。

7、 未来三四年，我们在中间品环节可能赚得盆满钵满，这是时代机遇。

8、 人民币可能进入中长期的缓慢升值趋势。即便持汇意愿不变，过去赚100结汇40，现在赚200结汇80，人民币的客观需求上升，会推动人民币进入中长期升值大趋势。

采用第一人称，部分内容有删节。

慢变量变“快”了

今天分享分为几部分。

一是中国宏观经济有很多“慢变量”，但过去三四年（十四五期间）这些慢变量从“乌龟”变成了“兔子”，导致总量数据里结构发生翻天覆地的变化。两三年的短期维度内原本不用太考虑慢变量，但现在必须考虑。

二是因为结构转型，总量数据与传统产业的相关性可能下降。我们把总量结构拆分了下，按上中下游拆“表需动能”，发现中国大概每5-8年一次表需动能切换，当下正好切到中游制造。

三是论证中游制造当下为什么好、未来两三年为什么还能好，为什么具有战略性。

四是在以上框架下，讨论油价如何影响CPI、PPI，滞胀概率如何。我们给出两个判断：第一，中国相较其他原油依赖国，油价上涨风险没那么大；第二，全球滞胀风险比中国大，中国想滞胀其实挺难，核心是“胀”很难走得特别高。

五是最后做一些远景与终极情景推演，回答投资中的“灵魂问题”。这些问题想不明白，短期三四年周期里就不太敢持有、不太敢给估值。

中国GDP中新经济已超过旧经济

到底哪些经济数据在过去三四年发生了惊天巨变？对宏观有什么意义？

第一，GDP生产法中新经济与旧经济的占比在过去三四年已完成交叉**，新经济略高于旧经济，**并在2025年完成“黄金交叉”。

这意味着，从2021到2024年，旧经济权重大、拖累为主，大家担心银行风险、就业压力、房地产保交付、地方财政等，更多看的是风险性趋势。

随着权重变化，开始出现机会性趋势，算力、电力、新能源、汽车等，因为权重上去了，开始具备“总量意义”。这是权重变化带来的深刻变化。

第二，居民资产结构发生变化。居民资产负债表的分析非常复杂，这里先做简化，假设其他变量不变，仅看金融资产与城镇住宅市值两个核心变量。

大概在2022年之前，城镇住宅市值比居民金融资产稳定高出约100-110万亿元，多年很稳定。2022年之后，一是房子跌，二是居民每年少买约10万亿房子，同时可支配收入又攒下约10万亿，一年大约多沉淀20万亿金融资产，于是用大约5年完成了比重交叉。

到2025-2026年，城镇住宅市值与居民金融资产的绝对值已非常接近，从过去约100万亿的差异，收敛到可能只有10-30万亿的差异。

两者快速接近意味着，2022-2024这三年**，居民资产负债表受地产拖累形成的收缩趋势不再延续。**而且随着金融市场发展，金融资产开始具备一定对冲地产的能力。我们需要接受居民资产结构的转变，这是经济发展规律。

消费将开始对地产脱敏

进一步说，资产负债表从“单一大变量下跌”变成“至少两个变量有涨有跌”，股市可能好一些、投资市场更活跃、循环更好；房子可能还会跌一些。

由此带来的变化是，资产负债表冲击可能没那么大，消费按道理应开始对地产脱敏。

我们确实观察到一些迹象，但只能称为“弱证据”，因为疫情后、地产转型后（尤其2025年以来）样本量偏少，计量不够稳健，我们也难以完全控制复杂宏观变量；但作为捕捉边际变化的软证据，已经有意义。

弱证据一是，部分城市消费出现与地产脱敏迹象。观察70个大中城市二手房价与所在城市社零增速，2016-2023年基本正相关，房价涨得多，社零也好；房价跌得多，社零也差。2023-2024年，耐用品补贴节奏与因城施策等因素导致两端异质性增强，二者相关性变弱、不相关。2025年以来，似乎出现一点负相关，在二手房仍下跌的情况下，一些城市社零能稳住甚至更好一些，开始恢复。这是关系上出现“弱脱敏”。

弱证据二是，从社零结构看更鲜明。我们将社零分三部分：地产相关（装潢材料等）；补贴相关（家电家具、办公用品、通讯器材等，受耐用品补贴影响）；以及剔除前两者后的称为“必选类社零”（约占80%，不享受补贴且与地产相关性弱）。社零总数据受补贴节奏干扰很大，容易“上蹿下跳”，例如2025年某些月份看起来好、某些月份又变差，年底甚至只有1-2的增速，容易让人困惑。剔除地产与补贴后，2024年下半年起必选类社零增速突然稳定，波动率明显收敛，回到了2016-2018年那种“慢变量”的形态，月与月之间波动往往不超过0.1—0.2个百分点。必选社零稳定，是重要信号。

基于这两个弱证据，我们认为，资产负债表权重“垒平”后，消费端开始出现脱敏迹象。当然不能说消费已恢复，只能说，在二手房价持续下跌背景下，消费不再跟着跌，这是跌价螺旋解套的重要一步。第一步不是逆势向上，而是“你跌我不跌了”。

消费结构已经开始变化了

第三，消费结构也很有意思。2020-2022年并不是正常的中国消费结构。2014-2015年人均GDP约5000美元后，中国长期符合国际规律，人均服务消费增速持续高于人均商品消费增速，三年均值看服务消费大约高一倍以上。防控结束后，2024-2025年服务消费重新反弹。

从这个角度也能理解，今年重要会议上宣布的耐用品补贴从去年的3000亿元缩减500亿元至2500亿元，并非政策退坡，而是两年补贴主要用于扭转预期、修复循环；短期问题缓解后，政策最终要回到长期合理性与转型路径，顺应发展规律。

国际比较看，中国人均GDP约1.3、1.4万美元，但服务消费占GDP比重仅18%；美国同等水平约35%，差一倍；日本、韩国约25%-30%，也高出约50%。

**细分差距较大的是交通通信、教育文娱、医疗等。回看2025年服务消费中，少数接近两位数增长的变量正是交通通信、文教娱乐，**符合转型规律。

只要不是经济预期极度悲观、需要政策兜底的“危机时刻”，大多数时候政策都会顺应转型，因此今年强调服务消费、后续拟开服务业大会，都出于这一考量。

出口结构天翻地覆

第四，出口结构同样天翻地覆。中国出口结构过去三四年已“换了新面孔”。

加入WTO（2001年）后，全球对中国定位是“消费品立国”；2008-2009年后全球外需萎靡，长期通缩与低增长，2009-2018/2019年间中间品与消费品占比相对稳定，结构突破不大。

2018/2019年后，美国“卡脖子”，中国加速科技自立自强，并在关键中间品上做专精；叠加2023-2024年疫情后供应链断裂、中国品牌认知打开，三四年后中国中间品出口占比已接近50%，消费品占比不到30%，二者差约20个百分点。再维持1-2年，中间品占比可能成为消费品的两倍并过半，中国将成为标准的“中间品出口立国”。

这意味着，同样是一块钱顺差，以前可能3毛是消费品、4毛是中间品；现在可能5毛是中间品、2毛是消费品。且中间品利润率更高，同样一块钱顺差，以前利润可能3毛，现在可能5毛。

总量分析与利润的挂钩会弱化，总量仍重要，但已不能覆盖所有问题。结构稳定时，看总量即可；结构分化后，体感差距来自结构的“上与下”。

上行的景气线带来收益与乐观，下行的线带来转型阵痛与摩擦。这些分叉背后都有明确宏观故事与群体分化，需要治理，但不意味着转型应停止。

因此，单看“三驾马车”（社零、出口、固投）的传统总量分析意义在下降，因为每个数里的东西都不同了。我们构建了一个方法：按上中下游拆“表需”。例如总出口拆成，上游原材料出口、中游机电出口、下游劳动密集型消费品出口；其他需求同理，把三大需求拆进上中下游表需里，从而得到上游需求观察、中游需求观察、下游商品消费需求观察三条线，进而看到过去20多年非常清晰的表需动能切换。

2005-2015年表需最好的是上游原材料（工业化、城镇化、盖房子、盖厂房、“铁公基”），A股主题与市值扩张也直接挂钩宏观。那时金融从业的“贝塔”，个人贝塔也与宏观强相关，宏观出身、擅长地产链、建筑建材与大宗的基金经理更容易出彩。

2015/2016—2021年，表需切换到下游消费（与人均GDP过5000美元、2012年刘易斯拐点等相关，“两化”高速期结束），于是消费主题大放异彩，消费基金经理与消费卖方也享受贝塔。

2024/2025年以来，尤其2025年，我们观察到第三次切换，中游制造更好。我们认为中国可能进入未来2-3年“中游表需更好”的阶段。

这意味着，上游因地产投资仍约-10%并继续出清；下游消费在政策支持下逐步回到80%必选消费中枢、并随着补贴干扰退出而更稳定；中游则最强。

在这种格局下，投资方法基本既定。投资者要看自己的阿尔法能力在哪、用什么方法构建阿尔法。

下游只要盈利止跌、估值合适、股息率高，就是很好的新型高股息资产。

上游机会的挖掘方法主要两类。一是事件驱动/政策博弈（调一调就可能出政策）；二是真正识别见大底后的困境反转。但无论政策博弈还是困境反转，都对择时阿尔法要求极高。

中游制造成为第三类顺风资产

我们认为，崛起的中游制造将进入战略顺风。

过去两年全球最重要的战略顺风资产只有两类，一是有色；二是以美国科技股、AI（人工智能）为代表的链条。我们认为未来两三年将加入第三类顺风型资产，以中国中游制造为代表的中国制造。

第一条逻辑是，全球秩序重构下的“供给焦虑”，带来需求侧多元需求迸发且共振。这各国都在做科技、国防、供应链、能源、关键矿产资源的备份，投资开发、产能补充。发达国家一起这么干，其制造业增加值能否满足？满足不了。

2000年发达国家制造业增加值全球占比约30%，25年空心化到14%-15%；中国已30%多。2023-2024年开始掉头向上。它要补制造业增加值，厂房构件、车床设备、零部件从哪来？只有中国。

“多元需求迸发”既指多国家主体，也指多诉求。美国更着急科技、国防、供应链；中等强国更多是国防与关键矿产；新兴国家则是工业化、城镇化继续推进，并且感受到和平发展窗口收紧、风险上升。

霍尔木兹海峡风险让各国意识到“把东西掌握在自己手里”的重要性，和平时代需求为王，动荡时代供给为王，于是需求共振、多元化。

需求多元化带来两点变化：

一是关键矿产资源的囤积需求上升，合意库存提升。未来1-2年用供需平衡表分析大宗，可能不太好用，可能系统性低估大宗，因为平衡表之外的合意库存会抬升。

**二是庞大的中间品需求。**发达国家要补制造业增加值，制造业前端中间品只有中国有；而中国过去三四年结构转型，正成为“中间品立国”，角色定位匹配，红利客观存在。

全球供需结构变化

第二条逻辑是，议价力的本质来自博弈结构，谁分散谁弱、谁集中谁强。

过去是需求集中、供给分散。十年前中国出口美国占比20多个点、欧洲20多个点、香港转口20多个点，三者合计约60%，需求非常集中；高端中间品主要由美国等使用。供给分散则体现在，国内30多个省区彼此“很卷”，外部还有东南亚、日本、欧洲等竞争。因此中国对全球出口议价力有限。

现在不一样，需求在分散、供给在集中，中国话语权提升不以人的意志为转移，是客观趋势。很多中国企业的溢价空间，甚至可能超出企业家自己的想象，因为这是“规律”与“大势”。

需求分散的证据是，美国这类单一大国占中国出口比重已降到15个百分点以下；没有任何一个单一大国占比超过15%。同时，“新贸易伙伴”包括非洲、拉美、亚洲（剔除日韩东盟）、欧洲（剔除欧盟）等，占中国出口比重从20年前约10%，10年前约20%，过去三四年已到30%，且仍以每年0.6-1个百分点上升，尤其是中东一些小国需求爆发。

供给集中方面，国内推进反内卷、统一大市场，本质是在做供给集中。需求集中、供给分散时，生产者没有剩余，消费者掌握剩余；需求分散、供给集中时，中国要向全球“拿回生产者剩余”。因此反内卷、统一大市场是合理的。

此外，油价偏高客观加速了这一进程。类似国内提升能耗标准会逼出低端产能、利好龙头，全球油价抬升也会让供应链不够敏捷、成本消纳能力弱的尾部产能更快被挤出，从而加速尾部出清，利好中游制造龙头，也就是中国。中国份额与溢价力客观上升，动力来自两端，国内反内卷的供给集中，以及外部油价抬升带来的尾部出清助力。

因此，中游制造明确受益，不打就慢慢好，打乱了反而好得更激烈、更突出。

我们认为，**中间品对外“顺价”（价格传导）与溢价率提升，从2025到2026已经历三次“试金石”。**去年关税冲击，我们基本能转嫁；去年铜、银等有色暴涨，中间品利润率能稳住；今年油价抬升，若中间品利润率仍能稳住，中游制造就正式进入战略顺风。国际格局动荡反而帮助我们更清晰地体现战略优势。

空间是否足够大？

如果宏观空间不够大，就难以承载更多资本市场机会。我们认为空间很大。

市场常说中国出口顺差很大、接近上限，再扩大阻力强。这多用的是过去30年“单一国家出口份额”的静态口径。实际上，一个国家制造力与产业链驾驭能力提升，不仅是本土出口，而是能在全球调动广义生产能力。因此我们做了“广义出口份额”：中国人在中国的出口份额 + 中国人在海外（美国、日本、新加坡、印尼等）可调动的“出海产能”份额之和，才是总体出口能力。

美国2000年“可调动的整体出口份额”约20%-23%；中国现在只有11%-12%，还有一倍空间。即便现在也比美国小两三个点，这就是空间。

第二个交叉验证是对外直接投资（OFDI）占GDP比重。中国约15%，美国约30%，也差一倍。

第三，出海空间没到位，意味着A股上市公司海外利润也没到位。中证800海外收入占比仅约20%-30%，而发达国家主要股指海外收入占比约60%-70%。即使中国做不到60%-70%，做到40%也还有一倍空间，就足以诞生很多伟大公司。

同时附加值也未到上限，中国在全球价值链中的前向参与度约18%，美国约28%-29%，也有一倍空间。

品牌价值空间更大，很多重要、复杂科技附加值的中间品领域，美国、日本、德国长期包揽前三，中国尚未到位。在一些行业里，美国能占全球品牌价值的60%-62%，而中国不到1%，单就这一项就有几十倍空间。

因此，一个很有意思的逻辑是，过去我们似乎接受了“中国炒股票要看中国经济，经济好股票利润才上行”。但买美国星巴克股票时，你并不需要紧盯美国内需，因为它是“全球收入”。中国中游制造出海，会让中国股票逐步具备这种全球化收入概念，从GDP视角走向GNP、从国内收入走向全球收入。即便国内内需平稳、地产尚未完全止跌回涨，也可能看到部分中游制造上市公司利润见底反弹、利润率提高、能涨价，景气来自海外。

为什么是“现在”？

为什么现在提出并持续强调？因为我们已经看到迹象。

第一，上市公司层面，中游制造上市公司海外毛利率已高于国内毛利率，而且高出4-5个百分点。2020年之前，海外毛利率普遍低于国内，疫情前中国增速与通胀更高、海外通缩低增速，叠加国内品牌溢价，利润更偏国内主导。因此过去A股炒股逻辑归根结底还是要看国内经济带起来。

现在不一样，海外毛利率更高，且海外收入占比已达总收入的25%-30%，占比高、毛利率高、增速还快。再过一两年，很可能海外收入成为主导、甚至过半，成为核心矛盾。未来某些中国制造公司的涨跌，可能不再与国内内需直接挂钩，而更多取决于亚太、欧美、非洲、中东、西亚等区域营收波动，范式在变。

第二，议价力与供需均衡。我们不仅要有“需求分散、供给集中”的博弈视角，还要看到供需均衡是否支持。产能利用率数据不够细且低频，我们用上中下游“需求与投资相对增速差”做近似衡量，中游最好，且已超越2020-2021年供应链断裂高峰时的水平（当时全球都需要中国）。区别在于，那时地产也好，上中下游全面景气；现在上游仍在消化，下游消费刚刚改善、更多是稳定后的估值修复，不太可能再回到2015-2017年的估值弹性；而中游供需均衡最好，红色线显著抬升。这也是我们去年11月开始写、12月初发布2026年展望并提出“春水向中游”，今年继续强化的原因，趋势已持续五六个月，可以下判断。

因此我们说，**中游制造对投资的含义堪比20年前房地产、10年前消费白酒、3年前黄金。未来两三年，它可以独立于伊朗局势是否平息、全球是滞胀还是复苏，成为最确定的独立景气。**甚至可以说，全球格局动荡大概率只上不下，对中游制造更是利好；相反，和平时代的一些消费品若遇全球滞胀，可能受冲击。但中游制造是政治、国防、供应链安全框架下的“非经济性需求”，具有经济周期独立性。

总结来说，需求端，全球安全焦虑推动多元需求爆发，独立于经济好坏；供给端，国内反内卷与外部油价偏高（即便伊朗后续平稳，只要秩序重构与动荡持续），都会促使竞争力弱、供应链不稳的尾部产能出清。于是中国有望同时看到全球市占率上升与议价力上升，这是看多中游制造的底层逻辑，不以个人意志为转移，是大势所趋。

中国油价风险没其他国家那么大

关于物价，我们给出两个判断，第一，中国油价上涨风险相较其他原油依赖国没那么大；第二，全球滞胀风险比中国大，中国想滞胀其实挺难，核心是“胀”很难走得特别高。

中国目前处于经济周期底部，去年下半年刚开始出现一些复苏迹象；这个位置不同于2021年顶部位置，顶部时物价冲击更易形成类滞胀。现在政策推动复苏阶段，经济进一步下行的空间被压缩，因此更难形成滞胀。

按一组偏“上行”的假设，黄金涨价、耐用品涨价（补贴力度按前两年持平）、服务业涨价、猪价上涨，油价按全年均价100美元并持续到年底。则CPI上行约2.3-3，PPI约2.5-3。即便如此，对中国也属于合意通胀，核心通胀不超过2，CPI不超过3，PPI大概率也不超过5-6。

原来我们跌价。别人通胀；现在大家一起往上拔两三个点，他们可能更难受，我们反而更舒适。因此中国滞胀概率仍不高。

大类资产是股票顺风

今年大类资产仍会受伊朗局势与全球流动性影响。若油价出现不可控的冲高，可能使美国降息戛然而止，甚至倒逼反向加息，导致全球流动性收缩，全球股指估值承压，美国科技股也可能受挑战。因此大类资产难以精准把握。

这也是我们花很长时间讲中国制造、讲中游制造的原因，无论外部形势如何，中游制造都是能够独立于周期、值得深耕挑选的方向。

宏观情景无非两种。基准是弱复苏；最坏也是比较弱的类滞胀。在这种格局下，股票相对占优，相较债券更有性价比。我们对债券中性偏谨慎，复苏时债券要跌；类滞胀时也大概率震荡。股票更好。去年6月我们反复讲的股债收益差，目前仍处在历史大约80%-90%的分位数，股票性价比高；且股票下行波动率可能低于债券下行波动率，配置上仍偏向股票。

几个“灵魂问题”与更远的推演

接下来探讨几个“灵魂问题”。

第一，在全球秩序重构下，基于过去30年和平时代形成的“常识”，它们还存在吗、还稳健吗？我们认为很多都不稳健了。

因此现在不太看简单的“过去20年复盘就得出结论”。若把当下秩序重构理解深刻，会发现过去20年是过去100年里极其特殊的20年，70年代以来的新自由主义、相对和平与自由化进程的特殊阶段。我们正告别这一阶段，用过去逻辑看当下是否合理，需要打问号。

**第二，中游制造红利既是“时不我待的机会”，也是“时不我待的风险”。**未来三四年海外在上产能，我们中间品可能赚得盆满钵满，这是时代机遇；但三五年之后海外产能会释放。

若中国不能趁这波红利把钱赚够、并把利润转化为全球供应链位置、品牌与溢价力、附加值与研发投入，那么等海外多元产能放出来、供给变得不稀缺时，供给方议价力会下降。届时如果供给重新分散、而需求变得稀缺，“需求”会更值钱。发达国家做供应链备份往往依赖财政赤字或挤压其他支出，会影响内需循环；当他们供给放出来后，拥有大需求的一方会更占优势。

因此，中国这几年要把中游制造红利“吃下来”，并在“十四五”期间为2035现代化打下坚实基础，对外顺价、议价力真正提升；到“十五五”，随着收入改革落地，进入更强的内循环，有赚钱才有收入，有收入才有消费，内需景气循环更扎实。“十四五”是转型痛苦期（受地产影响），；“十五五”以中游制造为代表的大制造进入顺风舒适区；“十六五”则是能否把红利转化为品牌、附加值与议价力的关键期。

**第三，在动荡与秩序重构下，需求多元分散，而我们把持优势供给，是否还要天真地保持绝对充分、甚至过度竞争？我们认为不必。**过度充分竞争是在把生产者剩余让渡给消费者。应通过反内卷，在充分竞争与垄断之间找到合意位置，既保持一定分散与科技赛马，又能获得生产者收益。大的产业优势领域，产业政策基调可以做类似推演。

第四，每个时代的秩序大国，其政治与社会制度往往与当时最先进生产力相适配，才能形成最高效率。如果AI是未来10-20年最先进生产力，那么什么制度与其最适配？

AI不同于以往科技革命的一点，是财富封闭性与资本垄断性更强。房地产火时还需要大量劳动力；PC时代也需要工程师、组装等；AI可能少数人就能做出高估值，集中性超越以往。与之相配的人类制度，需要更强的公平导向与更强的转移支付机制，以应对财富与资本高度垄断。我们认为在制度上可能确有优势。

因此从长期看，“时间在我、优势在我”，时间仍是中国的朋友。2035现代化路径，相比三四年前大家担心“日本化”等问题，现在逐渐出现更清晰的路径可观察、可探讨，这是向好的迹象。

中游制造的更深远影响

如果中游制造未来几年如我们所说的发挥重要作用，将带来几方面深刻影响。

**第一，人民币可能进入中长期的缓慢升值趋势。**即便持汇意愿不变，过去赚100结汇40，现在赚200结汇80，人民币的客观需求上升，会推动人民币进入中长期升值大趋势。

**第二，如果A股上市公司海外收入占比显著提高，买方、卖方研究体系与工作方式都必须升级。**只看国内不够，需要对全球经济与全球产业有更深洞见，否则这些股票会“看不懂”，对研究与工作方式提出新挑战。

第三，随着中国从GDP走向GNP，财富与企业出海，对海外财富与企业的安全保护能力建设将更重要。没有安全能力输出与配套保护，海外GNP在国外就像马路上放着一块“肥肉”，并不稳固。

第四，这也会推动人民币国际化与金融机构国际化。中央金融工作会议提出建设头部一流国际券商、国际金融机构，是务实要求，企业走出去，金融服务必然配套走出去。未来“国际一流”的重要表现之一，就是海外业务做得好。

在这个背景下，相比过去较静态的一带一路，未来将形成更有需求牵引的人民币国际化、金融国际化与金融服务输出，包括基础设施与配套服务，会变得更有机、更动态、更强劲。

以上就是我今天想和各位分享的，我们为什么看到了中游制造、如何理解其未来两三年的战略顺风，以及为什么是“现在”去看多它，并讨论其更远影响。

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