الأسواق تمشي على حبل مشدود. كيف يمكن للمستثمرين أن يجدوا توازنهم؟

سوزان ديوبينسكي: مرحبًا بكم في توقعات سوق الأسهم الأمريكية للربع الرابع من عام 2025 من ماركتستر. اسمي سوزان ديوبينسكي، وأنا أخصائية استثمار في ماركتستر ومقدمة مشاركة لبرنامج The Morning Filter. نحن الآن نقترب من الربع الأخير من العام، والأسهم تصل إلى مستويات قياسية جديدة. صفقة الذكاء الاصطناعي ليست فقط حية وتزدهر، بل إنها تغذي جزءًا كبيرًا من مكاسب السوق. يبدو أن المستثمرين غير مهتمين بالرياح المعاكسة الاقتصادية الكلية والتضخم. فهل ستستمر الأوقات الجيدة؟

للمشاركة في توقعاتهم للسوق والاقتصاد لبقية العام، معنا اليوم كبير استراتيجيي السوق الأمريكية في ماركتستر ديف سيكيرا، والاقتصادي الرئيسي في ماركتستر بريستون كالدويل. ومعنا أيضًا هذا الربع، ينضم إلينا كاي وانج، استراتيجي الأسهم في آسيا. فلنبدأ. ديف، الكلمة لك.

ديف سيكيرا: حسنًا، شكرًا سوزان. مساء الخير للجميع، ومرحبًا بكم في توقعات الربع الرابع. كالعادة، سأقدم نظرة سريعة على تقييم سوق الأسهم الأمريكية، وأراجع تقييمات القطاعات، وأبرز بعض الأسهم المفضلة من فريق محللي الأسهم لدينا. سنراجع التقييم حسب الحصن الاقتصادي، ثم نتحدث عن الشركات الكبرى، لأنها بالطبع ما يدير السوق هذه الأيام. ثم سأعطي الكلمة لبريستون ليقدم توقعاته للاقتصاد الأمريكي. كما ذكرت سوزان، لدينا ضيف خاص من هونغ كونغ اليوم، كاي، الذي سيعطي نظرة عامة عن أسواق آسيا. وسأختتم بسرعة بنظرة على سوق السندات ثم نجيب على أكبر قدر ممكن من الأسئلة. فلنبدأ.

حتى نهاية الربع الثالث في 30 سبتمبر، كان سوق الأسهم الأمريكية يتداول عند سعر/قيمة عادلة بنسبة 1.03، أي بعلاوة قدرها 3% على القيمة العادلة لدينا. بالنسبة لمن لا يعرف كيف نقيّم سوق الأسهم، نستخدم أسلوبًا مختلفًا تمامًا عن الكثير من استراتيجيي السوق الآخرين. كثير منهم يتبعون نهجًا من أعلى لأسفل، ويستخدمون معادلات أو خوارزميات لتحديد أرباح مؤشر S&P 500 للسنة، ويطبقون مضاعفًا مستقبليًا، ويخبرونك دائمًا أن السوق مقيم بأقل من قيمته الحقيقية بنسبة 8% إلى 10%. في رأيي، غالبًا ما يكون ذلك تمرينًا في تحقيق الأهداف أكثر من تقييم حقيقي. نحن نغطي أكثر من 1600 شركة عالميًا، منها أكثر من 700 شركة تتداول في البورصات الأمريكية. ما نفعله هو أن نأخذ قيمة السوق الإجمالية لهذه الشركات، ونقسمها على التقييمات الجوهرية التي يحددها فريق محللي الأسهم لدينا. في رأيي، هذا تحليل حقيقي من القاع إلى الأعلى لتقييم السوق.

وأود أن أشير إلى أنه عندما نتحدث عن أن السوق مبالغ في تقييمه أو أقل من قيمته، فإننا نقارن ذلك بالتقييمات الجوهرية، والتي بالطبع تحددها تكلفة حقوق الملكية المستخدمة في نموذج التدفق النقدي المخصوم. فإذا كان السوق يتداول عند القيمة العادلة تمامًا، فهذا يعني أنه مع مرور الوقت، للمستثمرين على المدى الطويل، نتوقع أن يقدر السوق بمعدل عائد يقارب تكلفة حقوق الملكية، ناقص عائد الأرباح. وإذا كان السوق مقيم بأقل من قيمته، فإننا نرى خصمًا على تلك القيمة العادلة. مع مرور الوقت، يتلاشى هذا الخصم مع اقتراب السوق من تقييماتنا. وفي حالة علاوة الـ3%، نتوقع أن يحقق السوق خلال العامين أو الثلاثة القادمة عائدًا أقل بقليل من تلك التكلفة.

عند تقسيم السوق حسب الفئة والرأس المالي، نرى أن الأسهم القيمة لا تزال مقيمة بأقل من قيمتها الحقيقية، وتداول عند خصم 3%. الأسهم الأساسية تتداول عند علاوة 4%. وهذا هو الحد الأعلى للنطاق الذي أعتبره ضمن القيمة العادلة، عادةً لدينا نطاق ±5%. أما الأسهم النمو، فهي تتداول بعلاوة 12%. وأشير هنا إلى أن فئة النمو منذ 2010 لم تتداول إلا 5% من الوقت بعلاوة أكبر من ذلك. إذن، نادرًا ما نرىها في تلك المنطقة.

بالنسبة للرأس المالي، الأسهم ذات رأس المال الكبير تتداول عند علاوة 4%، وهو الحد الأعلى الذي نعتبره ضمن القيمة العادلة. الأسهم متوسطة الحجم قريبة جدًا من القيمة العادلة، والصغيرة لا تزال مقيمة بأقل من قيمتها، بخصم 16%. كيف كانت تقييماتنا على مر الزمن؟ عند النظر إلى الوضع الحالي، عند علاوة 3%، ليس ذلك غير مسبوق. لقد مررنا بمواقف مماثلة من قبل، لكن نادرًا ما يكون هناك علاوة بهذا الحجم. في بداية العام، كانت العلاوة أكبر، قبل أن تتأثر السوق بأخبار DeepSeek، وتوترات ترامب التجارية، والتعريفات الجمركية، والتفاوضات التجارية. في أبريل، انخفض سعر السوق/القيمة العادلة إلى خصم 17%. حينها، كنا نوصي بزيادة الوزن في الأسهم. وعندما عاد السوق إلى القيم العادلة، عدنا إلى التوصية بالوزن السوقي، وهو ما نوصي به اليوم أيضًا. على الرغم من أننا فوق القيمة العادلة قليلًا، أعتقد أن من الأهم أن يكون المستثمرون موجهين بشكل صحيح في السوق أكثر من محاولة التداول بناءً على تقييمات متقلبة.

عنوان توقعاتنا للربع: “لا مجال للخطأ”. وأعتقد أن السوق اليوم يسير على حبل مشدود. من ناحية، هناك طفرة الذكاء الاصطناعي والتيسير النقدي، حيث يُنفق مئات المليارات على بناء البنية التحتية للذكاء الاصطناعي، سواء من قبل الشركات الكبرى أو مراكز البيانات والبنية التحتية والطاقة اللازمة لدعم النمو المستقبلي. ومن ناحية أخرى، لا تزال هناك رياح معاكسة اقتصادية كلية، مع توقعات بضغط تضخمي في بقية هذا العام و2026، مع توازن دقيق بين هذين العاملين.

توقعات سوق الأسهم للربع الرابع 2025: لا مجال للخطأ

السوق يسير على حبل مشدود بين طفرة الذكاء الاصطناعي وتباطؤ اقتصادي.

حتى الآن، فيما يخص الذكاء الاصطناعي، يبدو أننا لا نزال في المرحلة التي يتزايد فيها بشكل مستمر. عند مراجعة تقييماتنا، لاحظنا خلال الربع الثالث أن معظم الأسهم التي نغطيها المرتبطة بالذكاء الاصطناعي، استمرينا في رفع تقييماتنا لها. على الرغم من أن السوق ارتفعت بشكل أسرع من زيادات تقييماتنا، إلا أن معظم تلك الأسهم، باستثناء مايكروسوفت، تعتبر الآن على الأقل منصفة التقييم أو مقيّمة بشكل كامل، وفي كثير من الحالات، أصبحت مبالغًا في تقييمها. وكما ناقشنا سابقًا، وما زال الأمر يتزايد، فإن حوالي 40% من السوق مركزة في تلك العشرة أسهم الكبرى، مما يعني أن المستثمرين الذين يتبعون مؤشرات متنوعة، مثل مؤشر ماركتستر الأمريكي، سيكونون موجهين بشكل كبير نحو تلك العشرة أسهم لأنها تمثل نسبة كبيرة من رأس مال السوق الإجمالي.

وأخيرًا، لدينا التفاوضات التجارية المستمرة والتعريفات الجمركية. في رأيي، لا تزال تلك ورقة رابحة لم تُلعب بعد. ننتظر خلال الأسابيع القادمة نتائج المفاوضات مع المكسيك، ثم مع الصين في نوفمبر. لا تزال هناك عوامل غير محسومة، والتي قد تكون إيجابية أو سلبية للسوق. في الربع الثالث، كانت العوائد قوية جدًا، بزيادة حوالي 8.1%، وكانت مدفوعة بشكل كبير بالفئة الأساسية.

أشير هنا إلى أن تلك العوائد كانت مركزة بشكل كبير في أسهم أبل، التي كانت تصنيفها 2 نجوم في بداية العام، وكانت تضر السوق في النصف الأول من العام، ثم عادت إلى تصنيف 2 نجوم مرة أخرى بعد أن انخفضت في الأشهر الستة الأولى، ثم عادت للارتفاع مع تصنيف 3 نجوم. وأيضًا، كانت ألفابت من الأسهم الأساسية التي حققت أرباحًا كبيرة في الربع الثالث، حيث ارتفعت حوالي 38% فقط في هذا الربع، مما ساهم بأكثر من 50% من عائد الفئة الأساسية.

أما الأسهم النمو، فكان جزء كبير من العائد يأتي من شركة نفيديا، وإذا أضفت إليها تسلا، وبرودكوم، ومايكروسوفت، فهذه الأربعة تمثل أكثر من 55% من العائد في الربع الأخير. أما فئة القيمة، فهي موزعة بشكل أوسع، ولم نرَ شركة واحدة تسيطر على العوائد بشكل كبير. من حيث رأس المال، الأسهم ذات رأس المال الكبير كانت الأفضل أداءً، مع أن خمسة منها تمثل أكثر من 70% من العائد، ومعظمها ربما يكون قد بلغ ذروته الآن. الأسهم الصغيرة حاولت أن تتفوق، ونجحت في أغسطس، لكن مع بداية سبتمبر، عادت تقييماتها للارتفاع مع أخبار الذكاء الاصطناعي، مما رفع السوق مرة أخرى.

على مدار العام، نرى أن النمو، والقيمة، والفئة الأساسية، كلها متقاربة من حيث التركز، لكن من المهم ملاحظة مدى تقلب السوق، خاصة مع التوترات التجارية، وأخبار DeepSeek، وارتفاع تقييمات الأسهم، خاصة تلك التي كانت مبالغًا فيها. السوق اليوم يظل متقلبًا، ويجب أن يكون المستثمرون مستعدين لمثل هذه الانخفاضات.

بالنسبة للتوقعات على المدى الطويل، فإن سوق الأسهم الأمريكية لا تزال تظهر علامات على قوة، خاصة مع استمرار الذكاء الاصطناعي في دعم النمو، لكن أي اضطراب في تقييمات الذكاء الاصطناعي قد يسبب تراجعًا كبيرًا. من ناحية أخرى، سرعة التعافي في السوق كانت قوية، وهو أمر إيجابي.

نعود إلى علاوة الـ3%، وننظر إلى أداء القطاعات في الربع الثالث. القطاع الاتصالات كان الرائد، مدفوعًا بأداء ألفابت، التي كانت من الأسهم ذات التصنيف 5 نجوم قبل أن تتراجع، والآن أصبحت عند تصنيف 3 نجوم بعد ارتفاعها 38%. قطاع التكنولوجيا، بقيادة أبل، نفيديا، وبرودكوم، يمثل حوالي 60% من مكاسب القطاع في الربع الأخير.

أما القطاع الاستهلاكي الدوري، فكان أداءه جيدًا، لكنه يعتمد بشكل كبير على تسلا، التي ارتفعت بأكثر من 40%، وتمثل 75% من عائد القطاع. وتُعتبر الآن أكثر من مجرد شركة سيارات كهربائية، بل تُنظر إليها كصفقة ذكاء اصطناعي. أما العقارات والمالية، فهما يعانيان من تقييمات مرتفعة، رغم أن العقارات لا تزال مقيمة بأقل من قيمتها، بينما تعتبر المالية مبالغًا فيها. الرعاية الصحية تتعرض لضغوط تنظيمية، خاصة مع احتمالية خفض أسعار التعويضات، مما يضغط على القطاع. القطاع الدفاعي الاستهلاكي شهد خسائر، مع أن بعض الأسهم الكبرى فيه، مثل وول مارت وكوستكو، مبالغ في تقييمها.

بالنسبة للعوائد منذ بداية العام، فإن التحليل يُظهر أن العشرة أسهم الكبرى كانت مسؤولة عن حوالي 53% من العائد، مقارنة بـ74% في النصف الأول من 2025، وأن سبعة من تلك العشرة مرتبطة بشكل مباشر بطفرة الذكاء الاصطناعي، مع أن بعض تلك الأسهم كانت تصنيفها 4 نجوم في بداية العام، وما زالت تعتبر ذات قيمة. أما الأسهم التي كانت تصنيفها 1 أو 2 نجوم، فقد انخفضت بشكل كبير، ولم يتبقَ منها إلا بعض الأسهم ذات التصنيف 4 أو 3 نجوم، مع أن تقييمات بعض القطاعات، مثل التكنولوجيا والرعاية الصحية، تظهر أنها مبالغ فيها.

وفيما يخص الأسهم التي كانت تضر السوق، فهي قليلة، وأبرزها شركة يونايتد هيلثكير، التي تتأثر بالتعويضات والتكاليف الزائدة، وأخرى مثل Salesforce، وأكسنتور، وفيسرف، وأدوبي، وتريد ديسك، وسيرفيس ناو، التي تراجعت بسبب مخاوف من تأثير الذكاء الاصطناعي على نماذج أعمالها. معظم تلك الأسهم كانت تصنيفها 1 أو 2 نجوم في بداية العام، والآن أصبحت تصنيفها 4 أو 5 نجوم، مع أن تقييمات بعض الأسهم لا تزال مرتفعة جدًا.

أما تقييمات الأسهم ذات القيمة، فهي لا تزال جذابة، رغم أن بعض الأسهم مبالغ في تقييمها، خاصة في قطاعات التكنولوجيا والرعاية الصحية، التي تؤثر على المتوسط العام. الأسهم الصغيرة لا تزال تعتبر مبالغًا فيها، وتُعد من بين الأكثر undervalued منذ 2010، وتُظهر تقييمات منخفضة جدًا.

ننتقل الآن إلى تصنيفات النجوم بشكل عام، حيث أصبح من الصعب العثور على أسهم undervalued، مع نسبة صغيرة جدًا من الأسهم ذات التصنيفات 4 و5 نجوم. القطاعات التي نعتقد أنها undervalued، تظهر نسبة أعلى من الأسهم ذات التصنيفات العالية. وأخيرًا، أُقدم لكم رسمًا بيانيًا يُظهر حجم السوق لكل قطاع مقارنة بالسوق الكلي، حيث يُعد قطاع التكنولوجيا الأكبر، ويتداول عند القيمة العادلة، مع وجود مساحات صغيرة من القطاعات التي تُعتبر مبالغًا في تقييمها.

بالنسبة لتقييمات القطاعات، العقارات تتداول بأكبر خصم من القيمة العادلة، ومن المتوقع أن تزداد قيمتها مع التيسير النقدي وانخفاض أسعار الفائدة على المدى الطويل. أما الطاقة، فقد رفعنا توقعات أسعار النفط على المدى الطويل، مع فرص جيدة في القطاع، خاصة مع ارتفاع التضخم، حيث يمكن أن يكون النفط وسيلة للتحوط. الرعاية الصحية لا تزال قيمة، خاصة في مجالات الأجهزة الطبية والتكنولوجيا الطبية. قطاع الاتصالات، الذي كان مبالغًا في تقييمه في 2023 و2024، أصبح الآن عند القيمة العادلة، مع شركات مثل Meta وألفابت التي كانت مبالغًا في تقييمها سابقًا، وأصبحت الآن عند تقييم عادل.

أما القطاعات التي تعتبر مبالغًا فيها، فهي المرافق المالية، التي تتسم بتقييمات مرتفعة جدًا، رغم أنها ستستفيد من انخفاض أسعار الفائدة، إلا أن السوق يُدرج ذلك في تقييماتها، ويبدو أن السوق لا يقلق بما يكفي من احتمالية ارتفاع معدلات التخلف عن السداد والخسائر المستقبلية. القطاع الدفاعي الاستهلاكي، الذي يُعد من القطاعات ذات التقييم المرتفع، يتسم بتشكيلة من الشركات ذات تقييمات عالية جدًا، خاصة تسلا، التي تجاوزت تقييماتها القيمة الجوهرية، وأيضًا وول مارت وكوستكو، التي تعتبر مبالغًا فيها.

وفي الختام، أود أن أذكر أن هناك العديد من الأسهم التي لا تزال undervalued، خاصة في قطاعات المستهلكين والصناعات، مع وجود فرص جيدة في الأتمتة الصناعية، حيث ستحتاج إلى العديد من الروبوتات لبناء بنية الذكاء الاصطناعي. رغم أن السوق قد ارتفعت بشكل كبير، إلا أن هناك فرصًا، خاصة مع استمرار الذكاء الاصطناعي في دعم النمو، مع ضرورة الحذر من تقييمات مبالغ فيها، خاصة في الأسهم ذات التوقعات غير الواقعية.

ننتقل الآن إلى نظرة على سوق السندات، حيث أود أن أشير إلى أن سوق السندات الشركات حاليًا في حالة من التقلص، مع أدنى مستوياتها منذ الأزمة المالية العالمية، مع أن عوائد السندات عالية المخاطر وصلت إلى مستويات قياسية. أنصح بالحذر، خاصة إذا بدأ السوق في التوجه نحو المخاطر، ويفضل الاستثمار في سندات الخزانة الأمريكية أو أدوات التمويل المهيكلة بدلاً من السندات الشركات، التي تعتبر الآن مبالغًا في تقييمها.

وفي سوق الائتمان الخاص، نلاحظ أن العديد من الشركات الخاصة، خاصة ذات الإيرادات بين 10 و100 مليون دولار، بدأت تضطر إلى ضخ رؤوس أموال جديدة للحفاظ على استقرارها، مما يشير إلى بداية ظهور علامات ضعف في سوق الائتمان، وهو أمر يجب مراقبته عن كثب. أما عن الفروقات بين العوائد المعلنة والفعليّة، فهي تتسع، مع ارتفاع التكاليف على الشركات، مما قد يضغط على أرباحها في النصف الثاني من العام، ويزيد من عبء التعريفات الجمركية على المستهلكين.

وفي النهاية، نذكر أن الفروقات في العوائد بين السوق والديون ذات التصنيف العالي تظهر أن السوق مبالغ في تقييمها، مع وجود مخاطر محتملة في المستقبل، خاصة مع تباطؤ النمو الاقتصادي وتزايد المخاطر الائتمانية.