عام دورة كبير! حوار مع Eastward Red Asset Management Hu Xiao: عدم المراهنة على نقاط التحول، التنقيب عن فرص مؤكدة

في الآونة الأخيرة، أثار “الدورة الفائقة للسلع الأساسية” موجة استثمار عالمية، وارتفعت حرارة استثمار الدورة بشكل ملحوظ.

كيف يمكن استغلال الدورة بشكل صحيح، وتحقيق استثمار ناجح في الأسهم الدورية؟ وما هي الحفر التي يجب تجنبها؟ مؤخرًا، أجرى مراسل “كوين شيان” مقابلة مع مديرة صندوق تتمتع بخبرة عميقة تزيد عن 16 عامًا في دراسة قطاعات الدورة، وسنتين من إدارة الاستثمار، وهي هوو شياو من إدارة أصول دونغفانغ، وتحدثت معها عن استثمار الأسهم الدورية، بالإضافة إلى فرص الدورة التي لم تُستغل بعد بشكل كامل.

بدأت مسيرتها البحثية في عام 2009، وانضمت إلى إدارة أصول دونغفانغ في عام 2010، وركزت على دراسة قطاعات المعادن غير الحديدية، والخدمات العامة، والنقل، والصلب، والنفط والبتروكيماويات، وهي قطاعات ذات دورة. وفي فبراير 2024، تم ترقيتها إلى مديرة صندوق، وبدأت مسيرتها الاستثمارية رسميًا.

“الاستثمار في الأسهم الدورية يختلف عن الاستثمار في السلع.” تقول هوو شياو إن استثمار الأسهم الدورية يتطلب فحصًا منهجيًا لموقع وعلاقة أربعة دورات: الدورة الاقتصادية الكلية، دورة قدرة الإنتاج في القطاع، دورة إدارة الشركات، ودورة تقييم السوق. “هذه الدورات تتشابك أحيانًا وتحدث تزامنًا، وهو أفضل مرحلة للاستثمار؛ لكن في معظم الأحيان، لا تتزامن جميعها معًا.”

وفي إطار عملها، تؤمن هوو أن القيمة الجوهرية للشركات تنبع من قدرتها المستمرة على توليد التدفقات النقدية الحرة. وتعتبر أن نموذج خصم التدفقات النقدية الحرة هو نظام تقييم فعال ثبت صحته على مدى طويل. “الهدف من الاستثمار هو البحث عن شركات تتزايد قيمتها الجوهرية باستمرار، وشراءها عندما يكون السعر أقل من القيمة، وبيعها عندما يتجاوز السعر القيمة.”

وتضيف: “كنت أفكر دائمًا: في عصر يتسارع فيه الاستثمار الكمي والاستثمار السلبي، أين يكمن القيمة طويلة الأمد لمديري الصناديق النشطين، أو بالأحرى، أين يمكنهم تحقيق فائض عائد؟ الجواب يكمن في تلك المفاهيم الصحيحة التي تختلف عن إجماع السوق. على المدى الطويل، لا يمكن تحقيق أرباح إلا عندما يكون السعر غير عادل، وأنت على حق في رؤيتك. وهذا هو الطريق الرئيسي الذي يتيح لمديري الصناديق النشطين خلق قيمة طويلة الأمد للمستثمرين وتحسين تجربة الاحتفاظ.” تقول هوو شياو.

كل قمة في أسعار السلع تظهر معها طلبات بديلة تتدفق بشكل كبير

بالنسبة للسوق منذ بداية عام 2025، لقطاعات المعادن غير الحديدية وغيرها من السلع، ترى هوو أن الأمر ناتج عن تغير منهجي يقوده تزايد السيولة العالمية، وزيادة عدم اليقين، وقيود العرض طويلة الأمد.

“عند الوصول إلى المراحل الأخيرة من السوق، يكون الدفع الرئيسي من السيولة السوقية.” تشرح هوو أن الخلفية الأعمق تكمن في تزايد عدم اليقين العالمي، مما أدى إلى إعادة تقييم الأصول المادية المقومة بالدولار. ومع إعادة تشكيل سلاسل التوريد العالمية بعد الجائحة، زاد الطلب على إعادة المخزون، مما رفع مركز قيمة السلع. “هذه بداية اتجاه صناعي كبير بدأ منذ عام 2020.”

وتشير إلى أن السلع العالمية مثل النحاس والذهب دخلت دورة قوية، ويعتمد دعمها الأساسي على قيود طويلة الأمد في العرض. “من عام 2010 إلى 2015، أدى انخفاض الأسعار إلى تقليص كبير في الإنفاق الرأسمالي لصناعة الموارد العالمية. وحتى مع ارتفاع الأسعار في السنوات الأخيرة، من الصعب تحفيز عرض جديد فعال بسرعة.” وتؤكد هوو أنه في ظل استمرار ضعف العرض مقارنة بالتوقعات، ووفرة السيولة، ووجود طلب استراتيجي، يجب مراقبة اتجاهات ارتفاع الأسعار بشكل مستمر.

فمتى قد يتغير الاتجاه؟ ترى هوو أن هناك علامتين رئيسيتين: الأولى، بدء تقلص السيولة العالمية بشكل مؤكد؛ والثانية، ارتفاع أسعار السلع يثير طلبات بديلة واسعة. “كل قمة في أسعار السلع تترافق مع طلبات بديلة هائلة. في البداية، لا تؤثر على السعر، لكن عندما تتزايد الطلبات البديلة بشكل كبير، قد تظهر قمة السعر.”

وتؤكد أن دورة طاقة السلع قد تمتد من 5 إلى 10 سنوات، وأن العوامل الجغرافية قد تطيل هذه المدة أكثر. “هذا يعني أن قيود العرض قد تستمر لفترة طويلة. على الرغم من أن الأسعار قد تتقلب بسبب السيولة أو الطلب، إلا أن الارتفاع المنهجي لمركز السعر مدعوم بدورة طاقة العرض. ومع دخول السوق المرحلة الأخيرة، غالبًا ما تزداد تقلبات الأسعار.”

وفيما يخص استراتيجيات اختيار الأسهم في شركات الموارد، ترى هوو أن الأمر يتطلب تحليلًا لمزايا الموارد وقدرة التوسع كمحورين رئيسيين. نظرًا لارتفاع درجة تجانس السلع الأساسية، وقلة الاختلافات في نماذج الأعمال، فإن القيمة طويلة الأمد للشركات تعتمد بشكل رئيسي على مؤشرين: “تكلفة أقل” و"نمو مستدام في الإنتاج."

من ناحية، تظهر ميزة الموارد بشكل رئيسي في ميزة التكلفة، خاصة في قطاعات المعادن غير الحديدية، حيث يحدد نوعية الموارد مباشرة تكلفة الاستخراج، وهو أساس بقاء وربحية الشركات. ومن ناحية أخرى، فإن إمكانيات النمو في الإنتاج والتنفيذ مهمة أيضًا. قدرة الشركة على امتلاك موارد اقتصادية قابلة للاستخراج، وتحويل احتياطيات الموارد إلى إنتاج حقيقي، تحدد قدرتها على توسيع حصتها وزيادة العوائد خلال فترات النمو الصناعي.

عدم الاعتماد على تحديد نقاط التحول في استثمار الدورة

كيف يمكن استغلال الفرص الهيكلية في السوق الدورية، وزيادة معدل نجاح الاستثمار؟ ترى هوو أن هذا هو التحدي الرئيسي في استثمار الأسهم الدورية.

“البحث في الدورة غالبًا يركز على تحديد ‘نقطة التحول’، لأنه بمجرد تأكيدها، فإنها تعني بداية دورة صعودية مؤكدة. لكن في الواقع، من الصعب جدًا التقاط نقطة التحول بدقة.” تقول هوو إن تحديد نقطة انعطاف سعر السهم أكثر تعقيدًا من السلع، لأنه لا يقتصر على العرض والطلب في القطاع، بل يتداخل مع الدورة الاقتصادية الكلية وتقلبات التقييم. عند مراجعة الماضي، أحيانًا تكون نقطة انعطاف سعر السهم مبكرة، وأحيانًا تتأخر عن نقطة انعطاف السلع. لذلك، فهي لا تعتمد على التوقع الدقيق لنقطة انعطاف قطاع معين لاتخاذ قراراتها الاستثمارية.

بدلاً من ذلك، تركز هوو على تنويع المحفظة وتوزيع المخاطر. في ظل تحسين هيكل العرض بشكل مستمر، تفضل توزيع الاستثمارات على قطاعات فرعية ذات تقييم منخفض، وقيادة غير معروفة بعد بشكل كامل من قبل السوق. على مدى 2 إلى 3 سنوات، ترى أن هذه الاستراتيجية تحقق معدل نجاح مرتفعًا مع احتمالات جيدة. “هذه الشركات قد يتم اكتشافها وتقييمها من قبل السوق لاحقًا، بسبب فرص غير متوقعة.”

داخل قطاعات الدورة، تركز استراتيجيتها على جانبين: الأول، القطاعات الدورية الكبرى المرتبطة بالنشاط الاقتصادي، والثاني، بعض موارد القطاع العلوي. بالنسبة للموارد العلوية، ترى أن المعادن الثمينة لا تزال جذابة من حيث التقييم، بينما العديد من الأنواع الأخرى وصلت إلى مراحل متأخرة من الارتفاع، و"عندما تنتقل الزيادات السعرية تدريجيًا إلى جانب الطلب، نميل إلى الحذر."

بالنسبة للأصول ذات العائدات المرتفعة التي حظيت باهتمام كبير مؤخرًا، تقلل هوو من نسبة تخصيصها حاليًا. وتوضح أن القطاعات ذات العائدات التقليدية شهدت ارتفاعًا كبيرًا بين 2023 و2024، وقد تم استكشاف قيمتها بشكل كبير. لذلك، تركز أكثر على الأصول التي قد تتحسن أرباحها بشكل مستقر، وتتمتع بإمكانات توزيع أرباح، وتقييمها لا يزال منخفضًا، وتعتبرها مكملًا للمحفظة.

القطاعات الدورية ذات الاعتماد الأكبر على الطلب الداخلي أكثر يقينًا

حاليًا، ترى هوو أن الاتجاه المفضل هو نحو القطاعات الدورية التي تعتمد بشكل أكبر على الطلب الداخلي، وتتمتع بمستوى يقين أعلى. وتقول إن الانخفاضات خلال السنوات الماضية أدت إلى تراجع كبير في أسعار وربحية وتقييمات قطاعات البناء، والكيماويات، والصلب، التي تعتمد على الطلب المحلي. “الآن، بدأت تظهر تباينات داخل هذه القطاعات، وقد تتوفر فرص استثمارية جيدة في المستقبل.”

تركز على مسارين رئيسيين:

الأول، سلسلة العقارات، وتشمل العقارات نفسها، ومواد البناء، والصلب، وبعض الكيماويات، والمعادن. بالنسبة لهذه السلسلة، تتخذ موقفًا حذرًا لكنها تتابع عن كثب، وتقول: “العديد من القطاعات المرتبطة بالعقارات شهدت انخفاضات كبيرة في الأسعار، والأرباح، والتقييمات، وبعضها بدأ أو يخطط للخروج من فائض الإنتاج، وبدأت تظهر فرص استثمارية.” وتؤكد أنه يجب مراقبة تنفيذ السياسات المستقبلية، وتطور أسعار العقارات، وغيرها من البيانات المهمة.

الثاني، سلسلة الطلب الداخلي، وتشمل صناعة الورق، واللوحات، وخدمات التوصيل، وتربية الحيوانات، وهي قطاعات تقليدية ذات دورة. وتوضح أن الطلب فيها أكثر استقرارًا، وأن التحدي الرئيسي هو من جانب العرض. “لكن، من ناحية تحسين العرض، أعتقد أن هناك يقينًا أكبر — فبمجرد أن يتغير توازن العرض والطلب، ستكون مسارات تعافي أرباح الشركات أوضح.”

وتضيف هوو أن، بالنسبة لقطاع المعادن غير الحديدية، بالإضافة إلى المعادن العالمية التي تحظى باهتمام السوق، فإن القطاعات ذات التقييم المنخفض من عمليات المعالجة المعدنية تستحق أيضًا الانتباه، فهي جزء مهم من منطق الدورة.

وفيما يخص الاقتصاد الكلي، تقول هوو إن السوق منذ النصف الثاني من 2024 يميل بشكل عام نحو تقييم أعلى، ومن المتوقع أن يتحول من تقييم إلى دفع الأرباح بحلول 2026، استنادًا إلى نقطتين رئيسيتين: الأولى، أن الاقتصاد المحلي بدأ يتعافى، والعقارات بدأت تستقر، ومن المتوقع أن يتم تنفيذ سياسات مالية محتملة؛ الثانية، أن دورة الإنفاق الرأسمالي من جانب العرض أوشكت على الانتهاء، ومن المتوقع أن يستمر تحسين هيكل العرض. وترى أن، خلال العامين أو الثلاثة أعوام الماضية، كانت الضغوط الاقتصادية ناتجة بشكل رئيسي عن قطاع العقارات. وإذا لم تتكرر هذه التأثيرات بشكل كبير، فهناك احتمال أن تظهر سياسات تحفيزية في قطاعات أخرى، مثل الاستهلاك والخدمات، وتلك المتعلقة بالطلب الداخلي.