الذين يكرهون البيتكوين يستخدمون الائتمان الخاص "للسلب" العالم بأسره

الائتمان الخاص هو سرقة للوقت.

كتبها: جيف بارك

ترجمتها: تشوبر، أخبار فورسايت

في القطاع المالي، يبتكر كل جيل أداة جديدة، يُغلف فيها أفظع الصفات البشرية في منتجات تبدو حكيمة.

في الثمانينيات، كانت ديون الشركات السيئة تُلبس عباءة «دمقرطة رأس المال»؛ وفي التسعينيات، كانت ديون الأسواق الناشئة تُغلف في إطار مساعدة الدول النامية على الاندماج في الاقتصاد العالمي؛ وفي العقد الأول من الألفية الجديدة، ظهرت الائتمان المهيكل، الذي أصبح معقدًا لدرجة أن المصممين أنفسهم لم يكونوا يفهمونه قبل انهياره.

هذه «الابتكارات» لها نقطة مشتركة: فهي تخلق حلولاً صناعية لمشاكل حقيقية (مثل نقص النمو)، مثل تحويل السيولة، وفي النهاية تتسبب في كوارث بسبب الإفراط في استخدامها.

أما القصة الأخيرة، فهي نسخة حديثة من ذلك، وربما الأكثر خديعة. لأنها، على عكس السابقين، من البداية، كانت تتعمد إخفاء عمليات التسوية قبل انفجار المخاطر، وعندما يُكتشف الأمر، تكون العواقب لا يمكن تداركها.

مؤخرًا، قامت بلاك روك بتخفيض قيمة قرضين من قروضها الخاصة إلى الصفر، بعد أن كانت قيمتهما الأصلية 100%، أحدهما خلال أقل من شهر. هذا لا يبدو كخطأ تقني في تقييم الأصول، بل كاعتراف خاطئ بآليات الحوافز.

كيف وصلنا إلى هذه المرحلة؟

الأزمة ليست الجذر، بل أن التغطية على الحقيقة هي التي خلقتها

السرد السائد هو أن الأزمة المالية عام 2008، جاءت بعد أن فرضت بازل 3 قيودًا على البنوك، فامتنعوا عن الإقراض، وظهرت المؤسسات غير المصرفية لملء الفراغ، وخدمة الشركات الصغيرة والمتوسطة، وهو خيار طبيعي للسوق.

لكن الواقع الأكثر دقة هو أن الهيكل التنظيمي بعد 2008 لم يقض على المخاطر حقًا، بل أدى إلى ظهور نظام ظل، يتحمل نفس المخاطر الأساسية، لكنه يتجنب الرقابة التي كانت تهدف إلى تقييدها.

نمو سوق الائتمان الخاص من 46 مليار دولار في 2000 إلى حوالي 2 تريليون دولار اليوم. هذه الأموال لم تظهر من العدم، وليست صدفة أن تتدفق إلى صناديق التقاعد وشركات التأمين. بل يتم توجيهها بدقة إلى المؤسسات ذات الحجم الكبير، التي يمكنها قفل الأموال على المدى الطويل، وتقبل التقييم غير الشفاف.

هيكلها مشابه جدًا لهيكل الأزمة المالية 2008، مع فرق واضح واحد: في 2008، كانت الخسائر تتركز في الأسر المقترضة والمصارف المقرضة؛ أما عند انهيار الائتمان الخاص، فالخسائر لا حدود لها، والأموال تأتي من المؤمن عليهم بالتأمين على الحياة، ومستفيدي التقاعد، أي من عامة الناس.

أما الخسائر التي أثارت غضب المجتمع في 2008، فكانت اجتماعية، مع وجود فترة أرباح خاصة قبل الانهيار. أما الائتمان الخاص، فالأرباح تذهب إلى مديري الصناديق، والخسائر تُحمّل المجتمع من خلال صناديق التقاعد والمعلمين والممرضين، الذين لم يوافقوا على تحمل هذه المخاطر.

والأسوأ، أن القطاع لم يكتفِ بجني الأرباح من المؤسسات فقط، بل بدأ يستهدف المستثمرين الأفراد أيضًا. منذ 2025، شهدت صناديق ETF للائتمان الخاص ازدهارًا، لكن المشكلة تزداد سوءًا: الأصول غير السائلة، وضعها في ETF لا يجعلها سائلة. فقط، ينقلون «موجة سحب غير قابلة للبيع» من المؤسسات المتخصصة إلى حسابات المستثمرين العاديين.

هذه هي الحقيقة الحالية.

المستثمرون الذين يكرهون البيتكوين، يكشفون كل شيء

على مدى السنوات الماضية، كنت أوصي المؤسسات بالبيتكوين، ووجدت قاعدة مذهلة: من يرفض البيتكوين، غالبًا ما يندفع بحماس نحو الائتمان الخاص. هذه ليست وجهتي نظر متعارضة، بل نفس العقلية.

أسباب معارضتهم للبيتكوين تبدو «حذرة»: تقلباته كبيرة جدًا، الانخفاضات غير مفسرة، لا تدفقات نقدية، ولا يمكن تقييمه بدونها.

لكن المعنى الضمني هو: سعر البيتكوين صادق جدًا. علني في الوقت الحقيقي، مرئي للجميع، إذا أخطأت، فالأمر واضح، لا يمكن إخفاؤه.

أما الائتمان الخاص، فهو العكس تمامًا:

• التقييم يتغير ببطء شديد، ويقوم مدير الصندوق بمعالجته بشكل «مُسَطَّح» ربع سنوي
• لا يوجد سوق نشط يكشف الكذب
• فترة القفل طويلة لدرجة أن من اتخذ القرار في ذلك الوقت يمكن أن يترقى، يغير وظيفته، أو يتقاعد

ما يُسمى «قنوات المشاريع الحصرية»، هو مجرد ذريعة لغياب المنافسة الفعالة في التسعير.

الوصي الحقيقي يسعى وراء الحقيقة، بينما هؤلاء الذين يملكون هذه الترتيبات يسعون لتجنب مواجهة الحقيقة. هذا ليس إدارة مخاطر، بل نقيضها، ويختبئ وراء قشرة مهنية، متجاهلاً مصالح المستفيدين تمامًا.

هل يهدد موجة الذكاء الاصطناعي النظام بأكمله؟

تقدّر شركة Morgan Stanley أن الإنفاق الرأسمالي على مراكز البيانات العالمية بين 2025 و2028 سيبلغ 2.9 تريليون دولار، منها حوالي 800 مليار دولار ستُمول عبر الائتمان الخاص. هذا حول الائتمان الخاص من سوق اقتراض إلى البنية التحتية التكنولوجية الأهم في العقود القادمة.

حالة نموذجية: في أكتوبر 2025، أكملت Meta وBlue Owl تمويل مركز بيانات بقيمة 27 مليار دولار، وهو أكبر صفقة ائتمانية خاصة في التاريخ. الأموال جاءت من PIMCO وBlackRock، وفي النهاية من صناديق التقاعد وشركات التأمين.

قساوة هذا الدوران: تقاعد العمال العاديين يُستخدم لتمويل الأتمتة والذكاء الاصطناعي، مما يحل محل وظائف العمال أنفسهم. الائتمان الخاص يُشوه تكلفة رأس المال، ويخفض قيمة العمل. الآن، يتدفق حوالي 500 مليون دولار كل ربع سنة إلى مجال الذكاء الاصطناعي عبر الائتمان الخاص.

تحويل التمويل إلى بنية تحتية للذكاء الاصطناعي، وتوظيف العمالة التي يُفترض أن تدعمها، يكوّن دائرة مغلقة: يد تقطع الأخرى.

تحويل السيولة هو سرقة للوقت

لا أقول إن الائتمان نفسه مذنب، ولا أن جميع مؤسسات الائتمان الخاص سيئة. الائتمان دائمًا لعبة احتمالات، والخسائر والديون غير المسددة كانت دائمًا جزءًا من كل عصر.

الفرق الرئيسي هو: من يتحمل الخسائر حقًا؟

• البنوك تتحمل الخسائر، فهي داخل ميزانيتها، وتخضع للرقابة، وتواجه مخاطر الانسحابات، وتصفير رأس المال، مع وجود أموال حقيقية؛
• مديرو الائتمان الخاص يربحون من عمولات الأداء، ويشجعون على المراهنة، وليس لديهم حافز لتحمل المسؤولية والفوز.

عندما يُصفّر القرض، يكون المدير قد جنى أمواله بالفعل.

كل هندسة مالية، في النهاية، تتجه نحو سؤال واحد: من يتحمل التكاليف غير المرغوب فيها؟

الذكاء في الائتمان الخاص يكمن في الإجابة على هذا السؤال بطريقة «أنيقة» جدًا:

الأرباح تتدفق للأعلى، وللخلف: إلى المستفيدين من رأس المال طويل الأمد، والمتقاعدين من كبار السن؛

التكاليف تتدفق للأسفل، وللأمام: تخفيض الأجور، تجميد التوظيف، تأجيل الاستثمار، وتشوّه تكلفة رأس المال في الاقتصاد كله.

الائتمان الخاص هو سرقة للوقت.

هذه هي عملية تحويل السيولة منذ زمن بعيد في المجال المالي، فقط بدون التمويه.

يستخدمون أدوات لا يملكونها، بأسعار لا يستطيعون التنبؤ بها، ويتحملون مخاطرًا لا يتوجب عليهم تحملها.

فترة القفل تضمن عدم خروجهم، وعدم وجود تقييم علني يمنع احتجاجهم، وآلية التقييم ربع السنوية تضمن أن عندما تأتي الفواتير النهائية، لن يكون هناك من يتحمل المسؤولية.

يبدو الأمر كأنه نهب، لكنه يُظهر فقط «عائدًا ثابتًا»، ويكاد يكون من المستحيل التمييز بينهما، حتى يحدث الانهيار. على الرغم من أن هذه القصة قديمة، إلا أن الجديد هو حجمها الكبير، وغياب الشفافية، ونجاح هذا النوع من الأصول المبني على وهم الأمان، لدرجة أن أكبر مديري رأس المال حذروا من ذلك، وصدقوا تمامًا.

لا يوجد أي نوع من الأصول في العالم، يقيّم بقيمة 100% لمدة ثلاثة أشهر متتالية، ثم ينخفض فجأة إلى الصفر في ليلة واحدة.

إذا لم يكن هذا سرقة، فليس لدي فكرة عن معنى السرقة.