استراتيجية هوا تشوان: الارتفاع في الدورة الاقتصادية يبدأ الآن أو على وشك البدء

ملخص التقرير

1. يشعر السوق بقوة في الاتجاه الدوري المواتي، مع مخاوف من ارتفاع الموجة بشكل مفرط وتقييمات مرتفعة جدًا، لكن عند النظر على مدى 5 سنوات، فإن السوق المواتي قد يكون مجرد مرحلة بداية. في الفترة من 2021 إلى 2025، في ظل تراجع دورة العقارات المحلية واستمرار انخفاض مؤشر أسعار المنتجين، اتجهت القطاعات الدورية نحو الانكماش، ومع إطلاق إشارات إيجابية من السياسات والبيانات الأساسية، بدأ قطاع الدورة في تحقيق عوائد فائقة خلال الأشهر الستة الماضية فقط. خلال ارتفاع مؤشر أسعار المنتجين، من المتوقع أن تتعرض السلع الدورية لموجة تقييمات مرتفعة نتيجة للمناورة السياسية وتوقعات التضخم، ثم مع تأكيد نقطة التحول في الأداء، ستقوم الأموال المؤسساتية بزيادة استثماراتها لتحقيق مضاعف ديفيس. نعتقد أن السوق المواتي الحالي لا يزال في المرحلة الأولى من تقييمات مرتفعة، ومن المتوقع أن يعيد التضخم التوازن، مما يدعم عودة أرباح السهم (EPS) ويحفز السيولة، فالسؤال هو: كيف نحقق عوائد من النمو؟

2. التقييمات: بشكل عام، القطاعات الدورية ليست مرتفعة جدًا، باستثناء المعادن غير الحديدية، حيث تقع التقييمات عند حوالي 50% من النطاق خلال الـ20 سنة الماضية.

3. الأساسيات الكلية: من المتوقع أن تتعافى نتائج القطاعات الدورية. على الرغم من أن نقطة انعطاف مؤشر أسعار المنتجين ظهرت، إلا أنه لا يزال في المنطقة السلبية، وأن عائدات حقوق المساهمين ونمو الأرباح في أدنى مستوياتها، لكن لم تتجه بعد نحو الاتجاه التصاعدي.

4. سلوك التمويل: زيادة استثمارات المؤسسات في القطاعات الدورية بدأت للتو، والنسبة الحالية من التخصيص لا تزال منخفضة.

5. المنطق الصناعي: خلال السنوات الخمس الماضية، استمر انخفاض الإنفاق الرأسمالي، مع تضييق العرض بشكل عام، وإذا حدث انتعاش واضح في الطلب، فإن مرونة الأسعار القوية ستؤدي إلى تحسين الأداء المالي.

6. موجة كانغبو: الانتقال من الكساد إلى الانتعاش، مع سوق صاعدة للسلع نتيجة لعدم التوازن بين العرض والطلب وتدهور العملة.

7. مقارنة تاريخية: لا تزال فترة ارتفاع السوق المواتي في هذه الدورة لم تنته بعد.

نص التقرير

1. من منظور 5 سنوات، السوق المواتي قد يكون في بدايته فقط

• يشعر السوق بقوة في الأداء الدوري، مع مخاوف من ارتفاع الموجة بشكل مفرط وتقييمات مرتفعة جدًا، لكن عند النظر على مدى 5 سنوات، فإن السوق المواتي قد يكون مجرد مرحلة بداية. خلال الفترة من 2021 إلى 2025، في ظل تراجع دورة العقارات المحلية واستمرار انخفاض مؤشر أسعار المنتجين، اتجهت القطاعات الدورية نحو الانكماش. من سبتمبر 2021 إلى سبتمبر 2025، سجل مؤشر “واند” الشامل ارتفاعًا إجماليًا بنسبة 11%، مقارنة بانخفاضات في مواد البناء (-36%) والصلب (-35%) والكيميائيات الأساسية (-21%) والكيميائيات البترولية (-11%) والفحم (+2%) والمعادن غير الحديدية (+4%)، حيث كانت القطاعات الدورية تتفوق على السوق بشكل عام.

• إطلاق إشارات إيجابية من السياسات والبيانات الأساسية خلال الأشهر الستة الماضية فقط، وبدأت قطاعات الدورة تحقيق عوائد فائقة، ومن المبكر جدًا القول إن السوق المواتي قد انتهى. منذ النصف الثاني من 2024، مع حزمة السياسات المالية بقيمة 10 تريليون يوان وخطة تخفيض الديون، واستمرار السياسات المضادة للضغط الاقتصادي منذ يوليو 2025، وتحول M1 على أساس سنوي إلى إيجابي، وتضييق نطاق انخفاض مؤشر أسعار المنتجين، سجلت القطاعات الدورية عوائد فائقة مقارنة بمؤشر “واند” الشامل: البتروكيماويات 49%، المعادن غير الحديدية 36%، الفحم 19%، الكيميائيات الأساسية 17%، مواد البناء 16%، الصلب 15%.

المصدر: Wind، Huachuang Securities

2. التقييمات: السوق المواتي بشكل عام ليست مرتفعة جدًا، ومن المتوقع أن تنتقل من تقييم مرتفع إلى التركيز على العائد من النمو

• في ظل سوق صاعد عند مستوى 4100 نقطة لمؤشر شنغهاي، من الصعب العثور على أسهم ذات تقييمات منخفضة جدًا. باستثناء المعادن غير الحديدية (PB-LF 4.3 مرة، عند 81% من النطاق خلال الـ20 سنة الماضية)، فإن التقييمات بشكل عام تقع عند حوالي 50% من النطاق خلال الـ20 سنة الماضية (الصلب 1.3 مرة و60%، الكيميائيات الأساسية 2.6 مرة و56%، الفحم 1.6 مرة و52%، الكيميائيات البترولية 1.8 مرة و48%، مواد البناء 1.6 مرة و17%)، مقارنة بالتكنولوجيا والابتكار فهي ليست مرتفعة جدًا (الاتصالات 5.1 مرة و99%، الإلكترونيات 5.3 مرة و98%، الصناعات العسكرية 4.2 مرة و83%، الآلات 3.4 مرة و78%).

• في يوليو 2025، في تقرير “التردد، الفهم، الإجماع: ثلاثية إصلاح العرض لعام 2016”، أشرنا إلى أن ارتفاع مؤشر أسعار المنتجين يتوقع أن يسبق موجة تقييمات مرتفعة نتيجة للمناورة السياسية وتوقعات التضخم، ثم مع وضوح نقطة التحول في الأداء، ستقوم الأموال المؤسساتية بزيادة استثماراتها لتحقيق مضاعف ديفيس. السوق المواتي لا يزال في المرحلة الأولى من تقييمات مرتفعة، ومن المتوقع أن يعيد التضخم التوازن، مما يدعم عودة أرباح السهم ويحفز السيولة، فالسؤال هو: كيف نحقق عوائد من النمو؟

المصدر: Wind، Huachuang Securities

3. الأساسيات الكلية: من المتوقع أن تتعافى نتائج القطاعات الدورية

• السوق المواتي الحالي هو فقط في المرحلة الأولى من تصحيح التقييمات، ولم يبدأ بعد الموجة الصاعدة التي تعتمد على الأداء المالي. مع ارتفاع مؤشر أسعار المنتجين على أساس سنوي، غالبًا ما يسبق نقطة انعطاف أرباح الصناديق الدورية نقطة انعطاف العائد على حقوق المساهمين، وغالبًا ما يتزامن نمو الأرباح مع ارتفاع مؤشر أسعار المنتجين. بعد أن يتجاوز مؤشر أسعار المنتجين نقطة الانعطاف، ستتسارع عملية تعافي أرباح القطاعات الدورية وROE، مع استمرار فترة التعافي لفترة أطول، مما يعزز القدرة على الربح ويدعم أسعار الأسهم. السوق لا يزال في مرحلة تقييم مرتفعة نتيجة لتوقعات عودة التضخم، على الرغم من أن نقطة انعطاف مؤشر أسعار المنتجين ظهرت، إلا أنه حتى يناير 2026، لا يزال في المنطقة السلبية (-1.4%)، وROE للقطاعات الدورية (TTM، حتى الربع الثالث من 2025) حوالي 8%، ونمو الأرباح عند مستوى 0%، مع وجود قاعدة واضحة ولكن لم تتجه بعد نحو الاتجاه التصاعدي. مع عودة التضخم، ستزداد مرونة الأسعار، مما يعزز تعافي البيانات الأساسية للقطاعات الدورية.

المصدر: Wind، Huachuang Securities

4. سلوك التمويل: زيادة استثمارات المؤسسات في القطاعات الدورية بدأت للتو، والنسبة الحالية من التخصيص لا تزال منخفضة

• منذ موجة 924، تركزت زيادة استثمارات المؤسسات بشكل رئيسي على قطاعات التكنولوجيا، حيث سجلت صناديق الأسهم النشطة في الربع الثالث من 2025 أعلى مستوى استثمار في قطاع الإلكترونيات بنسبة 25.5%. بالمقارنة، بدأت زيادة التخصيص للقطاعات الدورية فقط من الربع الرابع من 2025، ولا تزال في مرحلة البداية. خلال السنوات الأربع الماضية، استمرت المؤسسات في خفض مراكزها في القطاعات ذات الدورة، والنسبة الحالية من التخصيص في القطاعات الدورية منخفضة، مع البحث عن قطاعات ذات مستوى منخفض من الازدحام، وقطاعات الدورة تعتبر خيارًا جيدًا. حتى الربع الرابع من 2025، كانت حصة صناديق الأسهم النشطة في المعادن غير الحديدية 8% (مفاضلة على مؤشر CSI 800 بنسبة +1.4%)، والكيميائيات الأساسية 3% (+0.4%)، ومواد البناء 0.7% (+0.1%)، والكيميائيات البترولية 0.6% (-0.8%)، والصلب 0.4% (-0.4%)، والفحم 0.3% (-1.0%).

المصدر: Wind، Huachuang Securities

5. المنطق الصناعي: القيود على العرض تؤدي إلى فوائد طويلة الأمد

• مع تحول السوق الصاعد إلى المرحلة الثانية، يركز على التضخم الحقيقي، ومع عدم وجود إشارات واضحة لتحسن الطلب، فإن العرض المحدود يوفر مساحة لارتفاع الأسعار والأداء. في ظل تراجع دورة العقارات المحلية واستمرار انخفاض مؤشر أسعار المنتجين، استمر الإنفاق الرأسمالي للقطاعات الدورية في الانخفاض خلال السنوات الخمس الماضية، مع تباطؤ توسعة القدرات، وضيقتة العرض بشكل عام. على سبيل المثال، يظل الإنفاق الرأسمالي على الفحم بين 1 و1.5 مرة من الاستهلاك (الاستهلاك + الاستهلاك المطفأ)، وانخفضت نسبة الحديد من 1.2 إلى 0.8، والمعادن غير الحديدية من 2 إلى 1.3، والكيميائيات الأساسية من 2.7 إلى 1.5، ومواد البناء من 2.4 إلى 0.7. مع استمرار قيود العرض، إذا حدث انتعاش واضح في الطلب، فإن مرونة الأسعار ستؤدي إلى تحسين الأداء المالي للقطاعات الدورية بشكل عام.

المصدر: Wind، Huachuang Securities

المصدر: Wind، Huachuang Securities

المصدر: Wind، Huachuang Securities

المصدر: Wind، Huachuang Securities

المصدر: Wind، Huachuang Securities

6. موجة كانغبو: الكساد يتحول إلى انتعاش، مع سوق صاعدة للسلع نتيجة لعدم التوازن بين العرض والطلب وتدهور العملة

• كل دورة كانغبو في التاريخ كانت مصحوبة بسوق صاعدة طويلة الأمد للمواد الخام والسلع الصناعية. السبب هو أن فترة الكساد كانت تتسم بانخفاض الطلب، مما أدى إلى تباطؤ توسعة القدرات، واستمرار تصفية الفائض من الإنتاج، ومع تحول الكساد إلى انتعاش، يتم تصفية العرض بشكل كامل، وتبدأ الطلبات الجديدة (سواء من التحديثات في البنية التحتية أو الطلب على التقنيات الجديدة) في الانطلاق، مما يسبب عدم التوازن بين العرض والطلب. بالإضافة إلى ذلك، خلال فترات الكساد، تتخذ الدول الرائدة والدول التي تلاحقها إجراءات توسع نقدي واسعة لمواجهة الركود، مما يؤدي إلى تدهور العملة، وبالتالي فإن أسعار السلع المقومة بالعملات الائتمانية قد تشهد ارتفاعًا. في الدورة السابقة، ارتفعت مؤشرات CRB للمواد الخام الصناعية بأكثر من الضعف خلال فترة الكساد، وهذه الدورة لم تتضاعف بعد. حاليًا، يعاني العرض من ضيق عام، مع انخفاض الطلب التقليدي، خاصة في العقارات، مع وجود طلب جديد من تقنيات مثل الذكاء الاصطناعي، الذي يعزز الطلب على الكهرباء والمعادن.

ملاحظة: تم اختيار أدنى نقطة لمؤشر CRB قبل وبعد فترة الكساد في كل دورة.

المصدر: Wind، Compustat، Huachuang Securities

7. مقارنة تاريخية: ارتفاع السوق المواتي في هذه الدورة لم ينته بعد

• مقارنة مع فترات السوق المواتي بعد انخفاض مؤشر أسعار المنتجين في التاريخ: 2002-2004، 2006-2007، 2016-2017، 2020-2021. مدة هذه الموجات تتراوح بين 400 إلى 500 يوم تداول، وهذه الدورة بدأت منذ يوليو 2025 بعد أن بدأ مؤشر PPI في الارتفاع، وبلغت حتى الآن 164 يوم تداول. من حيث الأداء، فإن المعادن غير الحديدية والبتروكيماويات حققت عوائد فائقة، بينما باقي القطاعات لم تصل بعد إلى ذلك، ومن المبكر جدًا القول إن السوق المواتي قد انتهى.

ملاحظة: تم اختيار نقطة بداية كل دورة عند أدنى نقطة لمؤشر PPI على أساس سنوي.

المصدر: Wind، Huachuang Securities

ملحق: أداء القطاعات خلال فترات السوق المواتي التاريخية

المصدر: Wind، Huachuang Securities

مصدر المقال: استكشاف استراتيجي لياو بي

تحذيرات المخاطر وشروط الإعفاء

السوق محفوف بالمخاطر، ويجب الحذر عند الاستثمار. لا يُعد هذا المقال نصيحة استثمارية شخصية، ولم يأخذ في الاعتبار الأهداف أو الحالة المالية أو الاحتياجات الخاصة للمستخدم. على المستخدم أن يقيّم ما إذا كانت الآراء أو وجهات النظر أو الاستنتاجات الواردة تتوافق مع وضعه الخاص. يتحمل المستخدم مسؤولية استثماراته بناءً على ذلك.