منطق استثمار المخاطر في الذكاء الاصطناعي يتغير بشكل جذري: من زيادة الإنفاق الرأسمالي إلى إعادة تقييم العائدات

إشارة واضحة في السوق مؤخرًا هي التحول الدرامي في موقف المستثمرين تجاه استثمارات رأس المال في مجال الذكاء الاصطناعي. فعندما أعلنت إحدى الشركات التكنولوجية الكبرى عن تقليل نفقاتها الرأسمالية، كان ذلك يثير حماسة السوق سابقًا، أما الآن فأسفر عن هبوط كبير في أسعار الأسهم. هذا التباين يعكس في الواقع تغيرًا عميقًا في المنطق الاستراتيجي للاستثمار في المخاطر، حيث يتحول من سرد تفاؤلي يركز على التوسع الرأسمالي إلى تقييم هادئ لجدوى العائدات الاستثمارية. فما الذي يقلق السوق حقًا؟ من خلال تحليل ثلاثة أبعاد: عائدات رأس المال، وضغوط التمويل، ومخاطر الارتباط بين الشركات، نستعرض أهم ثلاثة مخاطر في مجال الذكاء الاصطناعي.

هل يمكن أن يتحول الإنفاق الرأسمالي الضخم إلى عوائد حقيقية؟

أبرز سمات موجة الذكاء الاصطناعي الحالية هو حجم الاستثمارات غير المسبوق في قدرات الحوسبة ومراكز البيانات. وفقًا لبيانات FactSet وBloomberg، فإن أكبر خمسة مزودي خدمات سحابية عالميًا أنفقوا خلال الأرباع الأربعة الماضية حوالي 357.2 مليار دولار على مجالات الذكاء الاصطناعي، مع توقعات بارتفاع هذا الرقم إلى حوالي 500 مليار دولار بحلول عام 2026.

ماذا يعني ذلك؟ من منظور التدفق النقدي، فإن هذه الشركات الخمسة تخصص حوالي 60% من تدفقاتها النقدية الحرة لهذا الغرض. بعبارة أخرى، ما يقرب من ثلثي النقد الناتج عن عملياتها يُخصص للاستثمار في الذكاء الاصطناعي. وهناك حالات أكثر تطرفًا؛ إذ تتجاوز نسبة الإنفاق الرأسمالي لبعض الشركات 500% من التدفق النقدي التشغيلي، مما يعني أن التدفق النقدي الداخلي غير كافٍ لتغطية الاستثمارات.

السؤال الأهم: هل يمكن لمثل هذا الحجم من الإنفاق أن يحقق العوائد المتوقعة؟

من ناحية التحقق التجاري، يُعتبر الذكاء الاصطناعي تقنية واعدة جدًا، لكن مسارات تحقيق الأرباح لا تزال غير واضحة، ونماذج الربح لا تزال قيد الاستكشاف. هذا يخلق نوعين من عدم اليقين: الأول، هل يمكن أن يتحول إلى حجم أرباح كبير مستقبلًا؟ والثاني، مع تزايد حجم الاستثمارات، من المرجح أن تنخفض الكفاءة الحدية للاستثمار في الذكاء الاصطناعي.

وهذا يتوافق مع القوانين الاقتصادية. فوفقًا لنظرية الحدية للعائد، كلما زاد الاستثمار، تقل العوائد الإضافية. لكن تكلفة استثمارات الذكاء الاصطناعي لم تنخفض، بل استمرت في الارتفاع منذ 2023، حيث زادت أسعار أجهزة الحوسبة ومعالجة المعلومات، على عكس ما حدث خلال موجة الإنترنت في التسعينيات، حين انخفضت أسعار الأصول الرأسمالية بشكل مستمر. بعبارة أخرى، لا تزال الاستثمارات في الذكاء الاصطناعي في مرحلة “عدم اقتصادية الحجم”، حيث لم تؤدِ الاستثمارات الكبيرة إلى خفض التكاليف بشكل ملحوظ.

هذا الظاهرة تدفع السوق لإعادة تقييم تقييم الأسهم. فإذا كانت التوقعات المتفائلة مبالغًا فيها، فسيكون هناك تصحيح. وقد أظهر تراجع سعر سهم أوراكل بشكل كبير أن زمن الاعتماد على قصص الإنفاق الرأسمالي قد ولى، وأن السوق الآن يحتاج إلى رؤية عوائد حقيقية، وليس مجرد ضخ مستمر للأموال.

هذه التوقعات تتكرر عبر التاريخ. ففي كل موجة ثورة تكنولوجية، تظهر تقلبات مماثلة في الأسعار. على الرغم من أن الذكاء الاصطناعي يمتلك إمكانات طويلة الأمد لزيادة إنتاجية العمل، إلا أن التقدم التكنولوجي غالبًا ما يكون متقطعًا، وليس خطيًا. وعادةً ما تتكرر فترات توسع وتعديل استثمارية بين 3 إلى 5 سنوات خلال دورات الصناعة الكبرى. وأسعار الأسهم، كمؤشر مبكر على النشاط الاستثماري، تتسم بتقلبات أكبر. كما قال الاقتصادي كينز، فإن المستثمرين غالبًا يجهلون تمامًا ما يشترونه، وعندما تتلاشى الأحلام المبالغ فيها، تنخفض الأسعار.

هل يزيد الاعتماد على التمويل من مخاطر الائتمان؟

الاستثمارات الكبيرة تتطلب سنوات لإنجازها، لكن تكاليف العمالة والمواد اللازمة لها يجب دفعها فورًا. هذا يعني أن الشركات تتعين عليها إنفاق مبالغ ضخمة قبل أن تبدأ في جني العوائد. وغالبًا ما تأتي هذه الأموال من التدفقات النقدية الداخلية أو من التمويل الخارجي.

وتعتمد قدرة التمويل وتكلفته على ثقة المقرضين في قدرة الشركات على السداد ورؤيتها المستقبلية. وإذا تزعزعت هذه الثقة، فإن شروط الائتمان ستتصلب، مما يهدد استمرارية خطط الاستثمار، ويزيد من تكاليف التمويل.

على سبيل المثال، تعتمد شركة أوراكل، الطموحة في استثماراتها الرأسمالية في الذكاء الاصطناعي، بشكل كبير على التمويل الخارجي. ووفقًا لآخر تقارير مالية، انخفض التدفق النقدي الحر للشركة إلى سالب 10 مليارات دولار، مع وجود ديون صافية تصل إلى 97.7 مليار دولار، في حين أن أرباحها كانت 28.9 مليار دولار. هذا التفاوت الكبير يثير قلق السوق.

وقد بدأ السوق يعيد تقييم مخاطر ائتمان أوراكل. أحد أبرز المؤشرات هو فرق سعر مبادلة المخاطر (CDS)، الذي يعكس تكلفة حماية المقرضين من مخاطر تعثر الشركة. وقد ارتفع هذا الفرق خلال الأشهر الأخيرة إلى أكثر من 140 نقطة أساس، وهو أعلى مستوى منذ الأزمة المالية عام 2008، مما يدل على تزايد مخاوف المقرضين وطلبهم تعويضات أعلى عن المخاطر. ونتيجة لذلك، ستزداد صعوبة وتكلفة تمويل أوراكل مستقبلًا.

وليس أوراكل وحدها، فشركات أخرى في مجال الذكاء الاصطناعي تواجه ظروفًا مماثلة؛ إذ إن إيراداتها لا تواكب توقعات السوق، لكن حاجتها للتمويل لا تزال قوية. بعض مزودي خدمات الحوسبة عالية الأداء، بسبب تأخير التزامات العقود، خفضوا توقعاتهم للإيرادات، ثم أصدروا سندات قابلة للتحويل ضخمة لتعزيز السيولة، مما زاد من قلق السوق بشأن قدرتها على التمويل. وقد انخفضت أسعار أسهمها مؤخرًا بنسبة 37%، وارتفعت فروق CDS على سنداتها إلى 773 نقطة أساس، مما يعكس ضعفًا واضحًا في وضعها الائتماني.

من يربط شبكة الشركات الكبرى، ومن يتحمل المخاطر المرتبطة؟

الخصوصية في موجة الذكاء الاصطناعي الحالية أن عمالقة التكنولوجيا يتولون دور المستثمرين في المخاطر. فهم لا يكتفون بالاستثمار في الشركات الناشئة، بل يوجهون تطور القطاع بأكمله. من ظاهر الأمر، يبدو أن هذا يعزز التعاون الداخلي، ويقلل من عدم الشفافية، ويزيد الكفاءة.

لكن المشكلة أن ذلك يخلق هشاشة جديدة؛ إذ تتشابك علاقات الاستثمار والتمويل بين الشركات، مما يجعل مخاطر شركة واحدة تنتقل عبر سلاسل التوريد والتمويل إلى باقي القطاع، مسببة ردود فعل متسلسلة.

حاليًا، أنشأت شركات مثل نيفيديا، OpenAI، وأوراكل علاقات تعاون متعددة المستويات، تشمل استثمارات مباشرة، وشراء خدمات سحابية، ونشر شرائح، وتطوير مشترك. هذه الشركات مرتبطة بشكل وثيق، وتكوّن شبكة علاقات مترابطة.

على سبيل المثال، نيفيديا تعهدت باستثمار يصل إلى تريليون دولار في OpenAI، وتشتري خدمات سحابية بقيمة 6.3 مليارات دولار من شركات البنية التحتية السحابية، وتستثمر 500 مليون دولار في إنتل، وتخطط لتطوير شرائح معًا. وOpenAI وقعت عقدًا مع أوراكل بقيمة 300 مليار دولار للتعاون في الحوسبة السحابية، وتخطط لدفع ما يصل إلى 22.4 مليار دولار لشركات البنية التحتية، وتستخدم شرائح AMD بقيمة عدة مليارات.

هذه الشبكة المعقدة تعني أنه إذا فشلت إحدى الشركات أو تعرضت لأزمة تمويل، فإن الأثر السلبي سينتقل بسرعة إلى شركائها، وقد يؤدي إلى ردود فعل متسلسلة في القطاع. بعد تراجع أسهم أوراكل الأسبوع الماضي، تراجعت أسهم شركات أخرى ذات صلة، حتى تلك التي أداؤها المالي جيد، مما يدل على أن المستثمرين يعيدون تقييم المخاطر الكامنة في “تكتل” شركات الذكاء الاصطناعي، وأن العدوى المحتملة بدأت تُؤخذ بعين الاعتبار.

ما الذي يعنيه تباطؤ الذكاء الاصطناعي بالنسبة للاقتصاد الأمريكي؟

على الرغم من أن اقتصاد الولايات المتحدة أظهر مرونة قوية في 2025، إلا أن هذا الأداء القوي يعتمد بشكل كبير على توسع الاستثمارات الثابتة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي. وتقديرات تشير إلى أن مساهمة الذكاء الاصطناعي في نمو الناتج المحلي الإجمالي الحقيقي للولايات المتحدة كانت حوالي 0.7 نقطة مئوية، أي ثلث النمو الإجمالي تقريبًا. هذا يعني أنه بدون الذكاء الاصطناعي، فإن القطاعات التقليدية تفتقر إلى محركات داخلية للنمو، وأن الأداء الاقتصادي العام ليس قويًا كما يبدو من البيانات الظاهرية.

وبتوقعات 2026، إذا استمرت الشكوك حول قدرة استثمارات رأس المال في الذكاء الاصطناعي على تحقيق عوائد كافية، وزادت قيود التمويل على الشركات المعنية، فمن المتوقع أن يتباطأ نمو الاستثمارات الثابتة المرتبطة بالذكاء الاصطناعي بشكل واضح.

وهذا الخطر لا يمكن معادلته بسياسات التيسير النقدي وحدها، لأن التحدي الرئيسي ليس تكلفة التمويل، بل عدم اليقين بشأن تحقيق العوائد. بالإضافة إلى ذلك، فإن السياسات الجمركية الحالية ترفع أسعار معدات رأس المال للذكاء الاصطناعي، وهو قيد من جانب العرض، وليس من أدوات البنك المركزي.

كما أن تأثير الثروة الناتج عن الذكاء الاصطناعي يستحق الانتباه. تظهر الدراسات أن حوالي نصف إنفاق المستهلكين في الولايات المتحدة يُنفق من قبل أعلى 10% من أصحاب الدخل، وهم يمتلكون حوالي 87% من الأسهم الأمريكية. وقد استفاد هؤلاء من عوائد السوق القوية خلال السنوات الماضية. وإذا بدأ السوق في التراجع، فإن تأثير الثروة سينخفض، مما يضغط على الإنفاق الاستهلاكي.

وفي الوقت نفسه، بدأ سوق العمل الأمريكي يظهر علامات تراجع مستمر، مع تراجع الثقة في التوظيف، مما يضغط على ثقة المستهلكين. وتُظهر التجارب التاريخية أن الطلب الاستهلاكي الضعيف هو سمة مميزة في المراحل الأخيرة من الدورة الاقتصادية. ويُطرح الآن سؤال: هل يشير التباين في الإنفاق “على شكل حرف K”، حيث يظل إنفاق أصحاب الدخل المرتفع ثابتًا بينما يتراجع إنفاق أصحاب الدخول المنخفضة والمتوسطة، إلى إشارات كهذه؟ وهو موضوع يستحق المتابعة المستمرة.