تباين المعدلات لعام 2026: كيف يمكن لحذر البنك المركزي الأوروبي أن يعيد تشكيل ديناميكيات اليورو/دولار

السؤال الذي يطارد متداولي العملات ليس معقدًا: ماذا يحدث لليورو عندما تستمر أسعار الفائدة الأمريكية في الانخفاض بينما تظل السياسة الأوروبية ثابتة؟ هذا التباين البسيط من المحتمل أن يحدد مسار EUR/USD بالكامل لعام 2026—والإجابة تعتمد على ما إذا كانت محرك النمو في أوروبا يتعثر أو يتمايل بشكل مقبول.

لقد رسم السوق بالفعل نتيجتين متنافرتين. إذا تجنبت الاقتصاد الأوروبي التباطؤ التام واستمرت الاحتياطي الفيدرالي في دورة التخفيضات، فقد يقفز زوج اليورو/الدولار إلى 1.20 أو أعلى. ولكن إذا تعثرت منطقة اليورو، وتأثرت الصدمات الجمركية بشكل أعمق، وتراجعت البنك المركزي الأوروبي بتردد نحو التيسير، فقد ينخفض الزوج مرة أخرى نحو 1.13—أو يتجه نحو 1.10. كل شيء آخر هو مجرد ضوضاء حول تلك التوترات الأساسية.

حملة التخفيضات للاحتياطي الفيدرالي: إعداد خلفية السياسة لعام 2026

ثبت أن عام 2025 للاحتياطي الفيدرالي كان أكثر تيسيرًا مما أشارت إليه رسائل ديسمبر 2024. تم تنفيذ ثلاثة تخفيضات في المعدلات—25 نقطة أساس في سبتمبر، تليها تحركات في أكتوبر وديسمبر—مما رفع هدف الفيدرال فندز إلى 3.5%-3.75%. توقف مارس عكس مخاوف التضخم المرتبطة بإعادة تسريع الرسوم الجمركية المحتملة، لكن تراجع ضغوط الأسعار وتبريد سوق العمل أعاد فتح فرص التخفيض في النصف الثاني.

ما يهم لعام 2026 هو الزخم. دخل الاحتياطي الفيدرالي في ميل نحو التخفيض، وتتوقع المؤسسات الكبرى—مثل جولدمان ساكس، مورغان ستانلي، بنك أوف أمريكا، وولز فارجو، وغيرهم—تخفيضين إضافيين بمقدار 25 نقطة أساس العام المقبل، ربما في مارس ويونيو، مما يقرب المعدلات إلى منطقة 3.00%-3.25%. بعض الجهات مثل نومورا ترى أن يونيو وسبتمبر هما الأرجح.

هناك متغير حاسم يلوح في الأفق: تنتهي مدة جيروم باول في مايو 2026، ويبدو أن إعادة تعيينه غير مرجحة. لقد انتقدت إدارة ترامب باستمرار باول لبطء تحركاته في التخفيضات. قد يسرع اختيار رئيس الاحتياطي الفيدرالي القادم من قبل الإدارة الجديدة من ميل التخفيضات—وهو عنصر سياسي غير متوقع تضعه الأسواق بالفعل في الحسبان.

موقف البنك المركزي الأوروبي: لماذا تظل الصبر هي الكلمة الأساسية

وفي الوقت نفسه، أرسلت كريستين لاغارد، رئيسة البنك المركزي الأوروبي، إشارات واضحة: تبقى المعدلات ثابتة. جميع المعدلات الرئيسية الثلاثة لم تتغير حتى ديسمبر—مرفق الودائع عند 2.00%، وإعادة التمويل الرئيسي عند 2.15%، والإقراض الهامشي عند 2.40%. توقف البنك عن التخفيضات منذ منتصف 2025، ويتوقع الإجماع المؤسسي أن يستمر هذا التجميد حتى 2026 وربما 2027.

يقف الأساس على عمودين. أولاً، التضخم في منطقة اليورو لا يتعاون مع سيناريو الانكماش. تظهر البيانات الأولية أن تضخم نوفمبر كان عند 2.2% على أساس سنوي، متجاوزًا هدف البنك المركزي الأوروبي البالغ 2.0%، مع استمرارية التضخم في الخدمات عند 3.5%. ثانيًا، النمو، رغم أنه بطيء، لا يتعثر—مما يعني أن البنك المركزي يفتقر إلى الحاجة الملحة لاتخاذ إجراءات في أي اتجاه.

لا يتوقع مراقبو البنك المركزي الأوروبي مثل كريستيان كوب من يونيون إنفستمنت أن يتخذ البنك إجراءات ذات معنى حتى أواخر 2026 على أقرب تقدير، مع احتمالية أن تكون الزيادات أكثر احتمالاً من التخفيضات إذا حدث أي تغيير. يعزز استطلاع اقتصادي لوكالة رويترز هذا الرأي: يتوقع معظمهم أن تظل المعدلات دون تغيير حتى 2026-2027، على الرغم من أن ثقة المتنبئين تتدهور بشكل حاد بعد 12 شهرًا القادمة. لاغارد نفسها وصفت السياسة بأنها في “مكان جيد”، مما يوحي بعدم وجود تحركات وشيكة.

النتيجة: اتساع فارق المعدلات الذي يضغط ميكانيكيًا على مؤشر اليورو نحو الانخفاض، مع بقاء كل شيء آخر ثابتًا. لكن “كل شيء آخر” نادرًا ما يبقى ثابتًا في سوق الصرف الأجنبي.

نمو منطقة اليورو: ضعيف لكنه ليس محطمًا

وسعت منطقة اليورو بنسبة 0.2% فقط في الربع الثالث، وهو معدل بطيء يخفي ديناميكيات إقليمية غير متساوية. حققت إسبانيا وفرنسا 0.6% و0.5% على التوالي، بينما توقفت ألمانيا وإيطاليا تمامًا. شهد قطاع السيارات في ألمانيا—الذي تضرر من انتقال السيارات الكهربائية وتعقيدات سلسلة التوريد—انكماشًا بنسبة 5%. يترك الاستثمار الهيكلي في الابتكار أوروبا تتخلف عن الولايات المتحدة والصين في قطاعات التكنولوجيا الحيوية الحرجة.

تعكس توقعات المفوضية الأوروبية للخريف مراجعة حذرة نحو الأسفل: يتوقع نموًا بنسبة 1.3% لعام 2025 (تمت مراجعتها من مايو)، و1.2% لعام 2026 (تمت مراجعتها إلى الأسفل)، و1.4% لعام 2027. تلك الترقية لعام 2026 ليست تافهة؛ فهي تشير إلى أن صانعي السياسات يتوقعون أن يكون مسار النمو للعام المقبل أكثر اضطرابًا مما تريده الأسواق في التسعير.

التجارة تضيف تعقيدًا آخر. تهدد إطار الرسوم الجمركية المتبادلة في إدارة ترامب بفرض رسوم تتراوح بين 10% و20% على السلع الأوروبية، مع استهداف السيارات والكيماويات بشكل خاص. تتجه صادرات الاتحاد الأوروبي إلى الولايات المتحدة نحو انخفاض بنسبة 3%، مما يضغط مباشرة على الاقتصادات المعتمدة على التصدير ويهدد بإعادة إشعال مخاوف الركود التي تمكنت منطقة اليورو من احتوائها.

وفي ظل هذا المشهد، فإن نمو منطقة اليورو ليس في حالة انهيار—حتى الآن. إنه يتقدم ببطء، مسجلاً أرقامًا إيجابية متواضعة. تلك المقاومة، بشكل متناقض، تمنح البنك المركزي الأوروبي غطاءً لثبات المعدلات. لو كان الانهيار وشيكًا، لكانت التخفيضات ستتبع. بدلاً من ذلك، يبقى البنك في وضع الصبر، في انتظار إما ضغوط تضخمية متجددة أو إشارات ركود واضحة قبل التحرك.

سردية فارق المعدلات: لماذا الأرقام وحدها لا تروي القصة

إليك الجزء الحاسم الذي غالبًا ما تغفله النماذج التي تركز على المعدلات: الأسواق لا تتداول فارق المعدلات؛ بل تتداول الأسباب وراء تلك الفروقات. فجوة 50 نقطة أساس بين الاحتياطي الفيدرالي والبنك المركزي الأوروبي ناتجة عن اقتصاد أمريكي مزدهر وتشديد من البنك الأوروبي، تدعم الدولار بشكل مختلف عن نفس الفجوة الناتجة عن تخفيضات الفيدرالي في ظل ضعف اقتصادي بينما يظل البنك الأوروبي ثابتًا لمواجهة التضخم العنيد.

في السيناريو المحتمل لعام 2026—تخفيضات الفيدرالي التي يقودها سياسيون من قبل رئيس الاحتياطي الفيدرالي جزئيًا، واقتصاد “دقيق التوازن” مع استمرار البنك الأوروبي في مقاومة التضخم في الخدمات—تصبح الرواية أكثر غموضًا. يتسع الفارق، ولكن لأسباب مختلطة. يخلق هذا الغموض مجالًا لتقلبات العملة وتوقعات متنافسة.

تتوقع سيتي أن يضعف اليورو إلى 1.10 بحلول الربع الثالث من 2026، مع رهانات على أن النمو الأمريكي يعاود التسارع وأن الفيدرالي يقلل أقل مما يتوقعه الإجماع. هذا الرأي يفترض بشكل أساسي أن أوروبا تظل بطيئة بينما تتفاجأ أمريكا إلى الجانب الإيجابي—وهو سيناريو محتمل لكنه ليس حتميًا.

تتبنى UBS جلوبال ويلث مانجمنت المقاربة المعاكسة، مع رئيس قسم الاستثمارات في أوروبا والشرق الأوسط وأفريقيا ثيميس ثيمستوكليوس، الذي يقول إنه إذا استمر البنك الأوروبي في الثبات بينما يواصل الفيدرالي التخفيض، فإن فارق العائدات يتقلص لصالح أوروبا. يتوقع هذا الفريق أن يصل EUR/USD إلى 1.20 بحلول منتصف 2026، بناءً على فرضية أن أوروبا “تتجاوز” بشكل مقبول بينما يستمر دورة التخفيضات في الفيدرالي.

رسم خريطة نتائج 2026 لـ EUR/USD ومؤشر اليورو الأوسع

هناك سيناريوهان يحددان النطاق الواقعي لعام 2026:

الحالة الداعمة لليورو: يظل نمو منطقة اليورو فوق 1.3%، ويزداد التضخم قليلاً بدلاً من الانخفاض، ويظل البنك المركزي الأوروبي ثابتًا. يخفض الفيدرالي كما هو متوقع (بخطوتين)، لكن الرواية تقول إن النمو الأمريكي مجرد كافٍ، وليس مزدهرًا. في هذا السيناريو، يتجاوز EUR/USD 1.20، وربما يصل إلى 1.22-1.24. يقوى اليورو جنبًا إلى جنب مع الزوج، مما يعكس قوة عامة لليورو.

الحالة المضغوطة لليورو: يتراجع نمو منطقة اليورو عن التوقعات (أقل من 1.3%)، وتتحول الصدمات الجمركية إلى ضرر ملموس على الصادرات، وتعود مخاوف الركود للظهور من جديد. يواجه البنك الأوروبي ضغط الركود، ويفكر على مضض في التخفيضات في النصف الأخير من 2026. في الوقت نفسه، يتسارع ميل التخفيضات لدى الفيدرالي نظرًا لمخاوف النمو المحلي. لا يتسع فارق المعدلات فحسب—بل يتحول إلى منطقة تيسير للبنك الأوروبي. ينخفض زوج اليورو/الدولار مرة أخرى نحو 1.13، وربما يختبر 1.10 بنهاية العام. ينكمش مؤشر اليورو، مما يشير إلى ضعف أوسع مقابل سلة من شركاء التداول.

الحكم النهائي: راقب أرقام النمو، وليس فقط المعدلات

السؤال الحاسم لعام 2026 لن يكون “كم مرة يخفض كل بنك مركزي؟” بل سيكون “أي اقتصاد يخيب أقل؟” إذا ظل توقع نمو منطقة اليورو عند 1.2% وتراجع التضخم تدريجيًا نحو الهدف، فإن صبر البنك الأوروبي سيثبت صحته، وسيحتفظ اليورو بإمكانات الصعود رغم تخفيضات الفيدرالي. وإذا انهارت أوروبا تحت ضغط الرسوم الجمركية أو عادت مخاوف الركود، فسيضطر البنك الأوروبي إلى الاختيار بين المصداقية (البقاء ثابتًا رغم مخاوف النمو) والمرونة (التخفيض لدعم النشاط). هذا الاختيار—ورد فعل السوق عليه—سيحدد ما إذا كان EUR/USD سيرتد من 1.10 أو يختبره.

سيعتمد مؤشر اليورو، كمؤشر على قوة اليورو عبر سلة عملات مرجحة، أيضًا على هذه الديناميكيات. يدعم اليورو القوي منطقة اليورو؛ ويضغط عليه الضعيف. عام 2026 ليس قدرًا محتومًا؛ إنه رهان على عملة مع وجود احتمالات واضحة على كلا الجانبين.