Узун Технологии подверглись проверке на месте, низкие инвестиции в исследования и разработки не соответствуют нарративу о передовых технологиях, сможет ли «противинтуитивный» проспект эмиссии пройти проверку?

Почему AI · Как низкая модель разработки компании宇树科技 поддерживает высокую прибыльность?

Ключевые изменения происходят в ведущих брокерских компаниях

Телевизор WallPaper Skyworth A10H «внезапно появился»

===

Источник丨Наньцай Ши

IPO宇树科技, неудачное начало.

1 апреля Ассоциация ценных бумаг Китая объявила список компаний, прошедших проверку на месте во второй группе 2026 года, среди них —宇树科技 и Zhongke Yuhang, которые были приняты 20 и 31 марта соответственно.

Информация с Шанхайской биржи показывает, что обе компании — это IPO на научно-техническом сегменте, их спонсорами выступают CITIC Securities и Guotai Haitong Securities.

Проверка на месте IPO — это не только барьер против компаний с «болезнями», пытающихся пройти регистрацию, но и способ усилить ответственность участников рынка. Это помогает повысить качество компаний с момента их выхода на биржу.

Много лет проверка на месте IPO воспринималась рынком как «смертельный приговор»: в 2021–2024 годах уровень прекращения проверяемых компаний составлял 71,74 %, 76,47 %, 82,35 % и 50 % соответственно. С 2025 года, хотя только компания芯密科技 отозвала заявку, проверка всё равно существенно влияет на темп выхода на рынок — из 16 проверенных компаний только 7 прошли, остальные остаются в очереди; в то время как такие компании, как摩尔, проходят регистрацию за менее чем 200 дней.

宇树科技, которая занимает первое место в мире по поставкам человекоподобных роботов, сможет ли пройти эту проверку и получить одобрение регулятора, или же ей придется поставить «паузу»?

1

«Противоречивая» заявка宇树 в документах о первичном размещении

Низкие инвестиции и слабое описание технологической сложности

Рассмотрим две компании, выбранные для проверки Комиссией по ценным бумагам: одна — универсальный робототехнический производитель, претендующий на звание «первая компания по человекоподобным роботам в А-акциях», другая — частная компания по запуску коммерческих космических ракет, борющаяся за звание «первая в сфере коммерческой авиации». Обе — крупные игроки в своих секторах, лидеры отраслей. Их одновременное участие в проверке вызвало удивление у пользователей: «случайный» отбор Комиссии кажется весьма осмысленным.

Это неудивительно: в первом квартале этого года в А-акциях было всего 11 новых заявок на IPO, из них 6 — на научно-техническом сегменте, остальные — не более 3 в каждом секторе. На Шанхайской бирже не было ни одной.

Для компаний, подающих заявки на первичное размещение, ЦКБК проводит два типа проверок: случайную выборочную и проблемно-ориентированную. Для новых заявок — проверка по 20 % выборке, чтобы проверить качество подачи. В этом случае, случайно, выбраны две компании. Наиболее вероятно, что именно в научно-техническом сегменте, где новых заявок больше всего, шансы на отбор выше.

Из шести новых заявок на IPO в сегменте научно-технических инноваций — компании в области медицинских устройств (2:艾柯医疗,赛克赛斯), полупроводников (2:燧原科技,鑫华科技), коммерческой космонавтики (1:中科宇航), робототехники (1:宇树科技).

Из них только Zhongke Yuhang и燧原科技 не вышли на прибыль, их чистая прибыль отрицательна. В то время как宇树科技 в своей заявке показывает впечатляющие показатели роста выручки и прибыли, другие показатели вызывают сомнения и критику.

Для таких технологичных компаний характерны большие инвестиции и высокие убытки. Но宇树 показывает противоположное — «низкие инвестиции, высокий рост и высокая прибыль».

В заявке указано, что поставки человекоподобных роботов宇树 уже занимают первое место в мире, **выручка в 2025 году — 1,7 млрд юаней, чистая прибыль — 600 млн, рентабельность — 35 %.**宇树 объясняет это тем, что полностью занимается самостоятельной разработкой и производством, снижая цены, что стимулирует продажи и позволяет получать такую высокую прибыль.

Однако низкие инвестиции в R&D у宇树 противоречат её технологической репутации.

За первые три квартала 2025 года расходы на R&D составили всего 22,57 млн юаней, а крупномасштабная маркетинговая кампания на Годовщину весны 2025 — фактически не стоила宇树 много денег.

Более удивительно, что численность и расходы на R&D у宇树 тоже невелики.

Финансовая отчетность показывает, что у宇树 сейчас работает 480 человек, из них 175 — R&D специалисты, что составляет 36,46 %, что не так много.

Заявка показывает, что за первые три квартала 2025 года расходы на R&D — 90,21 млн юаней, что составляет 7,73 % выручки. В сравнении с конкурентами —优必选 и越疆 — расходы宇树 на R&D значительно ниже среднего уровня. В 2022–2024 годах инвестиции в R&D у宇树 были невелики, всего около 150 млн юаней. А за первые три квартала 2025 года — чуть менее 300 млн юаней за 4 года.

Для сравнения, у优必选 только в 2024 году расходы на R&D — 478 млн юаней.越疆 инвестирует 71,79 млн юаней, что всё равно больше, чем у宇树.

Заявка宇树 пытается показать, что её роботы уже массово производятся и продаются как товар.

Но вопросы о коммерческом применении остаются: действительно ли взрывной рост продаж роботов — временное явление?

С прошлого года эксперты выражают сомнения в коммерческой перспективе человекоподобных роботов. Глава TSMC прямо раскритиковал宇树: «Прыжки и беготня — бесполезно, красиво, но ничего не значит.»

宇树 сообщает, что более 70 % поставленных в прошлом году человекоподобных роботов — это «научно-образовательные» модели, поддерживающие продажи. По объяснениям宇树, это — университеты, научные институты, технологические компании и разработчики, использующие роботов для научных исследований, разработки технологий или вторичной разработки.

Или же, как показывает практика, доходы от применения роботов в промышленности — самые низкие. Особенно это касается человекоподобных роботов, которые в основном используются для экскурсионных гидов, что составляет 50–70 % рынка, остальные — для автоматизации производства, инспекций, логистики. Их доля в отраслевом применении — 29,29 %.

2

CITIC Securities — и спонсор, и акционер

В 24 человек сопровождали IPO宇树

За IPO宇树 стоит множество известных инвесторов.

Тяньянь Ча показывает, что宇树 прошла 10 раундов финансирования, среди инвесторов — Tencent, China Mobile, Alibaba, Geely, Xiaomi, Meituan, Variable Capital, Sequoia, Shenzhen Venture Capital, China Mobile Capital, Source Code Capital, Matrix Partners.

В сентябре 2024 года CITIC Securities участвовала в раунде B+++ финансирования宇树. В феврале 2024 года в компанию вложился фонд Jinshi Growth Fund, а его управляющий — полностью дочерняя компания CITIC Securities — Jinshi Investment.

То есть, CITIC Securities — не только спонсор, но и акционер宇树.

В документах по подготовке IPO прошлого года было указано, что в команде консультантов CITIC Securities — 24 человека, что вызвало удивление и обсуждение в сети, некоторые шутливо называли их «совместной попрошайкой».

Такая команда — не редкость для компаний на научно-техническом сегменте: Guotai Haitong привлекла 33 человека для视涯科技, China International Capital Corporation и CITIC Construction Investment — по 18 и 16 человек для长鑫科技. В сегменте научно-технических инноваций компании используют расширенные команды, поскольку бизнес сложен, риски велики, а проверка — объемная. Это показывает, что CITIC Securities очень серьезно относится к этому IPO.

15 марта 2024 года ЦКБК выпустила обновленные «Правила проверки компаний при первичном размещении», чтобы усилить контроль и повысить качество работы посредников. В условиях усиленного надзора, посредники требуют высокого уровня профессионализма, более тщательно проверяют заявки, чтобы избежать санкций.

Для宇树 и CITIC Securities эта проверка — и испытание, и проверка достоверности финансовых отчетов и профессиональной репутации.

Верите ли вы, что宇树 успешно пройдет проверку?