ETHCC考え：すべてはゲームルールの間違い、参加者を責めないでください

著者: トミー

コンパイル：シンチョウTechFlow

@EthCC大会の間、私は真剣なビルダーやベンチャーキャピタリスト（VC）、そして市場メーカーと多くの一対一の対話に多くの時間を費やしました。以下は私が現在の業界状況についていくつか考えたことです：

1.奇妙なゲームルールではなく、参加者

「私たちは消費者向けアプリが好きですが、今年取引したプロジェクトの90％はインフラプロジェクトです。」多くのビルダーやベンチャーキャピタル会社は、私たちがインフラを構築するための十分な数の人材を持っているが、本当のユーザーを持つ消費者向けアプリが不足していると考えています。多くの私が話したベンチャーキャピタル会社は、分散化アプリ（dApps）に興味を持っています。しかし、最近の資金調達の発表を見ると、市場はまだ主にインフラプロジェクトになっていることがわかります。

これは単一の利害関係者に帰するのが非常に困難な悪循環です。

• プロジェクトとベンチャーキャピタル企業は、流動性が高い大規模な中央集権型取引所（CEX）に上場したいと考えています。
• 中央集権型取引所は、マーケティングキャンペーン（高完全希薄化評価額、FDV）とトップサポーターによる良いインセンティブを提供して、プロジェクトを上場させることを望んでいます。 ・インフラ事業は、建設に要する資源により評価額にプレミアムがかかるため、より多くの資本が投入され、サイクルが生まれる。

2.VC 完全希薄化後バリュエーション(FDV)の高いアーリーラウンドへの投資への関心の低下。

昨年の第4四半期以来、プロジェクトの評価は著しく上昇しています。多くのプライベートファイナンスやAラウンドのプロジェクトの評価は、特にAI関連のもので10億ドル以上のFDVに達しています。

一方、最近の大規模な起動プロジェクトの多くは、平凡な成績を残しています（例えば、$BLASTは20億ドル以下、$ZKと$Wは30億ドル、$ZROは40億ドル以下）。アルトコイン市場全体が弱気であり、多くのVC支援プロジェクトの取引FDVが最後のプライベート資金調達ラウンドよりも低くなっています。

現在の市場環境では、VCが50-100倍のリターンを得ることはほぼ不可能です。さらに、VCはロックアップ期間（約1年のロックアップ+2-3年の帰属期間）の制約も受けています。これらのプロジェクトは、次のベア・マーケットで生き残る必要があり、業界の短い注意を引きつける能力があるため、よりロングな新しいプロジェクトと競争しなければなりません。

したがって、よりロングのVCは、流動性戦略を探しています（投資戦略が許可する場合）、または最終評価（またはプロジェクトが取引中の場合は現在のFDV）に対して大幅な割引でOTC取引を行っています。よりロングのリソースを持つVCは、元従業員が立ち上げたプロジェクトを育成し、最初期の投資家であり、より高いリターンの可能性を得ることを確認しています。

多くのVCアナリストやリサーチパートナーが、新興のL1/L2ブロックチェーンエコシステムに参加するか、独自のプロジェクトを立ち上げる方向に舵を切っています。投資よりもプロジェクト開発に直接参加することが、より高い期待価値（EV）を持つ選択肢のようです。その利点は、彼らがVCの関心やニーズを熟知しているため、参加するプロジェクトのために自身の経験と人脈を活用して資金を調達できることです。

また、アルトコインの全体的なパフォーマンスが低いため、有限パートナーシップ(LP)ファンドの分配済みキャピタルリターン率(dpi)が低いです。強力なパフォーマンス記録を提供できない場合、新しいファンドの資金調達は困難です。これらのファンドのいくつかは昨年、ほとんどの資本を消費し、魅力的な投資機会が現れても、余剰資金はありません。

3.新しいワインの古いボトル

予想と異なり人気が出なかったコンセプトが、新しい形に再包装されています。例えば、Intentは一時期人気のある話題でしたが、すぐに分散型自律組織(DAO)や再ステーク(restaking)などの概念に取って代わられました。

多くのプロジェクトは現在、「チェーンアブストラクト」または「AI」として再ブランド化されています。特に、一部の意図駆動型プロジェクトには、大規模言語モデル（LLM）またはアルゴリズム要素が組み込まれています。

さらに、ほとんどの分散型インターネットオブシングス（DePin）プロジェクトは、ブランド戦略に「AI」要素を取り入れ、ベンチャーキャピタルのフォローを引き付けるようになりました。

この現象は、前のサイクルでのセキュリティトークン化プロジェクトがこのサイクルで現実世界資産（RWA）に変わったものと似ています。

私は、再ブランド化は間違いではないと考えていますが、市場が認める物語を見つけることは簡単ではありません。しかし、市場はまだ新しい物語を待っており、古い概念の再パッケージではありません。

4.すべての物語が「投資可能」ではありません

人気のある話と人気のある垂直領域には違いがあります。

アカウント抽象（Account Abstraction）は人気のある話題であり、より良いユーザーエクスペリエンスを提供します。しかし、これは垂直な領域ではなく、ウォレットからゲーム、分散型金融（DeFi）からソーシャルファイナンス（SocialFi）など、さまざまなアプリケーションシナリオに埋め込む機能です。具体的な製品を販売する必要があります。つまり、「私たちはアカウント抽象を行っています」というプロジェクトは存在せず、「アカウント抽象をサポートするウォレット」や「アカウント抽象機能を備えたゲーム」などといった具体的な製品が必要です。

人気のあるストーリーだけを追い求めて、その垂直領域（製品）を分析しないことは、ベンチャーキャピタル企業にとって危険です。なぜなら、あなたは間違った垂直領域に投資して、最も人気のあるストーリーに投資する可能性があります。

5. リキディティプロバイダは心地よい状態ではない

メーカーは確かに利益を上げることができるビジネスですが、一部の米国プレイヤーが規制上の問題で市場から退出する一方で、新しいプレイヤーが続々と参入するため、この分野はますます競争が激しくなっています。

一部分のメーカーは取引を勝ち取るために価格競争を厭わない。オプションモード（多くのメーカーが好むモード）では、メーカーはプロジェクトチームから TOKEN を借りて売り注文に使用し、同時に安定通貨を買い注文に投入する必要があります。これには多額の資本が必要（自己資金を使用する場合）、または高額なコストがかかります（他の場所から借り入れて利息を支払う場合）。したがって、オプションモードはメーカーにとって「無コスト」ではありません。

取引で勝つためには、市場メーカーは次の点を持っている必要があります：i）良好な関係と評判、ii）魅力的な提案、iii）顧客に付加価値を提供すること。

プロジェクトチームはますますさまざまなメーカーに精通しており、そのため、メーカーの交渉における情報の非対称性の優位性が失われ、市場競争がますます激化しています。

6. 市場の触媒(ETF、選挙、金利)

大多数の人々がETH ETFの上場を待っており、その価格動向がBTC ETFの上場後と同様にポンプすることを願っています。

BTC ETFとは異なり、ETH ETFはETHブロックチェーン関連トークンの強力な促進剤となることを期待しています。

また、ETHの後、より多くのアルトコインETFが承認されることが期待されています(次はSOL ETFになるかもしれませんか? ）。

もしもロングアルトコインETFが承認されれば、プロジェクトの最終的な目標はCEX上場ではなく、ETFの承認を得ることになります。これにより、市場の旧代币に対する見方が根本的に変わるでしょう。

もう一つの市場カタリストはアメリカ大統領選挙であり、人々は暗号資産に友好的な政権や有利な政策立案者を選べることを望んでいます。

今年は利下げが一度あり、2025年にはロング期間の利下げが可能性があると予想されます。これにより、暗号資産市場の流動性がより向上するでしょう。

現在の市場状況は少し冷静ですが、多くの人々は将来の2〜3四半期の展望に楽観的な態度を持っています。皆の感情は冷静を保ち、焦りすぎずに自信と期待に満ちています。