**コンパイル | 著者 | アンドレア・エンリア**日付: 2023 年 11 月 14 日この記事は、ヴェネツィアのカ・フォスカリ大学とイタリア銀行が共催した、MiCARの調整と金融市場に関する法律に関する欧州連合との会議での、欧州中央銀行の監査役会会長であるアンドレア・エンリアによるスピーチです。### はじめにヴェネツィアでのこの会議で基調講演を行うよう招待していただき、大変感謝しています。 このテーマは非常に時事的で、特に時宜を得たものであり、本日は金融イノベーションの多くの興味深い側面と規制の役割について議論することになると思います。特に、EUは、暗号通貨業界に規制の枠組みを導入した世界初の主要管轄区域です。 暗号資産市場規制(MiCAR)は2023年6月末に施行され、2024年末までに完全に適用される予定です。まず、暗号資産分野における最近の発展が、暗号資産活動の直接的な規制の主張をどのように強化したかについて説明します。 次に、MiCARの問題点のいくつかについて議論し、最先端の分散型金融(DeFi)が金融規制の適用に根本的な課題をどのように提起するかを説明します。 最後に、仮想通貨業界と銀行業界の間の境界を設定し、それらの間の相互作用を規制する規制の枠組みの本質的な要素であると私が考えるものを概説します。### 1 暗号資産の規制に関する一般的な議論暗号資産フレームワークの技術的特徴は非常に複雑ですが、その基本的な構成要素は分散型台帳技術(DLT)です。 この環境では、金融資産と非金融資産の両方がデジタルトークンの形で暗号化(トークン化)され、最終的な決済の仲介者、保管者、または保証人として機能する中央集権的な機関(公的または私的)による介入なしに、トランザクションと契約はパーミッションレスで匿名のアクセスに基づいて実行されます。分散型台帳技術(DLT)に基づくビットコインやその他のネイティブ暗号資産、そしてより広くは、この元の概念から進化したDeFiは、金融仲介業者や公的機関の必要性を完全に排除できる新しい金融市場構造の機会を提供するようです。 多くの人にとって、これらのイノベーションは、銀行業務や規制の失敗に大混乱をもたらし、2007-08年の金融危機をきっかけに大きな人気を博した、フリーバンキングや貨幣の非国有化などの急進的な提案を彷彿とさせます。私は当初、暗号資産活動の直接的な規制を避けるために、暗号資産の世界(特に暗号通貨)を規制された金融セクターから分離することを提唱しました。 当時の私は、金融機関、特に信用機関による暗号資産の売買を禁止することで、規制対象の金融セクターへのリスクの波及を回避し、投機性の高い投資に対する国民の潜在的な認識を払拭できると考えていました。 暗号資産は、従来の金融資産への投資と同じレベルの保護を享受できます。同時に、マネーロンダリング防止およびテロ資金供与対策(AML/CFT)規制の範囲に暗号資産取引所と暗号資産プロバイダーを完全に含めることを強く提唱します。 私の意見では、銀行市場の主流チャネルの外で新しい技術や製品を開発することは確かに可能であり、それは「暗号通貨が閉じた環境で実験できるようにする」という特徴があります。しかし、最近の持続不可能なビジネスモデルや恐ろしい詐欺など、暗号通貨市場が経験したその後の混乱により、それに対するより厳しい規制アプローチの強い主張があります。実際、価格上昇の期待と新しい投資家の継続的な流入(ネズミ講など)のみに依存している暗号資産プロジェクトの中には、本質的な価値がなく、キャッシュフローを生み出す能力がなく、価格が非常に不安定なものもあります。例えば、ステーブルコイン「TerraUSD」の終焉では、ビジネスモデルの欠陥や不正行為が明らかになった。 これは、レンディングプロトコルの脆弱性の高さ、暗号資産参加者の広範な相互接続性、アルゴリズムの安定性メカニズムの信頼性の低さという3つの非常に憂慮すべき側面を明らかにしています。 同じケースでは、暗号資産(Luna、TerraUSDとペア)と暗号資産企業(Lido、Celsius)の間に強い有害な相関関係があることが明らかになり、業界全体に対する国民の信頼に大きな影響を与えました。取引プラットフォーム FTXのオペレーティングシステムとガバナンスフレームワークにも大きな欠陥があり、利益相反、詐欺、他のグループ企業が被った損失を補うための顧客資産の不正流用が発生しやすいです。 実際、FTXのケースでは、不透明な企業構造と、過度に複雑で垂直統合された暗号関連のビジネスモデルに関するすべての問題が露呈しました。暗号資産活動の継続的な拡大、銀行やその他の伝統的な仲介業者が伝統的な金融サービスと暗号資産の金融サービスのハイブリッドな提供に関心を示していること、消費者への詐欺による損害、暗号資産分野における多くのリスク管理の失敗を考えると、「閉鎖された環境で暗号通貨を実験させる」というアプローチはもはや通用しないと考えています。さらに、このセクターは依然として比較的小規模ですが、規制圏外でのさらなる成長は、特に今年初めに米国の一部の中堅銀行が関与した危機で明らかなように、銀行セクターとの相互関連性が高まっていることを考えると、最終的により広範な金融安定性の問題を引き起こす可能性があります。また、業界内での犯罪行為の可能性を特に懸念しており、暗号資産の世界が規制の範囲外にとどまると、マネーロンダリングやテロ資金供与の深刻なリスクが悪化します。したがって、暗号資産の発行と暗号資産サービスを規制するという欧州の立法者の決定は、適切なタイミングで行われた決定です。### 2 仮想通貨業界の金融規制MiCARは、EUを世界の発展の最前線に立たせる重要な立法上の成果です。 MiCARの強みは、すべての加盟国に直接適用され、暗号資産、特に資産参照トークン(ART)と電子マネートークン(EMT)の発行、および暗号資産サービスの提供を規制する統一されたフレームワークにあります。MiCARの基本的な側面は、ARTとEMTの発行者、および暗号資産サービスのプロバイダーが、自社の資産と顧客の資産の分離を確保するという要件です。 このような要件の欠如は、FTXの破綻後の混乱の主な理由の1つでした。MiCARの適用範囲には、金融商品として規制されている暗号資産や、銀行預金など既存のEU法の対象となるその他の商品は含まれません。 金融商品は、DLTパイロット制度の下で規制されています。実際、金融商品のトークン化により、取引や取引後のプロセスがより効率的になることが期待されています。 これに金融取引の決済手段としての預金のトークン化を加えると、コスト削減と運用リスクの軽減が大幅に向上する可能性があります。 さらに、預金のトークン化は、銀行に資金調達基盤を保護し、効率的な信用仲介プロセスを可能にするための競争力のあるツールを提供することもできます。 そのため、小売および卸売のトークン化された預金の規制体制を明確にし、残存する不確実性を排除することが重要です。さらに、MiCARは、規制措置がターゲットを欠いている可能性があり、発行者が存在しない可能性があるため、完全に分散化された金融とビットコインなどのネイティブ暗号通貨をその範囲から明示的に除外しています(この理由は、私が「構造的」問題と呼んでいるものです)。ビットコインは暗号資産サービス提供規則(「機関投資家」取引所での取引など)の対象となりますが、ビットコインの発行(マイニング)はMiCARの規制の範囲外です。金融規制の実施を複雑にしているもう一つの側面は、私が金融サービスの「脱領土化」と呼ぶものです。 技術の進歩により、プロバイダーがリモートサービス提供のために所在する管轄区域を特定することがますます困難になっています。銀行規制当局として、私たちは複数の管轄区域の問題(結果はまちまち)に対処することに慣れていますが、現在、金融サービスの提供と、特定の場所に物理的に所在する自然人または法人との間の断絶という、まったく新しい課題に直面しているようです。しかし、金融の安定を確保するためには、当局が暗号資産参加者のビジネスの全体像を把握できなければなりません。 これは、規制の観点から簡単に特定できない「エンティティ」間のリスクエクスポージャーと金融相互接続を集約する必要があるため、DeFiにとって特に困難です。暗号中央集権型金融(CeFi)にも同じ課題があり、FTXなどの従来の取引プラットフォームでも、暗号資産はオフチェーン、つまり取引所の台帳で取引されることがよくあります。実際、暗号資産サービスプロバイダーは通常、「エコシステム」のメンバーとしてのみ定義されるエンティティのネットワークを通じて運営されています。 特別な管理者がFTXの正確な境界を引くのは簡単な作業ではありません。 参加者がマーケティング目的で使用する名前に関係なく、相互接続されたエンティティが会計連結および一般的な監督の対象となることが重要です。### 3 暗号金融と銀行:境界の設定と規制の相互作用それでは、暗号金融と銀行の相互作用についてお話ししましょう。 プルーデンス規制当局は、預金の発行者と金融システムの他の仲介者への流動性提供者の両方として機能するため、暗号資産参加者と伝統的な金融仲介機関、特に信用機関との関係について明確なルールを持つことが重要です。この点に関して、暗号資産を規制する側と銀行業界との相互作用には、少なくとも3つの重要な要素、すなわち、銀行の境界を規制すること、銀行仲介業者が提供する暗号資産サービスおよび暗号資産の提供を考慮に入れた初期認可申請の慎重な評価の高度化、銀行と暗号資産の世界との間の金融相互接続を慎重に規制することが含まれるべきであると私は考えています。### 4 認可された銀行活動の規制範囲「同じ活動、同じリスク、同じ規制」の原則に従って、暗号通貨企業が銀行独占的な活動に従事し始めるときはいつでも、銀行免許を申請し、そのような許可を与えるための法的要件を満たす必要があります。重要な問題は、暗号資産関連の活動が実際に規制のしきい値を超えるかどうか、またいつ超えるかです。EUでは、金融サービスに関する真に調和のとれた規制の枠組みがないため、実際にどのような金融サービスが提供され、どのように提供されているかを判断することは、規制当局にとって課題となる場合があります。 欧州証券市場監督局が2019年の暗号資産報告書で概説したように、金融商品の定義に関する金融商品市場指令(MiFID)規則の実施には加盟国間で大きな違いがあります。したがって、DeFi空間で提供される金融サービスと、それらが既存の法律における金融サービスの定義にどのように対応するか、特に銀行に関連する場合、徹底的な分析が必要であることは明らかです。ステーブルコインの例は、最近のいくつかの危機で顕著であっただけでなく、DeFiの文脈では、ステーブルコインが主に他の暗号資産を含む取引の決済に使用されるため、興味深いものです。 議論の出発点は、ステーブルコインは民間通貨の一形態と見なされ、銀行の需要預金といくつかの類似点がありますが、銀行預金の公的保証がすべてないということです。 ステーブルコインが基準通貨(通常は米ドル)とのペッグを失う可能性があることを考えると、銀行預金と同様に暴落に対して脆弱です。そのため、米国大統領の金融市場作業部会は、2021年のステーブルコインに関する報告書で、ステーブルコインの発行は、預託機関として認可された企業、つまり銀行に限定することを推奨しています。 この規制案は、米国の議員によってまだ実施されていません。この点で、MiCARがEMT(単一の公式通貨にペッグされたステーブルコイン)の規制のために採用した解決策は、信用機関または電子マネー機関のみがEMTを発行できるようにするため、このアプローチと一致していると思います。 これにより、電子マネーの信頼性と、実際にお金として機能する能力、およびそのすべての本質的な機能が維持されます。ECBの銀行監督当局において、我々は、欧州銀行監督局(EBA)及び監督当局の他の所轄官庁と協力して、EMTを発行する銀行を監督し、この点に関する更なる規制改革の必要性を評価する用意がある。### 5 銀行が仮想通貨ビジネスを行うための初期認可もう一つは、暗号資産サービスの提供を伴うビジネスモデルにおいて、銀行免許申請をどう扱うかということです。EUが採用したソリューションは、銀行免許保有者が実行できる活動の点で、常にユニバーサルバンキングモデルに非常に近いことは言及する価値があります。 このソリューションでは、金融機関は、常に個別の承認と個別の法人を必要とする保険サービスを除き、コアバンキングサービスを除くすべての金融サービスを提供できます。その結果、EUの信用機関は、多くの場合、個別の特定の認可を必要とせずに、投資サービス、決済サービスなどを提供することができます。 もちろん、特定の種類のサービスに関するすべてのセクター要件(投資アドバイスに対するMiFIDの適合性要件など)に準拠し、所轄官庁の監督を受ける必要があります(慎重な銀行機関とは異なる場合)。このアプローチの背後にある理論的根拠は、信用機関が果たす基本的な経済的機能を考えると、歴史的に最も厳しく規制された金融仲介機関であり、したがって他のすべての金融サービスを提供できるということです。 当然のことながら、これはMiCARが採用したソリューションでもあり、信用機関はトークンの発行や暗号サービスの提供に特定の承認を必要としませんが、通常の慎重な規制に加えて業界固有の規制の対象となります。この点、暗号資産活動が活発なビジネスモデルを特徴とする信用機関の初回認可申請の評価には、いくつかの特徴があると思います。具体的な事例はまだありませんが、近い将来、MiCARの発効もあって、暗号資産活動に従事する革新的な企業が多数、信用機関としての認可を申請することが予想されます。これまでは、暗号資産カストディサービスやその他の暗号サービスの提供には、ドイツの法律に基づく銀行免許の正式な拡大が必要であるため、ドイツの信用機関の暗号資産承認のみを扱ってきました。 私たちの使命は、私たちの直接の監督の下で、重要か軽微かを問わず、すべての信用機関に承認を発行することです。 その結果、暗号資産サービス提供の認可対応の経験を積むことができ、昨年、暗号資産業務を行う銀行の許認可に関する規制基準を公表しました。このようなアプリケーションを評価する際には、信用機関の全体的なビジネスモデルとその持続可能性、信用機関の内部ガバナンスとリスク管理、特定の暗号資産のリスクを評価する能力、および信用機関の取締役会メンバーと主要な機能責任者がデジタル金融について具体的かつ深い理解を持っていることを期待する適合性評価の側面に特に注意を払うことを説明しています。 また、AML当局と緊密に連携し、銀行のAML/CFTリスクプロファイルを評価します。今後は、MiCAR規制の下で、新たに設立された規制当局であれ、既存の規制当局であれ、暗号資産サービスプロバイダーの銀行免許申請を評価する上で重要なパートナーになると思います。### 6 銀行と暗号通貨金融の関係は慎重に規制されるべきである最後に触れておきたい3つ目の問題は、金融機関と仮想通貨金融の直接的な金融関係をどのように監督し、規制するかということです。これには2つの側面があります。 1つ目は、銀行のバランスシートの負債面に関するもので、今年初めに、テクノロジー業界や暗号資産プロバイダーと強いつながりを持つ米国の中堅銀行が関与した危機により、より顕著になりました。 一方、銀行のバランスシートの資産側と、銀行が保有する暗号資産が関係しています。最初の側面に関しては、システミックリスクは、異なる暗号通貨企業が同じ銀行または異なる銀行に保有する預金間の高い相関関係から生じる可能性があります。 特に、暗号資産発行者の預金はボラティリティが高く、実行されやすい場合があります。 さらに、そのような預金が銀行の資金のかなりの部分を占める場合、銀行の破綻処理戦略を阻害または害する可能性があり、伝染を防ぐために特別な措置が必要になります。この点で、重要な資産参照トークンの準備金の少なくとも60%を銀行預金の形で保持することを要求するMiCARの規定は注目に値します。 投資家保護の手段としては理解できますが、金融安定性の観点からは意図しない結果をもたらす可能性があります。一部の銀行は、ステーブルコインの発行者に関連する銀行業務に特化している可能性があります。 しかし、金融機関は、預金基盤の多様化(個々の取引先だけでなく、業種の観点からも)を注視することが特に重要であり、慎重に設定されたリスク許容度を超える不安定な預金、特に暗号資産参加者の預金に頼るべきではありません。また、規制当局として、預金ベースの産業の集中リスクを非常に綿密に評価します。 この点に関して、関連するMiCARデリゲート技術基準には、単一銘柄の集中制限の慎重な調整と、発行体が銀行の取引先の信用リスク許容度レベルを決定するための要件が含まれていることが重要です。同様に重要なことは、発行体、特に重要な発行体は、効果的なリスク管理機能を維持する義務を負っているということです。 発行体は、主に財務リスクとオペレーショナルリスクに対処しており、これらのリスクを適切に管理するためには、十分な人的および技術的リソースが必要です。2つ目の側面は、信用機関が暗号資産に直接エクスポージャーすることです。 この点では、銀行規制当局は、少なくとも信用リスクと市場リスクに対処するという点では、より身近な領域にいます。 借り手のデフォルトリスクに対する銀行監督の典型的な対応は、自己資本要件とリスク限度額を規定することでした。昨年末、バーゼル委員会(BCBS)は、銀行が暗号資産に直接投資するための自己資本要件の基準を発表しました。 この基準はまだ法的拘束力がなく、2025年1月1日までにEU法に翻訳する必要がありますが、銀行が事業計画や資本計画に組み込むことを期待しています。この規格では、暗号資産を2つのカテゴリに分類しています。 最初のカテゴリーは、トークン化された伝統的な資産と、厳格な分類条件を満たす効果的な安定性メカニズムを備えたステーブルコインで構成されており、準備資産または参照資産と同額の自己資金を吸収し、規制当局によって課される追加料金の対象となる場合があります。 2番目のカテゴリーは、最もリスクの高い暗号資産で構成されており、リスク加重率は1250%で、基本的に銀行はエクスポージャーの総価値と同じ量の資本資源を維持する必要があります。 保有制限は、2 番目の資産グループにも適用されます。現在の懸念の1つは、適用される慎重な規制の枠組みを回避する可能性です。 実際、銀行が管理する暗号資産サービスプロバイダーが慎重な統合範囲にない場合、BCBS基準、特にリスク制限が失効する可能性があります。合併に基づいて健全性要件を適用し、他の金融会社も銀行グループ合併の範囲内にあることを想起する価値があります。 そのリスクエクスポージャーは、金融機関が満たす必要のある包括的な自己資本要件を決定するのに役立ちます。現状では、暗号資産サービスプロバイダー(CASP)が設立した金融機関の子会社を慎重な統合の対象に含めることは非常に難しいと考えています。 これは、倒産規制審議会(CRR)が、慎重な統合の範囲に含める必要がある金融機関を規定しているためです。 金融機関の定義を見直し、銀行グループの慎重な統合の範囲にCASPを含めることが優先される必要がある。今後数年間で、規制当局は、金融機関と暗号資産の間の相互作用をどのように処理するのが最善かについて、急な学習曲線に直面すると思います。 この学習プロセスは、必要な技術的スキルを持つ十分な従業員を引き付けることは容易ではないため、困難になります。### まとめ私は、貨幣創造の過程において信用機関が中心的な役割を担っている現代金融市場の基本的な特徴は、維持される必要があると強く考えています。 この制度的枠組みの主要な特徴が、最新の技術的進歩の恩恵を妨げる理由は見当たりません。私は、イノベーションは規制や監督の枠外でしか開花せず、革新的な企業が基本的な健全性、行動、AML/CFTの要件を順守することなく、公的な金融セクターの外で実験する場を作るべきだという考えには賛成しません。 企業の中核的な機能が他人の資金を扱うことである場合、特にそのサービスが預金や支払いなどの主要な銀行商品を模倣している場合、ビジネスのセキュリティと市場の安定性と完全性を適切に保護する必要があります。この分野は、適切な規制・監督ソリューションを提供できるよう、特に注意を払う必要があります。 例えば、国境を越えて事業を展開し、何百万人もの顧客をカバーするハイブリッドイベントグループ(金融およびビジネスサービスを提供するコングロマリット)は、公平な競争の場に対する懸念を提起し、全体的な金融の安定性を脅かす可能性があります。規制はしばしば長い間遅れており、すでに行われた損害を修復するには遅すぎることもあります。ヘーゲルの哲学の記述と明らかな類似性がある:哲学は「世界がどうあるべきかについての指示」を与えるには遅すぎた。 なぜなら、哲学は、現実が形成され、「完成された状態」に達した後にのみ、その分析的道具を使うからである:ミネルヴァのフクロウのように、哲学は「黄昏時だけ飛び始める」。しかし、イノベーションを妨げたり、金融市場での競争を阻害したりすることを恐れて、遅すぎたり、寛大すぎたりするわけにはいきません。私たちは常にキャッチアップをしますが、暗号通貨金融の規制と監督は「黄昏」よりも早く始まることが重要であり、実際、それはすでに始まっています。ご関心をお寄せいただき、誠にありがとうございます。
ECB監査役会議長:仮想通貨金融規制の今後の動向
コンパイル | 著者 | アンドレア・エンリア
日付: 2023 年 11 月 14 日
この記事は、ヴェネツィアのカ・フォスカリ大学とイタリア銀行が共催した、MiCARの調整と金融市場に関する法律に関する欧州連合との会議での、欧州中央銀行の監査役会会長であるアンドレア・エンリアによるスピーチです。
はじめに
ヴェネツィアでのこの会議で基調講演を行うよう招待していただき、大変感謝しています。 このテーマは非常に時事的で、特に時宜を得たものであり、本日は金融イノベーションの多くの興味深い側面と規制の役割について議論することになると思います。
特に、EUは、暗号通貨業界に規制の枠組みを導入した世界初の主要管轄区域です。 暗号資産市場規制(MiCAR)は2023年6月末に施行され、2024年末までに完全に適用される予定です。
まず、暗号資産分野における最近の発展が、暗号資産活動の直接的な規制の主張をどのように強化したかについて説明します。 次に、MiCARの問題点のいくつかについて議論し、最先端の分散型金融(DeFi)が金融規制の適用に根本的な課題をどのように提起するかを説明します。 最後に、仮想通貨業界と銀行業界の間の境界を設定し、それらの間の相互作用を規制する規制の枠組みの本質的な要素であると私が考えるものを概説します。
1 暗号資産の規制に関する一般的な議論
暗号資産フレームワークの技術的特徴は非常に複雑ですが、その基本的な構成要素は分散型台帳技術(DLT)です。 この環境では、金融資産と非金融資産の両方がデジタルトークンの形で暗号化(トークン化)され、最終的な決済の仲介者、保管者、または保証人として機能する中央集権的な機関(公的または私的)による介入なしに、トランザクションと契約はパーミッションレスで匿名のアクセスに基づいて実行されます。
分散型台帳技術(DLT)に基づくビットコインやその他のネイティブ暗号資産、そしてより広くは、この元の概念から進化したDeFiは、金融仲介業者や公的機関の必要性を完全に排除できる新しい金融市場構造の機会を提供するようです。 多くの人にとって、これらのイノベーションは、銀行業務や規制の失敗に大混乱をもたらし、2007-08年の金融危機をきっかけに大きな人気を博した、フリーバンキングや貨幣の非国有化などの急進的な提案を彷彿とさせます。
私は当初、暗号資産活動の直接的な規制を避けるために、暗号資産の世界(特に暗号通貨)を規制された金融セクターから分離することを提唱しました。 当時の私は、金融機関、特に信用機関による暗号資産の売買を禁止することで、規制対象の金融セクターへのリスクの波及を回避し、投機性の高い投資に対する国民の潜在的な認識を払拭できると考えていました。 暗号資産は、従来の金融資産への投資と同じレベルの保護を享受できます。
同時に、マネーロンダリング防止およびテロ資金供与対策(AML/CFT)規制の範囲に暗号資産取引所と暗号資産プロバイダーを完全に含めることを強く提唱します。 私の意見では、銀行市場の主流チャネルの外で新しい技術や製品を開発することは確かに可能であり、それは「暗号通貨が閉じた環境で実験できるようにする」という特徴があります。
しかし、最近の持続不可能なビジネスモデルや恐ろしい詐欺など、暗号通貨市場が経験したその後の混乱により、それに対するより厳しい規制アプローチの強い主張があります。
実際、価格上昇の期待と新しい投資家の継続的な流入(ネズミ講など)のみに依存している暗号資産プロジェクトの中には、本質的な価値がなく、キャッシュフローを生み出す能力がなく、価格が非常に不安定なものもあります。
例えば、ステーブルコイン「TerraUSD」の終焉では、ビジネスモデルの欠陥や不正行為が明らかになった。 これは、レンディングプロトコルの脆弱性の高さ、暗号資産参加者の広範な相互接続性、アルゴリズムの安定性メカニズムの信頼性の低さという3つの非常に憂慮すべき側面を明らかにしています。 同じケースでは、暗号資産(Luna、TerraUSDとペア)と暗号資産企業(Lido、Celsius)の間に強い有害な相関関係があることが明らかになり、業界全体に対する国民の信頼に大きな影響を与えました。
取引プラットフォーム FTXのオペレーティングシステムとガバナンスフレームワークにも大きな欠陥があり、利益相反、詐欺、他のグループ企業が被った損失を補うための顧客資産の不正流用が発生しやすいです。 実際、FTXのケースでは、不透明な企業構造と、過度に複雑で垂直統合された暗号関連のビジネスモデルに関するすべての問題が露呈しました。
暗号資産活動の継続的な拡大、銀行やその他の伝統的な仲介業者が伝統的な金融サービスと暗号資産の金融サービスのハイブリッドな提供に関心を示していること、消費者への詐欺による損害、暗号資産分野における多くのリスク管理の失敗を考えると、「閉鎖された環境で暗号通貨を実験させる」というアプローチはもはや通用しないと考えています。
さらに、このセクターは依然として比較的小規模ですが、規制圏外でのさらなる成長は、特に今年初めに米国の一部の中堅銀行が関与した危機で明らかなように、銀行セクターとの相互関連性が高まっていることを考えると、最終的により広範な金融安定性の問題を引き起こす可能性があります。
また、業界内での犯罪行為の可能性を特に懸念しており、暗号資産の世界が規制の範囲外にとどまると、マネーロンダリングやテロ資金供与の深刻なリスクが悪化します。
したがって、暗号資産の発行と暗号資産サービスを規制するという欧州の立法者の決定は、適切なタイミングで行われた決定です。
2 仮想通貨業界の金融規制
MiCARは、EUを世界の発展の最前線に立たせる重要な立法上の成果です。 MiCARの強みは、すべての加盟国に直接適用され、暗号資産、特に資産参照トークン(ART)と電子マネートークン(EMT)の発行、および暗号資産サービスの提供を規制する統一されたフレームワークにあります。
MiCARの基本的な側面は、ARTとEMTの発行者、および暗号資産サービスのプロバイダーが、自社の資産と顧客の資産の分離を確保するという要件です。 このような要件の欠如は、FTXの破綻後の混乱の主な理由の1つでした。
MiCARの適用範囲には、金融商品として規制されている暗号資産や、銀行預金など既存のEU法の対象となるその他の商品は含まれません。 金融商品は、DLTパイロット制度の下で規制されています。
実際、金融商品のトークン化により、取引や取引後のプロセスがより効率的になることが期待されています。 これに金融取引の決済手段としての預金のトークン化を加えると、コスト削減と運用リスクの軽減が大幅に向上する可能性があります。 さらに、預金のトークン化は、銀行に資金調達基盤を保護し、効率的な信用仲介プロセスを可能にするための競争力のあるツールを提供することもできます。 そのため、小売および卸売のトークン化された預金の規制体制を明確にし、残存する不確実性を排除することが重要です。
さらに、MiCARは、規制措置がターゲットを欠いている可能性があり、発行者が存在しない可能性があるため、完全に分散化された金融とビットコインなどのネイティブ暗号通貨をその範囲から明示的に除外しています(この理由は、私が「構造的」問題と呼んでいるものです)。
ビットコインは暗号資産サービス提供規則(「機関投資家」取引所での取引など)の対象となりますが、ビットコインの発行(マイニング)はMiCARの規制の範囲外です。
金融規制の実施を複雑にしているもう一つの側面は、私が金融サービスの「脱領土化」と呼ぶものです。 技術の進歩により、プロバイダーがリモートサービス提供のために所在する管轄区域を特定することがますます困難になっています。
銀行規制当局として、私たちは複数の管轄区域の問題(結果はまちまち)に対処することに慣れていますが、現在、金融サービスの提供と、特定の場所に物理的に所在する自然人または法人との間の断絶という、まったく新しい課題に直面しているようです。
しかし、金融の安定を確保するためには、当局が暗号資産参加者のビジネスの全体像を把握できなければなりません。 これは、規制の観点から簡単に特定できない「エンティティ」間のリスクエクスポージャーと金融相互接続を集約する必要があるため、DeFiにとって特に困難です。
暗号中央集権型金融(CeFi)にも同じ課題があり、FTXなどの従来の取引プラットフォームでも、暗号資産はオフチェーン、つまり取引所の台帳で取引されることがよくあります。
実際、暗号資産サービスプロバイダーは通常、「エコシステム」のメンバーとしてのみ定義されるエンティティのネットワークを通じて運営されています。 特別な管理者がFTXの正確な境界を引くのは簡単な作業ではありません。 参加者がマーケティング目的で使用する名前に関係なく、相互接続されたエンティティが会計連結および一般的な監督の対象となることが重要です。
3 暗号金融と銀行:境界の設定と規制の相互作用
それでは、暗号金融と銀行の相互作用についてお話ししましょう。 プルーデンス規制当局は、預金の発行者と金融システムの他の仲介者への流動性提供者の両方として機能するため、暗号資産参加者と伝統的な金融仲介機関、特に信用機関との関係について明確なルールを持つことが重要です。
この点に関して、暗号資産を規制する側と銀行業界との相互作用には、少なくとも3つの重要な要素、すなわち、銀行の境界を規制すること、銀行仲介業者が提供する暗号資産サービスおよび暗号資産の提供を考慮に入れた初期認可申請の慎重な評価の高度化、銀行と暗号資産の世界との間の金融相互接続を慎重に規制することが含まれるべきであると私は考えています。
4 認可された銀行活動の規制範囲
「同じ活動、同じリスク、同じ規制」の原則に従って、暗号通貨企業が銀行独占的な活動に従事し始めるときはいつでも、銀行免許を申請し、そのような許可を与えるための法的要件を満たす必要があります。
重要な問題は、暗号資産関連の活動が実際に規制のしきい値を超えるかどうか、またいつ超えるかです。
EUでは、金融サービスに関する真に調和のとれた規制の枠組みがないため、実際にどのような金融サービスが提供され、どのように提供されているかを判断することは、規制当局にとって課題となる場合があります。 欧州証券市場監督局が2019年の暗号資産報告書で概説したように、金融商品の定義に関する金融商品市場指令(MiFID)規則の実施には加盟国間で大きな違いがあります。
したがって、DeFi空間で提供される金融サービスと、それらが既存の法律における金融サービスの定義にどのように対応するか、特に銀行に関連する場合、徹底的な分析が必要であることは明らかです。
ステーブルコインの例は、最近のいくつかの危機で顕著であっただけでなく、DeFiの文脈では、ステーブルコインが主に他の暗号資産を含む取引の決済に使用されるため、興味深いものです。 議論の出発点は、ステーブルコインは民間通貨の一形態と見なされ、銀行の需要預金といくつかの類似点がありますが、銀行預金の公的保証がすべてないということです。 ステーブルコインが基準通貨(通常は米ドル)とのペッグを失う可能性があることを考えると、銀行預金と同様に暴落に対して脆弱です。
そのため、米国大統領の金融市場作業部会は、2021年のステーブルコインに関する報告書で、ステーブルコインの発行は、預託機関として認可された企業、つまり銀行に限定することを推奨しています。 この規制案は、米国の議員によってまだ実施されていません。
この点で、MiCARがEMT(単一の公式通貨にペッグされたステーブルコイン)の規制のために採用した解決策は、信用機関または電子マネー機関のみがEMTを発行できるようにするため、このアプローチと一致していると思います。 これにより、電子マネーの信頼性と、実際にお金として機能する能力、およびそのすべての本質的な機能が維持されます。
ECBの銀行監督当局において、我々は、欧州銀行監督局(EBA)及び監督当局の他の所轄官庁と協力して、EMTを発行する銀行を監督し、この点に関する更なる規制改革の必要性を評価する用意がある。
5 銀行が仮想通貨ビジネスを行うための初期認可
もう一つは、暗号資産サービスの提供を伴うビジネスモデルにおいて、銀行免許申請をどう扱うかということです。
EUが採用したソリューションは、銀行免許保有者が実行できる活動の点で、常にユニバーサルバンキングモデルに非常に近いことは言及する価値があります。 このソリューションでは、金融機関は、常に個別の承認と個別の法人を必要とする保険サービスを除き、コアバンキングサービスを除くすべての金融サービスを提供できます。
その結果、EUの信用機関は、多くの場合、個別の特定の認可を必要とせずに、投資サービス、決済サービスなどを提供することができます。 もちろん、特定の種類のサービスに関するすべてのセクター要件(投資アドバイスに対するMiFIDの適合性要件など)に準拠し、所轄官庁の監督を受ける必要があります(慎重な銀行機関とは異なる場合)。
このアプローチの背後にある理論的根拠は、信用機関が果たす基本的な経済的機能を考えると、歴史的に最も厳しく規制された金融仲介機関であり、したがって他のすべての金融サービスを提供できるということです。 当然のことながら、これはMiCARが採用したソリューションでもあり、信用機関はトークンの発行や暗号サービスの提供に特定の承認を必要としませんが、通常の慎重な規制に加えて業界固有の規制の対象となります。
この点、暗号資産活動が活発なビジネスモデルを特徴とする信用機関の初回認可申請の評価には、いくつかの特徴があると思います。
具体的な事例はまだありませんが、近い将来、MiCARの発効もあって、暗号資産活動に従事する革新的な企業が多数、信用機関としての認可を申請することが予想されます。
これまでは、暗号資産カストディサービスやその他の暗号サービスの提供には、ドイツの法律に基づく銀行免許の正式な拡大が必要であるため、ドイツの信用機関の暗号資産承認のみを扱ってきました。 私たちの使命は、私たちの直接の監督の下で、重要か軽微かを問わず、すべての信用機関に承認を発行することです。 その結果、暗号資産サービス提供の認可対応の経験を積むことができ、昨年、暗号資産業務を行う銀行の許認可に関する規制基準を公表しました。
このようなアプリケーションを評価する際には、信用機関の全体的なビジネスモデルとその持続可能性、信用機関の内部ガバナンスとリスク管理、特定の暗号資産のリスクを評価する能力、および信用機関の取締役会メンバーと主要な機能責任者がデジタル金融について具体的かつ深い理解を持っていることを期待する適合性評価の側面に特に注意を払うことを説明しています。 また、AML当局と緊密に連携し、銀行のAML/CFTリスクプロファイルを評価します。
今後は、MiCAR規制の下で、新たに設立された規制当局であれ、既存の規制当局であれ、暗号資産サービスプロバイダーの銀行免許申請を評価する上で重要なパートナーになると思います。
6 銀行と暗号通貨金融の関係は慎重に規制されるべきである
最後に触れておきたい3つ目の問題は、金融機関と仮想通貨金融の直接的な金融関係をどのように監督し、規制するかということです。
これには2つの側面があります。 1つ目は、銀行のバランスシートの負債面に関するもので、今年初めに、テクノロジー業界や暗号資産プロバイダーと強いつながりを持つ米国の中堅銀行が関与した危機により、より顕著になりました。 一方、銀行のバランスシートの資産側と、銀行が保有する暗号資産が関係しています。
最初の側面に関しては、システミックリスクは、異なる暗号通貨企業が同じ銀行または異なる銀行に保有する預金間の高い相関関係から生じる可能性があります。 特に、暗号資産発行者の預金はボラティリティが高く、実行されやすい場合があります。 さらに、そのような預金が銀行の資金のかなりの部分を占める場合、銀行の破綻処理戦略を阻害または害する可能性があり、伝染を防ぐために特別な措置が必要になります。
この点で、重要な資産参照トークンの準備金の少なくとも60%を銀行預金の形で保持することを要求するMiCARの規定は注目に値します。 投資家保護の手段としては理解できますが、金融安定性の観点からは意図しない結果をもたらす可能性があります。
一部の銀行は、ステーブルコインの発行者に関連する銀行業務に特化している可能性があります。 しかし、金融機関は、預金基盤の多様化(個々の取引先だけでなく、業種の観点からも)を注視することが特に重要であり、慎重に設定されたリスク許容度を超える不安定な預金、特に暗号資産参加者の預金に頼るべきではありません。
また、規制当局として、預金ベースの産業の集中リスクを非常に綿密に評価します。 この点に関して、関連するMiCARデリゲート技術基準には、単一銘柄の集中制限の慎重な調整と、発行体が銀行の取引先の信用リスク許容度レベルを決定するための要件が含まれていることが重要です。
同様に重要なことは、発行体、特に重要な発行体は、効果的なリスク管理機能を維持する義務を負っているということです。 発行体は、主に財務リスクとオペレーショナルリスクに対処しており、これらのリスクを適切に管理するためには、十分な人的および技術的リソースが必要です。
2つ目の側面は、信用機関が暗号資産に直接エクスポージャーすることです。 この点では、銀行規制当局は、少なくとも信用リスクと市場リスクに対処するという点では、より身近な領域にいます。 借り手のデフォルトリスクに対する銀行監督の典型的な対応は、自己資本要件とリスク限度額を規定することでした。
昨年末、バーゼル委員会(BCBS)は、銀行が暗号資産に直接投資するための自己資本要件の基準を発表しました。 この基準はまだ法的拘束力がなく、2025年1月1日までにEU法に翻訳する必要がありますが、銀行が事業計画や資本計画に組み込むことを期待しています。
この規格では、暗号資産を2つのカテゴリに分類しています。 最初のカテゴリーは、トークン化された伝統的な資産と、厳格な分類条件を満たす効果的な安定性メカニズムを備えたステーブルコインで構成されており、準備資産または参照資産と同額の自己資金を吸収し、規制当局によって課される追加料金の対象となる場合があります。 2番目のカテゴリーは、最もリスクの高い暗号資産で構成されており、リスク加重率は1250%で、基本的に銀行はエクスポージャーの総価値と同じ量の資本資源を維持する必要があります。 保有制限は、2 番目の資産グループにも適用されます。
現在の懸念の1つは、適用される慎重な規制の枠組みを回避する可能性です。 実際、銀行が管理する暗号資産サービスプロバイダーが慎重な統合範囲にない場合、BCBS基準、特にリスク制限が失効する可能性があります。
合併に基づいて健全性要件を適用し、他の金融会社も銀行グループ合併の範囲内にあることを想起する価値があります。 そのリスクエクスポージャーは、金融機関が満たす必要のある包括的な自己資本要件を決定するのに役立ちます。
現状では、暗号資産サービスプロバイダー(CASP)が設立した金融機関の子会社を慎重な統合の対象に含めることは非常に難しいと考えています。 これは、倒産規制審議会(CRR)が、慎重な統合の範囲に含める必要がある金融機関を規定しているためです。 金融機関の定義を見直し、銀行グループの慎重な統合の範囲にCASPを含めることが優先される必要がある。
今後数年間で、規制当局は、金融機関と暗号資産の間の相互作用をどのように処理するのが最善かについて、急な学習曲線に直面すると思います。 この学習プロセスは、必要な技術的スキルを持つ十分な従業員を引き付けることは容易ではないため、困難になります。
まとめ
私は、貨幣創造の過程において信用機関が中心的な役割を担っている現代金融市場の基本的な特徴は、維持される必要があると強く考えています。 この制度的枠組みの主要な特徴が、最新の技術的進歩の恩恵を妨げる理由は見当たりません。
私は、イノベーションは規制や監督の枠外でしか開花せず、革新的な企業が基本的な健全性、行動、AML/CFTの要件を順守することなく、公的な金融セクターの外で実験する場を作るべきだという考えには賛成しません。 企業の中核的な機能が他人の資金を扱うことである場合、特にそのサービスが預金や支払いなどの主要な銀行商品を模倣している場合、ビジネスのセキュリティと市場の安定性と完全性を適切に保護する必要があります。
この分野は、適切な規制・監督ソリューションを提供できるよう、特に注意を払う必要があります。 例えば、国境を越えて事業を展開し、何百万人もの顧客をカバーするハイブリッドイベントグループ(金融およびビジネスサービスを提供するコングロマリット)は、公平な競争の場に対する懸念を提起し、全体的な金融の安定性を脅かす可能性があります。
規制はしばしば長い間遅れており、すでに行われた損害を修復するには遅すぎることもあります。
ヘーゲルの哲学の記述と明らかな類似性がある:哲学は「世界がどうあるべきかについての指示」を与えるには遅すぎた。 なぜなら、哲学は、現実が形成され、「完成された状態」に達した後にのみ、その分析的道具を使うからである:ミネルヴァのフクロウのように、哲学は「黄昏時だけ飛び始める」。
しかし、イノベーションを妨げたり、金融市場での競争を阻害したりすることを恐れて、遅すぎたり、寛大すぎたりするわけにはいきません。
私たちは常にキャッチアップをしますが、暗号通貨金融の規制と監督は「黄昏」よりも早く始まることが重要であり、実際、それはすでに始まっています。
ご関心をお寄せいただき、誠にありがとうございます。