によって書かれた @Yuki, PSETradingAnalyst
イーサリアムからPoSへ、LSDFiは新しい人目を引くトラックとして浮上しています。 LSDFiが市場の焦点となったのは、リキッドステーキングトークンに基づくイールドベアリング特性を再発明したからです。 しかし、ETHのプレッジ率の継続的な上昇とプレッジ利回りの継続的な低下により、市場スペースは継続的に圧迫され、LSDFiの開発は行き詰まっています。
振り返ってみると、LSDFiトラックの開発には3つの段階がありました。 リキッドステーキングプロトコルの競争から、LSTがDeFiのコンセンサスを得て新しい流通資産になること、LSTの多様化と大規模な適用まで。 そして今、私たちは明らかな開発のジレンマの時期にいます。 本稿では、LSDFiの現状をデータに基づいて明らかにし、具体的なプロジェクトの分析を通じてLSDFiが今後どこへ向かうのかを探ろうとする。
! 【POSボーナスが消える? LSDFiのジレンマと将来をデータから分析する] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-dc6dd8ecb8-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Duneのデータによると、ネットステーキングされたETHの数は全体的に横ばいですが、エントリーの列に並んでいるバリデーターの数も減少しており、激しいステーキング成長の時代は過ぎました。 これに対応して、LSDFiトラックの総TVL(現在の総TVL)は、今年9月26日以降、大幅な減速状態にあり、マイナス成長さえしています。 パラダイムイノベーションがなければ、LSDFiトラック全体としては、今後大きな成長は見られないことが予想されます。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-fd6e46a12f-dd1a6f-cd5cc0.webp)
これには2つの理由が考えられます。 一方では、イーサリアムエコシステム内でのステーキングの成長が鈍いため、イーサリアムのステーキング率の上昇によりステーキング利回りが低下し(下図に示すように、基本収益率はわずか3%+)、LSDFiプロトコルがイールドボトルネックに陥り、ファンドへのトラック全体の魅力が低下し、資本流出の現象が発生しています。 一方、米国の高金利環境下での米国債利回りの上昇を筆頭に、暗号資産業界の資金を吸い上げる効果がある外部環境の影響により、LSDFiの資金は原資産リターンの高い米国債やDeFiデリバティブに逃避しています。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-8ff76742b8-dd1a6f-cd5cc0.webp)
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-95f28c81fa-dd1a6f-cd5cc0.webp)
現在でも輝いているDeFiには、レンディングとステーブルコインという2つの重要な部分があり、それらはDeFiシステム全体をまとめる礎石です。 LSTの運用ルールの中で、レンディングとステーブルコインは最も基本的で実現可能な運用方法でもあります。 LSTの有利子特性に基づいて、LSDFiトラックのプロジェクトの方向性は、次の2つのカテゴリに大別できます。
! 【POSボーナスが消える? データ視点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-ea30cc68bd-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Duneのデータから、LSDFiトラックの現在のTVLランキングの上位12プロジェクトのうち5つがLSTベースのステーブルコインプロトコルであることがわかります。 基本的な仕組みはほぼ同じで、ユーザーはLSTを担保としてステーブルコインを鋳造または貸し出し、担保の価格が下がると担保が清算されます。 いくつかの違いは、ステーブルコイン、LTV、サポートされている担保の違いです。
Terraの破綻と規制リスクによるBUSDの上場廃止を余儀なくされた後、ステーブルコイン市場には埋める必要のある多くのギャップがありました。 有利子特性を持つLSTの出現は、ステーブルコイン市場における分散化のニーズにより沿ったプロジェクトに貢献することができます。 ただ、波の後は、トラックの全体的な革新性が弱く、LTV、担保タイプ、ステーブルコインの利回り(利回りは主にプロジェクトトークンの補助金に依存しており、本質的には単なる空気です)で互いに巻き込まれているだけです。 後発の企業が先着者に挑戦するための差別化されたハイライトを持っていない場合、ローンチはプロジェクトの終わりを意味します。
一方、ペンドルは、LSDFiトラック全体の中でも特にユニークな存在の1人です。 その固定金利商品は、当然ながら有利子のLST(ETHとステーキング利回りに分けられるstETHの場合)に適しているため、イーサリアムがPoSに切り替えた後、Pendleが市場の中心に返り咲いたのです。 現在、Pendleは製品の反復で市場シェアをしっかりと保持しており、市場にはこの種の強力な競争相手はいません。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-b0209769f7-dd1a6f-cd5cc0.webp)
DeFiの場合、Aaveはレンディングプロトコルのリーダー、CurveはステーブルコインDEXのリーダー、Lidoはイーサリアムのリキッドステーキングサービスプロバイダーのリーダーと言えます。 これらのプロジェクトはすべて、それぞれの分野で価格決定力を獲得しています。 ここでいう価格決定力とは、「独占+硬直需要」が形成する障壁効果のことで、市場硬直需要ビジネスにおいて一定の独占効果とブランド効果を形成します(市場シェアははるかに先行しています)。
そして、価格決定力を持つとはどういう意味ですか? 少なくとも2つのメリットは、ビジネスモデルが優れていること、もう1つは長期的な成長が保証されていることだと思います。 簡単に言うと、価格決定力に対する障壁こそが真の障壁である。
しかし、その一方で、最大の市場シェアを持つ主要プロジェクトであるLybraFinanceでさえ、独自の価格決定力の障壁を形成していません。 V1段階では、Lybraはイーサリアムステーキングの基本利回りをはるかに上回る利回り(8%+)で多くのLSDステーブルコインプロトコルから急速に浮上し、多数のTVLを引き付けましたが、V2のアップグレードはLybraに効果的な成長をもたらさず、後にオンラインになったPrismaとEigenlayerによって市場シェアから継続的に搾り取られました。
この恥ずかしい状況の根本的な理由は、第一に、プロトコルレイヤーとして、プロジェクト自体が技術的に難しくないこと、そして言うまでもなく、多くのLSDステーブルコインプロトコルがLiquityによって直接フォークされていること、そして「技術的なしきい値が低い」ということは、競争が激しくなることを意味します。 2つ目は、LSDFiプロジェクトはLSTの発行者ではなく、基本的に流動性の再分配をETHの価格決定力(ステーキング報酬)に依存していることです。 最後に、各プロジェクト間にほとんど違いはなく、市場シェアは合意された収益率に影響されることがよくありますが、ヘッドプロジェクトは独自のエコロジーを形成しておらず、エコシステム内で絶対的な価格決定力を確立していません。
価格決定力の欠如は、現在の好況が一時的なものである可能性が高く、長期的な成長のための保険の命綱を誰も見つけていないことを意味します。
LSDFiはこれまで、その高利回りで短期間で大量のTVLを集めてきましたが、少し掘り下げてみると、これらの高利回りの背後にはプロジェクトトークンの助成金があり、その結果、ガバナンストークンの価値が事前に過剰に引き出され、高利回りは持続不可能であることがわかります。
Raftを例にとると、RaftはV2で貯蓄モジュールを立ち上げて\を引き付けました(R保有者は預金を行いますが、この10%の利息の出所を詳細に開示していません(公式の説明はプロトコル収入で助成することだけです)。 DeFi全体を見ると、10%という低リスクの金利を提供できるプロジェクトはほんの一握りしかないため、プロジェクト当事者が何もないところから)Rを鋳造して、このような一見美しいAPR神話を作り出したのではないかと疑われます。
Raftの現在の金利は3.5%であり、ユーザーは$Rを鋳造してRSMに預けた後、少なくとも6.5%の裁定取引を獲得できることを意味します。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-d6dfaffcc4-dd1a6f-cd5cc0.webp)
分散型ステーブルコインの場合、流動性はその発展に影響を与える最大の要因になります。 Liquityが前回の強気相場で規模を拡大し、目立つことができなかった理由は、その流動性がユーザーのニーズを満たすことができないためです。 そして、DAIは確かに現在最も流動性の高い分散型ステーブルコインです。 同様に、現在のLSDステーブルコインのほとんども流動性の問題に直面しており、つまり、それ自体で立ち上げられたステーブルコインの深さが十分ではなく、使用シナリオが十分に多様化されておらず、実際のユーザーのニーズが十分ではありません。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-65a0edc346-dd1a6f-cd5cc0.webp)
LybraのeUSDを例にとると、現在108Mですが、その最も深い流動性プールはArbitrumチェーンのpeUSDプールに他なりません(peUSDはeUSDのフルチェーンバージョンです)。 CurveのeUSD-USDCプールの深さはわずか207kであり、eUSDと中央集権型ステーブルコインの交換は非常に不便であり、ユーザーの使用にある程度影響することを示しています。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-fc5c253954-dd1a6f-cd5cc0.webp)
LSDFiトラックは全体として開発のボトルネック期に陥っていますが、まだ変えようとしているプロジェクトもいくつかあり、開発のジレンマを打破するための考えやインスピレーションを得ることができるかもしれません。
LSDFiプロジェクトはすべて、ガバナンストークンでユーザーの収入を助成し、ガバナンストークンの価値が継続的に希薄化され、最終的には価値のないマイニングコインに還元されるという、この段階では解決できないと思われる共通の問題を抱えています。
実行可能で有意義な解決策は、独自のエコロジーを開発し、エコロジカルプロジェクトの力を利用して独自の経済モデルの欠点を改善し、エコロジー内で絶対的な価格決定力を確立することです。 **
2.1.1 ペンドル
Pendleは、このアプローチの最も成功した例の1つです。 PenpieとEquilibriaはどちらもPendle veTokenの経済モデルに基づいてPENDLEPの報酬を増やすための補助プロトコルであり、LPはPendleのマイニングブースト報酬を得るためにPendleをステーキングする必要はありません。 2つのビジネスモデルに大きな違いはなく、主な役割は、Pendle自体がより健全に発展できるように、Pendleのガバナンストークンの売り圧力の一部を吸収することです。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-e81c54204a-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.1.2 Lybraファイナンス
V2の発売と効果的な成長の欠如の後、Lybraは独自の生態学的プロジェクトを意図的に構築し始めました。 10月13日、Lybraは、次のフェーズの出発点となるLybra Warの正式ローンチを正式に発表しました。
また、LybraがLybraWarをオープンに始めたのは、多くの問題を認識していたからである。
1)高いAPRの維持によって引き起こされるガバナンストークンLBRの高インフレ、およびV2マイニング活動によって引き起こされる過度の短期的な売り圧力。
2)同じトラック(Prisma、Gravita、Raftなど)での激しい競争は成長の鈍化につながり、Lybraの背後には頼れる投資家がいません。
3)eUSDの流動性が不十分であり、peUSDのプロモーションと使用が期待どおりではありません。
4)コミュニティのコンセンサスが揺らぎ、V1からV2への移行中に、コミュニティは「時間内に正常に移行されなかったトークン」をどのように処理するかについて疑問を抱いていました(sifuは投票結果全体を1人で決定しました)。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-f6c2e93e5f-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Lybra Warの核心は、dLPの蓄積とdLPとeUSDのダイナミックマッチングにあります。 Lybra V2では、ユーザーはesLBR排出量を得るためにLBR/ETH dLPのeUSD値の最低2.5%を賭ける必要があるため、Lybraエコシステムのレイヤー2プロトコルは、esLBRとdLPの利回り向上を通じてより多くのesLBRを取得する必要があります。 さらに、Lybra Warの配布権はLSDプール間のesLBR排出量にあり、潜在的な需要側は主にLST資産発行者と大規模なeUSDミンターです。 LybraのLSDプールデプスキューは、小規模なLST発行体がesLBRを蓄積してesLBRの議決権を高めるのに適しています。
現在、Lybra Warに関与しているディーププレーヤーはMatch Financeのみであり、効果的な競争環境はありません。 Match Finance は、主に 2 つの問題を解決します (ここでは、プロジェクト マシンの詳細については説明しません)。
1)ユーザーは、eUSDを鋳造する際にdLPなしではesLBRインセンティブを得ることができません。
2)esLBRの利回り上昇とエグジット流動性の問題。
! 【POSボーナスが消える? データから見たLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-12bffb66b2-dd1a6f-cd5cc0.webp)
LSDFiトラックのプロトコル層として、LybraもPendleもLSTの発行者ではないため、初期の高APRを通じて多くのTVLを蓄積しましたが、負の種を植えました。 将来の健全な発展のために、彼らは生態学的プロジェクトを開発することを選択し、生態学的プロジェクトを供給し続けます。 野心的なLSDFiヘッドプロジェクトは、実際にこの開発の道を歩むことになります。
1エーカーの3ポイントフィールドを熾烈な競争の中でいかに維持するかという非ヘッドプロジェクトとして、自分なりの差別化されたポジショニングを見つけることが鍵となる。 マイクロイノベーションでさえ、一部の垂直ユーザーにリーチすることができ、これらのユーザーの粘着性が十分に高い限り、プロジェクトは生き残るための交渉チップを手に入れることができます。
2.2.1 清算の禁止:CruiseFiを例に
ほとんどのプロジェクトはまだLTVと担保のカテゴリーを複雑化させていますが、一部のプロジェクトでは、トラフィックを引き付けるために「清算なしのメカニズム」を直接立ち上げています。
CruiseFiを例にとると、ユーザーはstETHをステーキングし、ステーブルコインUSDxを鋳造し、CurveのUSDC-USDxプールを通じてUSDxをUSDCに交換することができ、USDCをCurveステーブルコインプールに提供した貸し手は、stETHのステーキング期間中に発生した利息を得ることができます。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-eba583a740-dd1a6f-cd5cc0.webp)
では、借り手が清算されないことをどのように保証するのでしょうか? 清算が行われる場合:
2)stETHの利回りを超えるポジションは停止され、ステーキング利回りが常にローンの利息をカバーできることを保証できるため、借り手は清算されませんが、これの欠点は、ETHの全体的なプレッジレートが増加するにつれてstETHの収入が減少することです。
3)停止されたポジションの部分については、対応する価格回復トークンが生成され、これらのPRTはETHと1:1で交換でき(清算ラインよりも大きい場合にのみ交換できます)、PRTは流通市場で自由に取引できます。
これの利点は、借り手が長期間清算されるか、清算されないか、貸し手がETHステーキング報酬を得ることができ、PRT保有者は将来のETH成長の収入を得ることができることです。 「清算なし」は、強気相場でリスク選好度が高い一部のユーザーにとって魅力的です。
2.2.2ポートフォリオ利回り:例としてオリジンイーサを取り上げます
DeFiの世界では、利回りは常に最も魅力的な物語であり、この鉄則はLSDFiにも当てはまります。
2023年5月にローンチされたOrigin Etherは、ETHやその他のLSTを担保として使用し、1OETHの価値は常に1ETHに等しくなります。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-afb1b43e8c-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Origin Etherと他のLSDFiとの最大の違いは、その収入源がstETH、rETH、sfrxETHなどのLST資産のバスケットであることです。 さらに、OETHは、OETH-ETH流動性プールを通じてCurveとConvexのAMO戦略を使用し、Balancer、Morpho、およびその他のETH建てのCurveプールの戦略をサポートしています。 Origin Etherは、一連の流動性戦略の最適化により、市場平均よりも高いAPYをユーザーに提供することができます。 そのため、Origin Etherはここ数ヶ月で急速に多くのTVLを獲得しています(OETHは現在、市場シェアで7位にランクされています)。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-06a29afb94-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.2.3 マトリョーシカ人形の継続:固有層ベースのLRTFiを例に
LSDFiはLSDのマトリョーシカ人形としてボトルネックの段階に達していますが、Eigenlayerの出現は、将来的にLRTFiの入れ子人形の新しいレベルを引き起こし、LSDFiトラック全体の別のレバレッジであるだけでなく、市場の中心に戻り、外に拡大する機会でもあります。
Eigenlayerはまだクローズドベータであり、まだすべてのユーザーに公開されていませんが、過去2回のステーキング開始から判断すると、市場は非常に熱いです。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来に関する分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-1d0f54032c-dd1a6f-cd5cc0.webp)
同時に、Astrid Finance、Inceptionなど、LRT(Liquid RestakingToken)に基づく多くのプロジェクトが登場しています。 これらのプロジェクトのコアロジックは革新的ではありませんが、LSDFiのプロトコルと比較すると、LRTは担保の範囲に含まれており、この種の競争はEigenlayerの正式ローンチ後に白熱した段階に達すると予想され、まだ初期段階です。
後発のプロジェクトが不確実性に満ちたトラックで競合他社に追いつきたいが、パラダイムイノベーションを達成できない場合、強力な後ろ盾を見つけ、他のプロジェクトの配当を独自のバフボーナスとして使用することが、足場を固めるための効果的な方法であり、この種の行動を「近道を取る」または「お父さんを探す」と呼ぶことができます。
PrismaFinanceは典型的なサクセスストーリーです。 LybraFinanceのような草の根プロジェクト(コミュニティによって立ち上げられ、民間資金がなかった)と比較すると、Prismaは金のスプーンを持って生まれた裕福な2世と言えます。 プロジェクトが製品を発売していないとき、彼らはすでに豪華な広報ドラフトで市場の注目を集めています。 この記事で明らかにされた最も価値のある情報は、そのプロジェクトのメカニズムがどれほど異なるかではなく、その投資家リストには、CurveやConvexなどのDeFiOGや、OKXやTheBlockなどの大規模な機関が含まれています。
そして、Prismaの開発パスも宣伝されている通りで、CurveとConvexをバンドルし、ネイティブのステーブルコインmkUSDにサポートを通じて追加の報酬(CRV、CVXの形で)を与え、veTokenモデル(プロトコルパラメータを制御できる)を通じてフライホイール効果を実現します。
Prismaは、正式ローンチから3か月目で、JustinSunの1億ドル相当のwstETHに支えられ、TVLは史上最高を記録し、Lybraを抜いて新しいトラックリーダーになりました。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-e904291150-dd1a6f-cd5cc0.webp)
業界からトラックまで、猛烈な成長を経験した後、それは常に開発のボトルネックに陥りますが、このジレンマを解決する根本的な方法は間違いなく「パラダイムイノベーション」という言葉です。 LSDFiの発展を変えるようなイノベーションは生まれていませんが、イーサリアムの価値が強いコンセンサスとして存在し続ける限り、いずれはLSDFiの火を再び燃やす画期的なパラダイムイノベーションが起きると確信しています。
参考
300.76K 人気度
43.03K 人気度
19.48K 人気度
327.21K 人気度
800.84K 人気度
POSボーナスが消える? LSDFiのジレンマと未来をデータの観点から分析
によって書かれた @Yuki, PSETradingAnalyst
イーサリアムからPoSへ、LSDFiは新しい人目を引くトラックとして浮上しています。 LSDFiが市場の焦点となったのは、リキッドステーキングトークンに基づくイールドベアリング特性を再発明したからです。 しかし、ETHのプレッジ率の継続的な上昇とプレッジ利回りの継続的な低下により、市場スペースは継続的に圧迫され、LSDFiの開発は行き詰まっています。
振り返ってみると、LSDFiトラックの開発には3つの段階がありました。 リキッドステーキングプロトコルの競争から、LSTがDeFiのコンセンサスを得て新しい流通資産になること、LSTの多様化と大規模な適用まで。 そして今、私たちは明らかな開発のジレンマの時期にいます。 本稿では、LSDFiの現状をデータに基づいて明らかにし、具体的なプロジェクトの分析を通じてLSDFiが今後どこへ向かうのかを探ろうとする。
1. LSDFiトラックの現状をデータから見る
1.1 成長配当期間が過ぎ、トラックの開発が停滞し、利回りの低下がトラックからの資金の逃避につながった
! 【POSボーナスが消える? LSDFiのジレンマと将来をデータから分析する] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-dc6dd8ecb8-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Duneのデータによると、ネットステーキングされたETHの数は全体的に横ばいですが、エントリーの列に並んでいるバリデーターの数も減少しており、激しいステーキング成長の時代は過ぎました。 これに対応して、LSDFiトラックの総TVL(現在の総TVL)は、今年9月26日以降、大幅な減速状態にあり、マイナス成長さえしています。 パラダイムイノベーションがなければ、LSDFiトラック全体としては、今後大きな成長は見られないことが予想されます。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-fd6e46a12f-dd1a6f-cd5cc0.webp)
これには2つの理由が考えられます。 一方では、イーサリアムエコシステム内でのステーキングの成長が鈍いため、イーサリアムのステーキング率の上昇によりステーキング利回りが低下し(下図に示すように、基本収益率はわずか3%+)、LSDFiプロトコルがイールドボトルネックに陥り、ファンドへのトラック全体の魅力が低下し、資本流出の現象が発生しています。 一方、米国の高金利環境下での米国債利回りの上昇を筆頭に、暗号資産業界の資金を吸い上げる効果がある外部環境の影響により、LSDFiの資金は原資産リターンの高い米国債やDeFiデリバティブに逃避しています。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-8ff76742b8-dd1a6f-cd5cc0.webp)
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-95f28c81fa-dd1a6f-cd5cc0.webp)
1.2 プロジェクトは非常に均質で、複雑だが革新的ではない
現在でも輝いているDeFiには、レンディングとステーブルコインという2つの重要な部分があり、それらはDeFiシステム全体をまとめる礎石です。 LSTの運用ルールの中で、レンディングとステーブルコインは最も基本的で実現可能な運用方法でもあります。 LSTの有利子特性に基づいて、LSDFiトラックのプロジェクトの方向性は、次の2つのカテゴリに大別できます。
! 【POSボーナスが消える? データ視点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-ea30cc68bd-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Duneのデータから、LSDFiトラックの現在のTVLランキングの上位12プロジェクトのうち5つがLSTベースのステーブルコインプロトコルであることがわかります。 基本的な仕組みはほぼ同じで、ユーザーはLSTを担保としてステーブルコインを鋳造または貸し出し、担保の価格が下がると担保が清算されます。 いくつかの違いは、ステーブルコイン、LTV、サポートされている担保の違いです。
Terraの破綻と規制リスクによるBUSDの上場廃止を余儀なくされた後、ステーブルコイン市場には埋める必要のある多くのギャップがありました。 有利子特性を持つLSTの出現は、ステーブルコイン市場における分散化のニーズにより沿ったプロジェクトに貢献することができます。 ただ、波の後は、トラックの全体的な革新性が弱く、LTV、担保タイプ、ステーブルコインの利回り(利回りは主にプロジェクトトークンの補助金に依存しており、本質的には単なる空気です)で互いに巻き込まれているだけです。 後発の企業が先着者に挑戦するための差別化されたハイライトを持っていない場合、ローンチはプロジェクトの終わりを意味します。
一方、ペンドルは、LSDFiトラック全体の中でも特にユニークな存在の1人です。 その固定金利商品は、当然ながら有利子のLST(ETHとステーキング利回りに分けられるstETHの場合)に適しているため、イーサリアムがPoSに切り替えた後、Pendleが市場の中心に返り咲いたのです。 現在、Pendleは製品の反復で市場シェアをしっかりと保持しており、市場にはこの種の強力な競争相手はいません。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-b0209769f7-dd1a6f-cd5cc0.webp)
1.3 ヘッドプロジェクトは当面価格決定力がなく、長期的な成長の保証はない
DeFiの場合、Aaveはレンディングプロトコルのリーダー、CurveはステーブルコインDEXのリーダー、Lidoはイーサリアムのリキッドステーキングサービスプロバイダーのリーダーと言えます。 これらのプロジェクトはすべて、それぞれの分野で価格決定力を獲得しています。 ここでいう価格決定力とは、「独占+硬直需要」が形成する障壁効果のことで、市場硬直需要ビジネスにおいて一定の独占効果とブランド効果を形成します(市場シェアははるかに先行しています)。
そして、価格決定力を持つとはどういう意味ですか? 少なくとも2つのメリットは、ビジネスモデルが優れていること、もう1つは長期的な成長が保証されていることだと思います。 簡単に言うと、価格決定力に対する障壁こそが真の障壁である。
しかし、その一方で、最大の市場シェアを持つ主要プロジェクトであるLybraFinanceでさえ、独自の価格決定力の障壁を形成していません。 V1段階では、Lybraはイーサリアムステーキングの基本利回りをはるかに上回る利回り(8%+)で多くのLSDステーブルコインプロトコルから急速に浮上し、多数のTVLを引き付けましたが、V2のアップグレードはLybraに効果的な成長をもたらさず、後にオンラインになったPrismaとEigenlayerによって市場シェアから継続的に搾り取られました。
この恥ずかしい状況の根本的な理由は、第一に、プロトコルレイヤーとして、プロジェクト自体が技術的に難しくないこと、そして言うまでもなく、多くのLSDステーブルコインプロトコルがLiquityによって直接フォークされていること、そして「技術的なしきい値が低い」ということは、競争が激しくなることを意味します。 2つ目は、LSDFiプロジェクトはLSTの発行者ではなく、基本的に流動性の再分配をETHの価格決定力(ステーキング報酬)に依存していることです。 最後に、各プロジェクト間にほとんど違いはなく、市場シェアは合意された収益率に影響されることがよくありますが、ヘッドプロジェクトは独自のエコロジーを形成しておらず、エコシステム内で絶対的な価格決定力を確立していません。
価格決定力の欠如は、現在の好況が一時的なものである可能性が高く、長期的な成長のための保険の命綱を誰も見つけていないことを意味します。
1.4 トークン補助金の利回りは持続不可能で、ステーブルコインの流動性は低迷している
LSDFiはこれまで、その高利回りで短期間で大量のTVLを集めてきましたが、少し掘り下げてみると、これらの高利回りの背後にはプロジェクトトークンの助成金があり、その結果、ガバナンストークンの価値が事前に過剰に引き出され、高利回りは持続不可能であることがわかります。
Raftを例にとると、RaftはV2で貯蓄モジュールを立ち上げて\を引き付けました(R保有者は預金を行いますが、この10%の利息の出所を詳細に開示していません(公式の説明はプロトコル収入で助成することだけです)。 DeFi全体を見ると、10%という低リスクの金利を提供できるプロジェクトはほんの一握りしかないため、プロジェクト当事者が何もないところから)Rを鋳造して、このような一見美しいAPR神話を作り出したのではないかと疑われます。
Raftの現在の金利は3.5%であり、ユーザーは$Rを鋳造してRSMに預けた後、少なくとも6.5%の裁定取引を獲得できることを意味します。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-d6dfaffcc4-dd1a6f-cd5cc0.webp)
分散型ステーブルコインの場合、流動性はその発展に影響を与える最大の要因になります。 Liquityが前回の強気相場で規模を拡大し、目立つことができなかった理由は、その流動性がユーザーのニーズを満たすことができないためです。 そして、DAIは確かに現在最も流動性の高い分散型ステーブルコインです。 同様に、現在のLSDステーブルコインのほとんども流動性の問題に直面しており、つまり、それ自体で立ち上げられたステーブルコインの深さが十分ではなく、使用シナリオが十分に多様化されておらず、実際のユーザーのニーズが十分ではありません。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-65a0edc346-dd1a6f-cd5cc0.webp)
LybraのeUSDを例にとると、現在108Mですが、その最も深い流動性プールはArbitrumチェーンのpeUSDプールに他なりません(peUSDはeUSDのフルチェーンバージョンです)。 CurveのeUSD-USDCプールの深さはわずか207kであり、eUSDと中央集権型ステーブルコインの交換は非常に不便であり、ユーザーの使用にある程度影響することを示しています。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-fc5c253954-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.具体的なプロジェクトの観点から、LSDFiの開発ジレンマの突破口を探る
LSDFiトラックは全体として開発のボトルネック期に陥っていますが、まだ変えようとしているプロジェクトもいくつかあり、開発のジレンマを打破するための考えやインスピレーションを得ることができるかもしれません。
2.1 エコシステムの開発、経済モデルの不足の補い、価格決定力の構築:PendleとLybraV2のケーススタディ
LSDFiプロジェクトはすべて、ガバナンストークンでユーザーの収入を助成し、ガバナンストークンの価値が継続的に希薄化され、最終的には価値のないマイニングコインに還元されるという、この段階では解決できないと思われる共通の問題を抱えています。
実行可能で有意義な解決策は、独自のエコロジーを開発し、エコロジカルプロジェクトの力を利用して独自の経済モデルの欠点を改善し、エコロジー内で絶対的な価格決定力を確立することです。 **
2.1.1 ペンドル
Pendleは、このアプローチの最も成功した例の1つです。 PenpieとEquilibriaはどちらもPendle veTokenの経済モデルに基づいてPENDLEPの報酬を増やすための補助プロトコルであり、LPはPendleのマイニングブースト報酬を得るためにPendleをステーキングする必要はありません。 2つのビジネスモデルに大きな違いはなく、主な役割は、Pendle自体がより健全に発展できるように、Pendleのガバナンストークンの売り圧力の一部を吸収することです。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-e81c54204a-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.1.2 Lybraファイナンス
V2の発売と効果的な成長の欠如の後、Lybraは独自の生態学的プロジェクトを意図的に構築し始めました。 10月13日、Lybraは、次のフェーズの出発点となるLybra Warの正式ローンチを正式に発表しました。
また、LybraがLybraWarをオープンに始めたのは、多くの問題を認識していたからである。
1)高いAPRの維持によって引き起こされるガバナンストークンLBRの高インフレ、およびV2マイニング活動によって引き起こされる過度の短期的な売り圧力。
2)同じトラック(Prisma、Gravita、Raftなど)での激しい競争は成長の鈍化につながり、Lybraの背後には頼れる投資家がいません。
3)eUSDの流動性が不十分であり、peUSDのプロモーションと使用が期待どおりではありません。
4)コミュニティのコンセンサスが揺らぎ、V1からV2への移行中に、コミュニティは「時間内に正常に移行されなかったトークン」をどのように処理するかについて疑問を抱いていました(sifuは投票結果全体を1人で決定しました)。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-f6c2e93e5f-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Lybra Warの核心は、dLPの蓄積とdLPとeUSDのダイナミックマッチングにあります。 Lybra V2では、ユーザーはesLBR排出量を得るためにLBR/ETH dLPのeUSD値の最低2.5%を賭ける必要があるため、Lybraエコシステムのレイヤー2プロトコルは、esLBRとdLPの利回り向上を通じてより多くのesLBRを取得する必要があります。 さらに、Lybra Warの配布権はLSDプール間のesLBR排出量にあり、潜在的な需要側は主にLST資産発行者と大規模なeUSDミンターです。 LybraのLSDプールデプスキューは、小規模なLST発行体がesLBRを蓄積してesLBRの議決権を高めるのに適しています。
現在、Lybra Warに関与しているディーププレーヤーはMatch Financeのみであり、効果的な競争環境はありません。 Match Finance は、主に 2 つの問題を解決します (ここでは、プロジェクト マシンの詳細については説明しません)。
1)ユーザーは、eUSDを鋳造する際にdLPなしではesLBRインセンティブを得ることができません。
2)esLBRの利回り上昇とエグジット流動性の問題。
! 【POSボーナスが消える? データから見たLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-12bffb66b2-dd1a6f-cd5cc0.webp)
LSDFiトラックのプロトコル層として、LybraもPendleもLSTの発行者ではないため、初期の高APRを通じて多くのTVLを蓄積しましたが、負の種を植えました。 将来の健全な発展のために、彼らは生態学的プロジェクトを開発することを選択し、生態学的プロジェクトを供給し続けます。 野心的なLSDFiヘッドプロジェクトは、実際にこの開発の道を歩むことになります。
2.2 差別化されたユーザーエクスペリエンスを向上させるためのマイクロイノベーション
1エーカーの3ポイントフィールドを熾烈な競争の中でいかに維持するかという非ヘッドプロジェクトとして、自分なりの差別化されたポジショニングを見つけることが鍵となる。 マイクロイノベーションでさえ、一部の垂直ユーザーにリーチすることができ、これらのユーザーの粘着性が十分に高い限り、プロジェクトは生き残るための交渉チップを手に入れることができます。
2.2.1 清算の禁止:CruiseFiを例に
ほとんどのプロジェクトはまだLTVと担保のカテゴリーを複雑化させていますが、一部のプロジェクトでは、トラフィックを引き付けるために「清算なしのメカニズム」を直接立ち上げています。
CruiseFiを例にとると、ユーザーはstETHをステーキングし、ステーブルコインUSDxを鋳造し、CurveのUSDC-USDxプールを通じてUSDxをUSDCに交換することができ、USDCをCurveステーブルコインプールに提供した貸し手は、stETHのステーキング期間中に発生した利息を得ることができます。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-eba583a740-dd1a6f-cd5cc0.webp)
では、借り手が清算されないことをどのように保証するのでしょうか? 清算が行われる場合:
2)stETHの利回りを超えるポジションは停止され、ステーキング利回りが常にローンの利息をカバーできることを保証できるため、借り手は清算されませんが、これの欠点は、ETHの全体的なプレッジレートが増加するにつれてstETHの収入が減少することです。
3)停止されたポジションの部分については、対応する価格回復トークンが生成され、これらのPRTはETHと1:1で交換でき(清算ラインよりも大きい場合にのみ交換できます)、PRTは流通市場で自由に取引できます。
これの利点は、借り手が長期間清算されるか、清算されないか、貸し手がETHステーキング報酬を得ることができ、PRT保有者は将来のETH成長の収入を得ることができることです。 「清算なし」は、強気相場でリスク選好度が高い一部のユーザーにとって魅力的です。
2.2.2ポートフォリオ利回り:例としてオリジンイーサを取り上げます
DeFiの世界では、利回りは常に最も魅力的な物語であり、この鉄則はLSDFiにも当てはまります。
2023年5月にローンチされたOrigin Etherは、ETHやその他のLSTを担保として使用し、1OETHの価値は常に1ETHに等しくなります。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-afb1b43e8c-dd1a6f-cd5cc0.webp)
Origin Etherと他のLSDFiとの最大の違いは、その収入源がstETH、rETH、sfrxETHなどのLST資産のバスケットであることです。 さらに、OETHは、OETH-ETH流動性プールを通じてCurveとConvexのAMO戦略を使用し、Balancer、Morpho、およびその他のETH建てのCurveプールの戦略をサポートしています。 Origin Etherは、一連の流動性戦略の最適化により、市場平均よりも高いAPYをユーザーに提供することができます。 そのため、Origin Etherはここ数ヶ月で急速に多くのTVLを獲得しています(OETHは現在、市場シェアで7位にランクされています)。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-06a29afb94-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.2.3 マトリョーシカ人形の継続:固有層ベースのLRTFiを例に
LSDFiはLSDのマトリョーシカ人形としてボトルネックの段階に達していますが、Eigenlayerの出現は、将来的にLRTFiの入れ子人形の新しいレベルを引き起こし、LSDFiトラック全体の別のレバレッジであるだけでなく、市場の中心に戻り、外に拡大する機会でもあります。
Eigenlayerはまだクローズドベータであり、まだすべてのユーザーに公開されていませんが、過去2回のステーキング開始から判断すると、市場は非常に熱いです。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来に関する分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-1d0f54032c-dd1a6f-cd5cc0.webp)
同時に、Astrid Finance、Inceptionなど、LRT(Liquid RestakingToken)に基づく多くのプロジェクトが登場しています。 これらのプロジェクトのコアロジックは革新的ではありませんが、LSDFiのプロトコルと比較すると、LRTは担保の範囲に含まれており、この種の競争はEigenlayerの正式ローンチ後に白熱した段階に達すると予想され、まだ初期段階です。
2.3 資本力の支援、他の成熟したプロジェクトの束縛、その他の生態学的配当の享受:Prismaを例に挙げる
後発のプロジェクトが不確実性に満ちたトラックで競合他社に追いつきたいが、パラダイムイノベーションを達成できない場合、強力な後ろ盾を見つけ、他のプロジェクトの配当を独自のバフボーナスとして使用することが、足場を固めるための効果的な方法であり、この種の行動を「近道を取る」または「お父さんを探す」と呼ぶことができます。
PrismaFinanceは典型的なサクセスストーリーです。 LybraFinanceのような草の根プロジェクト(コミュニティによって立ち上げられ、民間資金がなかった)と比較すると、Prismaは金のスプーンを持って生まれた裕福な2世と言えます。 プロジェクトが製品を発売していないとき、彼らはすでに豪華な広報ドラフトで市場の注目を集めています。 この記事で明らかにされた最も価値のある情報は、そのプロジェクトのメカニズムがどれほど異なるかではなく、その投資家リストには、CurveやConvexなどのDeFiOGや、OKXやTheBlockなどの大規模な機関が含まれています。
そして、Prismaの開発パスも宣伝されている通りで、CurveとConvexをバンドルし、ネイティブのステーブルコインmkUSDにサポートを通じて追加の報酬(CRV、CVXの形で)を与え、veTokenモデル(プロトコルパラメータを制御できる)を通じてフライホイール効果を実現します。
Prismaは、正式ローンチから3か月目で、JustinSunの1億ドル相当のwstETHに支えられ、TVLは史上最高を記録し、Lybraを抜いて新しいトラックリーダーになりました。
! 【POSボーナスが消える? データの観点からのLSDFiのジレンマと将来分析] (https://img-cdn.gateio.im/webp-social/moments-69a80767fe-e904291150-dd1a6f-cd5cc0.webp)
2.4 真のパラダイムイノベーション
業界からトラックまで、猛烈な成長を経験した後、それは常に開発のボトルネックに陥りますが、このジレンマを解決する根本的な方法は間違いなく「パラダイムイノベーション」という言葉です。 LSDFiの発展を変えるようなイノベーションは生まれていませんが、イーサリアムの価値が強いコンセンサスとして存在し続ける限り、いずれはLSDFiの火を再び燃やす画期的なパラダイムイノベーションが起きると確信しています。
参考