200億資産の舵取り役：投資者は戦争の霧の中でどのように方向性を見つけるか

作者：スティーブ・ガムハウゼン；出所：Barrons（バロンズ）

海外株が米国株を追い越そうとしているまさにそのタイミングで、イラン戦争が引き起こした原油ショックによって、多くの米国投資家が資産を国内へ戻すことを検討し始めている。ボストンに本拠を置き、運用資産規模が約200億ドルのウェルスマネジメント会社RWA Wealth Partnersのチーフ・インベストメント・オフィサー、ジョセフ・“JP”・ボールズは、海外市場にもなお機会はあるが、いまは「徹底的に銘柄を選び抜かなければならない」と述べる。

「海外の配分を維持することには当然必要があると思いますが、今の時点で国際市場で指数投資だけをしているのは難しくなっています」と彼は言い、「海外に投資するなら、今は能動的に銘柄を選ぶ必要があります」。

Barron’sのアドバイザー版のインタビューで、ボールズは、この戦争が米国株の投資家に与え得る影響について語った。彼は、AIが引き起こしたいわゆる“SaaS末日”を乗り切れる企業は、長期的には良いバリューの受け皿（割安ゾーン）になると考えている。さらに、見通しの明るい新しいプライベート・エクイティの細分化領域についても言及し、またプライベート・クレジット業界は一巡の「選別（アウト清算）」を経たのち、最終的にかなり魅力的な銘柄をもたらすだろうと述べた。

Barron’s：イラン戦争は激しく進行中です。米国投資家にとって、最良と最悪のシナリオはそれぞれどのようなものですか？

ボールズ：米国投資家の立場で言えば、最良のシナリオは戦闘ができるだけ早く終わることです。本当に懸念すべきなのは、どの方向にもやりすぎて賭けないことだと思います。なぜなら、毎日「Truth Social（トゥルース・ソーシャル）」の投稿があと1本あるだけで、本当の停戦が起きるかもしれないからです。同時に、投稿があと1本あるだけで、地上部隊の介入が始まる可能性もあります。投資家は、こうした白黒はっきりつく極端に分断された相場リスクに向き合わざるを得ません。

では最悪の状況はどうなり得るのでしょうか？ それを正確に予測するのは難しいです。ただ、状況がさらにエスカレートすれば、別の国が巻き込まれ、長期的にエネルギー市場が深刻に撹乱され、復興に必要な時間ももっと長くなるでしょう。これ以上、事態をより深刻だと言うつもりはありません。他にも多くの「最悪」シナリオはあり得ますが、大筋では現実に起こり得る範囲はこのあたりだと思います。

Barron’s：経済学者は今の予測に、インフレの上振れ要因をすでに織り込み始めています。今後の見通しをどう見ていますか？

ボールズ：そうせざるを得ないと思います。間違いなくインフレはより高くなります。ただ、コア・インフレについては、食品とエネルギーの2つを先に除外すれば、多くの場合は米連邦準備制度（FRB）の目標に近いレンジにとどまる可能性が高いと私は考えています。これまでコア・インフレの下落プロセスはすでに足踏みしていますし、サービス業のインフレそのものが粘着性（しつこさ）を非常に強く持っています。今回の戦争のせいだけでそれが和らぐかは分かりません。もしこの戦争が数週間ではなく数か月続くなら、人々のエネルギー支出が、彼らが経済の他の部分に回せる支出を上回り始め、それが最終的にコアの部分で一部のインフレを押し下げるかもしれません。しかし、いずれにせよ総合のインフレ指標は確実に高くなります。

長期的には、依然として楽観できる要素がたくさんあると思います。たとえばこの街区の中で最高の家を1軒選ぶなら、私はやはり米国に資金を投じたいと思います。国際市場は確かに懸念があります。過去およそ15か月、ヨーロッパやアジアの一部は米国を上回る動きを続けてきましたが、今はその勢いが完全に止まっています。驚くようなGDP成長が出ているわけではありませんが、米国と国際市場の間で、バリュエーション倍率がある程度バランスを取り戻してきたことが見て取れます。いまの再評価（リプライシング）はすでに起きています。ある人はこう期待しているかもしれません。「停戦が成立すれば、2月の水準に即座に戻る」と。私はそうは見ません。ある意味、ダメージはすでに出ています。そして良いにせよ悪いにせよ、米国は特にヨーロッパやアジアの一部より、また日本や韓国などよりも、このエネルギー・ショックに対して耐性が高いです。だからこそ、私たちはより多くの資本を米国へ戻しています。

Barron’s：つまり、この戦争が投資の資金回帰を後押しする理由を生み出しているのですか？

ボールズ：その通りです。国際株は、何十年もの時間を経て、ついに自分たちのスポットライトの時を迎えました。しかし今、その戦争が勃発しているわけで、国際市場が受ける損害は、より大きく、より長く続く可能性が高い。そしてその一方で、米国への影響は思ったほど深刻ではない。とはいえ、これらの配分を維持する必要はもちろんありますが、現時点で海外に行くとき、単に指数型の投資をするだけでは難しい。今、私たちは海外へ向かうとき、より非常に能動的な投資手法を取ることを望んでいます。

Barron’s：AIによる破壊（ディスラプション）と、プライベート・クレジットへの影響は、なお進化し続けています。これを踏まえ、どのように布陣（レイアウト）していますか？

ボールズ：確かに、特にソフトウェア業界への打撃がプレッシャーになっています。いま明確に見えているのは「まず売ってしまえ」という考え方です。おそらく、AIがこれらのSaaS（Software as a Service：ソフトウェア・アズ・ア・サービス）企業に対して、実際にはどのような本当の影響を与えるのか見通しが依然として立ちにくいからでしょう。いくつかの企業は間違いなく、AIソリューションが立ち上がってくるに従って姿を消していくはずです。私たちはほぼ毎週、そのような状況が起きているのを目にしています。ただ一方で、既存のベンダーの中には企業の中に深く入り込んでいるところもあります。データの層でも、業務フローの層でも、短期的には置き換えが難しい。だから私は、もしあなたが徹底的に銘柄を選び、この種の企業に“自分自身のAIソリューション”を取り込むための時間を与えることができれば、実際には利益面の見え方（利益パフォーマンス）を改善し得ると思います。今のところ、この領域には過小評価されている機会がいくつかあるのかもしれません。

Barron’s：あなたは以前、AIという高速で前進する機械が直面する潜在的な障害の1つが政治サイドからの反発だと述べました。この点で、ワシントンが反発しているのをはっきり感じますか？

ボールズ：ある程度はあります。私たちは実際にそのような状況を見ています。民主党が介入し、AIの到来にブレーキを踏ませようとしているだけでなく、この分野の拡張を進めるペースを緩めようともしている。これは心配なことです。もし私たちがこの技術の最前線に立っていなければ、世界の他の地域が――いまの時点でまだそうなっていないなら――それに追いついてくるでしょう。間違いなく、予見可能な未来において、この市場セグメントがすべてを主導します。どの会社も、それを活用して生産性を高め、利益の見え方を改善しようと考えています。だからこそ、私たちはこの分野でリーダーになりたい。現時点では、民主党が実質的な影響を本当に生み出したとは私は思いません。彼らは議会を支配していないからです。ただ関連するノイズ（反対の声）は確かに聞こえます。そして中間選挙が近づくにつれて、その声はさらに大きくなっていくのではないか、と私も考えています。

Barron’s：それでも、時価総額の大きい大型テックのリーダーたちを見込んでいますか？チャンスを見て買い増し（機会買い）をしますか？

ボールズ：長期の観点で見れば、もちろんそうです。これらは依然として世界で最も優れた企業群です。彼らは大きな部分を自社の資金で支えて、この成長と能力構築を行っている。だから、今回の小幅な下落（リトル・コレクション）が、何らかのシステム全体のリスクをもたらすとは私は思いません。私たちには、そうした投資機会の一部に目を向けるチャンスが確かにあると思います。ただし、AIの物語（ナラティブ）が期待ほどではない可能性以外にも、別のリスクがあります。たとえばMetaの問題です。将来的には、より高い規制上の罰金に直面する可能性があります[MetaとGoogleは、ソーシャルメディアが子どもに害を与えたことに関する訴訟で敗訴]。私たちは、彼らに対する保有（ポジション）の配分を適切にすることを望んでいますが、それでも私は、これらは世界で最も優れた企業であり、私たちはそれらを保有したいと考えています。

Barron’s**：**割安になっていて、評価されていない領域で、積極的に介入している（手を伸ばしている）ものはありますか？

ボールズ：機会はプライベート市場のほうにあると思います――多くのことが少し足踏み状態に陥っています。プライベート・クレジットは雲のようにすべてを覆っているので、みんなが少し怖がり気味になっている。私たちは、もう少し下方に沈んだプライベート・エクイティ領域、つまり中小企業側に注目しています。そこでは、AIツールを活用して向上できる可能性は高いのに、本当にどう使えばよいかを分かっていないケースが多いからです。

そのため、このような投資理念を掲げた新しいファンドが出てきています。彼らはこれらの会社に入り込み投資でき、価値を本当に増やせる運営パートナーになれる。企業に乗り込み、自分たちの技術体系を導入し、この種の中型企業が、規模がずっと大きい会社と競争できるよう支援します。これまで中型企業は、それまでただ相手に買収され吸収されることを期待するほかなかった可能性がある。私は、この中の一部のAIツールは、これらの企業が以前と同等の人数を配置しなくても成長を実現し、大型プレーヤーと競争する能力も持てるようにし、さらにおそらくはより柔軟にもしてくれるはずだと思います。これは私が好きな領域です。そして差別化された製品を提供できるなら、この部分もある程度、マクロ面のショックに対する耐性が高まる可能性があります。

Barron’s**：**では固定収益（債券）については？最良の逃避（避難）手段は何でしょう？

ボールズ：現時点では、安全な港（セーフティ・ボート）はそれほど多くありません。皆がインフレのことに注意を集中させており、デュレーションを長くしたり、イールド・カーブのより先の遠端を狙ってより高い利回りを追いに行ったりすることもできていない。ですが、米国債が提供している流動性の優位性は今まさに見えてきています。これが、いまのプライベート・クレジット市場が圧力を受けている理由でもあります。流動性を取り上げられると、突然、皆が同時にそれを欲しがるようになるからです。

Barron’s**：**では最良の利回り機会（リターン機会）は？

ボールズ：かなり退屈な市場です。ただし、地方債（ミュニシパル債）の領域では、いくつか良い機会が出てきています。私たちはイールド・カーブのとても長い先の端まで行くべきではないと思います。しかし、最高税率の納税者にとっては、ここでの一部の税後利回りが確かにとても魅力的です。

Barron’s**：**避難資産という観点では、戦争が始まったあと金が本来はその役割を果たすはずでしたが、そうはなっていません。意外でしたか？

ボールズ：その通りです。国がこのような戦争に巻き込まれ、皆が逃げ場（安全な避難先）を探すとき、金が最前に来ると思うでしょう。おそらく「通常」の時期には確かにそうです。ただ、私たちがこの衝突に入ったとき、金はすでに非常に急激な上昇を経験していました。だから本来、ある程度の調整（下げ戻し）が出てしかるべきだったのです。

Barron’s**：**いまでは誰も暗号資産を避難資産として真剣に扱っていないようですね。もっとも、それは最初は宣伝の一部でしたが。どう見ていますか？

ボールズ：彼らは依然として宣伝に努力しているが、データはそれを支持していません。

Barron’s**：あなたは他に何を追っていますか？

ボールズ**：**ここ数年、私はプライベート・クレジットにかなり懐疑的でした。これらのファンドが本当に発展してから、まだ一度も本当の意味でのクレジット・サイクルを経験していません。この領域は2008年以降、ほぼゼロから、今では2兆ドル超まで成長してきました。ここ数年、プライベート・クレジットの拡張と並行して、ソフトウェアとAIも一波の繁栄を迎えました。だからこそ、多くのファンドがこの領域へのエクスポージャー（投資比率）を過剰にしている可能性があるのも理解しやすい。ただ、いくつかの機関は、より高い基準でリスク管理を続けています。上昇局面では一部のリターンを犠牲にするかもしれませんが、最終的にもう一方の端（下落局面）で報われる可能性がある。今後数四半期で、長期配分を検討すべき機関がどれかを見極めます。なぜなら、彼らが大手銀行に対する規制ルールを変えない限り、私はプライベート・クレジットは長期的に存在し続けると思うからです。

Barron’s**：**戦争の「霧」がすべてに浸透しているように見えます。たとえば、私が思うには、予測屋たちは今この時点で、S&P500指数が今年どこで終わるかをまったく分かっていないでしょう。分かっていますか？

ボールズ：**分かりません。ただ言えることは、（大統領は）市場を「投票機」と捉えているということです。しかも、これは相当重要な選挙サイクルの時期です。だから、夏の終わりから選挙までの間に、何らかの手を打って市場を押し上げようとしなければ、それはむしろ意外だと感じます。なぜならそれは有権者の信頼に大いに役立つからです。

Barron’s**：**ありがとうございます、JP。