出所：The Crypto Advisor、翻訳：Shaw 金色财经ワシントンのいまの本当の動きを理解したいのなら、見出しニュースはさておき、資金の流れを見続けるべきだ。国会の歳出でもないし、選挙献金でもない——**そして、それは「収益」だ。**《CLARITY法案》は、遅れてやって来たとして宣伝され、デジタル資産にルールと規制の枠組みを与えることを目的とする法案だが、各方面で最も激しく争われているのは、定義の区分や規制の管轄権ではなく、もっと率直な一点だ：**誰が利益を得るのか。**裏側では、**政策立案者、銀行、そして暗号資産企業が同じ問題をめぐって争っている——誰がステーブルコインの中にあるドル建て資産が生む収益をかぎ取れるか。** この議論がリアルタイムで進行するにつれて、**書き換えられるのは規制ルールだけではなく、いまや従来の銀行システムと直接競合する市場そのもの**であり、その経済的な土台もそれに伴って改変される。マクロの観点から見れば、《CLARITY法案》は米国で長年くすぶってきた未解決の問題を解決することを狙っている：**既存の金融規制体系の中で、デジタル資産がどのような位置づけになるのかを明確にする。**この法案は新しい枠組みを作るものではない。成熟した規制原則に依拠し、証券とコモディティの境界をより明確にしつつ、米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）へ規制権限を正式に配分する。証券と認定される資産は引き続き SEC が規制し、情報開示、再販の制限、執行（エンフォースメント）に関する関連規定を遵守する必要がある；コモディティは CFTC の管轄に属し、市場構造と取引の規制に重点を置く。立法者が述べているとおり、**法案の目的は、明確なルールと説明責任の仕組みで、長年にわたる断片的な規制と法律のあいまいさを置き換えること**だ。この法案は「**明確で執行可能な規制の防衛線を構築し、国家安全を強化し、顧客と投資家を保護し、そして米国における責任ある革新の発展を支援する**」ことを目指している。この表現は極めて重要だ。多年にわたる「執行で規制を代替する」後、《CLARITY法案》は、規制が正式な立法へと転換することを示す。すなわち、不確実性を下げ、国内の事業をつなぎ留め、機関の参入により安定した土台を築くことを狙っている。あるいは上院の銀行委員会が言うように：**明確な規制は投資家を守るが、不確実性ではそれはできない。**法案の中核は資産分類、管轄の区分、投資家保護にあるが、《CLARITY法案》をめぐる最も深い影響を持つ論争は、これらの領域とはほとんど無関係であり、むしろ安定したコインと、それが生む収益を直撃している。政策論点から安定コインの収益へ飛ぶのは唐突に見えるかもしれないが、実際そうではない。《CLARITY法案》は収益そのものを直接ターゲットにしていない。しかし、デジタル・ドルが収益を生み始めると、それらは銀行の預金に非常に似てくる——そしてまさにその時、脅威を感じた銀行が、この綱引きに介入してくる。先週、記者のEleanor Terrettによる報道によって、この矛盾が完全に表に出た。彼女は、利害関係者の間で流通している最新の法案草案の詳細を入手した。その草案**によれば、暗号資産プラットフォームは利用者に対してステーブルコインの収益を提供することを全面的に制限される。直接的な配当だけでなく、「経済的または機能的に利息に等しい」いかなる形態も禁止される。** この条項はすべての取引所、ブローカー、およびそれらの関連機関に適用され、プラットフォームが資産残高に基づいて設計する報酬を制限すること、または準備資産が生む収益を土台として利用者へ返還することで収益を配分することを制限する。**行動に基づくインセンティブ——たとえば会員の忠誠度報酬、利用報酬など——は引き続き認められる**。しかし、預金収益に近いあらゆる形態は規制の範囲に含まれ、その後は規制当局が境界をさらに細かく定義していく。このすべての核心は実はとても単純だ：**争点は、ステーブルコインが存在できるかどうかではなく、その準備資産が生む収益を、実際に利用者へ配分できるかどうかなのだ。**私たちの調査によれば、今後は概ね現実的に成立し得る道筋がいくつかあり、それぞれがステーブルコインの普及、発行者の収益モデル、そして資本の流動に対して異なる影響を及ぼす：**1. まず《CLARITY法案》を推進し、収益の問題は後回しにする**立法者は基本的に、現行バージョンをベースに法案を成立させようとする。短期的に収益に関する制限が締め付けられるとしてもだ。規制の確実性は、業界にとって常に中核の要求であり、単一の論点によって全体の枠組みの成立が遅れるリスクがあるからだ。このシナリオでは、ステーブルコインは引き続き基盤インフラとして拡張するが、収益の余地は大幅に制限される。**2. 収益制限条項を縮小または精緻化する**交渉を続けることで、「経済的同等性」はより正確に定義され、収益分配の一部の形式は残せるようになる。これは、ステーブルコインが基盤インフラとしての属性を保ちつつ、その収益資産としての位置づけも維持することになる。ただし、銀行業界の圧力の下で、いかなる柔軟性も勝ち取るのは極めて難しくなる見込みだ。**3. より厳格な規制枠組みを受け入れる**現行の条項が成立するだけでなく、さらに締め付けられる。残高に基づいてプラットフォームが収益を提供する能力は大幅に制限される。ステーブルコインは純粋な取引ツールへと回帰し、近年資本流入を引き寄せてきた主要なインセンティブの一つを失う。もう一つ、現時点では議論が十分でない結果がある：**この規制の方向性は、暗号資産業界内部の資本の流れを再構築する可能性がある。ステーブルコインが収益を提供できなければ、多くの余剰資金は停滞せず、オンチェーンの代替案へと強制的に振り向けられる。たとえばステーキング、分散型金融（DeFi）の貸し借りなどだ。**こうした資本の再配置は重大な影響を持つ。ステーブルコインは暗号資産エコシステムで最大級の低ボラティリティ資金プールの一つであり、現在の市場規模は約 3000 億ドルだ。この収益チャネルを断つことは、実質的に資金の域外流動を促すことになる。この環境下では、収益属性を持つデジタル資産は、相対的により魅力的になるだけでなく、利益を得られる手段が残るのは少数になり、その一つになるはずだ。**暗号資産業界には変わらない法則がある：一歩前に進むたびに、抵抗に遭う。**今回も例外ではない——ステーブルコインは、技術革新であるだけではない。銀行システムの最も中核的な業務の一つに直接対標している：**預金業務**だ。ドルが瞬時に送金でき、グローバルな決済にも使え、さらに銀行システムの外でも収益を生み出せるなら、それは補完ではなく、直接の競争になる。銀行が黙って見ているはずがない。彼らには、より厳格なルール、より厳しい制限を押し進め、ドルの保管と換金の方法に対する自分たちのコントロール権を維持するための十分な動機がある。銀行の意向どおりなら、ステーブルコインはおそらく現状の形では存在できず、さらには完全に置き換えられ、代わりに、中央銀行デジタル通貨のように、より統制され、銀行システムと結び付いた代替案が引き継ぐことになるだろう。現時点では、市場がそれを完全に織り込む必要はまだない。市場予測では、《清晰度法案》（清晰度法案）が今年可決される確率は約 55% であり、成立時期や最終版は依然として不確実だ。**《CLARITY法案》は規制対話の進行を後押ししたが、同時に一つのことを明確にした：この綱引きはまだ終わっておらず、ようやく始まったばかりだ。**
銀行は私たちの利益を狙っている：《CLARITY法案》の背後にある真実
出所：The Crypto Advisor、翻訳：Shaw 金色财经
ワシントンのいまの本当の動きを理解したいのなら、見出しニュースはさておき、資金の流れを見続けるべきだ。
国会の歳出でもないし、選挙献金でもない——そして、それは「収益」だ。
《CLARITY法案》は、遅れてやって来たとして宣伝され、デジタル資産にルールと規制の枠組みを与えることを目的とする法案だが、各方面で最も激しく争われているのは、定義の区分や規制の管轄権ではなく、もっと率直な一点だ：誰が利益を得るのか。
裏側では、政策立案者、銀行、そして暗号資産企業が同じ問題をめぐって争っている——誰がステーブルコインの中にあるドル建て資産が生む収益をかぎ取れるか。 この議論がリアルタイムで進行するにつれて、書き換えられるのは規制ルールだけではなく、いまや従来の銀行システムと直接競合する市場そのものであり、その経済的な土台もそれに伴って改変される。
マクロの観点から見れば、《CLARITY法案》は米国で長年くすぶってきた未解決の問題を解決することを狙っている：既存の金融規制体系の中で、デジタル資産がどのような位置づけになるのかを明確にする。
この法案は新しい枠組みを作るものではない。成熟した規制原則に依拠し、証券とコモディティの境界をより明確にしつつ、米国証券取引委員会（SEC）と商品先物取引委員会（CFTC）へ規制権限を正式に配分する。証券と認定される資産は引き続き SEC が規制し、情報開示、再販の制限、執行（エンフォースメント）に関する関連規定を遵守する必要がある；コモディティは CFTC の管轄に属し、市場構造と取引の規制に重点を置く。
立法者が述べているとおり、法案の目的は、明確なルールと説明責任の仕組みで、長年にわたる断片的な規制と法律のあいまいさを置き換えることだ。この法案は「明確で執行可能な規制の防衛線を構築し、国家安全を強化し、顧客と投資家を保護し、そして米国における責任ある革新の発展を支援する」ことを目指している。
この表現は極めて重要だ。多年にわたる「執行で規制を代替する」後、《CLARITY法案》は、規制が正式な立法へと転換することを示す。すなわち、不確実性を下げ、国内の事業をつなぎ留め、機関の参入により安定した土台を築くことを狙っている。あるいは上院の銀行委員会が言うように：明確な規制は投資家を守るが、不確実性ではそれはできない。
法案の中核は資産分類、管轄の区分、投資家保護にあるが、《CLARITY法案》をめぐる最も深い影響を持つ論争は、これらの領域とはほとんど無関係であり、むしろ安定したコインと、それが生む収益を直撃している。
政策論点から安定コインの収益へ飛ぶのは唐突に見えるかもしれないが、実際そうではない。
《CLARITY法案》は収益そのものを直接ターゲットにしていない。しかし、デジタル・ドルが収益を生み始めると、それらは銀行の預金に非常に似てくる——そしてまさにその時、脅威を感じた銀行が、この綱引きに介入してくる。
先週、記者のEleanor Terrettによる報道によって、この矛盾が完全に表に出た。彼女は、利害関係者の間で流通している最新の法案草案の詳細を入手した。
その草案によれば、暗号資産プラットフォームは利用者に対してステーブルコインの収益を提供することを全面的に制限される。直接的な配当だけでなく、「経済的または機能的に利息に等しい」いかなる形態も禁止される。 この条項はすべての取引所、ブローカー、およびそれらの関連機関に適用され、プラットフォームが資産残高に基づいて設計する報酬を制限すること、または準備資産が生む収益を土台として利用者へ返還することで収益を配分することを制限する。
行動に基づくインセンティブ——たとえば会員の忠誠度報酬、利用報酬など——は引き続き認められる。しかし、預金収益に近いあらゆる形態は規制の範囲に含まれ、その後は規制当局が境界をさらに細かく定義していく。
このすべての核心は実はとても単純だ：争点は、ステーブルコインが存在できるかどうかではなく、その準備資産が生む収益を、実際に利用者へ配分できるかどうかなのだ。
私たちの調査によれば、今後は概ね現実的に成立し得る道筋がいくつかあり、それぞれがステーブルコインの普及、発行者の収益モデル、そして資本の流動に対して異なる影響を及ぼす：
1. まず《CLARITY法案》を推進し、収益の問題は後回しにする
立法者は基本的に、現行バージョンをベースに法案を成立させようとする。短期的に収益に関する制限が締め付けられるとしてもだ。規制の確実性は、業界にとって常に中核の要求であり、単一の論点によって全体の枠組みの成立が遅れるリスクがあるからだ。このシナリオでは、ステーブルコインは引き続き基盤インフラとして拡張するが、収益の余地は大幅に制限される。
2. 収益制限条項を縮小または精緻化する
交渉を続けることで、「経済的同等性」はより正確に定義され、収益分配の一部の形式は残せるようになる。これは、ステーブルコインが基盤インフラとしての属性を保ちつつ、その収益資産としての位置づけも維持することになる。ただし、銀行業界の圧力の下で、いかなる柔軟性も勝ち取るのは極めて難しくなる見込みだ。
3. より厳格な規制枠組みを受け入れる
現行の条項が成立するだけでなく、さらに締め付けられる。残高に基づいてプラットフォームが収益を提供する能力は大幅に制限される。ステーブルコインは純粋な取引ツールへと回帰し、近年資本流入を引き寄せてきた主要なインセンティブの一つを失う。
もう一つ、現時点では議論が十分でない結果がある：この規制の方向性は、暗号資産業界内部の資本の流れを再構築する可能性がある。ステーブルコインが収益を提供できなければ、多くの余剰資金は停滞せず、オンチェーンの代替案へと強制的に振り向けられる。たとえばステーキング、分散型金融（DeFi）の貸し借りなどだ。
こうした資本の再配置は重大な影響を持つ。ステーブルコインは暗号資産エコシステムで最大級の低ボラティリティ資金プールの一つであり、現在の市場規模は約 3000 億ドルだ。この収益チャネルを断つことは、実質的に資金の域外流動を促すことになる。この環境下では、収益属性を持つデジタル資産は、相対的により魅力的になるだけでなく、利益を得られる手段が残るのは少数になり、その一つになるはずだ。
暗号資産業界には変わらない法則がある：一歩前に進むたびに、抵抗に遭う。
今回も例外ではない——ステーブルコインは、技術革新であるだけではない。銀行システムの最も中核的な業務の一つに直接対標している：預金業務だ。ドルが瞬時に送金でき、グローバルな決済にも使え、さらに銀行システムの外でも収益を生み出せるなら、それは補完ではなく、直接の競争になる。
銀行が黙って見ているはずがない。彼らには、より厳格なルール、より厳しい制限を押し進め、ドルの保管と換金の方法に対する自分たちのコントロール権を維持するための十分な動機がある。銀行の意向どおりなら、ステーブルコインはおそらく現状の形では存在できず、さらには完全に置き換えられ、代わりに、中央銀行デジタル通貨のように、より統制され、銀行システムと結び付いた代替案が引き継ぐことになるだろう。
現時点では、市場がそれを完全に織り込む必要はまだない。市場予測では、《清晰度法案》（清晰度法案）が今年可決される確率は約 55% であり、成立時期や最終版は依然として不確実だ。
《CLARITY法案》は規制対話の進行を後押ししたが、同時に一つのことを明確にした：この綱引きはまだ終わっておらず、ようやく始まったばかりだ。