著者：Mario Stefanidis、Artemis Analytics研究主管；出所：Artemis；翻訳：Shaw 金色财经CRCLは火曜日（米国時間）に20%暴落し、上場以来の最大日内下落幅を記録し、単日で50億ドルの時価総額が蒸発した。取引量は5640万株に達し、90日間の平均取引量の4倍に近い。Coinbaseは連鎖的に11%下落した。全体のステーブルコイン市場は数時間内に評価の見直しを受けた。引き金となったのはCLARITY法案の新たな草案で、この草案は実質的にステーブルコインの受動的収益を抑圧するものだ。しかし、事件の影響は単なる一日大暴落に留まらない。規制の駆け引き、ビジネスモデル自体の脆弱性、さらに一つのウォレット凍結事件が、すでに下落している株価にさらなる悪影響を及ぼしている。CLARITY法案の衝撃-------------3月20日、上院議員Thom Tillis（ノースカロライナ州共和党）とAngela Alsobrooks（メリーランド州民主党）は、ホワイトハウスの支持の下、ステーブルコインの収益に関する原則的合意に達した。月曜日、この法案の全文が国会議事堂の閉会中に暗号業界のリーダーに審査に送られた。核心条項：**ドルに連動するトークンを保有することによって得られるステーブルコインの受動的収益を禁止する。**取引所、ブローカーおよびその関連者は、ステーブルコインの残高に対して直接的または間接的に収益を提供してはならず、また「経済的に利息に等しい」方法で収益を提供してはならない。支払い、送金またはプラットフォーム使用に関連する活動型の報酬は引き続き許可される。米国証券取引委員会（SEC）、商品先物取引委員会（CFTC）および財務省は、1年以内に準拠する報酬の範囲と回避規則を共同で定義する予定である。特に、SECとCFTCは最近、長年の内部対立と意見の不一致を終わらせる画期的な機関間覚書に署名した。国会は今回、銀行業界のロビー団体が2年間主張してきた限界を文書で明確にした：**ステーブルコインは支払い手段として使用できるが、決して預金の代替品となってはならない。**記者Eleanor Terrettが入手した内部関係者からのメールによると、閉会中の会議に参加した業界リーダーは、この法案の文言が以前ホワイトハウスとコミュニケーションを取った内容と「背道而驰」だと述べた。この人物は、「経済的等価性」の基準が意図的に不明確に設定されており、将来的には規制当局が非常に厳しい解釈を行う可能性があると警告した。Circleへの影響は他のどの機関をも超える------------------Circleは現在、95.5%の収益をUSDCの準備金から得られる利息収益に依存しており、これが今回の売却の理由を説明している。CircleはUSDCを発行し、準備金を短期国債やオーバーナイト・レポ取引に投資し、そこから利ザヤを得ている。2025年第4四半期には、その準備金収益は7.11億ドルに達し、前年比60%の増加を記録した。これは主にUSDCの平均流通量が97%増加したことによる。2025会計年度の年間収益は27億ドルで、前年比64%の増加を見込んでいる。CLARITY法案は直接的にCircleの準備金収益を打撃するものではなく（Circle自体がこの収益を得る）、むしろその需要成長のエンジンを直接打撃する。現在、Coinbaseなどのプラットフォームはステーブルコインの収益をユーザーに還元しており、これはUSDCを保有するインセンティブとなっている。Coinbaseのステーブルコイン関連収益は2025年に13.5億ドルに達し、2024年の9.1億ドルを上回る見込みだ。もし取引所がもはやUSDC残高に対して収益を提供できなくなれば、ユーザーがUSDCを保有する動機は大幅に減少することになる。**収益が減少することは、USDCの採用率が低下し、準備金の規模が縮小し、最終的にCircleの利息収入も減少することを意味する。**時期もさらに逆風となる。米連邦準備制度は利下げを実施し、準備金の収益率は2024年第4四半期の4.49%から2025年第4四半期の3.81%に低下した。市場は現在、今年の利下げの予想を織り込んでいないが、この法案が成立する前からCircleの利息収入は圧力に直面していた。USDCのファンダメンタルはこれまでにないほど強力-------------株価が暴落した同日、USDCの核心指標は歴史的な最高水準に達していた：* **流通量**：3月下旬時点で810億ドル、2025年末の760億ドルを上回る； * **オンチェーン取引量**：2025年第4四半期だけで6.8兆ドル（調整済み）、前年比で2倍以上の成長； * **USDTに対する相対的市場シェア**：2025年8月以来、USDCの取引量は毎月USDTを上回り、2026年現在の占有率は80%を超える； * **第4四半期の業績が予想を上回る**：収益は7.7億ドル、予想は7.45億ドル； 一株あたりの利益は0.43ドルで、市場予想を23%上回る。 Circleはまた、Sasai Fintechとの提携を通じてアフリカ市場に進出し、Intuitとの重要な統合を完了したことも発表した。ウォレット凍結事件がさらなる火に油を注ぐ----------Circleは月曜日の夜、16の企業用ホットウォレットのUSDC残高を凍結し、多くの取引所、カジノ、外国為替プラットフォームの業務に中断を引き起こした。これにはFxPro、Pepperstone、AMarkets、HeroFXが含まれる。報道によると、この凍結は米国の民事訴訟に起因しており、具体的な詳細はまだ明らかにされていない。オンチェーンアナリスト@zachxbtは鋭い疑問を提起し、基礎的なオンチェーン分析ツールを持つ者なら誰でもこれが数千件の取引を処理する運用型ビジネスウォレットであることを特定できると指摘した。彼は、未公開の民事訴訟に基づく不透明な凍結が、USDCを「政治化されたアクセス管理ツール」に変えてしまう可能性があると警告した。USDCのスマートコントラクトコードには、ブラックリスト管理や凍結されたアドレスの資産を清算する権限が明記されている。市場がすでに中央集権型ステーブルコインのリスクに懸念を抱いているこの日に、今回の事件の印象は非常に悪いものとなった。依然として存在する強気の論理---------今回の売却はCLARITY法案の最も悲観的な予測を株価に織り込んだ。楽観的に見れば、注目すべき点はいくつかある：**活動型報酬は影響を受けない**。法案は受動的収益（禁止）と取引型インセンティブ（許可）を明確に区別している。Coinbaseなどのプラットフォームは、マーケティングインセンティブ、行動に基づく支払い、発行者との協力などの方法を研究しており、利息と報酬の境界を曖昧にすることを目指している。「経済的等価性」の基準自体には曖昧な部分があり、これにより今後多くの法的な駆け引きが生じる可能性がある。**Coinbaseの損益は大きな変化を示さない可能性がある**。Coinbaseは基本的にステーブルコインの収益をユーザーに還元するだけなので、関連収益は通常支出で相殺される。アナリストは、その利益に対する直接的な影響は限られていると考えている。より大きな問題は、関連する制限がUSDCの長期的普及のスピードを遅らせるかどうかである。**この法案はまだ正式には発効していない**。委員会の審議は復活祭の休会後、4月下旬に行われる見込みである。業界は依然としてロビー活動、修正案の提出、交渉の時間を持っている。CoinbaseのCEOであるBrian Armstrongは、最新の草案について公に発言していないが、彼の過去の立場は、Coinbaseが「経済的等価性」条項に対して強力な駆け引きを行うことを示している。**非準備金ビジネス収入が急増している**。プラットフォームサービス、取引処理、およびその他の非準備金関連収入は第4四半期に前年比15倍以上増加し、3700万ドルに達した。年間のその他の収入は1.1億ドルに達した。利息収入と比較すると規模はまだ小さいが、収入の多様化の論理はすでに現れ始めている。今後の展望----この大暴落の前、CRCLの株価は2月の低点から170%上昇していた。好調な財務報告、USDCの取引量がUSDTを超えたこと、Intuitとの提携などの好材料が株価を50ドルから127ドルまで押し上げた。しかし、以前の評価はすでに利息収入、AI駆動の支払い、資産トークン化ビジネスの完璧な発展予測を完全に織り込んでおり、規制面でのネガティブな影響に対する緩衝スペースを残していなかった。現在、株価は約101ドルで、CRCLの株価収益率は年換算収益の約9倍となっている。市場の現在の核心的な論点は、**CLARITY法案が果たしてUSDCの成長を抑圧するのか、それとも進化を促すのか**である。もし支払い、国際決済、機関需要の推進により、ステーブルコインの普及度が引き続き向上するなら（オンチェーンデータは依然として好調を維持している）、Coinbaseが余剰残高に対して収益を提供できなくても、Circleの準備金収益エンジンは運転を続けることができるだろう。
サークル史上最も暗い日 監督の変化はそのビジネスモデルに影響を与えるか
著者：Mario Stefanidis、Artemis Analytics研究主管；出所：Artemis；翻訳：Shaw 金色财经
CRCLは火曜日（米国時間）に20%暴落し、上場以来の最大日内下落幅を記録し、単日で50億ドルの時価総額が蒸発した。取引量は5640万株に達し、90日間の平均取引量の4倍に近い。Coinbaseは連鎖的に11%下落した。
全体のステーブルコイン市場は数時間内に評価の見直しを受けた。引き金となったのはCLARITY法案の新たな草案で、この草案は実質的にステーブルコインの受動的収益を抑圧するものだ。
しかし、事件の影響は単なる一日大暴落に留まらない。規制の駆け引き、ビジネスモデル自体の脆弱性、さらに一つのウォレット凍結事件が、すでに下落している株価にさらなる悪影響を及ぼしている。
CLARITY法案の衝撃
3月20日、上院議員Thom Tillis（ノースカロライナ州共和党）とAngela Alsobrooks（メリーランド州民主党）は、ホワイトハウスの支持の下、ステーブルコインの収益に関する原則的合意に達した。月曜日、この法案の全文が国会議事堂の閉会中に暗号業界のリーダーに審査に送られた。
核心条項：**ドルに連動するトークンを保有することによって得られるステーブルコインの受動的収益を禁止する。**取引所、ブローカーおよびその関連者は、ステーブルコインの残高に対して直接的または間接的に収益を提供してはならず、また「経済的に利息に等しい」方法で収益を提供してはならない。
支払い、送金またはプラットフォーム使用に関連する活動型の報酬は引き続き許可される。米国証券取引委員会（SEC）、商品先物取引委員会（CFTC）および財務省は、1年以内に準拠する報酬の範囲と回避規則を共同で定義する予定である。特に、SECとCFTCは最近、長年の内部対立と意見の不一致を終わらせる画期的な機関間覚書に署名した。
国会は今回、銀行業界のロビー団体が2年間主張してきた限界を文書で明確にした：ステーブルコインは支払い手段として使用できるが、決して預金の代替品となってはならない。
記者Eleanor Terrettが入手した内部関係者からのメールによると、閉会中の会議に参加した業界リーダーは、この法案の文言が以前ホワイトハウスとコミュニケーションを取った内容と「背道而驰」だと述べた。この人物は、「経済的等価性」の基準が意図的に不明確に設定されており、将来的には規制当局が非常に厳しい解釈を行う可能性があると警告した。
Circleへの影響は他のどの機関をも超える
Circleは現在、95.5%の収益をUSDCの準備金から得られる利息収益に依存しており、これが今回の売却の理由を説明している。
CircleはUSDCを発行し、準備金を短期国債やオーバーナイト・レポ取引に投資し、そこから利ザヤを得ている。2025年第4四半期には、その準備金収益は7.11億ドルに達し、前年比60%の増加を記録した。これは主にUSDCの平均流通量が97%増加したことによる。2025会計年度の年間収益は27億ドルで、前年比64%の増加を見込んでいる。
CLARITY法案は直接的にCircleの準備金収益を打撃するものではなく（Circle自体がこの収益を得る）、むしろその需要成長のエンジンを直接打撃する。現在、Coinbaseなどのプラットフォームはステーブルコインの収益をユーザーに還元しており、これはUSDCを保有するインセンティブとなっている。Coinbaseのステーブルコイン関連収益は2025年に13.5億ドルに達し、2024年の9.1億ドルを上回る見込みだ。もし取引所がもはやUSDC残高に対して収益を提供できなくなれば、ユーザーがUSDCを保有する動機は大幅に減少することになる。
収益が減少することは、USDCの採用率が低下し、準備金の規模が縮小し、最終的にCircleの利息収入も減少することを意味する。
時期もさらに逆風となる。米連邦準備制度は利下げを実施し、準備金の収益率は2024年第4四半期の4.49%から2025年第4四半期の3.81%に低下した。市場は現在、今年の利下げの予想を織り込んでいないが、この法案が成立する前からCircleの利息収入は圧力に直面していた。
USDCのファンダメンタルはこれまでにないほど強力
株価が暴落した同日、USDCの核心指標は歴史的な最高水準に達していた：
流通量：3月下旬時点で810億ドル、2025年末の760億ドルを上回る；
オンチェーン取引量：2025年第4四半期だけで6.8兆ドル（調整済み）、前年比で2倍以上の成長；
USDTに対する相対的市場シェア：2025年8月以来、USDCの取引量は毎月USDTを上回り、2026年現在の占有率は80%を超える；
第4四半期の業績が予想を上回る：収益は7.7億ドル、予想は7.45億ドル； 一株あたりの利益は0.43ドルで、市場予想を23%上回る。
Circleはまた、Sasai Fintechとの提携を通じてアフリカ市場に進出し、Intuitとの重要な統合を完了したことも発表した。
ウォレット凍結事件がさらなる火に油を注ぐ
Circleは月曜日の夜、16の企業用ホットウォレットのUSDC残高を凍結し、多くの取引所、カジノ、外国為替プラットフォームの業務に中断を引き起こした。これにはFxPro、Pepperstone、AMarkets、HeroFXが含まれる。
報道によると、この凍結は米国の民事訴訟に起因しており、具体的な詳細はまだ明らかにされていない。オンチェーンアナリスト@zachxbtは鋭い疑問を提起し、基礎的なオンチェーン分析ツールを持つ者なら誰でもこれが数千件の取引を処理する運用型ビジネスウォレットであることを特定できると指摘した。彼は、未公開の民事訴訟に基づく不透明な凍結が、USDCを「政治化されたアクセス管理ツール」に変えてしまう可能性があると警告した。
USDCのスマートコントラクトコードには、ブラックリスト管理や凍結されたアドレスの資産を清算する権限が明記されている。市場がすでに中央集権型ステーブルコインのリスクに懸念を抱いているこの日に、今回の事件の印象は非常に悪いものとなった。
依然として存在する強気の論理
今回の売却はCLARITY法案の最も悲観的な予測を株価に織り込んだ。楽観的に見れば、注目すべき点はいくつかある：
活動型報酬は影響を受けない。法案は受動的収益（禁止）と取引型インセンティブ（許可）を明確に区別している。Coinbaseなどのプラットフォームは、マーケティングインセンティブ、行動に基づく支払い、発行者との協力などの方法を研究しており、利息と報酬の境界を曖昧にすることを目指している。「経済的等価性」の基準自体には曖昧な部分があり、これにより今後多くの法的な駆け引きが生じる可能性がある。
Coinbaseの損益は大きな変化を示さない可能性がある。Coinbaseは基本的にステーブルコインの収益をユーザーに還元するだけなので、関連収益は通常支出で相殺される。アナリストは、その利益に対する直接的な影響は限られていると考えている。より大きな問題は、関連する制限がUSDCの長期的普及のスピードを遅らせるかどうかである。
この法案はまだ正式には発効していない。委員会の審議は復活祭の休会後、4月下旬に行われる見込みである。業界は依然としてロビー活動、修正案の提出、交渉の時間を持っている。CoinbaseのCEOであるBrian Armstrongは、最新の草案について公に発言していないが、彼の過去の立場は、Coinbaseが「経済的等価性」条項に対して強力な駆け引きを行うことを示している。
非準備金ビジネス収入が急増している。プラットフォームサービス、取引処理、およびその他の非準備金関連収入は第4四半期に前年比15倍以上増加し、3700万ドルに達した。年間のその他の収入は1.1億ドルに達した。利息収入と比較すると規模はまだ小さいが、収入の多様化の論理はすでに現れ始めている。
今後の展望
この大暴落の前、CRCLの株価は2月の低点から170%上昇していた。好調な財務報告、USDCの取引量がUSDTを超えたこと、Intuitとの提携などの好材料が株価を50ドルから127ドルまで押し上げた。しかし、以前の評価はすでに利息収入、AI駆動の支払い、資産トークン化ビジネスの完璧な発展予測を完全に織り込んでおり、規制面でのネガティブな影響に対する緩衝スペースを残していなかった。
現在、株価は約101ドルで、CRCLの株価収益率は年換算収益の約9倍となっている。市場の現在の核心的な論点は、CLARITY法案が果たしてUSDCの成長を抑圧するのか、それとも進化を促すのかである。もし支払い、国際決済、機関需要の推進により、ステーブルコインの普及度が引き続き向上するなら（オンチェーンデータは依然として好調を維持している）、Coinbaseが余剰残高に対して収益を提供できなくても、Circleの準備金収益エンジンは運転を続けることができるだろう。