米国とイランの戦争：なぜトルコは大量の金を投棄しているのか？

最近一つの世界金融市場を驚かせる数字が浮上した：トルコ中央銀行はわずか2週間で約58.4トンの金を売却し、価値は80億ドルを超えた。そのうち3月13日当週に6トン、3月20日当週には52.4トンが急減した。

トルコ中央銀行の週次データはこの状況を明確に描き出している：3月13日から19日までに、金の保有額は1341億ドルから1162億ドルに急落し、1週間で約180億ドルが蒸発した。一方、同時期の外貨準備（金を除く）は58億ドル回復した。

一方が下がり、一方が上がる中で、「金を外貨に換える」操作の痕跡は明らかである。

過去10年間、トルコは世界で最も積極的な金の買い手の一つであり、金保有量は2011年の116トンから820トン以上に増加した。

ようやく蓄えた資産が、なぜ突然2週間のうちに大規模に売却されることになったのか？

答えは3文字：生き残ること。

導火線：トルコを「完璧な嵐」に追い込んだ戦争

2月28日、アメリカとイスラエルは「エピック・オブ・アンガー」と名付けられた軍事作戦を共同で発動し、イランの核施設、軍事基地、政府施設を空爆した。

イランは直ちに報復し、ホルムズ海峡を実質的に封鎖した——世界の20%の海上石油と20%のLNG貿易がここを通過する。

ブレント原油は戦前の73ドル/バレルから106ドル以上に急騰し、40%以上の上昇を記録した。国際エネルギー機関はこれを「史上最も厳しい世界のエネルギー安全保障の課題」と定義した。

ほとんどの国にとってこれは一時的な衝撃に過ぎない；しかし、トルコにとっては生存危機である。

トルコは90%の石油と98%の天然ガスを輸入に依存している。1バレルの油価が10ドル上昇すると、経常収支赤字は45億から70億ドル増加する。戦後の油価を考慮すると、年間エネルギー輸入の請求書は約150億ドルも急増する可能性がある。

さらに致命的な一撃が3月24日にやってきた——イスラエルがイランの南パールスガス田を空爆し、イランはトルコへのガス輸出を停止した。イランはトルコの第二のパイプラインガス供給国であり、トルコのガス輸入の約13%から14%を占めている。このパイプラインの25年契約はちょうど2026年7月に期限を迎えるが、戦争は再契約の見通しを泡にした。

簡単に言うと、トルコの状況は：エネルギー請求書が突然倍増し、重要なガス供給が途絶え、短期的に同等の代替を見つけることができないというものである。

伝導チェーン：外貨準備が耐えられなくなった

エネルギー輸入はドルで決済されるため、輸入業者はドルを取り合い、リラは急落した。

衝突が始まってからの16営業日で、リラはドルに対して連続11回歴史的な最低値を更新し、3月25日には約44.35リラ/1ドルに達した。

その背後には外国投資家の加速的な撤退がある：3週間でトルコの債券から流出した外資は47億ドル、株式市場からは12億ドル流出し、裁定取引ポジションは1月の記録的な612億ドルから450億ドル以下に縮小した。

トルコ中央銀行は「リラ防衛戦」を余儀なくされた。3月の第1週だけで80億ドル以上の外貨を売却した。3月19日までの3週間で、中央銀行は約250億から300億ドルの外貨準備を消費した。デリバティブを除いた純準備高は、戦前の543億ドルから430億ドルに急落した。

トルコの週次データはこのプロセスを完全に記録している：外貨準備（金を除く）は3月6日の550億ドルから3月13日の478億ドルに減少——最初に外貨弾薬を使用した。3月19日には外貨準備が536億ドルに回復したが、金の保有額は同時に1341億ドルから1162億ドルに急落——外貨弾薬がほぼ使い果たされ、金に手をつけ始めた。

これは教科書的な「先に外貨、その後に金」という緊急防御の順序である。

図：トルコ中央銀行が発表した外貨データ

金のスワップ：なぜ「売る」ではなく「借りる」なのか？

今回の操作を理解する鍵は：トルコの金の半分以上が直接売却ではなくスワップを通じて減少したということである。

金のスワップの本質は「金を外貨に換え、期限内に償還する」である。中央銀行は金を対手方（通常は大手投資銀行）に渡し、等価のドルを受け取り、同時に将来にわたってやや高い価格で金を買い戻すことを約束する先物契約を締結する。これは短期的な資金調達の行動であり、恒久的な清算ではない。

中央銀行が直接売却ではなくスワップを選択した理由は、少なくとも3つの考慮がある。

第一に、長期ポジションを保持すること。もし油価の急騰が一時的な衝撃に過ぎないと判断すれば、スワップは緊急の解決策となり、将来的に金を買い戻すことで10年間の蓄積を一瞬で台無しにするのを避けることができる。

第二に、金価格への衝撃を減少させること。60トンの金を直接売却すれば、市場で急激な暴落を引き起こすのに十分であり、逆に残りの1000億ドル以上の金の保有額が大きく減少することになる。スワップは場外市場で静かに行われ、衝撃ははるかに小さい。

第三に、国内の政治面での緩衝。金はトルコの人々にとって「インフレ対策のシンボル」であり、大規模な金の売却を発表すれば恐慌を引き起こすのが容易であるが、スワップは技術的に一定の曖昧さを保持できる。

この操作が2週間で迅速に完了したのは、トルコがイングランド銀行に約111トンの金を預けており、その価値は約300億ドルであるという重要な前提があったからである。これらの金は物流制限なしに外貨介入に使用でき——物理的に国境を越えて輸送する必要はなく、ロンドン金融街で担保として現金化できる。

金価格への圧力

トルコには歴史的なパターンがある：危機に金を売り、危機後に買い戻す。

2018年のリラ危機、2020年のパンデミックの衝撃、2023年の地震——中央銀行は毎回金を減少させ流動性を提供するが、その後再び蓄積する。アナリストは一般的に、2026年3月の操作がこのパターンを継続していると考えている。

しかし、この判断には一つの核心的な前提がある：戦争が長期化しないこと。

スワップ契約には保有コストと利息が付随する。もし戦争が続き、エネルギー価格が長期的に100ドル以上に固定され、トルコの外貨収入能力が急増するエネルギー請求書をカバーできない場合、これらの「一時的なスワップ」は永遠に償還できず、実質的に「恒久的な投げ売り」となる。

したがって、今後数週間、戦闘が続く場合、トルコは1350億ドルの金の保有を命綱に変え続ける必要がある。

トルコは「担保」として金を外貨流動性に変えることを好むが、これらの取引は依然として金市場に下向きの圧力を実質的に増加させる。ロンドンの場外市場で、トルコ中央銀行が数十トンの金を担保として国際的な取引相手（投資銀行など）に移転する際、これらの金を受け取った金融機関は自身のポジションリスクをヘッジするために、通常は現物または先物デリバティブ市場で相応の売りまたは投げ売りを行う。

したがって、この金の流動性は最終的に市場に伝わり、供給を間接的に増加させ、価格を押し下げることになる。

結論

トルコ中央銀行が2週間で60トンの金を手放したのは、恐慌でもなく、投機でもなく、エネルギー輸入に高度に依存する国が、同盟国が自国の最大のエネルギー供給国を攻撃した後、外貨が枯渇し、リラが暴落し、天然ガス供給が途絶えるという三重の打撃に直面しての理性的な自救である。

図：市場はリラを狂ったように売り込んでおり、一方は戦闘が短期間で終わらないことに賭けている、もう一方はトルコが最後まで耐えられないことに賭けている。

戦闘の展望が悪化する中、トルコは依然として圧力に耐え続ける必要がある。