著者：Mario Stefanidis、Artemis Analytics研究主管；出典：Artemis；翻訳：Shaw 金色财经CRCLは火曜日（米国現地時間）に20%暴落し、上場以来最大の一日下落幅を記録し、単日で50億ドルの時価総額が消失した。取引量は5640万株に達し、90日間の平均取引量の4倍に近い。Coinbaseは影響を受けて11%下落した。全体のステーブルコイン市場は数時間内に評価の見直しが行われた。引き金はCLARITY法案の新しい草案であり、この草案は実質的にステーブルコインのパッシブ収益を抑制することになる。しかし、事件の影響は単なる一日大暴落にとどまらない。規制の駆け引き、ビジネスモデルそのものの脆弱性、さらにはウォレットの凍結事件が重なり、既に下落していた株価に追い打ちをかけた。CLARITY法案の衝撃-------------3月20日、上院議員のThom Tillis（ノースカロライナ州共和党）とAngela Alsobrooks（メリーランド州民主党）は、ホワイトハウスの支持を受けてステーブルコインの収益問題に関して原則的な合意に達した。月曜日、この法案の全文が国会の非公開会議で暗号業界のリーダーに審査されることになった。核心条項：**米ドルに連動したトークンを保有するだけで得られるステーブルコインのパッシブ収益を禁止する。**取引所、ブローカーおよびその関連会社は、ステーブルコイン残高に対して直接または間接的に収益を提供してはならず、「利息と経済的に等しい」方法での収益提供も禁止される。支払い、送金またはプラットフォーム使用に関連するアクティブな報酬は引き続き許可される。米国証券取引委員会（SEC）、商品先物取引委員会（CFTC）および財務省は、1年以内にコンプライアンス報酬の範囲と回避規則を共同で定義する予定である。注目すべきは、SECとCFTCが最近、数年にわたる対立を終結させる画期的な機関間覚書を締結したことである。国会は今回、銀行業界のロビー団体が2年間主張していた限界を文書で設定した：**ステーブルコインは支払い手段として使用できるが、預金の代替品には決してなってはならない。**記者Eleanor Terrettが入手した内部関係者のメールによれば、非公開会議に参加した業界のリーダーは、この法案の文言が以前ホワイトハウスとコミュニケーションを取った内容と「真逆である」と述べた。その人物は、「経済的等価性」基準が意図的に曖昧に設定されていると警告し、将来の規制機関が非常に厳格な解釈を行う可能性があると警告した。Circleへの影響は他のどの機関よりも大きい------------------Circleは現在、95.5%の収益がUSDCの準備金から得られる利息収益に依存しており、これが今回の売却の理由を説明している。CircleはUSDCを発行し、準備金を短期国債とオーバーナイト・リポ取引に投資し、利ザヤを得ている。2025年第4四半期には、その準備金収益が7.11億ドルに達し、前年比で60%増加したのは、USDCの平均流通量が97%増加したことが主な要因である。2025会計年度の年間収益は27億ドルで、前年比64%増加した。CLARITY法案はCircleの準備金収益を直接打撃するものではなく（Circle自体がこの部分の収益を得ている）、むしろ需要成長のエンジンを直接打撃するものである。現在、Coinbaseなどのプラットフォームはステーブルコインの収益をユーザーに還元しており、これはUSDCを保有するインセンティブとなっている。Coinbaseのステーブルコイン関連収益は2025年に13.5億ドルに達し、2024年の9.1億ドルを上回る見込みである。もし取引所がUSDC残高に対して収益を提供できなくなれば、ユーザーがUSDCを保持する動機は大幅に減少するだろう。**収益分配の減少は、USDCの採用率の低下を意味し、結果として準備金規模の縮小を引き起こし、最終的にはCircleの利息収入も減少する。**タイミングもまた逆風である。連邦準備制度が金利を引き下げる中、準備金の利回りは2024年第4四半期の4.49%から2025年第4四半期の3.81%に低下している。市場は現在、今年の金利引き下げの期待を織り込んでいないが、この法案が提出される前からCircleの利息収入はすでに圧力にさらされていた。USDCのファンダメンタルズはかつてないほど強力-------------株価が暴落した同じ日に、USDCのコア指標は歴史的な最高水準にあった：* **流通量**：3月下旬時点で810億ドル、2025年末の760億ドルを上回る； * **オンチェーン取引量**：2025年第4四半期だけで6.8兆ドル（調整済み）、前年比で2倍以上の成長； * **USDTに対する市場シェア**：2025年8月以来、USDCの取引量は毎月USDTを上回り、2026年現在のシェアは80%を超えている； * **第4四半期の業績は予想を上回る**：収益は7.7億ドル、予想は7.45億ドル；一株当たりの利益は0.43ドルで、市場予想を23%上回った。 Circleはまた、Sasai Fintechとの提携を通じてアフリカ市場に進出し、Intuitとの重要な統合を完了したことを発表した。ウォレット凍結事件が追い打ちをかける----------Circleは月曜日の夜に16の企業用ホットウォレットのUSDC残高を凍結し、多くの取引所、カジノ、およびFXプラットフォームの業務が中断された。その中にはFxPro、Pepperstone、AMarkets、HeroFXが含まれる。報道によると、この凍結は米国の民事訴訟に起因するものであり、具体的な詳細は明らかにされていない。オンチェーンアナリストの@zachxbtは鋭い疑問を提起し、基盤となるオンチェーン分析ツールを持つ者なら誰でもこれが数千の取引を処理する運営用商業ウォレットであることを識別できると指摘した。彼は、未公開の民事訴訟に基づく不透明な凍結がUSDCを「政治化されたアクセス管理ツール」に変える可能性があると警告した。USDCのスマートコントラクトコードには、ブラックリスト管理や凍結アドレスの資産を清算する権限が明示されている。市場がすでに中央集権型ステーブルコインのリスクに疑念を抱いているこの日に、この事件の印象は極めて悪かった。依然として存在する強気論理---------今回の売却はCLARITY法案の最も悲観的な予測を株価に織り込んでいる。楽観的な視点から見ると、注目すべき点はいくつかある：**アクティブ報酬は影響を受けない**。法案はパッシブ収益（禁止）と取引促進報酬（許可）を明確に区別している。Coinbaseなどのプラットフォームは、マーケティングインセンティブ、行動に基づく支払い、発行者との提携など、利息と報酬の境界を曖昧にする方法を検討している。「経済的等価性」基準自体に曖昧なスペースが存在し、これにより今後多くの法的な駆け引きが生じる可能性がある。**Coinbaseの損益は大きな変化がない可能性がある**。Coinbaseは基本的にステーブルコインの収益をユーザーに還元しているため、関連収益は通常支出で相殺される。アナリストは、利益への直接的な影響は限られていると考えている。より大きな問題は、関連する制限がUSDCの長期的な普及速度を遅らせるかどうかである。**この法案はまだ正式に****発効していない**。委員会の審議は復活祭の休会後の4月下旬になると予想されている。業界はまだロビー活動、修正案の提出、交渉の時間がある。CoinbaseのCEOであるBrian Armstrongは最新の草案について公に発言していないが、彼の過去の立場から見ると、Coinbaseは「経済的等価性」条項に対して強力に駆け引きを行うだろう。**非準備金ビジネス収益の急成長**。プラットフォームサービス、取引処理およびその他の非準備金関連収益は第4四半期に前年比で15倍以上増加し、3700万ドルに達し、年間のその他の収益は1.1億ドルに達した。利息収入に比べると規模はまだ小さいが、収益の多様化の論理が顕在化し始めている。今後の状況----この大暴落の前、CRCLの株価は2月の安値から170%上昇していた。好調な財務報告、USDCの取引量がUSDTを上回ること、Intuitとの提携などの好材料が後押しし、株価は50ドルから127ドルにまで上昇した。しかし、以前の評価は利息収入、AI駆動の支払いおよび資産トークン化ビジネスの完璧な発展の期待を完全に織り込んでおり、規制面での逆風には緩衝スペースを残していなかった。現在、株価は101ドル前後で、CRCLの株価収益率は約9倍の年換算収益となっている。市場の現在の核心的な論点は：**CLARITY法案が果たしてUSDCの成長の飛躍を抑制するのか、それとも進化へと強いるのか**。もし支払い、国際送金、機関の需要の推進により、ステーブルコインの普及度が引き続き向上するなら（オンチェーンデータは依然として良好を維持している）、Coinbaseが休眠残高に対して収益を提供できなくなったとしても、Circleの準備金収益エンジンは運転を続けるだろう。
サークル史上最も暗い日 監督の変化はそのビジネスモデルに影響を与えるか
著者：Mario Stefanidis、Artemis Analytics研究主管；出典：Artemis；翻訳：Shaw 金色财经
CRCLは火曜日（米国現地時間）に20%暴落し、上場以来最大の一日下落幅を記録し、単日で50億ドルの時価総額が消失した。取引量は5640万株に達し、90日間の平均取引量の4倍に近い。Coinbaseは影響を受けて11%下落した。
全体のステーブルコイン市場は数時間内に評価の見直しが行われた。引き金はCLARITY法案の新しい草案であり、この草案は実質的にステーブルコインのパッシブ収益を抑制することになる。
しかし、事件の影響は単なる一日大暴落にとどまらない。規制の駆け引き、ビジネスモデルそのものの脆弱性、さらにはウォレットの凍結事件が重なり、既に下落していた株価に追い打ちをかけた。
CLARITY法案の衝撃
3月20日、上院議員のThom Tillis（ノースカロライナ州共和党）とAngela Alsobrooks（メリーランド州民主党）は、ホワイトハウスの支持を受けてステーブルコインの収益問題に関して原則的な合意に達した。月曜日、この法案の全文が国会の非公開会議で暗号業界のリーダーに審査されることになった。
核心条項：**米ドルに連動したトークンを保有するだけで得られるステーブルコインのパッシブ収益を禁止する。**取引所、ブローカーおよびその関連会社は、ステーブルコイン残高に対して直接または間接的に収益を提供してはならず、「利息と経済的に等しい」方法での収益提供も禁止される。
支払い、送金またはプラットフォーム使用に関連するアクティブな報酬は引き続き許可される。米国証券取引委員会（SEC）、商品先物取引委員会（CFTC）および財務省は、1年以内にコンプライアンス報酬の範囲と回避規則を共同で定義する予定である。注目すべきは、SECとCFTCが最近、数年にわたる対立を終結させる画期的な機関間覚書を締結したことである。
国会は今回、銀行業界のロビー団体が2年間主張していた限界を文書で設定した：ステーブルコインは支払い手段として使用できるが、預金の代替品には決してなってはならない。
記者Eleanor Terrettが入手した内部関係者のメールによれば、非公開会議に参加した業界のリーダーは、この法案の文言が以前ホワイトハウスとコミュニケーションを取った内容と「真逆である」と述べた。その人物は、「経済的等価性」基準が意図的に曖昧に設定されていると警告し、将来の規制機関が非常に厳格な解釈を行う可能性があると警告した。
Circleへの影響は他のどの機関よりも大きい
Circleは現在、95.5%の収益がUSDCの準備金から得られる利息収益に依存しており、これが今回の売却の理由を説明している。
CircleはUSDCを発行し、準備金を短期国債とオーバーナイト・リポ取引に投資し、利ザヤを得ている。2025年第4四半期には、その準備金収益が7.11億ドルに達し、前年比で60%増加したのは、USDCの平均流通量が97%増加したことが主な要因である。2025会計年度の年間収益は27億ドルで、前年比64%増加した。
CLARITY法案はCircleの準備金収益を直接打撃するものではなく（Circle自体がこの部分の収益を得ている）、むしろ需要成長のエンジンを直接打撃するものである。現在、Coinbaseなどのプラットフォームはステーブルコインの収益をユーザーに還元しており、これはUSDCを保有するインセンティブとなっている。Coinbaseのステーブルコイン関連収益は2025年に13.5億ドルに達し、2024年の9.1億ドルを上回る見込みである。もし取引所がUSDC残高に対して収益を提供できなくなれば、ユーザーがUSDCを保持する動機は大幅に減少するだろう。
収益分配の減少は、USDCの採用率の低下を意味し、結果として準備金規模の縮小を引き起こし、最終的にはCircleの利息収入も減少する。
タイミングもまた逆風である。連邦準備制度が金利を引き下げる中、準備金の利回りは2024年第4四半期の4.49%から2025年第4四半期の3.81%に低下している。市場は現在、今年の金利引き下げの期待を織り込んでいないが、この法案が提出される前からCircleの利息収入はすでに圧力にさらされていた。
USDCのファンダメンタルズはかつてないほど強力
株価が暴落した同じ日に、USDCのコア指標は歴史的な最高水準にあった：
流通量：3月下旬時点で810億ドル、2025年末の760億ドルを上回る；
オンチェーン取引量：2025年第4四半期だけで6.8兆ドル（調整済み）、前年比で2倍以上の成長；
USDTに対する市場シェア：2025年8月以来、USDCの取引量は毎月USDTを上回り、2026年現在のシェアは80%を超えている；
第4四半期の業績は予想を上回る：収益は7.7億ドル、予想は7.45億ドル；一株当たりの利益は0.43ドルで、市場予想を23%上回った。
Circleはまた、Sasai Fintechとの提携を通じてアフリカ市場に進出し、Intuitとの重要な統合を完了したことを発表した。
ウォレット凍結事件が追い打ちをかける
Circleは月曜日の夜に16の企業用ホットウォレットのUSDC残高を凍結し、多くの取引所、カジノ、およびFXプラットフォームの業務が中断された。その中にはFxPro、Pepperstone、AMarkets、HeroFXが含まれる。
報道によると、この凍結は米国の民事訴訟に起因するものであり、具体的な詳細は明らかにされていない。オンチェーンアナリストの@zachxbtは鋭い疑問を提起し、基盤となるオンチェーン分析ツールを持つ者なら誰でもこれが数千の取引を処理する運営用商業ウォレットであることを識別できると指摘した。彼は、未公開の民事訴訟に基づく不透明な凍結がUSDCを「政治化されたアクセス管理ツール」に変える可能性があると警告した。
USDCのスマートコントラクトコードには、ブラックリスト管理や凍結アドレスの資産を清算する権限が明示されている。市場がすでに中央集権型ステーブルコインのリスクに疑念を抱いているこの日に、この事件の印象は極めて悪かった。
依然として存在する強気論理
今回の売却はCLARITY法案の最も悲観的な予測を株価に織り込んでいる。楽観的な視点から見ると、注目すべき点はいくつかある：
アクティブ報酬は影響を受けない。法案はパッシブ収益（禁止）と取引促進報酬（許可）を明確に区別している。Coinbaseなどのプラットフォームは、マーケティングインセンティブ、行動に基づく支払い、発行者との提携など、利息と報酬の境界を曖昧にする方法を検討している。「経済的等価性」基準自体に曖昧なスペースが存在し、これにより今後多くの法的な駆け引きが生じる可能性がある。
Coinbaseの損益は大きな変化がない可能性がある。Coinbaseは基本的にステーブルコインの収益をユーザーに還元しているため、関連収益は通常支出で相殺される。アナリストは、利益への直接的な影響は限られていると考えている。より大きな問題は、関連する制限がUSDCの長期的な普及速度を遅らせるかどうかである。
この法案はまだ正式に****発効していない。委員会の審議は復活祭の休会後の4月下旬になると予想されている。業界はまだロビー活動、修正案の提出、交渉の時間がある。CoinbaseのCEOであるBrian Armstrongは最新の草案について公に発言していないが、彼の過去の立場から見ると、Coinbaseは「経済的等価性」条項に対して強力に駆け引きを行うだろう。
非準備金ビジネス収益の急成長。プラットフォームサービス、取引処理およびその他の非準備金関連収益は第4四半期に前年比で15倍以上増加し、3700万ドルに達し、年間のその他の収益は1.1億ドルに達した。利息収入に比べると規模はまだ小さいが、収益の多様化の論理が顕在化し始めている。
今後の状況
この大暴落の前、CRCLの株価は2月の安値から170%上昇していた。好調な財務報告、USDCの取引量がUSDTを上回ること、Intuitとの提携などの好材料が後押しし、株価は50ドルから127ドルにまで上昇した。しかし、以前の評価は利息収入、AI駆動の支払いおよび資産トークン化ビジネスの完璧な発展の期待を完全に織り込んでおり、規制面での逆風には緩衝スペースを残していなかった。
現在、株価は101ドル前後で、CRCLの株価収益率は約9倍の年換算収益となっている。市場の現在の核心的な論点は：CLARITY法案が果たしてUSDCの成長の飛躍を抑制するのか、それとも進化へと強いるのか。もし支払い、国際送金、機関の需要の推進により、ステーブルコインの普及度が引き続き向上するなら（オンチェーンデータは依然として良好を維持している）、Coinbaseが休眠残高に対して収益を提供できなくなったとしても、Circleの準備金収益エンジンは運転を続けるだろう。