作者：David｜深潮 TechFlow先週の木曜日、ニューヨーク証券取引所に新たな株式が上場された。コードはVCX。実はこれはファンドです。ファンドにはAnthropic、OpenAI、SpaceXといった企業の株式が組み込まれています。その中でAnthropicが21%、OpenAIが10%を占めています。これらの会社には共通点があります。それは、いずれも上場しておらず、一般の人々はその株式を買うことができないということです。VCXは、現在市場において、一般投資家が間接的にAnthropicの株式を保有できるごく少数の手段の一つです。その純資産価値は1株あたり19ドルです。上場初日、始値は42ドル、取引中に125ドルに急騰し、終値は76ドルでした。4営業日目には、取引中最高値が315ドルに達し、2回の値動きの制限が発動されました。わずか4日間で、19ドルから315ドルへと上昇したのです。投資家は、実資産価値の16倍の価格でこのファンドを買い漁していることになります。これは、ファンドマネージャーの腕前のせいではなく、そこにAnthropicがあるからです。一ヶ月前、Anthropicは3800億ドルの評価額で300億ドルの資金調達を行ったばかりで、今年の世界で二番目に大きな資金調達でした。年間収益は140億ドルです。しかし、上場しておらず、証券コードも持たないため、どの証券会社の検索窓でも見つけることはできません。正主（本体）を買えないなら、影を奪おうとする。**VCXは現在、Anthropicの影、あるいはAIのFOMO（恐怖症）の影です。**なぜこんなに高いのか？-------VCXは従来の意味でのファンドではありません。普通のファンドなら、値上がりしたときに待てばいいし、ファンドマネージャーが新たに株式を発行して供給を調整できるため、供給は弾力的です。しかし、VCXはクローズドエンドファンドであり、上場時に株式数は固定され、それ以上増えることはありません。さらに重要なのは、大部分の株式は売買できないということです。2月20日以前に購入した投資家の株式は6ヶ月間ロックされており、9月まで取引できません。VCXには10万人以上の投資者がいますが、市場で実際に流通している株式はごく一部に過ぎません。これは何を意味するのでしょうか？買いたい人は多いのに、実際に手に入る株式はごくわずかです。少量の買い注文だけで価格を歪めることができるのです。だから、その16倍のプレミアムは、「Anthropicに触れたい人の数と、その扉の狭さ」を示しているに過ぎません。ただし、この飢え渇きはVCX自身が生み出したものではありません。図：FundriseのVCXファンド保有トップ10過去10年、テクノロジー業界には構造的な変化が起きました。それは、「最良の企業ほど遅く上場し、あるいは全く上場しなくなる」ということです。2012年にFacebookが上場したとき、評価額は1040億ドルでした。これは当時すでに天文学的な数字でした。今日、Anthropicのプライベート評価額はFacebookのIPO時の3倍以上ですが、それ以前には明確な上場計画すらありませんでした。OpenAIは評価額5000億ドルで、未だ上場していません。SpaceXのIPO準備のニュースは1年以上流れていますが、具体的な日程は未定です。10年前なら、この規模の企業はすでにニューヨーク証券取引所の鐘を鳴らしていたでしょう。今や彼らは必要としません。プライベート市場はほぼ無限の資金を提供でき、四半期報告のプレッシャーや散在投資家、空売りの脅威に直面する必要がないのです。創業者にとっては合理的な選択です。一般投資家にとっては、過去最も成長速度の速い企業群を、ガラス越しにしか見られないことを意味します。VCXはもともと3月9日に上場予定でしたが、イラン戦争の影響で10日遅れました。その10日間、何も変わりませんでした。Anthropicの価格も変動せず、ファンドの保有株も動きませんでした。しかし、その遅延自体が、さらに10日間の期待を醸成しました。ついに上場の日、10日間閉じ込められていた需要が、極めて狭い通路に押し込まれました。すべての影子が価値があるわけではない---------未上場企業の株式に接触したい場合、選択肢はVCXファンドだけではありません。しかし、その前にもっと基本的な疑問があります。Anthropicは上場していませんが、公開取引されているファンドがどうやってその株式を手に入れたのか？答えは裏口です。大手の非上場企業は数ヶ月ごとに資金調達を行います。AラウンドからGラウンドまで、新たな投資家が参入します。Anthropicは先月、300億ドルのシリーズGラウンドを完了し、GICやセコイア、ゴールドマン・サックスなどが参加しました。これらのラウンドは通常、機関投資家のみを対象とし、最低投資額は数百万ドルからです。しかし、もう一つの方法もあります。企業が上場していなくても、その株式が私的に取引されることは可能です。早期の従業員やエンジェル投資家は株式を所有しており、その中には早期に現金化したい人もいます。こうして、非公開企業の二次市場が成立します。公開されておらず、不透明ではありますが、実際の取引は行われています。Fundriseは2022年からこの二つのルートで買い付けを始めました。当時、非公開のテクノロジー企業の評価額は暴落の直後で、価格は安かったのです。4年を経て、Anthropic、OpenAI、SpaceXを含むポートフォリオを築きました。それをVCXに組み込み、ニューヨーク証券取引所に上場させ、一般人も株と同じように買えるようにしたのです。同じ月に、少なくとも3つの類似ファンドがニューヨーク証券取引所で取引されており、同じコンセプトを売っています。**裏口から買ったものを、正面から売る。**RobinhoodはRVIというファンドを作り、3月6日に上場しました。公開価格は25ドル。保有銘柄にはDatabricks、Revolut、Rampなどの優良な非公開企業が含まれています。上場初日は11%下落し、終値は21ドルでした。Destiny Tech100、コードDXYZは2024年に上場予定で、この分野の先駆者です。SpaceXを主要保有銘柄とし、構成比は16%。今年2月に間接的にAnthropicのエクスポージャーを少し増やしました。現在の株価は24ドル付近です。もう一つ、XOVRというETFもあります。これは、初めて私企業の株式を直接保有することを認められたETFで、SpaceXが約21%を占めています。この4つのファンドは、構造もコンセプトもほぼ同じで、同じ取引所で取引されています。しかし、その運命はまったく異なります。VCXは4日間で1500%の上昇を見せました。RVIは初日に株価が下落。DXYZは穏やかに推移しています。VCXは、Anthropicの21%、OpenAIの10%を保有しています。一方、RVIの保有銘柄にはAnthropicもOpenAIもありません。DXYZのAnthropicエクスポージャーは最近追加されたもので、比率は非常に小さいです。**これが示すのは、少なくとも現時点では、市場は「非上場企業の株式」を奪い合っているのではなく、「Anthropic」を奪い合っているということです。**誰が近くにいるかが、価値を決めるのです。RobinhoodのRVIはここで負けています。DatabricksやRevolutはもちろん良い会社ですが、今の時点では、それらは16倍のプレミアムを払いたい名前ではありません。影も賞味期限がある-------VCXを312ドルで買った人は、何に賭けているのでしょうか？それは、扉が開く前に、より高い価格を出してでもAnthropicを買いたい人がまだいると信じているのです。ただし、その扉は永遠に閉じているわけではありません。VCXには10万人以上の投資者がおり、その大半の株式は6ヶ月間ロックされています。ロック期間は9月19日に終了します。その時点で大量の株式が市場に流入し、一夜にして供給が極端に不足から充実へと変わるのです。VCXが16倍のプレミアムで売れるのは、その半分はAnthropicが含まれているから、もう半分は売れる株式の量が少ないからです。ロック期間が終了すれば、第二の条件は消えます。さらに、もっと大きな変数もあります。Anthropic、OpenAI、SpaceXの3社は、2026年下半期から2027年にかけてIPOを行うと伝えられています。Anthropicは先月、300億ドルの資金調達を完了し、評価額は3800億ドルに達しています。すでにシリコンバレーの法律事務所Wilson Sonsiniを雇い、上場準備を進めています。SpaceXのCFOは昨年末から投資家とIPOについての交渉を始めており、今年中に実施することを目標としています。**一旦正規の上場が実現すれば、影子の価値はなくなるのです。**もしあなたが証券会社の検索窓にAnthropicの株式コードを入力できるなら、なぜ16倍のプレミアムを払って、その間接的に保有するファンドを買う必要があるのでしょうか？例えば、前述の2024年にDXYZが上場したときも一時的に熱狂しましたが、その後SpaceXがなかなか上場せず、熱気は冷め、株価は最高値から半分以上下落しました。つまり、VCXの投資者は今、典型的なカウントダウンの真っ只中にいます。彼らが16倍の価格で買ったのは、Anthropicの株式ではなく、有効期限付きの入場券です。扉が開くのは、Anthropicが上場を決めたときです。それまでは、プレミアムは希少性によって維持されますが、その後はゼロに戻るのです。しかし、影の株式の事象自体は偶然ではありません。**各技術ブームは、同じ不安を生み出します：最も重要な企業を買えない。**2000年代はGoogleの上場前、ゴールドマン・サックスの社員たちが内部で配分を争っていました。2020年はSpaceX、シリコンバレーの二次市場の仲介者たちが一夜にして最も引き合いの多い人脈になったのです。今度はAIです。しかも今回は、より深刻な不安が伴います。AnthropicやOpenAIは今すぐに利益を出しているわけではありませんが、ルールを書き換えつつあります。AIの影響で、SaaS株は崩壊し、安全株も崩壊し、IBMは1日で310億ドルの価値を失いました。投資家が見ているのは、「この会社は儲かっている」だけではなく、「もし私がこの会社の味方にならなければ、逆にその会社に踏みつぶされる側に立つかもしれない」という現実です。VCXの16倍のプレミアムは、単なるファンドの価格付けではなく、その不安そのものを反映しています。扉は閉じることもあり、プレミアムは消えることもあります。しかし、AIが加速し続ける限り、最も価値のある企業が閉ざされている限り、誰かは影の株式に非合理的な価格を払うのです。**それは、影の株式の価値そのものではなく、扉の外にいるという感覚があまりにも高価だからです。**
Anthropic を買えない人々がそのシャドースタックを16倍に引き上げた
作者：David｜深潮 TechFlow
先週の木曜日、ニューヨーク証券取引所に新たな株式が上場された。コードはVCX。
実はこれはファンドです。ファンドにはAnthropic、OpenAI、SpaceXといった企業の株式が組み込まれています。その中でAnthropicが21%、OpenAIが10%を占めています。
これらの会社には共通点があります。それは、いずれも上場しておらず、一般の人々はその株式を買うことができないということです。
VCXは、現在市場において、一般投資家が間接的にAnthropicの株式を保有できるごく少数の手段の一つです。
その純資産価値は1株あたり19ドルです。上場初日、始値は42ドル、取引中に125ドルに急騰し、終値は76ドルでした。4営業日目には、取引中最高値が315ドルに達し、2回の値動きの制限が発動されました。
わずか4日間で、19ドルから315ドルへと上昇したのです。
投資家は、実資産価値の16倍の価格でこのファンドを買い漁していることになります。これは、ファンドマネージャーの腕前のせいではなく、そこにAnthropicがあるからです。
一ヶ月前、Anthropicは3800億ドルの評価額で300億ドルの資金調達を行ったばかりで、今年の世界で二番目に大きな資金調達でした。年間収益は140億ドルです。しかし、上場しておらず、証券コードも持たないため、どの証券会社の検索窓でも見つけることはできません。
正主（本体）を買えないなら、影を奪おうとする。VCXは現在、Anthropicの影、あるいはAIのFOMO（恐怖症）の影です。
なぜこんなに高いのか？
VCXは従来の意味でのファンドではありません。
普通のファンドなら、値上がりしたときに待てばいいし、ファンドマネージャーが新たに株式を発行して供給を調整できるため、供給は弾力的です。しかし、VCXはクローズドエンドファンドであり、上場時に株式数は固定され、それ以上増えることはありません。
さらに重要なのは、大部分の株式は売買できないということです。2月20日以前に購入した投資家の株式は6ヶ月間ロックされており、9月まで取引できません。VCXには10万人以上の投資者がいますが、市場で実際に流通している株式はごく一部に過ぎません。
これは何を意味するのでしょうか？買いたい人は多いのに、実際に手に入る株式はごくわずかです。少量の買い注文だけで価格を歪めることができるのです。
だから、その16倍のプレミアムは、「Anthropicに触れたい人の数と、その扉の狭さ」を示しているに過ぎません。ただし、この飢え渇きはVCX自身が生み出したものではありません。
図：FundriseのVCXファンド保有トップ10
過去10年、テクノロジー業界には構造的な変化が起きました。それは、「最良の企業ほど遅く上場し、あるいは全く上場しなくなる」ということです。
2012年にFacebookが上場したとき、評価額は1040億ドルでした。これは当時すでに天文学的な数字でした。今日、Anthropicのプライベート評価額はFacebookのIPO時の3倍以上ですが、それ以前には明確な上場計画すらありませんでした。
OpenAIは評価額5000億ドルで、未だ上場していません。SpaceXのIPO準備のニュースは1年以上流れていますが、具体的な日程は未定です。
10年前なら、この規模の企業はすでにニューヨーク証券取引所の鐘を鳴らしていたでしょう。今や彼らは必要としません。プライベート市場はほぼ無限の資金を提供でき、四半期報告のプレッシャーや散在投資家、空売りの脅威に直面する必要がないのです。
創業者にとっては合理的な選択です。一般投資家にとっては、過去最も成長速度の速い企業群を、ガラス越しにしか見られないことを意味します。
VCXはもともと3月9日に上場予定でしたが、イラン戦争の影響で10日遅れました。その10日間、何も変わりませんでした。Anthropicの価格も変動せず、ファンドの保有株も動きませんでした。しかし、その遅延自体が、さらに10日間の期待を醸成しました。
ついに上場の日、10日間閉じ込められていた需要が、極めて狭い通路に押し込まれました。
すべての影子が価値があるわけではない
未上場企業の株式に接触したい場合、選択肢はVCXファンドだけではありません。
しかし、その前にもっと基本的な疑問があります。Anthropicは上場していませんが、公開取引されているファンドがどうやってその株式を手に入れたのか？
答えは裏口です。
大手の非上場企業は数ヶ月ごとに資金調達を行います。AラウンドからGラウンドまで、新たな投資家が参入します。Anthropicは先月、300億ドルのシリーズGラウンドを完了し、GICやセコイア、ゴールドマン・サックスなどが参加しました。これらのラウンドは通常、機関投資家のみを対象とし、最低投資額は数百万ドルからです。
しかし、もう一つの方法もあります。
企業が上場していなくても、その株式が私的に取引されることは可能です。早期の従業員やエンジェル投資家は株式を所有しており、その中には早期に現金化したい人もいます。こうして、非公開企業の二次市場が成立します。公開されておらず、不透明ではありますが、実際の取引は行われています。
Fundriseは2022年からこの二つのルートで買い付けを始めました。当時、非公開のテクノロジー企業の評価額は暴落の直後で、価格は安かったのです。4年を経て、Anthropic、OpenAI、SpaceXを含むポートフォリオを築きました。それをVCXに組み込み、ニューヨーク証券取引所に上場させ、一般人も株と同じように買えるようにしたのです。
同じ月に、少なくとも3つの類似ファンドがニューヨーク証券取引所で取引されており、同じコンセプトを売っています。
裏口から買ったものを、正面から売る。
RobinhoodはRVIというファンドを作り、3月6日に上場しました。公開価格は25ドル。保有銘柄にはDatabricks、Revolut、Rampなどの優良な非公開企業が含まれています。上場初日は11%下落し、終値は21ドルでした。
Destiny Tech100、コードDXYZは2024年に上場予定で、この分野の先駆者です。SpaceXを主要保有銘柄とし、構成比は16%。今年2月に間接的にAnthropicのエクスポージャーを少し増やしました。現在の株価は24ドル付近です。
もう一つ、XOVRというETFもあります。これは、初めて私企業の株式を直接保有することを認められたETFで、SpaceXが約21%を占めています。
この4つのファンドは、構造もコンセプトもほぼ同じで、同じ取引所で取引されています。しかし、その運命はまったく異なります。
VCXは4日間で1500%の上昇を見せました。RVIは初日に株価が下落。DXYZは穏やかに推移しています。
VCXは、Anthropicの21%、OpenAIの10%を保有しています。一方、RVIの保有銘柄にはAnthropicもOpenAIもありません。DXYZのAnthropicエクスポージャーは最近追加されたもので、比率は非常に小さいです。
これが示すのは、少なくとも現時点では、市場は「非上場企業の株式」を奪い合っているのではなく、「Anthropic」を奪い合っているということです。
誰が近くにいるかが、価値を決めるのです。
RobinhoodのRVIはここで負けています。DatabricksやRevolutはもちろん良い会社ですが、今の時点では、それらは16倍のプレミアムを払いたい名前ではありません。
影も賞味期限がある
VCXを312ドルで買った人は、何に賭けているのでしょうか？
それは、扉が開く前に、より高い価格を出してでもAnthropicを買いたい人がまだいると信じているのです。
ただし、その扉は永遠に閉じているわけではありません。
VCXには10万人以上の投資者がおり、その大半の株式は6ヶ月間ロックされています。ロック期間は9月19日に終了します。その時点で大量の株式が市場に流入し、一夜にして供給が極端に不足から充実へと変わるのです。
VCXが16倍のプレミアムで売れるのは、その半分はAnthropicが含まれているから、もう半分は売れる株式の量が少ないからです。ロック期間が終了すれば、第二の条件は消えます。
さらに、もっと大きな変数もあります。
Anthropic、OpenAI、SpaceXの3社は、2026年下半期から2027年にかけてIPOを行うと伝えられています。Anthropicは先月、300億ドルの資金調達を完了し、評価額は3800億ドルに達しています。すでにシリコンバレーの法律事務所Wilson Sonsiniを雇い、上場準備を進めています。SpaceXのCFOは昨年末から投資家とIPOについての交渉を始めており、今年中に実施することを目標としています。
一旦正規の上場が実現すれば、影子の価値はなくなるのです。
もしあなたが証券会社の検索窓にAnthropicの株式コードを入力できるなら、なぜ16倍のプレミアムを払って、その間接的に保有するファンドを買う必要があるのでしょうか？
例えば、前述の2024年にDXYZが上場したときも一時的に熱狂しましたが、その後SpaceXがなかなか上場せず、熱気は冷め、株価は最高値から半分以上下落しました。
つまり、VCXの投資者は今、典型的なカウントダウンの真っ只中にいます。
彼らが16倍の価格で買ったのは、Anthropicの株式ではなく、有効期限付きの入場券です。扉が開くのは、Anthropicが上場を決めたときです。
それまでは、プレミアムは希少性によって維持されますが、その後はゼロに戻るのです。
しかし、影の株式の事象自体は偶然ではありません。
**各技術ブームは、同じ不安を生み出します：最も重要な企業を買えない。**2000年代はGoogleの上場前、ゴールドマン・サックスの社員たちが内部で配分を争っていました。2020年はSpaceX、シリコンバレーの二次市場の仲介者たちが一夜にして最も引き合いの多い人脈になったのです。
今度はAIです。
しかも今回は、より深刻な不安が伴います。AnthropicやOpenAIは今すぐに利益を出しているわけではありませんが、ルールを書き換えつつあります。AIの影響で、SaaS株は崩壊し、安全株も崩壊し、IBMは1日で310億ドルの価値を失いました。
投資家が見ているのは、「この会社は儲かっている」だけではなく、「もし私がこの会社の味方にならなければ、逆にその会社に踏みつぶされる側に立つかもしれない」という現実です。
VCXの16倍のプレミアムは、単なるファンドの価格付けではなく、その不安そのものを反映しています。
扉は閉じることもあり、プレミアムは消えることもあります。しかし、AIが加速し続ける限り、最も価値のある企業が閉ざされている限り、誰かは影の株式に非合理的な価格を払うのです。
それは、影の株式の価値そのものではなく、扉の外にいるという感覚があまりにも高価だからです。