Hack VC:イーサリアムのモジュール化への道のりの利益と損失の詳細な分析

by アレックス・パック & アレックス・ボッテ

コンパイラ:Deep Tide TechFlow

エグゼクティブサマリー

イーサリアムはBTCやソラナに比べてパフォーマンスが悪いと批判されています。批判者たちは、これは主にイーサリアムがモジュール化の戦略を選択したことが原因だと考えています。本当でしょうか？

短期間では、確かにそうです。イーサリアムがモジュラー構造に移行したことにより、手数料の削減とトークンの破棄量の減少が ETH 価格の下落につながったことがわかりました。

**ETH坊とそのモジュール化されたエコシステムの時価総額を組み合わせると、状況が異なります。**2023年、ETH坊のモジュール化されたインフラストラクチャトークンの価値は、ソラナの時価総額と同等で約500億ドルです。しかし、2024年には、それらはソラナほどの全体的なパフォーマンスを発揮しません。さらに、これらのトークンの収益の大部分はチームや初期投資家に流れており、ETHトークンのホルダーにではありません。

商業戦略の観点から、イーサリアムはそのエコシステムの主導地位を維持するために、モジュール化の転換を図っています。ブロックチェーンの価値はそのエコシステムの規模に表れます。イーサリアムの市場シェアは過去9年間に100％から75％に減少しましたが、それでもかなりの割合です（Web2クラウドコンピューティング分野のリーダーであるAmazon Web Servicesと比較して、市場シェアは100％近くから35％に減少しました）。

長期的観点から見ると、イーサリアムのモジュラリティ戦略の最大の利点は、ネットワークが将来の技術進歩に対処する能力を持ち、淘汰されることを避けることです。 その Layer 2 を通じて、イーサリアムは Layer 1 ブロックチェーンの最初の重大な挑戦を乗り越え、長期的な耐久性の基盤を築いた（いくつかの妥協が存在するにもかかわらず）。

イントロダクション：問題はどこにあるのか？

今回の市場サイクルでは、ETHはBTCやソラナに比べてパフォーマンスが良くありません。2023年初以来、ETHは121%ポンプされましたが、BTCとSOLはそれぞれ290%と1452%ポンプされました。なぜこのような状況が発生したのでしょうか？多くの意見では、市場が十分に合理的でない、技術ロードマップとユーザーエクスペリエンスが競合他社に遅れている、ETHのエコシステムがソラナなどの競合他社によって市場シェアを奪われていると考えられています。ETHは暗号資産領域でAOLやYahoo!のようになる可能性がありますか？

このような低いパフォーマンスの主な原因は、約5年前のイーサリアムの意図的な戦略的な決定によるものです：モジュラーアーキテクチャへの移行、同時に分散化とその基盤の開発ルートの解体。

この記事では、ETHブロックチェーンのモジュール化戦略について、データ分析を通じて、この戦略がETHの短期的なパフォーマンス、ETHブロックチェーンの市場地位、および長期的な展望に与える影響を評価します。

ETH坊はモジュラーアーキテクチャへの戦略的転換：果たしてどれだけ大胆か？

2020年、VitalikとETH坊基金会（EF）は大胆かつ物議を醸す決定を下しました。それはETH坊基盤の各構成要素を分解するというものです。ETH坊はもはやプラットフォームのさまざまな側面（実行、決済、データ可用性、ソーティングなど）を独自に処理せず、他のプロジェクトがこれらのサービスを組み合わせ可能な方法で提供することを奨励しています。このプロセスは、RollupプロトコルがETH坊のLayer 2（L2）で実行を処理することを奨励することから始まりました（Vitalikの2020年の記事「Rollupを中心としたETH坊のロードマップ」を参照）。現在、数百種類の異なる基盤プロトコルが競い合ってかつてLayer 1（L1）専用だった技術サービスを提供しています。

このアイデアがどれだけ革新的かを理解するには、Web2の類推を考えることができます。ETH坊は、Web2におけるAmazon Web Services（AWS）のような類似の例です。これは、集中型アプリケーションを構築するための先進的なクラウドインフラストラクチャプラットフォームです。AWSが20年前にリリースされたばかりの場合、そのフラッグシップ製品であるストレージ（S3）やコンピューティング（EC2）に焦点を当て、今日提供されている数十種類の異なるサービスに進化しなかったらどうなるでしょうか。AWSは、サービススイートを拡張して顧客収益を増やす巨大な機会を逃す可能性があります。さらに、包括的な製品サービスを提供することで、AWSは顧客をロックし、他のインフラプロバイダとの統合を困難にする「庭園の壁」を作ることができます。実際、そうなっています。AWSは現在、数十種類のサービスを提供し、そのエコシステムの粘着性により、顧客は離れにくく、収益も数十億ドルから今日の1000億ドルの年間収益が見込まれるまで上昇しています。

しかし、結果としてAWSのシェアは徐々に他のクラウドサービスプロバイダー、例えばMicrosoft AzureやGoogle Cloudによって侵食されており、年々安定して上昇しています。最初はほぼ100%のシェアでしたが、現在は約35%に減少しています。

AWSが別の戦略を採用した場合はどうなるでしょうか？他のチームが特定のサービスで優れたパフォーマンスを発揮する可能性を認め、APIを公開し、モジュール化と相互運用性を優先し、ユーザーをロックしようとする代わりに、開発者とスタートアップ企業が補完的なインフラストラクチャを構築できるようにすることができました。これにより、専門化されたサービスが生まれ、開発者にとってより友好的なエコシステムが形成され、総合的なユーザー体験が向上する可能性があります。これは短期的にはAWSの収益を増やすことはないかもしれませんが、より大きな市場シェアとより活発なエコシステムを持つことができるかもしれません。

ただし、Amazonにとっては、これは採算性が良くないかもしれません。上場企業として、より活発なエコシステムではなく、現在の収益に注力する必要があります。したがって、Amazonにとっては、分解とモジュール化は適切ではないかもしれません。しかし、イーサリアムにとっては、これは合理的な選択かもしれません。イーサリアムは分散化プロトコルであり、企業ではありません。

分散化プロトコルと企業

分散化プロトコルは企業と同様に使用料が発生することがあり、ある程度の「収益」があるかもしれませんが、それだけでプロトコルの価値を評価すべきではありません。現在、それは基準ではありません。

在Web3领域，プロトコル的価値は、そのプラットフォーム全体の活動量と、最も活発な開発者やユーザーエコシステムを有しているかどうかによってより多く決まります。BTC、イーサリアム、そしてソラナに関する私たちの分析では、Tokenの価格とMetcalfe値（ネットワークのユーザー数を測る指標）との間には高い相関があり、この関係はBTCの場合には10年以上続いています。

なぜ市場はこれらのTOKENの価格設定に際してなぜ生態系の活発さに重点を置くのですか？結局のところ、株価は通常、上昇と収益に基づいています。しかし、現在、ブロックチェーンがそのTOKENを上昇させる方法に関する理論はまだ初期段階にあり、現実世界での強力な説明力を示していません。そのため、暗号化ネットワークを評価する際には、ネットワークの活発度を基準とするのがより合理的です：ユーザー数、資産、アクティビティなどを含む要因です。

具体的には、Token の価格はそのネットワークの将来の価値を反映すべきです（株価が会社の将来の価値を反映するのと同様、現在の価値ではありません）。これは、ETH坊がモジュラリティを考慮する第2の理由でもあります：この方法によって、製品のロードマップを「将来保護」し、ETH坊の長期的な主導地位を確保する可能性を高めます。

2020年に、Vitalikは彼の「ロールアップ中心のロードマップ」という記事を執筆しました。当時、ETHは1.0フェーズにありました。最初のスマートコントラクトブロックチェーンとして、ETHはブロックチェーンのスケーラビリティ、コスト、セキュリティなどの面で数倍の向上を実現することが明らかです。先駆者にとって最大のリスクは、新しい技術の変革に迅速に適応できないことで、次の飛躍の機会を逃すことです。ETHにとっては、PoWからPoSへの移行、および100倍のブロックチェーンスケーラビリティの実現を意味します。ETH Foundation（EF）は、拡張性を持ち、重要な技術進歩を実現するエコシステムを育成する必要があります。さもないと、その時代のYahooやAOLのようになる可能性があります！

Web3の世界では、分散化プロトコルが従来の企業を置き換えています。ETH坊は、長期的には基盤インフラを完全に制御するよりも、強力でモジュール化されたエコシステムを育成することの方が価値があると考えています。これは基盤インフラのロードマップやコアサービスの収益を放棄することを意味するかもしれません。

次に、モジュール化の意思決定の実際の結果をデータで探求します。

イーサリアムのモジュラーエコシステムがETHに与える影響

私たちは、以下の4つの側面から、モジュール化がETH坊に与える影響を分析します:

1. 短期的な価格(悪影響)

2.時価総額(一部の人にとっては良い)

3. 市場シェア（優れたパフォーマンス）

4. 未来の技術ロードマップ（議論の余地あり）

1. 悪影響:手数料と価格

短期間において、ETHのモジュール化戦略はETHの価格に明らかな負の影響を与えました。ETHは底から反転しましたが、BTCや競合するSOLなど、一部の競合相手に比べて、時にはナスダック総合指数にも劣るパフォーマンスを示しています。これは主にそのモジュール化戦略に起因しています。

ETH坊のモジュール化戦略はまず、ETHの価格にドロップ料金をもたらしました。2021年8月、ETH坊はEIP-1559提案を実施し、ネットワーク内の余剰料金が「燃やされ」、それによってETHの供給量が減少しました。これは株式市場での自社株買いに似ており、理論上価格に積極的な影響を与えるはずであり、実際に一定期間にわたってその効果を発揮しました。

しかし、L2実行レイヤーやCelestiaのような代替データ可用性レイヤーの導入と発展により、ETHの料金が下がり始めました。ETHの主要な収入源を放棄したため、ETHの料金と収入が減少し、これはETHの価格に大きな影響を与えました。

過去3年間、ETHの手数料（ETHで計算）とETHの価格との間には明確な統計的相関があります。週の相関係数は+48％です。 ETHブロックチェーンの手数料が1,000 ETH減少すると、ETHの価格は平均して17ドル下がります。

したがって、L2 への外部委託により L1 の費用がドロップし、それによって ETH の破壊が減少し、価格が下落しました。少なくとも短期間において、これは良いニュースではありません。

しかし、これらの費用は消えたわけではなく、新しいブロックチェーンプロトコル、L2やDAレイヤーなどに流れています。これにより、モジュール化戦略がETH価格に与える2番目の影響も引き起こされます：これらの新しいブロックチェーンプロトコルのほとんどには独自のTokenがあります。過去には、投資家はインフラToken（ETH）を購入するだけでETHエコシステム全体に参加できましたが、今では多くの異なるTokenを選択する必要があります（CoinMarketCapは「モジュール化」カテゴリーに15個をリストアップしており、さらに多くのベンチャー支援プロジェクトが開発中です）。

新しいモジュール化された基盤 Token カテゴリは、2つの方法でETHの価格に影響を与える可能性があります。まず、ブロックチェーンを企業と見なすと、理論上、すべての「モジュール化されたToken」の時価総額の合計は、ETHの時価総額に確定されるべきである。これは、株式市場における企業の分割に類似しており、通常、古い企業の時価総額は減少し、新しい企業の時価総額と同等になります。

しかし、ETHにとっては状況がさらに不利かもしれません。多くの暗号資産トレーダーは特に成熟した投資家ではなく、彼らは「ETHフロンティアのすべての革新的な上昇」に参加するために数十種類のトークンを購入する必要があると感じ、さらには購入しないことさえ選択するかもしれません。このような心理的な負担や単一のトークンではなく複数のトークンを購入する取引コストは、ETHとモジュール化されたトークンの価格に不利な影響を与える可能性があります。

2. 積極的な側面（一部の人にとって）：時価総額のストーリー

イーサリアムのモジュール化戦略が成功に与える影響を評価する別の方法は、時価総額の変化を観察することです。2023年、ETHの時価総額は1280億ドル増加しました。一方、ソラナの時価総額は540億ドル増加しました。絶対的な増加はETHの方が高いですが、ソラナはより低いベースから始まったため、価格は919％上昇し、ETHは91％上昇しました。

しかし、すべてのイーサリアムモジュール化戦略によって開発された新しい「モジュール化」トークンの時価総額を考慮すると、この景色は異なります。2023年には、これらのトークンの時価総額は51億ドル増加し、ソラナの時価総額とほぼ同等になります。

これは何を意味するのでしょうか？ 一つの解釈は、ETH基金（EF）がモジュラー戦略によって、ETHに関連するモジュラーインフラエコシステムに ソラナ に匹敵する価値を創造したことを示しています。さらに、それ自体が 1280 億ドルの時価総額を創造しました、これは非常に立派です！ MicrosoftやAppleが何年もかけて何十億ドルを費やして自分たちの開発者エコシステムを構築しているのを想像してみてください、ETHの業績を見てどれだけ驚くでしょう。

しかし、この傾向は2024年には持続しませんでした。SOLとETHは引き続き上昇しています（成長率は鈍化していますが）、一方でモジュラーブロックチェーンの時価総額は全体的に減少しています。これは2024年の市場がイーサリアムのモジュラーストラテジーに対する信頼の低下、またはトークンのロック解除の圧力、または複数のトークンを購入することによる市場の過負担感に起因している可能性があります。彼らはソラナの技術エコシステムに投資するために1つのトークンのみを購入することができるため、市場が選択しました。

市場のフィードバックから実際の基本に移行しましょう。2024年の市場判断が誤っているかもしれませんが、2023年の市場判断は正しいかもしれません。イーサリアムのモジュール化戦略は、トップのブロックチェーンエコシステムと主流の暗号資産になるのを助けるのか、それとも妨げるのか、どちらなのでしょうか？

3. 優れたパフォーマンス：エーテル坊生態系とETHの主導地位

基本的な面と使用状況から見ると、イーサリアム関連のインフラは非常に優れたパフォーマンスを示しています。同様のプロジェクトの中で、イーサリアムおよびその L2 は、トータルバリューロック（TVL）と料金において最も優れています。イーサリアムおよびその L2 のTVLは、ソラナの11.5倍であり、L2のみを考慮しても、そのTVLはソラナの53%を超えています。

TVLの市場シェアの観点から見ると：

2015年の発売以来、イーサリアムは当初100%の市場シェアを占めていました。 何百もの競合するL1プロジェクトに直面しているにもかかわらず、イーサリアムとそのモジュラーエコシステムは、現在までの市場シェアの約75%を維持しています。 9年間で100%から75%への市場シェアはかなり良いです! 対照的に、AWSはほぼ同じ期間に市場シェアの100%から約35%になりました。 **

ETHは「ETHフレームワークエコシステム」の主導地位から本当に恩恵を受けているのでしょうか？または、ETHフレームワークとそのモジュール化された部分は成長していますが、資産としてETHを使用していませんか？実際に、ETHは広範なETHフレームワークエコシステムの重要な構成要素です。ETHフレームワークがL2に拡張されると、ETHも同期して拡張されます。ほとんどのL2はETHをガス（ネットワーク通貨）として使用し、ほとんどのL2のTVLでは、ETHの数量は他のトークンの10倍以上です。ETHの主導地位については、以下の表をご覧ください。それはメインネットとL2のインスタンスを含みます。

4. 討論に値する：技術の発展ストーリー

技術的なロードマップの観点から、ETH坊はL1チェーンをモジュール化して独立したコンポーネントにしたことにより、プロジェクトは特定の領域での専門化と最適化を行うことができます。これらのコンポーネントが組み合わせ可能である限り、分散型アプリケーション（dApp）の開発者は最適なインフラストラクチャを利用して構築することができ、効率とスケーラビリティを確保することができます。

モジュール化のもう一つの大きな利点は、プロトコルの将来の適応性を備えていることです。ゲームルールを変更する新しい技術革新があると想像してください。それを採用したプロトコルだけが生き残ることができます。このような状況は、技術の歴史でしばしば見られます。AOLは、ダイヤルアップから高速ブロードバンドに移行することを逃したため、その評価額が2000億ドルから45億ドルに下落しました。Yahooは、GoogleのPageRankなどの新しい検索アルゴリズムを採用することができず、モバイルに移行することを逃したため、その評価額が1250億ドルから50億ドルに下落しました。

ただし、技術ロードマップがモジュール化されている場合、L1として、あなた自身が新しい技術革新の波を追いかける必要はありません-モジュラーインフラのパートナーがそれを代わりに行うことができます。

この戦略は効果があるかどうかを見てみましょう。実際のETH坊の関連インフラストラクチャの構築状況を見てみましょう。

**ETH坊のL2レイヤーは優れたスケーラビリティと実行コストを備えています。**少なくとも2つの革新技術がここで成功を収めています：楽観的ロールアップ（optimistic ロールアップ）であるArbitrumやOptimism、そしてゼロ知識（zk）証明に基づくロールアップであるZKSync、Scroll、Linea、およびStarkNetなどです。さらに、他にも多くの高スループットで低コストのL2があります。これら2つのブロックチェーン技術の推進により、ETH坊はスケーラビリティにおいて数量的な向上を遂げ、これは容易なことではありません。ETH坊の後に登場した数十、さらには数百のL1は、100倍のスケーラビリティおよびコスト改善を実現した2.0バージョンを実現できていません。これらのL2のおかげで、ETH坊はブロックチェーンの「初めての大規模な淘汰イベント」を成功裏に乗り越え、トランザクション数（TPS）が100倍に増加しました。

**新しいブロックチェーンのセキュリティモデル。**ブロックチェーンのセキュリティ領域でのイノベーションは、プロトコルの生存に不可欠です-今日の主要なL1がPoWからPoSに移行していることを見てください。EigenLayerが開拓した「共有セキュリティ」モデルは、次の重大な変革かもしれません。他のエコシステムには、BitcoinのBabylonやSolanaのSolayerなどの類似の共有セキュリティプロトコルがありますが、ETHネットワークではEigenLayerが先駆者であり最も大規模です。

**新しい仮想マシン（VM）とプログラミング言語。**ETHネットワークの主な批判の1つは、そのETH仮想マシン（EVM）とそのプログラミング言語Solidityです。コードの記述は比較的簡単ですが、これは低抽象度のプログラミング言語であり、エラーや監査の困難さがあり、これがETHネットワークのスマートコントラクトが頻繁に攻撃を受ける原因の1つでもあります。非モジュール化ブロックチェーンでは、複数のVMを試したり、初期VMを変更することはほぼ不可能ですが、ETHネットワークは異なります。L2ビルドとしての新しいVMの導入は、開発者が他の言語でコーディングを行い、EVMに依存しないが、依然としてETHネットワークのエコシステム内での構築が可能になりました。例としては、Movement Labsがあり、Metaによって開発され、SuiやAptosなどの主要なL1プロモーションで採用されたMove VM；RiscZeroやSuccinctなどのzk-VM；A16Zの研究チームによって開発された実装などがあります。また、RustとソラナVMをETHネットワークに導入するEclipseなどのチームもあります。

**新しいスケーラビリティ戦略。**インターネットインフラストラクチャやAIのように、数年ごとに指数関数的なスケーラビリティの向上が予想されています。今の時点でも、ソラナは数年間待ち続け、Jump Tradingチームが開発した次の重要な改善、Firedancerを待っています。さらに、Monad、SEI、Pharosなどの新しい高度なスケーラビリティ技術がL1チームで並行して開発されています。ソラナがこれに追いつけない場合、これらの技術は生存の脅威となる可能性がありますが、イーサリアムはL2を通じてこれらの技術革新を簡単に統合できるため、それほど心配ありません。これはMegaETH、Riseなどの新しいプロジェクトが試みている戦略でもあります。これらのモジュラーなインフラストラクチャパートナーは、イーサリアムが暗号化領域の重要な技術革新を自身のエコシステムに取り込み、淘汰されることなく競合他社と共同でイノベーションを実現するのを支援しています。

しかし、これには妥協も伴います。前述のように、各コンポーネントが組み合わせ可能である限り、モジュラーテクノロジーアーキテクチャはうまく機能します。私たちのフレン「Composability Kyle」が言ったように、ETH坊はモジュラーアーキテクチャを採用することで、ユーザーエクスペリエンスの複雑さが増しました。一般のユーザーは、ソラナのような単一の構造チェーンを使用する場合、クロスチェーンブリッジや相互運用性などの問題を処理する必要がないため、扱いやすくなります。

長期的に見ると

それでは、これらは私たちをどこに導くのでしょうか？

モジュラーエコシステムは広範な議論を引き起こしています。市場は2023年にETH関連のモジュラーインフラトークンの上昇を期待しており、ソラナと同様の傾向ですが、2024年には異なる状況となります。

少なくとも短期間では、モジュール化戦略は実際にETHの価格に負の影響を与えました。これは主に、費用と破壊の減少を引き起こしたためです。

商業戦略の観点からモジュール化手法を見ると、その合理性が明らかになります。過去9年間、ETHブロックチェーンは市場シェアが100%から75%に低下しましたが、一方でWeb2のAmazon Web Servicesは同じ期間に約35%に低下しました。分散化プロトコルの世界では、エコシステムの規模とトークンの主導的地位が料金よりも重要です。これはETHブロックチェーンにとって良いニュースです。

この長期的視点から見ると、ETHフォーのモジュラーアプローチと、暗号通貨界のAOLやYahoo!にならないための将来の技術アップグレードの保護は同様に良好な結果を示しています。L2を通じて、ETHフォーはL1ブロックチェーンの初の「大絶滅イベント」を成功裡に乗り越えました。

しかしながら、これは妥協をもたらしました。モジュール化されたETH坊は、単一のチェーンよりも組み合わせ可能性が低くなり、これはユーザーエクスペリエンスに一定の影響を与えます。

現時点では、モジュール化の利点がコスト削減やモジュール化されたEthereumに関連するインフラトークンとの競争によるETH価格への影響を相殺するのにどの程度かはまだ明確ではありません。これらの新しいモジュール化トークンの初期投資家やチームにとっては、ETHの時価総額から分け前をもらえることはもちろん良いことですが、モジュール化トークンがユニコーン評価で導入される状況は、これらの経済的利益の分配が均等ではないことを示しています。*

長期的視点から見ると、イーサリアム フォークは、より広範なエコシステムの発展を推進する取り組みにより、より強力になる可能性があります。AWSがクラウドコンピューティング市場で一部のシェアを失ったり、Yahoo!やAOLがインターネットプラットフォーム競争でほぼ全滅したのとは異なり、イーサリアム フォークは、次のブロックチェーン革新に適応し、拡大し、成功を収めるための基盤を築いています。ネットワーク効果に依存するこの成功産業において、イーサリアム フォークのモジュール化戦略が、スマートコントラクトプラットフォームでの主導的地位を維持するための鍵である可能性があります。

感謝

この記事の草稿、議論、データをレビューしてくれた Kyle Samani 氏 (Multicoin)、Steven Goldfeder 氏 (Arbitrum)、Smokey 氏 (Berachain)、Rushi Manche 氏 (Movement Labs)、Vijay Chetty 氏 (Eclipse)、Sean Brown、Chris Maree 氏 (Hack VC) に感謝します。

文末

*私たちは、ETHに関連するモジュール化された基盤となるトークンの早期投資家である、私たちのリスク投資会社であるHack VCがある程度の偏見を持つ可能性があることをここで明記しておきます。そのため、一部の場合にはETHの時価総額から利益を得ている人々の一員でもありますが、これは短期的にはETHトークンのホルダーにとって不利な可能性があります。

出典:TechFlow