Bittensorハルビングに対する強気の見通し

2025年12月、Bittensorは初の半減期を迎えます。その市場の反応は分かれています。ネットワークが適応すると自信を持つ冷静な投資家がいる一方、プロトコルの変更が必要かもしれないと不安視する声もあります。こうした状況は、私たちにとって驚きではありません。

Bitcoin初回半減期の歴史を振り返ると、当時の市場心理は非常に似ています。悲観論者はBitcoinの価値崩壊を予測し、楽観論者はインセンティブが働きシステムが適応すると信じていました。

結論から言えば、悲観論者の予測は外れました。Bitcoinは現在も存続し、プログラム化された金融政策が機能することを証明しています。Bittensorの半減期も同様の展開になると私たちは考えています。

ただし、BitcoinとBittensorの大きな違いは、BittensorがTAOとAlpha（サブネットトークン）の2種類を持ち、それぞれ半減期のタイミングが異なるため、より複雑な設計となっている点です。

詳細は後述しますが、私たちの長期的な結論は明確です。半減期はTAOおよびサブネットトークン双方に強気材料となり、Bitcoin同様、その影響のタイミングは予測困難です。

要約

詳細を省略したい読者向けに、簡潔な内容をお伝えします。

TAOは発行量が半減し、流通量・売却可能量が減少します。これは明確な強気要因となります。

BitcoinではマイナーがBTCを直接受け取り、半減期後はその獲得量と売却可能量が減ります。BittensorではサブネットがTAOを獲得し、半減期によってサブネットへのTAO流入が減少するため、マイナー、バリデーター、オーナーが売却できる量も減ります。

サブネットトークンはさらに複雑です。サブネットは本質的に流動性プールであり、TAOの半減期によってチェーンへの流動性供給が半減します。流動性が絞られることで価格変動幅が拡大し、ボラティリティが高まります。

例えば、サブネット市場（価格合計/Sum of Prices）が現状の流動性下で先週1%上昇した場合、半減期後は同じ資金流入で価格が約2倍動く可能性があります。サブネット価格には純流入の方向性が唯一の重要変数となります。

以下の通りです。

• BittensorはAI×Crypto分野で圧倒的リーダーです。
• 2023年10月10日のアルトコイン大量売却後のTAO急反発は市場の強さを示しています。
• サブネット市場（価格合計/Sum of Prices）は底を打った可能性が高いです。
• 主要サブネットのファンダメンタルズが改善し、買い戻しによってトークンへ実収益が流入し始めています。
• Yumaのサブネット資産管理、GrayscaleによるTAOトラスト申請、Bittensor DATsの新規ローンチなどにより、サブネットへの投資機会が機関投資家・個人投資家ともに広がります。
• TAOステーキング（Root）の利回り低下が続き、投資家は希薄化回避やリターン獲得のためTAOをサブネットへ移動させています。

よって、サブネットの資金流入はまもなくプラス転換すると予想します。半減期後の高ボラティリティ・低流動性環境はサブネットトークンにとって追い風となるでしょう。

詳細

Bittensorプロトコルは、各サブネットの流動性プールへTAOを価格に応じて注入することで、TAOを分配しています。この仕組みは2025年2月のDynamic TAO Upgradeで導入され、市場が発行割当を決定する方式に移行しました。

TAOプール注入はサブネット価格の安定化を目的としています。チェーンがTAOを片側に注入すると、同時にAlphaを反対側へ注入して均衡を保ちます。半減期後はTAO注入量が50%減り、Alpha注入量も自動で減少し、価格変動を抑制します。

例として、サブネットが10%の発行シェアを持ち、0.1 TAOで取引されている場合（価格合計/Sum of Prices=1と仮定）、毎ブロックで0.1 TAOと1 Alphaを獲得します。半減期後は0.05 TAOと0.5 Alphaとなります。

主な影響は、サブネットプールでのTAO・Alphaの流動性成長が鈍化することです。流動性が薄くなると、価格の上下変動が拡大し、サブネットトークンのベータ値が高くなります。

この影響はマイナーにとって大きなものです。マイナーはドル建てコストを抱えているため、AlphaをTAOに、TAOをUSDに換金して経費を賄います。半減期後は流動性が薄くなり、Alpha売却で得られるTAO量が減り、スリッページも大きくなります。結果として、サブネットプールから市場に流出するTAO量が減少します。

サブネットオーナーはこの不均衡に対応するため、マイナー発行量を約50%削減し、事実上「Alpha半減期」を実施することができます。完全な回復には至りませんが、均衡に近づきます。Alpha流通量を減らすことで薄いTAOプールへの売却ペースを緩和し、流動性枯渇を防ぎます。TAO半減期に合わせてAlpha発行量も減らせば、サブネット価格の安定とネットワーク全体のボラティリティ緩和につながります。

また、サブネットが構造的需要（主に買い戻し）を倍増できれば、半減期の影響を相殺し、マイナー発行量削減も抑制可能です。

影響

半減期直後はサブネットのTAO獲得量が減少します。この圧力により、効率の低いマイナーは撤退し、これはBitcoin半減期でも見られる現象です。

弱いサブネットも苦戦を強いられます。TAO流入が半減すると流動性成長が鈍化し、マイナーの利益率が縮小、参加維持が難しくなります。パレート分布が強化され、発行量が強いサブネットに集中します。ネットワークは弱いサブネットから強いサブネットへTAOを再配分する形となります。

同時に、新規サブネットの流動性立ち上げはより困難になります。TAO発行量が減る中で競争するため、dTAOシステム全体への価値流入も減り、新規サブネットはゼロスタートです。Alphaプール注入も半減するため、新しいサブネットの流通量は既存サブネットよりもゆっくり増加します。流通量が少なければroot prop（ルートプロップ）が長期間高く維持され、新規サブネットの売り圧力が前世代より長く残ります。

しかし、これは一側面に過ぎません。TAO価格が売り圧力減少で上昇すれば、サブネットオーナーはマイナー発行量を深く削減せずとも済みます。マイナーの利益率も半減期前水準に戻り、新規サブネットの流動性立ち上げ難易度もTAO発行量のドル価値上昇で緩和されます。Bitcoin同様、この効果は一夜にして現れるものではなく、需給ギャップが徐々に埋まるにつれて顕在化します。

アンチフラジリティ

市場にはショックが生じ、ボラティリティも高まります。供給減少の効果が浸透するまでに時間がかかります。しかし、Bitcoinによってプログラム化された金融政策の有効性は実証されており、Bittensorも同様に強固なコミュニティを持つ限り、同じ道を歩むと私たちは確信しています。

Nassim Talebは、低ボラティリティがフラジリティを生むのは、ストレスが表面化せずシステム崩壊まで隠れるためだと指摘します。対照的に、定期的にショックを受けるシステムは強靭性を増します。Bittensorの半減期はそうしたショックの一つであり、偶発的にネットワークをストレステストし、強化します。これが最初の試練であり、ネットワークが今後数十年にわたり成長するには困難を乗り越えて鍛え上げられる必要があります。

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