Le marché a besoin de règles, le chiffrement ne fait pas exception : quatre défis réels dans le contexte chinois.

Récemment, j'ai lu un article de a16z intitulé « Les marchés ont besoin de règles, et le chiffrement ne fait pas exception ». L'article lui-même n'est pas long, et son point de vue central n'est pas compliqué : en résumé, une phrase :

Le marché du chiffrement, bien qu'il dispose de nouvelles technologies et d'un récit décentralisé, doit accepter des contraintes réglementaires similaires à celles des marchés traditionnels tant qu'il existe un contrôle et des risques.

Ensuite, Portal Labs va d'abord résumer les points clés de cet article.

a16z quatre règles fondamentales

Bien que le récit utopique du monde du chiffrement ait longtemps clamé "décentralisation" et "anti-gouvernementalisme", il s'avère que cette idéologie ne correspond naturellement pas aux besoins réels du marché actuel. Le créateur du Bitcoin, Satoshi Nakamoto, a conçu un système contournant les intermédiaires financiers, et les premiers adeptes avaient également une teinte d'individualisme radical – tout comme le Homebrew Computer Club d'autrefois, le mouvement open source ou la communauté des cypherpunks.

Cependant, pour que le chiffrement libère réellement son potentiel, il doit se généraliser et s'intégrer dans le commerce quotidien. Le fait est que l'ordre mondial actuel reste fondé sur un "réglementarisme" centré sur l'État. Tout marché impliquant des flux de capitaux et des transactions de masse doit inévitablement se soumettre à la régulation et aux contraintes de la volonté nationale. Surtout au niveau commercial, les entrepreneurs et entreprises Web3 qui souhaitent gagner la confiance des investisseurs, la reconnaissance des consommateurs et la protection juridique, la seule voie à suivre est d'opérer dans un cadre de conformité.

Cette exigence n'est pas venue de nulle part. Dans les discours d'économistes tels qu'Adam Smith, Hayek, Friedman et De Soto, il est dit que pour qu'un marché fonctionne sainement, il est indispensable d'assurer la protection des droits de propriété, l'exécution des contrats et un ordre juste, le marché du chiffrement n'échappant pas à cette règle.

C'est dans ce contexte que a16z a extrait les quatre objectifs de règles fondamentales que le marché du chiffrement doit suivre :

Premièrement, stabilité et prévisibilité.

Pour que le marché fonctionne, les règles doivent être claires et exécutables. Les entrepreneurs du Web3 doivent savoir comment leur entreprise sera réglementée, les investisseurs doivent s'assurer que les politiques ne seront pas changées d'un jour à l'autre, et les utilisateurs doivent également être convaincus que les transactions sont sûres. Sans cette stabilité, la participation au marché manque de confiance.

Deuxièmement, protection de la propriété.

La propriété sécurisée est la pierre angulaire du marché. La technologie blockchain peut effectivement confirmer et transférer la propriété sur la chaîne, mais cela ne signifie pas que la loi peut être absente. Au contraire, le cadre juridique doit compléter la technologie pour vraiment protéger les actifs.

Troisièmement, transparence et clarté de l'information.

Un marché efficace dépend de la symétrie de l'information. Que ce soit pour des tokens, des produits DeFi ou des NFT, les acheteurs doivent comprendre ce qu'ils achètent. Les mécanismes de divulgation et des règles de transparence sont des conditions nécessaires pour prévenir la fraude et la tromperie.

Quatrième, concurrence loyale.

Tout marché non supervisé finira par donner naissance à des manipulations et des escroqueries. Le sens de la réglementation n'est pas d'éliminer la concurrence, mais de garantir que l'environnement concurrentiel ne soit pas déformé par l'asymétrie d'information ou le monopole.

Selon a16z, ces quatre points constituent l'ordre fondamental sur lequel le marché existe : avec la stabilité et la propriété, les transactions peuvent avoir lieu ; avec la transparence et l'équité, le marché peut atteindre l'efficacité et une valeur à long terme.

Défis de la régularisation dans le contexte chinois

Cependant, les règles du marché doivent également être considérées en fonction des politiques de chaque pays / région.

Actuellement, les politiques de réglementation du Web3 varient considérablement selon les régions du monde. Par exemple, les États-Unis passent d'une approche axée sur l'application de la loi à une construction institutionnelle centrée sur la structure du marché et les stablecoins ; l'Union européenne promeut des normes réglementaires unifiées via le MiCA ; Singapour a d'abord adopté une posture ouverte pour attirer des projets et des fonds, mais ces dernières années, la réglementation s'est rapidement resserrée, la nouvelle réglementation DTSP en étant un exemple typique.

La Chine continentale a toujours considéré la gestion des risques et le contrôle des fuites de capitaux comme ses priorités, maintenant des restrictions strictes sur les activités de chiffrement. Pendant ce temps, Hong Kong, en tant que zone d'expérimentation institutionnelle, s'ouvre progressivement grâce au système VASP et au cadre des stablecoins. Cela signifie également que, dans le contexte chinois, parler de "régulation" nécessite de prendre en compte la structure duale entre la rigueur de la Chine continentale et la flexibilité de Hong Kong. Par conséquent, les entrepreneurs de Web3 en Chine font face à des défis plus complexes : ils doivent à la fois comprendre les tendances réglementaires du marché international et chercher des espaces de survie et de conformité sous la logique réglementaire locale.

Si nous plaçons les quatre objectifs de règles de marché proposés par a16z dans le contexte chinois, nous devrions voir une série de défis et de points d'accent totalement différents.

Premièrement, la stabilité.

En Chine continentale, la soi-disant "stabilité" se manifeste par deux niveaux de signification :

• D'une part, depuis 2017, la réglementation a clairement défini les limites du chiffrement des actifs, l'émission de jetons, le commerce et les services d'intermédiation ont toujours été considérés comme des activités financières illégales, cette position n'a jamais vacillé ;
• D'autre part, le continent continue d'encourager l'exploration dans des directions telles que l'infrastructure de chiffrement, les chaînes de consortium et la circulation des éléments de données, cette orientation politique a également maintenu sa cohérence.

Pour les entrepreneurs Web3, cela signifie que s'ils se concentrent sur des activités liées aux jetons, il y a presque aucun espace de conformité ; mais s'ils se positionnent sur la technologie sous-jacente, les éléments de données ou les applications conformes, ils peuvent en fait progresser à long terme dans un cadre politique stable.

Dans le même temps, Hong Kong s'ouvre progressivement sous le principe "un pays, deux systèmes", établissant un système VASP et un cadre pour les stablecoins, offrant une fenêtre institutionnelle pour les startups d'actifs. Cependant, la réglementation sur le continent prévient fortement l'arbitrage transfrontalier, donc les équipes de startups Web3 qui choisissent le chemin de Hong Kong doivent clairement isoler les marchés intérieur et extérieur dans leur structure commerciale.

Ce modèle à double voie exige que les équipes de startups Web3 prennent stratégiquement position en amont, en restant sensibles aux lignes rouges du continent, évitant ainsi de toucher à l'émission et au commerce des jetons ; tout en tirant parti des expérimentations institutionnalisées de Hong Kong pour accueillir des activités liées aux actifs. Dans la pratique, il est courant de placer la recherche et le développement de données et de technologies sur le continent, tandis que les applications financières sont situées à Hong Kong, formant ainsi un pare-feu naturel structurel.

Deuxièmement, protection de la propriété.

La protection des droits de propriété est la pierre angulaire de tout marché. En Europe et aux États-Unis, les actifs chiffrés sont progressivement reconnus par la loi, formant un complément à la reconnaissance des droits par la technologie blockchain. Mais en Chine continentale, cette logique ne s'applique pas. Les actifs chiffrés eux-mêmes n'ont pas été reconnus par la loi comme une catégorie de propriété, et les droits associés aux jetons ne peuvent pas bénéficier d'une protection judiciaire. Parallèlement, la politique continentale pousse dans la direction de la "reconnaissance des droits", centrée sur les éléments de données, les collections numériques (une variante des NFT) et l'enregistrement des actifs sur les chaînes de consortium, mettant l'accent sur la "reconnaissance des droits dans un cadre contrôlé", plutôt que sur la tokenisation sans frontières.

Pour les entrepreneurs Web3, cela signifie :

• Si des actifs de type jeton sont concernés, la propriété ne peut pas être établie sur le continent, le risque de conformité est extrêmement élevé ;
• Si des politiques de protection des droits de propriété sont mises en place autour des éléments de données, des collections NFT ou des scénarios de chaînes de consortium (comme des pilotes de reconnaissance des droits de circulation des données, reconnaissance judiciaire des preuves numériques), il est possible de trouver un soutien institutionnel pour entreprendre dans ces domaines.

Hong Kong, quant à elle, offre un cadre juridique et réglementaire pour les jetons et les actifs connexes grâce au système VASP et à la réglementation sur les stablecoins. Pour les entrepreneurs chinois, cela constitue une fenêtre de "légitimation conforme" pour les activités liées aux actifs, à condition que les activités soient réellement menées conformément aux règles locales de Hong Kong, et non pas en utilisant Hong Kong comme un moyen de retour vers le continent.

Cette différence nord-sud exige que les équipes de startups Web3 prennent en compte les deux sens lors de la conception de leur parcours : sur le continent, il faut placer le point focal de la reconnaissance des droits sur la "facteurisation des données" et les "actifs numériques conformes", afin de créer une logique produit qui puisse être liée aux politiques ; à Hong Kong, il est possible de séparer la partie financière des jetons et des actifs, en acceptant l'examen et l'autorisation du cadre réglementaire local. Les activités dans les deux régions doivent respecter une séparation institutionnelle et assurer une divulgation claire des informations, afin de protéger les lignes rouges du continent tout en saisissant les nouvelles opportunités offertes par l'ouverture de Hong Kong.

Troisième, transparence.

Dans le cadre d'a16z, la transparence signifie une symétrie de l'information, les investisseurs et les utilisateurs doivent être clairs sur ce qu'ils achètent. Cependant, en Chine continentale, en raison de la définition floue de la ligne rouge, il y a une marge dans l'application des lois. Par exemple, bien que le financement par des jetons soit clairement interdit, les "frais de service technique" et "l'architecture offshore" évoluent souvent en dehors de la réglementation. Cette zone floue maintient le marché dans un état gris depuis longtemps.

Pour les entrepreneurs Web3, ce manque de transparence pose deux défis :

• Pour les marchés externes, les projets opérant dans une zone grise, manquant de dossiers de divulgation conformes, ont du mal à obtenir la confiance des capitaux internationaux et des partenaires.
• Pour les utilisateurs internes, les investisseurs ordinaires ont souvent du mal à obtenir des informations claires sur les projets, l'écart d'information entraîne une dépendance élevée à la "construction de la confiance" dans les chaînes de relations, ce qui peut facilement engendrer des escroqueries et un emballage excessif.

Hong Kong, en revanche, a établi des obligations de divulgation claires dans sa réglementation. Les bourses titulaires de licences doivent publier des audits et des avertissements sur les risques, tandis que les émetteurs de stablecoins sont tenus de maintenir la transparence des fonds. Pour les équipes de start-up Web3, cela signifie que bien que le seuil d'entrée soit plus élevé, elles peuvent également gagner la confiance du marché à long terme grâce à un mécanisme de divulgation d'informations réglementé.

Cette comparaison signifie que les équipes de start-up Web3 en Chine continentale et à Hong Kong doivent adopter des stratégies d'information complètement différentes : en Chine continentale, il s'agit davantage de "parler peu, agir beaucoup", en contrôlant les divulgations dans les limites permises par la réglementation pour éviter d'être interprété comme touchant à des lignes rouges ; tandis qu'à Hong Kong, il faut renforcer proactivement la divulgation conforme, échangeant la transparence contre la confiance des régulateurs et la reconnaissance du marché. Pour les équipes, la manière de passer de manière flexible entre les deux systèmes de discours détermine si elles peuvent maintenir un espace de survie sur les marchés intérieur et extérieur.

Quatrième, concurrence équitable.

Si la stabilité et la propriété déterminent si un marché peut exister, alors la concurrence équitable détermine si le marché peut fonctionner sainement. En raison de l'interdiction stricte des activités liées aux jetons sur le continent, le marché public n'existe pas, mais cela ne signifie pas qu'il n'y a pas d'injustice : l'arbitrage gris et le monopole des relations continuent d'influencer la distribution des opportunités. Les entrepreneurs de Web3 ne se mesurent souvent pas dans un espace de compétition transparent sur les produits et les capacités, mais se battent dans des zones floues pour les ressources et les relations.

Les tentatives de Hong Kong sont différentes. Avec la mise en œuvre progressive du système VASP et de la réglementation sur les stablecoins, les régulateurs tentent de définir des garde-fous par le biais de licences et d'examens, afin d'éviter que de mauvaises monnaies ne chassent les bonnes. Bien que cela ait augmenté le seuil d'entrée, cela a également donné aux équipes véritablement axées sur le long terme l'opportunité de concourir dans un cadre plus équitable.

Cette différence détermine que les stratégies concurrentielles des équipes de start-up Web3 en Chine continentale et à Hong Kong sont complètement différentes : en Chine continentale, il s'agit davantage de trouver les limites de conformité dans un cadre politique flou, afin d'éviter de se retrouver dans une compétition pour le monopole des ressources ; tandis qu'à Hong Kong, il s'agit d'affronter directement la concurrence basée sur des licences, en triomphant grâce à la capacité de conformité et à la réputation à long terme. En d'autres termes, le premier cas est "survivre en frôlant la ligne rouge", tandis que le second est "percer dans l'ordre". Pour les équipes souhaitant se développer à long terme, c'est uniquement dans le cadre du second qu'il est possible de véritablement établir une compétitivité durable.

Conclusion

L'article de a16z nous rappelle : le marché a besoin de règles, le chiffrement ne fait pas exception. Dans le contexte chinois, cette phrase est également valable, mais la forme et le point d'application des règles sont complètement différents. Le contrôle de base sur le continent et les essais institutionnalisés à Hong Kong constituent ensemble la réalité à laquelle les entrepreneurs du Web3 doivent faire face.

Pour les équipes de startups Web3 en Chine, le véritable défi n'est pas de contourner les règles, mais de trouver un espace où elles peuvent croître à long terme dans le cadre des règles. Les règles ne sont pas un obstacle, mais un prérequis ; elles ne sont pas une contrainte, mais un test. Seuls les projets capables de s'ancrer dans un ordre conforme ont la chance de devenir des "long-termistes" qui restent.