الآن أدركت شيئًا يغير كثيرًا من طريقة تفكيرنا حول شركات تعدين البيتكوين. قامت شركة Bitdeer بتصفير احتياطياتها من البيتكوين. خرجت من أكثر من 2400 بيتكوين في نوفمبر من العام الماضي واستمرت في البيع بشكل مستمر حتى فرغت كل شيء تقريبًا في فبراير. الآن تقوم فقط بالتعدين والبيع على الفور.

المثير للاهتمام هو أن الشركة لديها أرقام مذهلة: إيرادات قدرها 2.248 مليار في الربع الرابع من 2025، وربح قدره 705 ملايين، وسعة hash تبلغ 71.0 EH/s مع كفاءة المعدات تتراوح من 30.4 J/TH إلى 17.9 J/TH. بمعنى آخر، من الناحية التشغيلية تنمو بقوة. ومع ذلك، اختارت تصفية كل شيء الآن. هذا جعلني أعيد التفكير فيما يحدث حقًا مع شركات التعدين.

ما يقوله القليل هو أن هذه الشركات لم تكن أبدًا من حاملي البيتكوين بقناعة. عندما أُطلق البيتكوين وبدأت صناعة التعدين، كانت المنطق بسيطًا: الاستخراج، البيع، التحويل إلى الدولار. البيتكوين كان منتجًا، وليس أصلًا. أصبح نموذج التراكم مثل MicroStrategy موضة قبل عامين، وتبعته شركات التعدين، لكن عند النظر إلى البيانات الحقيقية، لم ينجح الأمر. أظهر محلل من Messari أن أكبر 10 شركات تعدين عامة بين يناير ونوفمبر 2025 قامت بتعدين 40,700 بيتكوين وبيعت 40,300 — بمعدل بيع 99%. لم يتراكم أحد حقًا.

الواقع هو أن شركة التعدين هي مجرد وسيط في الطاقة. البيتكوين هو مجرد وسيلة لتحويل الكهرباء الرخيصة إلى إيرادات. عندما يرتفع السعر، يصبح البيع أو عدمه مسألة موقف. عندما ينخفض السعر إلى ما دون تكلفة التعدين، يصبح البيع غريزة للبقاء على قيد الحياة وليس خيارًا.

ما يضغط على القطاع الآن يأتي من ثلاثة جوانب في آن واحد. أولًا: تقليل الكتلة في 2024 خفض المكافأة في المنتصف، لكن تكاليف الكهرباء، استهلاك الآلات، والتشغيل لم تنخفض على الإطلاق. العديد من المعدنين لديهم نقطة تعادل فوق السعر الحالي، مما يعني أن تشغيل الآلة يسبب خسارة مؤكدة. ثانيًا: الأرقام المالية تتناقض. شركة Marathon زادت إيراداتها من 6.56 إلى 9.07 مليار، لكن خسارتها بلغت 13.1 مليار، وكانت تربح 5.41 مليار في العام السابق. شركة Hut 8 زادت إيراداتها من 1.62 إلى 2.35 مليار، لكنها تحولت إلى خسارة قدرها 2.48 مليار، وكانت تربح 3.31 مليار. شركة TeraWulf زادت إيراداتها من 1.4 إلى 1.69 مليار، لكن خسائرها لكل سهم في الربع الرابع قفزت من 0.21 إلى 1.66 دولار. الإيرادات تنمو لكن الأرباح تتراجع، وهذا ليس مشكلة إدارة، بل هو ضغط هيكلي على القطاع. ثالثًا: البيئة الاقتصادية الكلية أصبحت ثقيلة. ترامب زاد الرسوم، عدم اليقين الجيوسياسي، الأصول عالية المخاطر تتعرض لضغوط، وانخفض سعر البيتكوين بشكل كبير. أشارت مؤسسة QCP إلى أن سعر البيتكوين أقل بكثير من متوسط تكلفة التعدين. أصبح تقليل المخاطر ليس خيارًا استراتيجيًا بل ضرورة حقيقية.

في ظل هذا الضغط الثلاثي، المخرج الوحيد الذي تراه شركات التعدين هو التحول. استخدام البنية التحتية للطاقة الرخيصة والأراضي التي تراكمت لديهم للتحول إلى الحوسبة عالية الأداء والذكاء الاصطناعي. هذا منطقي على الورق: عقود طاقة رخيصة ومراكز بيانات قابلة للتوسع هي بالضبط ما ينقص في بنية الذكاء الاصطناعي. تحويل قدرة التعدين ذات الهوامش المنخفضة إلى استئجار حوسبة ذات هوامش عالية يبدو صفقة ممتازة.

شركة Bitdeer تدفع بمعدنيها Sealminer، وخدمات السحابة للذكاء الاصطناعي، وأعمال الحوسبة عالية الأداء. شركة Cipher أعادت تسمية نفسها من Mining إلى Digital معلنة تحولها إلى منصة. العديد منهم يوقعون عقود طاقة طويلة الأمد بأسعار منخفضة. لكن التقدم الحقيقي أبطأ بكثير من السرد. شركة TeraWulf حققت إيرادات من الحوسبة عالية الأداء بقيمة 970 مليون فقط في الربع الرابع، أقل من 30% من إجمالي الإيرادات البالغة 3.58 مليار، وانخفضت مقارنة بالربع السابق. استقطاب العملاء، تنفيذ العقود، توسيع القدرة يستغرق وقتًا. الديون وتخفيف الأسهم هو الحل الفوري.

نتيجة هذه الرهانات تعتمد على ما إذا كانت الأعمال الجديدة ستتمكن من النمو قبل استحقاق الديون. شيء مثير للاهتمام: بينما انخفض سعر البيتكوين حوالي 17% خلال شهر، ارتفعت أسهم العديد من شركات التعدين. شركة TeraWulf ارتفعت بنسبة 31%، وCipher بنسبة 8%، وHut 8 بنسبة 6%، وCore Scientific استقرت. هذا يُظهر أن سوق رأس المال يعيد تقييم هذه الشركات ليس كرافعات لسعر البيتكوين، بل كبنى تحتية محتملة للذكاء الاصطناعي. لم يعد المعيار هو من يحتفظ بعدد البيتكوين، بل من حجز طاقة رخيصة لأطول فترة، ومن لديه مراكز بيانات لديها إمكانات للتحول إلى الذكاء الاصطناعي، ومن لديه ميزانية عمومية قادرة على عبور مرحلة الانتقال هذه.

الحقيقة هي أن شركات التعدين لم تكن أبدًا من أكثر المؤمنين المتحمسين بالبيتكوين. هم الأكثر عقلانية في المشاركين. عندما يكون التعدين مربحًا، ينهشون. عندما يدعم التراكم التقييم، يراكمون. عندما يبيعون لتوفير موارد للتحول، يبيعون بلا تردد. إنه عمل أساسي. السؤال الحقيقي الآن هو: عندما تكون قصة الذكاء الاصطناعي/الحوسبة عالية الأداء قد تم تسعيرها بالكامل من قبل الأسواق، ماذا ستظهر هذه الشركات في الجولة القادمة من التقييم؟ إذا ارتفع سعر البيتكوين في ذلك الوقت لكن أعمال التحول لم تكن ناضجة بعد، هل ستعود شركات التعدين التي تفرغ أصولها الآن إلى سرد تراكم العملات؟ تتكرر الدورات، وتتجدد الروايات. لكن في كل شتاء، البقاء على قيد الحياة دائمًا أهم من الإيمان.