انخفضت بنسبة 30% من القمة، هل يمكن لهيئة هونغ كونغ للتكنولوجيا أن تلتقط فرصة الشراء؟

هل يعكس تقييم هانغ سنغ تكنولوجي المنخفض جميع المخاطر؟

التركيز الرئيسي للسوق على هانغ سنغ تكنولوجي يدور حول مسألتين: الأولى هل يمكن لقصّة الذكاء الاصطناعي أن تتحول حقًا إلى نمو في الأرباح؛ والثانية هل يعكس التقييم المنخفض الحالي التوقعات التشاؤمية بشكل كافٍ

نص｜مراسل 《المالية》، هوانغ هوي لين، متدرب، Zhou Zhou

تحرير｜Guo Nan، Lu Ling

بعد نصف سنة من التعديلات العميقة، انخفض المؤشر في الربع الأول بنسبة 15.70%، وما زال العديد من المستثمرين يتطلعون إلى خروج مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي من القاع.

في 2 أبريل، أغلق مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي عند 4679 نقطة، بانخفاض 1.69% في ذلك اليوم، ومن بداية العام حتى الآن انخفض بأكثر من 15%، ومن أعلى نقطة في 2 أكتوبر 2025 تراجع بنسبة 30%.

من ناحية السيولة، هناك تيارات خفية تتصاعد. منذ بداية العام، تدفقات الصناديق المتداولة المرتبطة بهانغ سنغ تكنولوجي بلغت أكثر من 500 مليار يوان، لتصبح أكثر الصناديق تدفقًا في السوق. من حيث التقييم، نسبة PE-TTM لهانغ سنغ تكنولوجي أقل من 22 مرة، وهو أدنى من أكثر من 75% من السنوات العشر الماضية.

كما أن هناك تحركات على مستوى إعداد المؤشر. أعلنت شركة هانغ سنغ مؤخرًا عن خطة تحسين، ستضيف تحت كل موضوع تكنولوجي موضوعات فرعية، لرفع معايير الكشف والشفافية، وسيتم تفعيل التعديلات رسميًا في 8 يونيو.

التركيز الرئيسي للسوق على هانغ سنغ تكنولوجي يدور حول مسألتين: الأولى هل يمكن لقصّة الذكاء الاصطناعي أن تتحول حقًا إلى نمو في الأرباح؛ والثانية هل يعكس التقييم المنخفض الحالي التوقعات التشاؤمية بشكل كافٍ.

قال يو كاي جيه، رئيس فريق أبحاث الأسهم في الإنترنت والاتصالات في آسيا بمورغان ستانلي، لـ《المالية》، إن الذكاء الاصطناعي لا يزال محفزًا خلال الأشهر 6-9 القادمة، وأن قدرة الرقائق المحلية ستتحسن مع إطلاق الإنتاج في 2026. وذكر وانغ شينتشين، مدير صندوق جاشي، أن تطبيقات الذكاء الاصطناعي ستتوسع في المزيد من السيناريوهات بحلول 2026، وأن مساحة تصحيح التقييمات في سوق هونغ كونغ هائلة.

وأشار لو كان، المدير العام لشركة كينغ فن، كبير محللي استراتيجيات السوق الخارجية وسوق هونغ كونغ، من منظور أكثر شمولية، إلى ضغوط هيكلية: “الصعود يحتاج إلى بعض الفرص. إما أن تتراجع الظروف الخارجية، ويعاد إحياء توقعات خفض الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي؛ أو أن يكون هناك محفز صناعي، مثل أن تعود شركات الإنترنت الكبرى إلى الثقة في قصّة الذكاء الاصطناعي.”

وأضاف لو كان في مقابلة مع 《المالية》: “نحذر من المخاطر على المدى القصير، حيث أن الصراع بين أمريكا وإيران يثير مخاوف من الركود التضخمي العالمي، وتوقعات خفض الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي تتراجع، وتحت تأثير مثل هذه الصدمات الجغرافية، عادةً ما تتعرض الأصول الأسهم لضغوط مؤقتة.” وأوضح لي تشاو، رئيس قسم أبحاث الأصول الكبرى في شركة كينغ، أن استعراض التاريخ يُظهر أن مثل هذه الصدمات عادةً ما تتطلب من شهر إلى شهرين لامتصاص العوامل السلبية، لذا فإن الاستثمار قصير الأجل في مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي يتطلب إدارة جيدة للمخاطر.

لماذا يظهر أداء هانغ سنغ تكنولوجي ضعيفًا؟

تحت تأثير عدة عوامل، منها التحول في قصّة الذكاء الاصطناعي من القديم إلى الجديد، وتضييق السيولة بالدولار، وزيادة دعم التوصيل قبل عيد الربيع، وتزايد مخاوف الأرباح، استمر تراجع هانغ سنغ تكنولوجي. تظهر بيانات Wind أن المؤشر تراجع بنسبة 30% منذ أعلى نقطة في أكتوبر الماضي، وخلال هذا العام انخفض بنسبة 15%.

وبخلاف معظم المؤشرات العامة، فإن وزن هانغ سنغ تكنولوجي مركّز جدًا، حيث يتكون من 30 سهمًا فقط، ويغطي قطاعات مثل المنصات الإلكترونية، والاستهلاك، والرقائق، والنماذج الكبيرة للذكاء الاصطناعي. وأكبر عشرة أسهم من حيث الوزن هي BYD، Meituan، Xiaomi، Tencent، NetEase، Alibaba، SMIC، JD.com، Kuaishou، Baidu، وتشكل حوالي 70% من المؤشر.

لماذا يستمر أداء هانغ سنغ تكنولوجي في التراجع؟ يعتقد فو بيجي، مدير صندوق الصين وأوروبا في شركة يووفان، أن التراجع الحالي في سوق هونغ كونغ أعمق وأسبق، ويعكس بشكل رئيسي ثلاثة عوامل: استمرار تراجع أرباح القطاعات ذات الوزن الثقيل، وتزايد المنافسة في الإنترنت، وتدهور تكاليف سوق السيارات الجديدة؛ وتأثر السيولة بانتعاش الدولار، وسحب الاكتتابات العامة في سوق هونغ كونغ، والصراعات الجغرافية التي تسرع من تراجع الميل للمخاطرة.

وفي مقابلة مع 《المالية》، حلل لو كان بشكل أعمق المنطق وراء التعديلات: “دورة الائتمان تحدد مساحة المؤشر، وفي 2026، ستشهد الصين تقلبات في دورة الائتمان، مما يحد من الصعود العام للمؤشر؛ الهيكل الصناعي يحدد اتجاه الازدهار، والسوق لم تتداول بعد في مسار التكنولوجيا الصلبة، خاصة أن عملاق الإنترنت أو ربما بسبب معركة التوصيل السابقة أو بطء تقدم الذكاء الاصطناعي، أصبح متأخرًا؛ وتضخم السيولة نتيجة اضطرابات إيرانية، وارتفاع أسعار النفط، وارتفاع عائدات السندات الأمريكية، واحتياجات التمويل للاكتتابات، وتباطؤ تدفقات رأس المال من الجنوب، كلها عوامل أدت إلى توازن ضيق في السيولة.”

وراء تحول قصّة الذكاء الاصطناعي، زادت قيود العرض على الرقائق من مخاوف السوق بشأن قدرة مكونات هانغ سنغ تكنولوجي على تطبيق الذكاء الاصطناعي. يعتقد يو كاي جيه أن عام 2025 هو “نقطة زمنية” لقيود تصدير الرقائق، وأن توسع القدرة الإنتاجية المحلية سيحسن الوضع بشكل كبير بدءًا من 2026.

وفي الآونة الأخيرة، دخلت الأسهم ذات الوزن الثقيل في مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي فترة إعلان النتائج المالية، مع تباين كبير في الأداء.

حقق Tencent أرباحًا تشغيلية في الربع الرابع بزيادة 13% على أساس سنوي، وصافي الربح المعدل زاد بنسبة 17%، بفضل تحسين قدرات الإعلان المعتمدة على الذكاء الاصطناعي وتوسيع أرباح خدمات السحابة؛ بينما انخفض صافي ربح Alibaba في الربع الرابع بنسبة 66%، لكن إيرادات مجموعة السحابة والذكاء الاصطناعي زادت بنسبة 36%، وحققت منتجات الذكاء الاصطناعي نموًا ربعيًا ثلاثي الأرقام للربع العاشر على التوالي؛ وخسرت Meituan 23.4 مليار يوان في عام 2025، بينما حققت ربحًا قدره 35.8 مليار يوان في 2024، بسبب زيادة الإنفاق على المنافسة، ودعم السائقين، والبحث والتطوير في الذكاء الاصطناعي؛ وعلى الرغم من أن Kuaishou حققت نموًا بمعدل رقمين، يتوقع جي بي مورغان أن يتباطأ نمو إيرادات أعمالها الأساسية من 12% في 2025 إلى 3% في 2026 و2027، مما أدى إلى تراجع معنويات القطاع.

لماذا تزداد التدفقات مع الانخفاض؟

مع تراجع مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي، ظهرت ظاهرة تدفق الأموال بشكل متزايد مع الانخفاض.

تُظهر بيانات Wind أنه حتى 2 أبريل، كانت هانغ سنغ تكنولوجي أكبر مؤشر من حيث صافي تدفقات الصناديق المتداولة، حيث بلغت 512 مليار يوان، وتجاوزت تدفقات الشراء والبيع حتى الذهب.

من ناحية التقييم، نسبة PE-TTM للمؤشر كانت 21.98 مرة، وهو في المرتبة 24% من حيث التاريخ خلال العشر سنوات الماضية، وهو أقل بنسبة حوالي 33% من ناسداك 100 (32.25 مرة)، وأقل بنسبة 45% من مؤشر الشركات الصغيرة والمتوسطة (40 مرة)، مما يجعله من بين الأكثر قيمة في قطاع التكنولوجيا العالمي.

أما من ناحية القواعد، فإن تحسينات المؤشر ترفع من نقاء التكنولوجيا فيه.

كان مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي يُنتقد سابقًا لأنه كبير وفضفاض. في 26 مارس، أصدرت شركة هانغ سنغ بيان تحسين للمؤشر، يقسم ستة موضوعات تكنولوجية إلى عشرات الموضوعات الفرعية، تشمل الحوسبة السحابية، والرقائق، والذكاء الاصطناعي، والقيادة الذاتية، وغيرها من المجالات المتقدمة.

يقول ليونغ فانيوان، محلل أبحاث المؤشرات في إيفر دا، إن طريقة حساب المؤشر لم تتغير، وإنما ما تغير هو مستوى الشفافية في الكشف: من يمكن أن يُدرج، ولماذا يُدرج، أصبح هناك معايير واضحة أكثر. هذا التحسين يجعل قواعد المؤشر أكثر وضوحًا، ويزيد من قابلية التحقق في اختيار الأسهم، ويجب على الأسهم الحالية إثبات “نقاء التكنولوجيا” باستمرار، مع وجود قائمة واضحة للشركات المحتملة للانضمام، مما يعزز تمثيل المؤشر كأداة لقياس أداء التكنولوجيا.

وتتوقع بعض المؤسسات أن التعديلات القادمة على مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي قد تشمل إدراج شركات ناشئة مثل MINIMAX-W وZhipu، وهي شركات شهيرة في مجال الذكاء الاصطناعي، مما يثير مخاوف السوق من أن المؤشر قد “يستلم بشكل سلبي” عند ارتفاع التقييمات. وأوضح ليونغ فانيوان أن مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي، كمؤشر سلبي، يعتمد بشكل رئيسي على معايير اختيار مسبقة، وليس على تقييمات الأسهم.

“في ظل هذه الآلية، قد تظهر حالات إدراج شركات ذات تقييمات عالية، لكن هذا هو سمة مشتركة لجميع المؤشرات العامة أو القطاعية، وهو يعكس بشكل أساسي تتبع المؤشر لتغيرات السوق وليس حكمًا نشطًا على الأسعار القصيرة الأجل. بدلاً من اعتبار ذلك “استلامًا سلبيًا”، من الأفضل فهمه على أنه تتبع للمسار الصناعي ومرآة له.” يوضح ليونغ فانيوان.

أما من ناحية منهجية التقييم، فبالرغم من أن أرباح بعض الشركات تتعرض لضغط مؤقت، إلا أن بعض المؤسسات بدأت تعتمد طرق تقييم مميزة للأعمال المرتبطة بالذكاء الاصطناعي. يستخدم يو كاي جيه طريقة تقييم الأقسام (SOTP) لتفكيك أعمال Alibaba في السحابة، والرقائق، والنماذج، وتقدير أن مركز تقييمها هو 245 دولارًا.

هناك آراء ترى أن مكونات مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي تعتمد بشكل كبير على السوق المحلي، ومعظمها يركز على الأعمال الاستهلاكية، مثل الحياة المحلية، والتجارة الإلكترونية، ووسائل التواصل الاجتماعي، وأن تقييمها باستخدام منطق النمو العالي لأسهم التكنولوجيا العالمية غير مناسب. يعتقد ليونغ فانيوان أن مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي يُفهم بشكل أفضل كأنه يركز على شركات التكنولوجيا القائمة على المنصات، والتي تتضمن أيضًا أصول الاقتصاد الرقمي ذات السيناريوهات الاستهلاكية. ويستمد نموه من التقدم التكنولوجي ومن التوسع المستمر في التطبيقات.

“من منظور استثماري، تطبيق إطار تقييم واحد لأسهم التكنولوجيا العالمية أو الأسهم الاستهلاكية المحلية قد يكون محدودًا. الطريقة الأكثر منطقية هي تقييمها من خلال عدسة الاقتصاد القائم على المنصات + تمكين التكنولوجيا، مع تقييم إمكانيات النمو على المدى الطويل والقدرة على التسويق.” يختتم ليونغ فانيوان.

هل يحتاج هانغ سنغ إلى شيء آخر ليرتد؟

حول مستقبل سوق التكنولوجيا في سوق هونغ كونغ، أعرب العديد من المؤسسات عن نظرة متفائلة نسبياً.

“وصلنا إلى نقطة، حيث أن تقييمات هانغ سنغ تكنولوجي عند القاع أصبحت جذابة، مع إدراج الكثير من التوقعات التشاؤمية، طالما لم تحدث اضطرابات قصوى، فإن بعض الأموال بدأت تتجه نحو التراكم على الجانب الأيسر.” قال لو كان، إن التقييمات الجذابة تجعلها ليست “صفقة سيئة” تدريجيًا، وتتمتع بنسبة “قيمة مقابل سعر” جيدة. ويحتاج الارتفاع إلى محفز، مثل تهدئة الظروف الخارجية، أو عودة توقعات خفض الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، أو أن تعود شركات الإنترنت الكبرى إلى الثقة في قصّة الذكاء الاصطناعي.

قال وانغ شينتشين، إن “الانتعاش في الاقتصاد الصيني مستمر، والدعم السياسي وإمكانات الطلب الداخلي توفر دعمًا لسوق هونغ كونغ. حاليًا، التقييمات منخفضة تاريخيًا، ومع تحسن الأساسيات، هناك مساحة كبيرة للتصحيح.”

قال فو بيجي إن التعديلات في سوق هونغ كونغ كانت أعمق وأسبق، والتقييمات التشاؤمية تمثل بشكل كامل. “من ناحية الأرباح، باستثناء بعض معدات التكنولوجيا التي لا تزال تواجه مخاطر تراجع، فإن الشركات ذات التدفقات النقدية الجيدة والدوارة تتمتع بمرونة أرباح قوية؛ ومن ناحية التقييم، فإن الأصول ذات الحقوق في سوق هونغ كونغ منخفضة بشكل واضح مقارنة بالعالم؛ ومن ناحية المخاطر، فإن التوقعات طويلة المدى لاستقرار الأصول باليوان تعطي هامش ربح مؤكد، مع توقع تدفقات رأس المال العالمية مجددًا إلى سوق هونغ كونغ.”

تحلل تقارير Guangda Securities أن مؤشر هانغ سنغ تكنولوجي الآن يظهر خصائص “تقييم مبالغ فيه جدًا، وتدفقات عكسية، وتحسن أساسي في الذكاء الاصطناعي، وزيادة عمليات الشراء”، مما يجعله فرصة ذهبية للاستثمار على المدى المتوسط والطويل.

وتُظهر اتجاهات صناعة الذكاء الاصطناعي فرصًا هيكلية للمؤشر. قال يو كاي جيه: “في تقرير التوقعات لعام 2026 الذي صدر في بداية العام، أبدينا رأيًا إيجابيًا بشأن قطاع الإنترنت في الصين.” وأضاف أن تقييمات القطاع أصبحت أكثر جاذبية منذ بداية العام، وأن تطور صناعة الذكاء الاصطناعي وغيرها من العوامل الأساسية ستستمر في لعب دور محفز خلال الأشهر 6-9 القادمة.

يعتقد وانغ شينتشين أن تطبيقات الذكاء الاصطناعي ستكون الاتجاه الأكثر تفاؤلاً في 2026. “على الرغم من أن استثمارات الذكاء الاصطناعي في 2025 شهدت تقلبات، إلا أن اتجاه تحسين الأساسيات مؤكد. أثبتت DeepSeek القوة الصلبة للذكاء الاصطناعي في الصين، ومن المتوقع أن تتوسع تطبيقات الذكاء الاصطناعي في المزيد من السيناريوهات في 2026.” يركز بشكل خاص على قدرة شركات الإنترنت الكبرى على تحويل الذكاء الاصطناعي، ونمو أعمال الحوسبة السحابية، وتطبيق AIAgent في مختلف القطاعات. بالإضافة إلى ذلك، في مجال القيادة الذكية، يعتقد وانغ شينتشين أن الاتجاه طويل الأمد نحو المساواة في القيادة لن يتغير. مع نضوج التكنولوجيا، وانخفاض التكاليف، وتوضيح السياسات التنظيمية، من المتوقع أن يتحول القيادة الذكية من الدفع العرضي إلى الطلب السوقي.

“نحن أيضًا نرى أن شركات الإنترنت الاستهلاكي التي واجهت ضغط المنافسة قد عكست تقييماتها الكثير من التوقعات التشاؤمية.” يعتقد وانغ شينتشين أن مع عودة الطلب الداخلي واستقرار المنافسة، ستتاح فرص إعادة تقييم قيمة لبعض الأصول ذات الجودة المنخفضة.

وفيما يخص المخاطر، حذر لي تشاو من أن الصراع بين أمريكا وإيران يثير مخاوف من ركود تضخمي عالمي، وتراجع توقعات خفض الفائدة من الاحتياطي الفيدرالي، وأن مثل هذه الصدمات عادةً ما تتطلب من 1-2 شهر لامتصاص العوامل السلبية، لذا يجب إدارة المخاطر بشكل جيد على المدى القصير.

ترى Huatai Securities أن التحول في الاتجاه قد يتطلب وقتًا، وأن الارتداد يحتاج إلى مراكز أقل وتحفيزات إيجابية، مع أن المحفزات الرئيسية تشمل ذروة التنافس، واستعادة توقعات الاستهلاك، وتقدم الشركات الكبرى في نماذجها بشكل إيجابي.

صورة العنوان: من مصدر في Visual China