بعد فشل الاكتتاب العام الأولي، وعدت بإعادة التشغيل بسرعة خلال 72 ساعة، فكم هو احتمال نجاح اختبار إعادة الإدراج لناتورال ديبوت؟

سؤال الذكاء الاصطناعي · كيف تتعامل ناتور堂 مع استفسارات الرقابة حول هيكل الشركات ذات الصبغة الحمراء؟

صحيفتنا (chinatimes.net.cn) مراسلة فانغ فنغ جيا، تصوير شانغهاي

29 مارس، تغيرت حالة طلب الإدراج في سوق هونغ كونغ لشركة ناتور堂 العالمية القابضة المحدودة (المشار إليها بـ"ناتور堂") بشكل غير معلن إلى “غير صالح”. وبعد يومين فقط، في 31 مارس، رد مسؤولون من مجموعة ناتور堂 لوكالة “هاشيا تايمز” قائلين: “هذه مشكلة في إجراءات الإدراج، وسنعيد تقديم طلب الإدراج خلال اليومين القادمين.”

من “غير صالح” إلى “إعادة تشغيل سريعة”، هذه الشركة التي تمتلك تاريخًا يزيد عن 20 عامًا وتعد رائدة في صناعة التجميل الوطنية، تواجه في خطوة حاسمة في السوق المالية، أي نوع من التدقيق والاختبارات التشغيلية والامتثال؟ بعد أن تمكنت شركات مثل بولايا، مجموعة شانمي من إتمام جولة جديدة من التنافس باستخدام القوة الرأسمالية، فإن اختبار إعادة الامتحان لـ IPO الخاص بناتور堂 لم يعد مجرد إجراء شكلي، بل هو اختبار مركّز لاستراتيجيتها طويلة الأمد، كما أن نجاح أو فشل IPO الخاص بها سيشكل مرجعًا هامًا لمسار الرأسمالية في صناعة التجميل الوطنية.

قضية الامتثال والعلامة التجارية

وقوع “غير صالح” لطلب IPO الخاص بناتور堂 حدث في نقطة تقنية شائعة خلال عملية الإدراج في سوق هونغ كونغ. وفقًا لقواعد سوق هونغ كونغ، إذا لم يكمل الشركة المقترحة الإدراج خلال ستة أشهر من تقديم ملف الاكتتاب، فإن حالتها ستظهر على أنها “غير صالح”. لكن بالنسبة للسوق، غالبًا ما يُفسر هذا الوضع كإشارة إلى أن استفسارات الرقابة لم تُجاب بشكل مرضٍ.

وفي الواقع، قبل أن يصبح الطلب غير صالح، كانت ناتور堂 قد واجهت استفسارات صارمة من قسم الرقابة الدولية في هيئة الأوراق المالية الصينية. وفقًا للمعلومات المنشورة، ركزت الرقابة على خمسة قضايا رئيسية تتعلق بالامتثال، منها تاريخ ملكية الأسهم، والفروق في تسعير جولات التمويل قبل الإدراج — مثل الاختلاف في سعر استثمار لوريال وكاهوا كابيتال، بالإضافة إلى هيكل الثقة العائلية. هذه القضايا التي تتعلق مباشرة بامتثال هيكل الشركات ذات الصبغة الحمراء، تعتبر من العقبات الرئيسية التي تواجه الشركات التي تسعى للإدراج خارج البلاد في السنوات الأخيرة.

وفيما يتعلق بتقدم التصحيحات استجابةً لهذه الاستفسارات، قال مسؤول من مجموعة ناتور堂 لوكالة “هاشيا تايمز”: “لقد ردينا في الوقت المناسب على استفسارات قسم الرقابة الدولية.” وأكد المسؤول أن الشركة ستعيد تقديم طلب الإدراج خلال اليومين القادمين. هذا التصريح يعني أن ناتور堂 ستبدأ بسرعة في تقديم الطلب مرة أخرى خلال 72 ساعة من انتهاء صلاحية الطلب، محاولةً بسرعة القضاء على حالة الترقب في السوق.

من حيث قواعد السوق المالية، فإن تقديم الطلب مرة أخرى ليس أمرًا غير معتاد، لكن المهم هو قدرة الشركة على الرد على الاستفسارات الأساسية للرقابة في فترة زمنية قصيرة. بالنسبة لناتور堂، فإن وضوح الهيكل الخارجي، وامتثال عمليات الاستحواذ العائد، وملاءمة أسعار استثمار الأطراف المختلفة في جولة التمويل قبل الإدراج، كلها قضايا يجب أن تقدم إجابات واضحة عنها في الطلب الثاني.

إذا كانت قضية الامتثال هي أول حاجز يجب أن تتجاوزه ناتور堂 في عملية الإدراج، فإن الأساس التشغيلي هو المفتاح الذي يحدد مدى قدرة الشركة على كسب ثقة السوق المالية على المدى الطويل. وفقًا للبيانات التي تم الكشف عنها سابقًا في ملف الاكتتاب، فإن العلامة التجارية الرئيسية لناتور堂 تساهم بأكثر من 95% من الإيرادات. هذا الهيكل الذي يركز بشكل كبير على علامة تجارية واحدة، يُنظر إليه في السوق على أنه نقطة ضعف في مقاومة المخاطر. خاصة في صناعة التجميل، يُعتبر وجود مصفوفة من العلامات التجارية وسيلة رئيسية لتجاوز دورة حياة المنتجات، وتقليل مخاطر السوق.

وفيما يتعلق بهذا القلق السوقي، قال المسؤول المعني لوكالة “هاشيا تايمز”: “نحن لا نعتمد على علامة تجارية واحدة فقط، فهناك أيضًا علامات تجارية عالية التقنية لمكافحة الشيخوخة مثل مي سو، وعلامة تجميل فعالة للبشرة الحساسة مثل بوف يان، وعلامة حماية من الشمس مثل شون شيا، وعلامة للعناية ببشرة الأطفال مثل جي شي، مما يشكل مصفوفة من العلامات التجارية تتعاون معًا.”

وفي تحليل لوو داي مي، الرئيس التنفيذي لشركة سشي تشينغ شنغ في شينزين، قال إن إدراج العلامات التجارية القديمة عادةً يفتقر إلى بعض المزايا في السوق المالية، مثل ضعف نمو الشركات الناضجة مقارنةً بالشركات الناشئة، أو الاعتماد المفرط على العلامة التجارية الرئيسية، وغياب مصفوفة من المنتجات القوية لمواجهة المخاطر، مما قد يثير بعض الشكوك. لذلك، حتى في صناعة التجميل ذات الهوامش العالية، فإن الشركات التقليدية قد لا تكون دائمًا مفضلة لدى رأس المال.

وفي صناعة التجميل، أصبح الاستحواذ على علامات تجارية لتعزيز مصفوفة العلامات التجارية ممارسة شائعة بين الشركات الرائدة. على سبيل المثال، في السنوات الأخيرة، استحوذت بولايا على علامات تجميل مثل كايتان، وعلامة العناية بالنظافة اليابانية Off&Relax، واستثمرت في 2025 في علامة التجميل كايتشانغ، لتعزيز استراتيجيتها متعددة العلامات التجارية؛ كما استكملت مجموعة شانمي استحواذها الكامل على شركة فام فنسيا، وأدخلت علامات تجارية فرنسية مثل Evidens de Beaute، وأمريكية مثل ReVive، لبناء مصفوفة من العلامات التجارية تغطي العناية بالبشرة، والمكياج، والعناية بالنظافة.

وفي مقابل توسع الشركات عبر الاستحواذ، تلتزم ناتور堂 بمسار الاعتماد على البحث والتطوير الذاتي لإنشاء مصفوفة من العلامات التجارية. وأكد مسؤول من المجموعة في ملف الاكتتاب أن “المجموعة تعتمد على البحث والتطوير والإنتاج الذاتي، وطورّت مجموعة من المنتجات التي تجمع بين المكونات الأساسية والجمال الشرقي.” ويعتقد لو داي مي أن على الشركات أن تبني آليات وهيكل تنظيمي قوي يدعم إدارة متعددة العلامات التجارية، وأن تركز الموارد بشكل استراتيجي على العلامات الجديدة لمساعدتها على النمو بسرعة.

ومن الجدير بالذكر أن تقييمات سوق الأسهم في هونغ كونغ للعلامات التجارية الوطنية في صناعة التجميل تتغير أيضًا. يرى لو داي مي أن أداء بعض العلامات التجارية التقليدية أو المشهورة عبر الإنترنت التي لم يحققوا نتائج متوقعة، وأن القدرة التشغيلية الفعلية للشركات لا تتطابق مع “القصص” التي تم تقديمها عند الإدراج، قد يؤثر على جاذبية رأس المال للشركات التالية. كما أن مؤشرات الأداء التشغيلي أصبحت أكثر أهمية.

الاستثمار في البحث والتطوير والتسويق

وفيما يتعلق بقوة البحث والتطوير، تحاول ناتور堂 بناء سرد تقني يميزها عن الشركات التقليدية في صناعة التجميل. وأوضح مسؤول من المجموعة أن لديها أكثر من 150 باحثًا، ويغطي تخصصات متعددة مثل علوم الحياة، وعلوم المواد، والكيمياء التطبيقية، ونجحت في تطوير أكثر من 20 مكونًا رئيسيًا بملكية كاملة، وتستخدمها في أكثر من 75% من منتجاتها.

وأشار المسؤول بشكل خاص إلى أن المجموعة تستمد إلهامها من بيئات قاسية مثل الفضاء، والقطبين الشمالي والجنوبي، وجبال الهملايا. على سبيل المثال، استُخدم عنب الورد الصغير الذي اكتُشف مؤخرًا في جبال الهملايا، بعد تأكيد خلفيته الطبية النباتية مع خبراء النباتات، في تجربة تحوير فضائية — حيث تم تحميله على مركبة شينتشو 10، وفي بيئة الجاذبية الصغرى والإشعاع في الفضاء، تم اختيار بذور عالية النشاط، وعادت إلى الأرض بعد مئات التجارب، وتم استخراج مكونات طبيعية عالية النشاط لاستخدامها في مجموعة وردة ناتور堂 الماسية، ومجموعة وردة مي سو الكولاجين. وتُعتمد هذه الطريقة التي تجمع بين “السماء والأرض” في البحث والتطوير على ميزة تنافسية فريدة.

بالإضافة إلى ذلك، تبحث المجموعة عن إلهام ومواد خام من القطب الثالث للأرض — جبال الهملايا، وتطور بشكل حذر موارد نادرة مثل مياه الأنهار الجليدية، والنباتات الثلجية، والكائنات الدقيقة المعدنية، بالتعاون مع جامعات ومراكز أبحاث ومؤسسات طبية معروفة، وتشارك كشريك في مشاريع الفضاء الصينية، وأبحاث القطب الجنوبي والشمالي، مما يبني نظامًا فريدًا للبحث والتطوير.

وفي الأداء المالي، أظهر ملف الاكتتاب أن الشركة شهدت في 2024 “زيادة في الإيرادات مع تراجع الأرباح”، حيث انخفض صافي الربح بنسبة 37.1%، وبلغت نسبة مصاريف التسويق من الإيرادات 59.0%. هذا الإنفاق العالي على التسويق وتحويله إلى أرباح منخفضة أثار نقاشات حول استدامة الربحية.

وفي رد على ذلك، زود مسؤول من ناتور堂 بيانات مالية محدثة، حيث ارتفعت إيرادات المبيعات من 4.3 مليار يوان في 2022 إلى 4.6 مليار في 2024، وارتفع صافي الربح المعدل من 1.39 مليار إلى 2.03 مليار، وبلغت أرباح النصف الأول من 2025 المعدلة 2.19 مليار، بزيادة 18%. أما مصاريف التسويق، فقد انخفضت في النصف الأول من 2025 إلى 55.0%.

وأوضح المسؤول أن استراتيجيات التسويق والترويج للعلامة التجارية مهمة جدًا، وأن زيادة الإنفاق على التسويق في 2024، مع تعزيز الحملات، بدأت تؤتي ثمارها في النصف الأول من 2025. كما أن مصاريف التسويق ظلت مستقرة بشكل عام بين 2022 و2024، بمعدلات 57.0%، 54.2%، و59.0% على التوالي.

ومن خلال هذه البيانات، تحاول ناتور堂 أن ترسل رسالة للسوق مفادها أن زيادة الإنفاق على التسويق على المدى القصير بدأت تؤدي إلى نتائج إيجابية على مستوى الأرباح. لكن، ما إذا كان السوق قادرًا على تقبل نمط “التسويق أولاً ثم الأرباح”، وما إذا كانت هذه الاستراتيجية ستستمر مع توسع المصفوفة من العلامات التجارية، فهي أسئلة تتطلب وقتًا للتحقق.

وفي الوقت الحالي، استغل المنافسون في السوق القوة الرأسمالية لتسريع التوسع. فشركات مثل بولايا، شانمي، بعد الإدراج، حققت نمواً في الحجم والقيمة السوقية من خلال الاستحواذ، وتأسيس علامات تجارية جديدة، وزيادة الاستثمار في البحث والتطوير. أما ناتور堂، خلال فترة تأجيل IPO، فهل لديها خطط تمويل بديلة، فهذا أيضًا محور اهتمام السوق.

وأفاد مسؤول من مجموعة ناتور堂 أن رؤيتها طويلة الأمد تتجلى في البحث والتطوير، والتسويق، والتشغيل الرقمي، والتنمية المستدامة. وفيما يخص التشغيل الرقمي، أنشأت المجموعة نظام إدارة شامل، وطبقت نموذج تشغيل رقمي كامل، يغطي جميع مراحل العمليات من البحث والتطوير، والمشتريات، والإنتاج، والتخزين، واللوجستيات، والتسويق، والتسليم، وخدمة الأعضاء، وتحليل البيانات. وفي مجال التنمية المستدامة، أطلقت في بداية 2024 استراتيجية لتحقيق أهداف التنمية المستدامة للأمم المتحدة الـ17 بحلول 2030.

من زهرة الورد الصغيرة في جبال الهملايا إلى التجارب الفضائية، ومن نظام إدارة شامل إلى حدائق النباتات الخيرية، تحاول ناتور堂 أن تروي قصة علامة تجارية تجمع بين التقنية والجمال الشرقي. لكن منطق السوق في السرد أكثر مباشرة: هل الامتثال واضح، وهل النمو مستدام، وهل يمكن أن تتحد العلامات التجارية المتعددة بشكل فعّال.

بالنسبة لناتور堂، فإن إعادة تقديم طلب الإدراج هو مجرد خطوة أولى. في جلسات الاستماع القادمة، سيكون التحدي الحقيقي هو كيفية الرد على استفسارات الرقابة حول هيكل الشركات ذات الصبغة الحمراء، وكيفية إثبات أن الاعتماد على علامة تجارية واحدة يتحسن، وكيفية تحقيق توازن أفضل بين استثمارات البحث والتطوير ومصاريف التسويق، فهذه هي الأسئلة الحاسمة التي ستحدد نجاح أو فشل اختبار إعادة الامتحان لـ IPO.

المحرر: تشو يون تشي، رئيس التحرير: غونغ بي جيا