مؤخراً، انتباه السوق يتركز على قرار دراماتيكي من Bitdeer: تفريغ جميع مخزون البيتكوين الخاص بهم. الأسبوع الماضي، نشر وو جيهان تحديثًا يفيد بأنهم تمكنوا من الاحتفاظ بـ 189.8 بيتكوين من عمليات التعدين، وبيعها مباشرة. كما تم بيع باقي المخزون البالغ 943.1 بيتكوين أيضًا. الرصيد الحالي للبيتكوين أصبح صفرًا تمامًا.

لماذا فجأة؟ الجواب يكمن في استراتيجية تحويل أكثر طموحًا بكثير: من شركة تعدين تقليدية إلى مزود بنية تحتية للذكاء الاصطناعي. ولتمويل هذا التحول، قامت Bitdeer بجمع ديون بقيمة 1.3 مليار دولار أمريكي.

هناك منطق مثير وراء ذلك. منذ البداية، كان تعدين البيتكوين دائمًا يعتمد على arbitrage الزمني: استخدام الكهرباء والآلات اليوم، وتبادلها مقابل البيتكوين غدًا. الآن، يغير وو جيهان هدف arbitrage هذا. لم يعد الأمر يتعلق بسعر العملة المتوقع، بل بسعر طويل الأمد لقدرة الحوسبة في عصر الذكاء الاصطناعي. كما أن الأسلوب يتغير أيضًا: من استهلاك الكهرباء للحصول على العملات، إلى اقتراض الأموال لشراء الأراضي والبنية التحتية.

تسيطر Bitdeer حاليًا على قدرة خطوط الكهرباء العالمية تصل إلى 3002 ميغاواط، منها 1658 ميغاواط قيد التشغيل و1344 ميغاواط في مراحل البناء أو التخطيط. للمقارنة، مراكز البيانات العملاقة التابعة لمايكروسوفت وجوجل عادةً تتراوح بين 100 و300 ميغاواط. إذن، 3002 ميغاواط تعادل جمع احتياجات كهربائية من 10 إلى 30 مركز بيانات عملاق في شركة واحدة. هذا طموح كبير جدًا.

المشاريع الرئيسية تقع في ثلاثة مواقع. الأول، روكديل تكساس، بطاقة 563 ميغاواط (، قيد التشغيل، يركز على التعدين، وتدفق نقدي مستقر ). الثاني، كلارينجتون أوهايو، بطاقة 570 ميغاواط، وهو الأكثر حرجًا—عقد إيجار لمدة 30 سنة، من المتوقع الانتهاء منه في الربع الثاني من 2027، ليصبح مركز الحوسبة عالية الأداء/الذكاء الاصطناعي الرئيسي. الثالث، تيدال النرويج، بطاقة 175 ميغاواط، تحويل من منجم إلى مركز بيانات للذكاء الاصطناعي، من المقرر الانتهاء منه في نهاية 2026، مستفيدًا من الطاقة الكهرمائية بتكاليف تحويل أقل بكثير.

لدعم هذا التوسع، تقوم Bitdeer بإصدار سلسلة من الديون. في مايو 2024، استثمرت Tether 100 مليون دولار. بعد ثلاثة أشهر، تم إصدار أول قرض قابل للتحويل بقيمة 150 مليون دولار مع فائدة 8.5%. في نوفمبر 2024، تم إصدار ثاني قرض قابل للتحويل بقيمة 360 مليون دولار مع انخفاض الفائدة إلى 5.25%. في نوفمبر 2025، تم إصدار عرض مشترك للسندات القابلة للتحويل بقيمة 400 مليون دولار وأسهم إضافية. في فبراير 2026، مرة أخرى، تم إصدار 325 مليون دولار من السندات القابلة للتحويل بالإضافة إلى إعادة شراء ديون قديمة، ليصل الإجمالي إلى أكثر من 1.4 مليار دولار. في كل مرة يتم فيها الإصدار، ينخفض سعر سهم Bitdeer بنسبة 10-17%، لكن الشركة دائمًا تنجح في جمع التمويل.

تم تصميم هيكل الديون بشكل دقيق. تم تحديد ثلاثة فصول من السندات القابلة للتحويل لتاريخ استحقاق في 2029، 2031، و2032. وهذا ليس صدفة. عندما يحين موعد استحقاق الدفعة الأولى في 2029، من المفترض أن يكون تيدال وكلارينجتون قد بدأا العمل بشكل نظري. وعندما يحين موعد استحقاق الدفعة الثانية في 2031، من المفترض أن تكون إيرادات الذكاء الاصطناعي قد أصبحت مهمة. وعندما تصل الدفعة الثالثة في 2032، سيقيم السوق بنفسه ما إذا كانت هذه الشركة حقًا. ثلاث نوافذ زمنية، ثلاث فرص لإعادة التفاوض.

لكن عبء الفائدة السنوية، مع افتراض متوسط 5% من أصل 1.3 مليار دولار، ينتج عنه نفقات تزيد عن 650 مليون دولار سنويًا. بينما لا تتجاوز إيرادات الذكاء الاصطناعي/السحابة الحاسوبية خلال 2025 عُشر فوائد ستة أشهر. حاليًا، تعتمد الفائدة بشكل كامل على إصدار ديون مستمر للدوران.

الخطر الأكبر ليس من الديون، بل من مصنع للصلب. في حديقة صناعية في كلارينجتون أوهايو، يوجد منتج للصلب يُدعى American Heavy Plate Solutions، وقع عقد إيجار لمدة 30 سنة منذ 2018. قاموا بمقاضاة Bitdeer، زاعمين أن بناء مركز البيانات للذكاء الاصطناعي سيؤثر على الكهرباء، الطرق، خطوط السكك الحديدية، وقنوات الاتصال المشتركة. يطلبون من المحكمة إصدار أمر حظر دائم. تمثل كلارينجتون 42% من خطط البناء الجارية. إذا تم تعطيلها، سيتعين إعادة كتابة الجدول الزمني بالكامل.

بالإضافة إلى ذلك، بدأ جانب التعدين أيضًا في التراجع. في فبراير 2026، ارتفعت صعوبة شبكة البيتكوين بنسبة 14.7%، وهي أكبر زيادة منذ مايو 2021. مع نفس كمية الكهرباء، انخفض عدد العملات التي تم تعدينها. تراجعت هوامش الربح الإجمالية في الربع الرابع من 7.4% قبل عام إلى 4.7%. تضعف صناعة التعدين تدريجيًا.

لذا، وو جيهان يلعب لعبة زمنية محكمة جدًا. اشترى هذه النافذة بمليارات الدولارات. المنطق الذي يطبقه بسيط جدًا لكنه قوي: لا تتوقع أي من شركات الذكاء الاصطناعي أن تفوز، فقط سيطر على مدخلات البنية التحتية للكهرباء. أمازون لا تتوقع أي شركة إنترنت ناجحة، فقط تؤجر الخوادم. AT&T لا يهمها ما يتحدث عنه الناس، المهم هو ما إذا كانوا يستخدمون الشبكة. من بيع المنتجات إلى بيع الخدمات وجمع الإيجارات—تطور الصناعة دائمًا في اتجاه واحد.

خلال عامين إلى ثلاثة أعوام، سنعرف ما إذا كانت هذه الاستراتيجية ناجحة. إذا انتهت تيدال في نهاية 2026، وفاز كلارينجتون بالدعوى وبدأت البناء في 2027، وبدأت الأصول الرئيسية في العمل بكامل طاقتها قبل 2028-2029، فسيكون سرد تحول Bitdeer مثبتًا. ستصل الإيرادات إلى مستوى المليارات، وسيغير المحللون تصنيف الشركة من شركة تعدين مخفضة إلى بنية تحتية AI مميزة، وسيختار حاملو الديون تحويل السندات إلى أسهم بدلاً من استلام النقود. وعلى العكس، إذا استمرت الدعوى في التعقيد، وتأخرت تيدال، وظلّت وحدات GPU غير مستغلة، فقد تنتهي هذه القصة بشكل مختلف جدًا. سيناريوهان، كلاهما واقعي. الأمر الآن يعتمد على تنفيذ وو جيهان خلال السنوات القادمة.