العنوان الأصلي: فن السيولة عند الخروج
الكاتب الأصلي: توليپ كينج
الترجمة: بيجي، بلوك بيتس

ملاحظة المحرر: مؤخرًا، أطلق مؤلف “كتاب نوفال” والمستثمر المعروف في وادي السيليكون نوفال رافيكانت على وسائل التواصل الاجتماعي منتج استثماري يُدعى USVC (رأس مال المخاطر الأمريكي)، يركز على “بدون الحاجة إلى مؤهل المستثمر، بدءًا من 500 دولار”، ويشمل حزمة من الأسهم في شركات ناشئة عالية النمو مثل OpenAI، Anthropic، xAI، Vercel وغيرها. سردها واضح ومألوف: تمكين المستثمرين العاديين من دخول سوق رأس المال الاستثماري الذي كان يخص قلة قليلة، وتحقيق “ديمقراطية الفرص”.

لكن المشكلة تكمن في أنه عندما يُفتح هذا “المدخل” حقًا، هل يشارك المستثمرون الأفراد في النمو، أم يتحملون بالفعل الأصول التي تم تسعيرها مسبقًا؟

يبدأ هذا المقال من هذا المنتج الذي يبدو تقدمًا، ويعود إلى عقود مضت من السوق المالية الأمريكية، حيث توجد مجموعة من “العقود الاجتماعية” الأساسية — فالسوق ليس مجرد أداة تمويل، بل يلعب دورًا في توزيع الرفاهية. من خلال نظام المعاشات وصناديق المؤشرات، يمكن للعاملين العاديين المشاركة بشكل غير مباشر في نمو الشركات، وبالتالي، مع توسع عدم المساواة، يظل بإمكانهم مشاركة ثمار زيادة رأس المال.

ومع ذلك، مع تزايد الشركات التي تطرح أسهمها في السوق بشكل متأخر، وتراكم القيمة بشكل أكبر خلال مرحلة التمويل الخاص، فإن هذه الآلية تتغير هيكليًا: لم تعد السوق المفتوحة مكانًا لخلق القيمة، بل أصبحت نقطة توزيع القيمة؛ وصناديق المؤشرات لم تعد مجرد أدوات لتقليل المخاطر، بل قد تصبح مشترين سلبيين للأصول ذات الأسعار المرتفعة.

في هذا السياق، سواء كان USVC، أو تصميم النظام حول وزن المؤشر، أو آلية الاكتتاب العام الأولي، فإن السمات المشتركة ليست “توسيع المشاركة”، بل توفير مسارات خروج أكثر كفاءة للمستثمرين الحاليين.

عندما يصبح “مشاركة المزيد من الناس” و"تمكين المزيد من الناس من استلام الأصول" غير واضحين، تظهر مشكلة أعمق: عندما تتغير طريقة مشاركة الناس العاديين في السوق من “مشاركة النمو” إلى “تحمل الخروج”، هل لا تزال هذه العقود غير المعلنة التي تحافظ على استقرار السوق المالي صالحة؟

وفيما يلي النص الأصلي:

نوفال رافيكانت (Naval Ravikant) يروج لمنتج استثماري يُدعى USVC (رأس مال المخاطر الأمريكي)، وهو في جوهره يقوم بشيء واحد: تجميع رأس مال المخاطر (VC) الذي كان يقتصر على قلة، في سلة يمكن لأي شخص شراؤها. الأصول الأساسية تشمل شركات الذكاء الاصطناعي والتكنولوجيا الرائدة مثل OpenAI، Anthropic، xAI، Vercel وغيرها.

ربما لاحظت بالفعل، بعد رفع تقييمات مجموعة من الشركات الخاصة إلى تريليونات الدولارات، أن مؤسسات رأس المال المخاطر بدأت أخيرًا في الاستعداد للخروج. المشكلة فقط هي: هل لا تزال بحاجة إلى العثور على سيولة للخروج من الأصول؟

يجب توضيح أنني لا أوجه اتهامًا لدوائر رأس المال المخاطر في سان فرانسيسكو بارتكاب أفعال غير قانونية. ما أوجه إليه اللوم هو أنهم يقومون بشيء مشكوك أخلاقيًا ويقوض وعود المجتمع الرأسمالي.

هذه “الصفقة”.

جيل الطفرة السكانية هو آخر جيل حقيقي استفاد من هذه الامتيازات.

الولايات المتحدة ليست دولة رفاهية على النمط الأوروبي، ولم تكن تخطط أبدًا للسير في ذلك الطريق من البداية. “الاتفاق” هو أن يتحمل سوق الأسهم وظيفة دولة الرفاه. تدريجيًا، حلت أنظمة المعاشات ذات الفوائد الثابتة (defined benefit) محل أنظمة المعاشات ذات المساهمات الثابتة (defined contribution)؛ وتم استبدال المعاشات التقليدية بحسابات 401(k)؛ وأصبحت الضمان الاجتماعي (Social Security) “الحد الأدنى” الذي لا يعتمد عليه الناس للعيش.

الافتراض الضمني كبديل هو: أن كل عامل سيصبح مساهمًا، وأن “مصعد” النمو الرأسمالي سيرفع العاملين معه. يمكن أن تتوقف الأجور، ويمكن أن تتوسع عدم المساواة، لأن حسابات التقاعد تتراكم الفوائد بشكل مستمر، والجميع يسير على نفس المسار — والنتيجة النهائية، ستكون “مقبولة إلى حد ما”.

هذه الآلية بالذات هي التي تجعل عدم المساواة في أمريكا لا يزال “محتملًا” سياسيًا. طالما أن حسابات 401(k) وأصول أصحاب العمل تتزايد على نفس المسار، يمكنك قبول أن دخل صاحب العمل يساوي أربعمائة ضعف دخلك. الصناديق المؤشرة السلبية، هي التعبير الأوضح عن هذا الاتفاق: يمكن للعمال، والمعلمين، والسباكين أن “يستفيدوا من الركوب المجاني”، من خلال اكتشاف السعر الذي يحدده السوق، والحصول على عوائد السوق بأكملها، ثم العيش بسلام. السوق، بمعنى ما، أصبح نوعًا من “الموارد العامة”.

لكن، هناك شرط لهذا الصفقة: يجب أن تظل السوق المفتوحة مكانًا حقيقيًا لخلق القيمة؛ ويجب أن يكون من الممكن الوصول إلى عوائد النمو بشكل واسع؛ ويجب أن يكون “الهامش” من رأس المال الجديد الذي يتشكل هو دولارًا واحدًا يمكن لصناديق المؤشرات امتلاكه. كانت هذه الشروط قائمة لفترة طويلة، لكنها لم تعد كذلك الآن.

هذه هي الأشياء التي يأخذونها منك.

عندما تنمو الشركات في المرحلة الخاصة إلى تقييمات تريليونية قبل طرحها، لم تعد السوق المفتوحة مكانًا لخلق القيمة، بل أصبحت مكانًا لتحقيقها. الآن، يحدث في السوق المفتوحة “توزيع”، وليس “نمو مركب”. كانت العوائد التي كان من المفترض أن تذهب إلى صناديق التقاعد غير النشطة خلال نمو الشركة، تتجه الآن إلى من كانوا مسجلين كمساهمين قبل أن تصل تقييمات الشركات إلى مئات المليارات.

بعد طرح شركة Figma، انخفض سعر السهم خلال أسابيع بنسبة 50% مقارنة بتقييمها الخاص بالتمويل الخاص؛ وKlarna انخفض بنسبة 90%. للأسف، هذا النظام يعمل وفقًا لـ"تصميمه".

كما لاحظت الصناعة، فإن هذا الهيكل يبعد المستثمرين الأفراد، لذا اقترحوا حلولًا — وهي جعل السوق الخاص متاحًا للمستثمرين الأفراد. هذا هو شعارهم: الديمقراطية، الوصول المفتوح، سد الفجوة.

لكن ما يُقدم فعليًا هو في ذروة دورة توسع السوق الخاص التي استمرت لعشر سنوات، لشراء الأصول التي كان الداخلون فيها قد بدأوا في بناء مراكزهم قبل أن تصل تقييمات الشركات إلى مستوى اليوم، أي قبل أن تتجاوز الألف من ذلك بكثير. ما يُسمى USVC (قناة رأس مال المخاطر الأمريكية)، ليس “وصولًا مفتوحًا”، بل قناة لتوزيع الأصول التي ارتفعت قيمتها مرة أخرى. حتى تصريحات نوفال نفسه، اعترفت بذلك.

آلية الخروج المصممة

كالعادة، كانت صناعة العملات المشفرة من أوائل من فهموا هذه “اللعبة”.

عندما تكتشف بعض المؤسسات أن لديها كميات كبيرة من الرموز المقفلة، وأن الطلب من المستثمرين الأفراد قد استنفد، وأن عمليات فك القفل تقترب، تظهر هذه اللعبة. الحل هو: دمج هذه الرموز المقفلة في أدوات ملكية، بحيث يمكن للمشترين من القطاع المالي التقليدي (TradFi) الخاضعين للرقابة المشاركة.

الأصول الرقمية التي لم يكن المستثمرون الأفراد ليشترونها مباشرة، تُغلف الآن كأسهم — يمكن للمؤسسات شراؤها عبر قنوات قانونية، ويمكن للمستثمرين الأفراد المشاركة عبر حسابات الوساطة. تم توزيع الأصول. ولم تتدخل الجهات التنظيمية (SEC). نجحت المؤسسات في الخروج. والمشترون من القطاع المالي حصلوا على نوع من الأصول الأساسية التي كانت “مصممة” أصلاً ليتم بيعها لهم.

بالمناسبة، نوفال رافيكانت دخل صناعة العملات المشفرة منذ وقت مبكر.

رأت وادي السيليكون أن هذه الآلية قابلة للتوسع، وادركت أنه يمكن توسيعها إلى مستوى “تريليوني دولار”. USVC هو باب، وتعديلات قواعد ناسداك هي باب آخر.

تقترح ناسداك: بالنسبة للشركات التي تم طرحها حديثًا، والتي تكون نسبة الأسهم المتداولة فيها منخفضة، يمكن حساب وزنها في المؤشر بمضاعف خمسة أضعاف نسبة الأسهم المتداولة (بحد أقصى للوزن الكامل)، وإعادة حساب ذلك عند إعادة التوازن كل ربع سنة. على سبيل المثال، إذا كانت شركة (مثل SpaceX) تطرح بنسبة 5% من الأسهم، وتبلغ تقييمها 1.75 تريليون دولار، فسيُجبر الصندوق السلبي على الشراء بعد 15 يومًا من الإدراج، بناءً على وزن يعادل 438 مليار دولار — تقريبًا بدون فترة مراقبة.

وفي الوقت نفسه، يمكن ترتيب فترة القفل بدقة، بحيث تنتهي قبل أو بعد إعادة التوازن التالية للمؤشر. عندها، سيرتفع وزن الشركة تلقائيًا إلى “الوزن الكامل”، وسيُجبر الصناديق السلبية على الشراء بكميات كبيرة في الوقت الذي يمكن للمسؤولين الداخليين أن يقللوا فيه من مراكزهم بشكل قانوني. من المتوقع أن تطرح SpaceX أسهمها في منتصف يونيو، وأن يكون التعديل التالي في ديسمبر — وهذه “الرياضيات” صحيحة.

كان من المفترض أن تكون صناديق المؤشرات، التي كانت أداة لمواجهة التلاعب الداخلي، وسيلة لإنهاء ذلك، لكنها الآن أصبحت الآلية التي تتيح إتمام التلاعب الداخلي. حسابات 401(k) الخاصة بك، تتعرض لـ"توجيه".

هيكل هاتين المسارين متطابق: يراكم المسؤولون الداخليون مراكزهم في سوق لا يشارك فيها المستثمرون الأفراد؛ ثم تنضج المراكز؛ ويصبح الطلب الطبيعي في السوق غير كافٍ لاستيعاب العرض عند السعر المستهدف؛ فيُصمم “طبقة تغليف” (wrapper) تسمح لفئة أخرى من الأموال بالمشاركة — عادة عبر حسابات التقاعد أو تدفقات الأموال السلبية. هذه الأموال “غير حساسة للسعر”، لأنها تُشترى وفقًا للقواعد، وليس بناءً على الحكم. وهكذا، يخرج المسؤولون الداخليون، ويستلم القادمون الجدد الأصول.

كل هذا “مشروعة” لأن الهيكل نفسه مصمم ليكون قانونيًا؛ ولم تتخذ الجهات التنظيمية أي إجراء، لأن — “قواعد اللعبة” هذه، موجودة ضمن النظام ذاته.

النتائج

هذا يفسر إلى حد ما، لماذا يواجه أشخاص مثل سام ألتمان معارضة شديدة، ولماذا تتعرض سيارات Waymo للهجوم، ولماذا أصبحت مراكز البيانات هدفًا للاحتجاج.

الأشخاص الذين يثيرون النار، لا يحتاجون إلى نظرية “سيولة الخروج”. كل ما يحتاجونه هو مراقبة حياتهم: هناك مجموعة “وصلت مبكرًا”، وأخرى “وصلت متأخرة”، والفارق بينهما يتسع بسرعة تفوق أي سرد عن “الجهود، أو القدرة، أو التوقيت”.

الطبقة التقنية تخلق أدلة مرئية ومستدامة على أن رأس المال العادي يُجمع، لتحقيق أرباح زائدة لأولئك الذين في وضع مميز.

“الانقسام على شكل حرف K” سيزيد من التفاوت. وما سيحدث بعد ذلك، لن يكون مجرد تصحيح سوقي بسيط.

التصحيح سيحدث فقط في أنظمة يثق فيها المشاركون بالقواعد. أما النيران المشتعلة، فهي في جوهرها مسألة سياسية.

[رابط النص الأصلي]

انقر لمعرفة حركة بلوك بيتس في التوظيف

انضم إلى المجتمع الرسمي لبلوك بيتس:

قناة تليجرام: https://t.me/theblockbeats

مجموعة تليجرام: https://t.me/BlockBeats_App

حساب تويتر الرسمي: https://twitter.com/BlockBeatsAsia