شركة وانفكو تخسر أكثر من 885 مليار، وستركز على إدارة المخاطر والتنمية في عام 2026

سؤال الذكاء الاصطناعي · كيف يؤدي نظام التمويل والاستثمار الخارجي لشركة وانكوا إلى تكبد مخصصات ديون كبيرة؟

الخصم من القيمة الناتج عن مخصصات الديون المعدومة للمبالغ المستحقة الأخرى، والتي تنبع من نظام التمويل والاستثمار الخارجي الضخم لشركة وانكوا، والذي ترى شركة التدقيق ديلويت هوايونغ أن هناك عدم يقين بشأن المستحقات

نص | الباحث في “الاقتصاد” وان ونتونغ

تحرير | يانغ لي يون

في مساء 31 مارس، أصدرت شركة وانكوا A (000002.SZ) تقريرها السنوي لعام 2025.

وفي إعلان سابق في 30 يناير، اكتفت وانكوا بالإشارة إلى أن صافي أرباحها لعام 2025 سيكون خسارة تقريبًا بقيمة 82 مليار يوان. ووفقًا لهذا التقرير السنوي الكامل، سجلت وانكوا صافي خسارة نهائية قدرها 885.56 مليار يوان، بانخفاض بنسبة 78.98% على أساس سنوي؛ كما انخفضت الإيرادات بنسبة تزيد عن 30%، لتصل إلى 2334.33 مليار يوان.

بالإضافة إلى ذلك، بسبب تراجع المبيعات، سجل التدفق النقدي التشغيلي خسارة لأول مرة منذ حوالي 17 عامًا، بقيمة -9.88 مليار يوان، بانخفاض بنسبة 126% على أساس سنوي.

ذكرت وانكوا في تقريرها المالي أن أربعة أسباب أدت إلى تراجع الأرباح، وأن التخصيص الكبير لمخصصات الانخفاض في الأصول والائتمان هو السبب الرئيسي للخسارة الكبيرة في صافي الأرباح. كما كشفت التقارير عن أسماء أربع شركات تم تخصيص مخصصات ديون كبيرة لها، وبعد التحقق من الملكية، تبين أن جميعها مرتبط بنظام التمويل والاستثمار الخارجي الضخم لشركة وانكوا.

هذه هي أول تقرير سنوي كامل تصدره وانكوا بعد أن استلمتها بشكل كامل من قبل المساهم الأكبر، شركة مترو أنفاق Shenzhen (المشار إليها بـ “شيندي” أو “شينتي”). وبخصوص هذا التقرير، أعطت شركة التدقيق ديلويت هوايونغ رأيًا خاليًا من التحفظات مع فقرة تشير إلى وجود عدم يقين جوهري بشأن الاستمرارية في العمل.

عام 2025 كان عامًا مضطربًا وصعبًا بالنسبة لوانكوا، حيث شهدت أزمات ديون، وتنازلات في حقوق الإدارة، وتعديلات في الهيكل التنظيمي، وغيرها.

في نهاية عام 2025، انفجرت أزمة ديون وانكوا، حيث تم تقديم طلبات تمديد لــ “22 وانكوا MTN004” و"22 وانكوا MTN005" و"21 وانكوا 02". وفي مساء 30 يناير 2026، أعلنت وانكوا أيضًا أنه بسبب تغييرات في ترتيبات النقل اللاحقة، تم تعليق تداول ستة من سنداتها المستحقة، وما زالت غير مستأنفة حتى الآن.

وفي عام 2026، لا تزال وانكوا تواجه ديونًا عامة مستحقة مجمعة بقيمة 14.68 مليار يوان، منها 11.27 مليار يوان مستحقة بين أبريل ويوليو، مع ضغط كبير على السداد.

وفي اجتماع المحللين بعد إصدار التقرير في 31 مارس، أقرّت إدارة وانكوا بأنها لم تتمكن من التخلص بسرعة من عادة التوسع المفرط في الديون، والدوامة المرتفعة في معدل الدوران، والرافعة المالية العالية، مما أدى إلى تشتت استثماراتها، وتوسعها المفرط في مسارات متعددة، واعتمادها بشكل كبير على التمويل من المقر الرئيسي.

حتى 1 أبريل، أغلق سهم وانكوا A عند 4.04 يوان للسهم، بزيادة قدرها 1.25% في ذلك اليوم، وقيمة سوقية إجمالية قدرها 48.2 مليار يوان.

لماذا كانت الخسائر كبيرة؟

في اجتماع المحللين لعام 2025، قال مسؤولو وانكوا إن الخسائر الكبيرة ناتجة عن أخطاء استثمارية تاريخية، ومشكلات إدارة التشغيل، وتعديلات عميقة في القطاع، وغيرها من العوامل المتراكمة.

منذ إدراجها في السوق عام 1991، ارتفعت أرباحها الصافية للمساهمين بشكل مستمر، وبلغت ذروتها عند 415.16 مليار يوان في 2020.

لكن منذ النصف الثاني من 2021، دخل قطاع العقارات في مرحلة تعديل عميق، وتراجعت قدرة وانكوا على تحقيق الأرباح بشكل كبير. وفي عام 2024، تكبدت وانكوا لأول مرة خسائر سنوية منذ الإدراج، حيث بلغ إجمالي خسائرها في عامي 2024 و2025 حوالي 1380.34 مليار يوان.

كما زادت وانكوا من مخصصات انخفاض المخزون، مما ضيق هامش الربح بشكل كبير.

وفي عام 2025، بلغت مجمل مخصصات الانخفاض 562.75 مليار يوان (باستثناء تأثيرات الاسترداد والخصم)، مما أدى إلى تقليل صافي أرباح المساهمين بمقدار 521.52 مليار يوان. ومعظم هذه المخصصات كانت مرتبطة بانخفاض قيمة المخزون ومخصصات الانخفاض الائتماني.

وانخفضت قيمة المخزون بسبب تزايد صعوبة البيع، وتوسيع مخاطر الأعمال التطويرية.

ويظهر التقرير أن مبيعات وانكوا في 2025 بلغت 1340.6 مليار يوان، بانخفاض 45.5% على أساس سنوي، وهو أقل بنسبة 19% من ذروتها في 2020 (7041.5 مليار يوان). كما انخفضت إيرادات التسوية إلى 1701.08 مليار يوان، بانخفاض 39.0%، وهامش الربح الإجمالي للتسوية هو 8.1%، بانخفاض 1.4 نقطة مئوية على أساس سنوي. ولهذا، خصصت وانكوا مخصصات انخفاض جديدة للمخزون بقيمة 208.26 مليار يوان، بزيادة 195% عن العام السابق.

وفيما يخص الانخفاض الائتماني، خصصت وانكوا 339.68 مليار يوان في 2025، بزيادة 28.68%، منها 336.53 مليار يوان لمخصصات الانخفاض للمبالغ المستحقة الأخرى، بزيادة 30.60% على أساس سنوي.

وتشمل المبالغ المستحقة الأخرى لشركة وانكوا ضمانات الأراضي ومشاريع التطوير الأخرى، والمبالغ المستحقة من الشركاء في التشغيل أو الشراكة، وأموال الشركات الأخرى، وغيرها.

وفي التقرير المالي، كشفت وانكوا عن الشركات الخمس التي تتصدر قائمة المبالغ المستحقة الأخرى، حيث لم تُخصص مخصصات ديون كبيرة إلا لشركات غير شركة “شيا يينغ العقارية” في قوانغتشو، والباقي جميعها مرتبط بنظام التمويل والاستثمار الخارجي الضخم لشركة وانكوا.

وبحسب تطبيق “企查查”، فإن شركة Shenzhen Yuanfeng Industrial Co.، Ltd. مملوكة بنسبة 100% لشركة Fengjia Asset Management (Shenzhen) Co.، Ltd.، بينما تملك ثلاث شركات أخرى شركة Shenzhen Bosshun Shuntai Industrial Co.، Ltd. بنسبة 100%.

وكانت المساهمات التاريخية لـ Fengjia Asset Management من مركز إدارة أصول شركة وانكوا، بينما تملك شركة Bosshun Shuntai كامل أسهم شركة إدارة أصول Bosshun، والتي تعتبر منصة مالية مهمة خارج نظام شركة وانكوا المدرجة، وتعمل بشكل وثيق مع وانكوا من حيث التمويل والتعاون.

هذه الشركات التي خصصت مخصصات ديون كبيرة أثرت سلبًا على أرباح وانكوا.

وأشارت شركة ديلويت هوايونغ إلى أن التوقعات بشأن الخسائر الائتمانية لهذه المبالغ المستحقة الأخرى تعتبر مسألة تدقيق رئيسية، لأنها تتطلب قرارات إدارة كبيرة، وتوجد فيها عدم يقين.

ثانيًا، فإن التوسع غير العقلاني في شراء الأراضي، بالإضافة إلى التعديلات الدورية في القطاع، كانت أيضًا أسبابًا لانخفاض أرباح وانكوا.

تتبع شركات التطوير العقاري الصينية نظام البيع المسبق، حيث يتم تحويل المدفوعات المقدمة بعد تسليم العقارات إلى إيرادات وتحقيق أرباح. عادةً، يستغرق المشروع من شراء الأرض إلى التسوية حوالي عامين إلى ثلاثة أعوام.

وفي اجتماع المحللين، ذكرت وانكوا أن موارد التسوية لعام 2025 ستعتمد بشكل رئيسي على المشاريع المباعة في 2023 و2024، بالإضافة إلى المخزون من العقارات الجاهزة والنصف جاهزة التي تم استهلاكها في 2025. وتتركز أراضي هذه المشاريع بشكل عام في المناطق ذات الأسعار العالية، والمدن ذات المستويات المنخفضة، والمناطق النائية، والتي كانت غالبًا قبل عام 2022.

رغم أن وانكوا كانت قد أعلنت منذ 2018 عن هدف “البقاء على قيد الحياة”، إلا أنها استمرت في شراء الأراضي بأسعار مرتفعة حتى 2021، حيث ارتفع متوسط سعر الأراضي الجديدة من 5427 يوانًا للمتر المربع في 2018 إلى 6942 يوانًا في 2021.

هذه المشاريع ذات الأسعار المرتفعة دخلت السوق خلال دورة هبوط السوق العقارية، مما اضطر وانكوا إلى اتباع استراتيجية خفض الأسعار لزيادة المبيعات، مما ضغط على أرباح المشاريع.

تسبب التوسع غير العقلاني في شراء الأراضي في عدم قدرة وانكوا على التكيف بسرعة مع تراجع القطاع.

وفي عام 2021، بلغت مبيعات وانكوا التعاقدية 6277.8 مليار يوان، بانخفاض 10.8%، لكن قيمة الأراضي التي استحوذت عليها الشركة لم تتراجع، واحتلت المركز الثاني بعد Country Garden في ترتيب شراء الأراضي بين شركات التطوير العقاري.

وفي عام 2022، تدهورت الأمور بشكل حاد، حيث انخفضت مبيعات وانكوا بشكل كبير، وتقلصت عمليات شراء الأراضي بشكل كبير. وأكدت إدارة وانكوا في ذلك العام أن الوضع في القطاع تجاوز توقعاتهم في بداية العام، وأن المشاريع التي استمرت في التسبب في ضغط على أرباحها.

ثالثًا، منذ الربع الثاني من 2024، بدأت وانكوا تنفيذ خطة “التركيز على الأعمال الأساسية، وتقليل الحجم”، من خلال بيع الأصول بشكل كبير، لكن بسبب تدهور قيمة الأصول، وبيع بعض الأصول والأسهم بأسعار مخفضة، زادت خسائرها.

وفي عام 2025، أتمت وانكوا 31 صفقة أصول كبيرة، بقيمة إجمالية 113 مليار يوان. على سبيل المثال، في أغسطس 2025، وقعت شركة China Travel مع وانكوا اتفاقيات لنقل ملكية 75% من شركة Jilin Songhua Lake International Resort Development Co.، Ltd. وBeijing Wanbing Snow Sports Co.، Ltd.، والتي استحوذت على مشاريع سياحية ترفيهية في جيلين وبيجينغ.

لم يُعلن عن قيمة الصفقة، لكن وانكوا استثمرت بشكل كبير في قطاع الثلوج والرياضات الشتوية. ففي عام 2014، أعلنت وانكوا أن مشروع جيلين سونغهوا ليك السياحي يمتد على مساحة حوالي 20 كيلومتر مربع، وتكلفته الإجمالية حوالي 40 مليار يوان.

ويُعد قطاع الثلوج والرياضات الشتوية من القطاعات ذات التكاليف العالية، والدورة الطويلة، والعائد البطيء، ويحتاج إلى دعم من قطاعات أخرى على المدى الطويل. وحتى 2024، بلغ إيراد وانكوا من قطاع الثلوج والرياضات الشتوية 3.1 مليار يوان فقط، وهو يمثل 0.13% من إجمالي إيراداتها.

رابعًا، فإن بعض أنشطة وانكوا التشغيلية، بعد خصم الاستهلاك والإهلاك، سجلت خسائر، بالإضافة إلى خسائر استثمارات مالية غير رئيسية.

وترتبط هذه الخسائر أيضًا بطريقة حساب وانكوا.

بالنسبة للأصول التشغيلية، فإن وانكوا من الشركات القليلة التي تعتمد طريقة التكلفة في المحاسبة، بينما تعتمد معظم شركات التطوير العقاري المدرجة في هونغ كونغ على تقييم القيمة العادلة. والفرق هو أن طريقة التقييم تتيح تعديل القيمة الدفترية وفقًا للقيمة السوقية العادلة في كل فترة مالية، بينما طريقة التكلفة تسجل الأصول بقيمتها الأصلية، مع استهلاكها وخصمها بشكل مباشر من الأرباح، مما يسبب خسائر نتيجة الإهلاك والتقادم.

وفي الوقت نفسه، أصدرت وانكوا بيانًا يفيد بأن إجمالي الخسائر غير المُغطاة تجاوز ثلث رأس المال المدفوع، وإذا استمرت الحالة، فإن الخسائر المتراكمة ستؤثر على توزيعات الأرباح المستقبلية. ومن عام 2023، لم توزع وانكوا أرباحًا لثلاث سنوات متتالية.

ويُحلل المحامي غاو سونغ جيان من مكتب قوانغتشو للمحاماة أن هذا الإعلان يعكس مخاطر تواجهها الشركة، حيث إن سرعة التعافي من الأداء قد لا تواكب استحقاقات الديون والفوائد، مما قد يؤدي إلى أزمة سيولة وانفجار مالي.

التركيز على إدارة المخاطر والتنمية

وفي مواجهة الخسائر الكبيرة، قال المسؤولون إن عام 2026 سيشهد تركيزًا على إدارة المخاطر والتنمية.

من ناحية، ستواصل الشركة تعزيز تركيزها على الأعمال والمدن، وتقليل التكاليف، وتنشيط الأصول الموجودة؛ ومن ناحية أخرى، ستواصل الابتكار في الأعمال، وتقديم خدمات إدارة العقارات على مدار دورة حياة العقار، مع تحسين تجربة العملاء وكفاءة التشغيل باستخدام التكنولوجيا.

الابتكار في الأعمال وتركيز المدن هو نهج تتبناه الشركات الكبرى في القطاع، وانكوا ليست استثناء.

وفي سبتمبر 2025، أعلنت وانكوا عن تعديل هيكلها التنظيمي، ليصبح “المركز الرئيسي للمجموعة، والشركات الإقليمية، والأقسام التجارية”، مع إلغاء هيكل “5+2+2” الذي أُطلق في أكتوبر 2024 (خمس شركات إقليمية، وشركتان رئيسيتان، وشركتان مباشرتان). ويعد هذا أكبر تغيّر تنظيمي وموظفي حدث بعد دخول شركة Shenzhen Metro (شيندي) كمساهم رئيسي في إدارة وانكوا في يناير 2025.

وفيما يخص تنشيط الأصول، أطلقت وانكوا خلال 2025 مشاريع بقيمة إجمالية 33.85 مليار يوان، معظمها مشاريع تعاون مع الحكومة، مثل تحويل مخزون العقارات إلى سكن إيجاري ميسر في هانغتشو، ونجاح مشروع TianTuo في تيانجين في الحصول على أول سندات خاصة لاحتياط الأراضي الوطنية.

كما حصلت الشركة على 23 مشروعًا جديدًا خلال الفترة، جميعها مشاريع تنشيط مخزون، وتتركز في مدن رئيسية مثل قوانغتشو، هانغتشو، نينغبو. وبلغ إجمالي قيمة الأراضي التي تمتلكها حقوق الملكية حوالي 6.69 مليار يوان، ومتوسط سعر الأراضي للمشاريع الجديدة 6357 يوان للمتر المربع.

وفي مجال الابتكار، تعتمد الشركة على تقديم خدمات تشغيلية لتمويل نفسها، وتشمل خدمات إدارة الممتلكات، والخدمات اللوجستية، وإدارة الأعمال التجارية، والشقق طويلة الأمد.

ويُعد قطاع خدمات إدارة الممتلكات هو الأكبر من حيث الإيرادات، حيث حققت وانكوا في 2025 إيرادات بقيمة 35.52 مليار يوان، بزيادة 7.22%، لكن مع ضغط السوق، انخفض هامش الربح الإجمالي لهذا القطاع بمقدار 0.36 نقطة مئوية ليصل إلى 12.35%.

وتُشغل وانكوا خدمات إدارة الممتلكات بشكل رئيسي من خلال شركة Wanwu Cloud (02602.HK). وتمتلك وانكوا حوالي 6.61 مليار سهم، بنسبة ملكية تقارب 57.26%.

وفي الفترة ذاتها، حققت Wanwu Cloud إيرادات تشغيلية قدرها 37.36 مليار يوان (بما يشمل إيرادات تقديم الخدمات لمجموعة وانكوا)، بزيادة 2.5%. ومع ذلك، بسبب ارتفاع معدل الشواغر، سجلت خدمات إدارة الممتلكات السكنية لـ Wanwu Cloud هامش ربح إجمالي بنسبة 11.7%، بانخفاض 0.7 نقطة مئوية، مما أدى إلى انخفاض هامش الربح الإجمالي للشركة بشكل عام بمقدار 0.8 نقطة ليصل إلى 12.2%.

وانكوا لا تزال تواجه مشكلة السيولة.

وفي نهاية نوفمبر 2025، انفجرت أزمة ديون وانكوا رسميًا. وبعد عدة جولات من المفاوضات، تمكنت وانكوا من تمديد ثلاثة من سنداتها، واستخدمت قرضًا بقيمة 2.36 مليار يوان من مجموعة شيندي في يناير لتسديد الدفعة الأولى من التمديد.

ويظهر تقرير التدقيق أن مجموعة شيندي قدمت حتى نهاية مارس 2026 قرضًا بقيمة 33.52 مليار يوان، وسددت وانكوا من خلاله 33.21 مليار يوان من ديونها العامة.

لكن أزمة السيولة لم تُحل بعد. ويُظهر برنامج “DM” للتحليل المالي أن وانكوا لا تزال لديها ديون داخلية بقيمة 10.489 مليار يوان مستحقة السداد في 2026. ومن بين جميع السندات الداخلية، هناك 11 سندًا مستحقة خلال سنة، بقيمة 15.836 مليار يوان. كما أن لديها سندين خارجيين بقيمة 1.3 مليار دولار، يستحقان في نهاية 2027 و2029 على التوالي.

ضغط ديون وانكوا لا يقتصر على السندات العامة فقط. ويُظهر التقرير أن ديونها ذات الفائدة في 2025 بلغت 358.48 مليار يوان، منها 160.56 مليار يوان مستحقة خلال سنة، بنسبة 44.8%. وتجاوزت القروض البنكية نسبة 70% من إجمالي الديون ذات الفائدة. ويمتلك وانكوا أيضًا سيولة ضيقة، حيث بلغت أصولها النقدية 67.24 مليار يوان في نهاية 2025، بانخفاض 23.73% عن العام السابق.