دليل استثمار ARK في طرح SpaceX العام الأولي: تقييم بقيمة 1.75 تريليون، ونسبة سعر المبيعات 95 مرة، أين ذهبت الأموال؟

المؤلف: ARK Invest

الترجمة: شينتشاو TechFlow

مقدمة شينتشاو: قدمت شركة SpaceX طلبًا سريًا للاكتتاب العام في 1 أبريل، بهدف تقييم بقيمة 1.75 تريليون دولار، بحجم جمع أموال يصل إلى 75 مليار دولار، ومن المتوقع أن تدرج في ناسداك في يونيو 2026. سيكون هذا أكبر عملية طرح عام أولي في تاريخ السوق الرأسمالي.

كواحدة من أكبر حاملي استثمارات رأس المال المخاطر في SpaceX، أصدرت ARK Invest هذا الدليل الشامل للاستثمار، الذي يجيب على أهم الأسئلة التي يطرحها المستثمرون، من منطق التقييم، وتحليل الأعمال، إلى استراتيجيات حيازة الصناديق.

النص:

في 1 أبريل 2026، قدمت SpaceX مسودة بيان تسجيل سري للجنة الأوراق المالية والبورصات الأمريكية (SEC)، خطوة أولى نحو الإدراج. سيكون هذا أكبر طرح عام أولي في تاريخ السوق الرأسمالي. الشركة تستهدف تقييمًا بقيمة 1.75 تريليون دولار، مع إمكانية جمع ما يصل إلى 75 مليار دولار، ومن المتوقع أن تدرج في ناسداك في يونيو 2026.

بالنسبة لمستثمري صندوق ARK Venture، فإن هذا الخبر ليس مفاجئًا. لطالما كانت SpaceX أكبر حيازة في الصندوق، حيث تمثل 17.02% من صافي أصول الصندوق حتى 31 مارس 2026. بدأت ARK في بناء وتحسين حجج الاستثمار منذ أن كانت SpaceX استثمارًا مبكرًا في رأس المال المخاطر، والآن الأسئلة التي تتلقاها صناديق الاستثمار جاهزة للإجابة عليها.

هذه الدليل يجيب على أهم تلك الأسئلة.

ماذا قدمت SpaceX بالضبط؟ وما المتوقع بعد ذلك؟

السريّة التي قدمتها SpaceX تسمح للشركة قبل الكشف للجمهور، أن تقدم البيانات المالية للجنة الأوراق المالية والبورصات للمراجعة. وفقًا لقواعد SEC، يجب إصدار النسخة العامة من نشرة الاكتتاب S-1 قبل 15 يومًا على الأقل من بدء الشركة في تقديم عروض الأسهم للمستثمرين. ستكون هذه النشرة أول نافذة يطلع فيها العالم على الصورة المالية الكاملة لـ SpaceX، بما في ذلك بيانات الإيرادات، وهيكل هامش الربح، وطريقة المحاسبة لدمج xAI في فبراير 2026، والكشف عن عقود الدفاع، والإطار الحوكمي الذي يحدد مدى احتفاظ Elon Musk بالسيطرة بعد الإدراج.

هذه العملية تحمل الاسم الرمزي “مشروع أبيكس”، ويقودها فريق من أكثر من 21 بنكًا من المقرضين. إدراج الشركة في ناسداك في يونيو 2026 سيجعل من SpaceX أول من يطلق “ثلاث عمليات طرح عام أولي ضخمة” وفقًا لبنك بلومبرج — متقدمًا على OpenAI وAnthropic — وسيكسر رقم قياسي لطرح أرامكو السعودية في 2019 بقيمة 29 مليار دولار.

هل تقييم 1.75 تريليون دولار معقول؟

تُعدّ دراسة ARK الإجابة على هذا السؤال. وأدق إجابة هي: أن هذا التقييم يعكس مجموعة من الافتراضات المستقبلية المحددة، وليس الواقع الحالي.

بالنسبة لتقييم 1.75 تريليون دولار مقابل إيرادات متوقعة لعام 2025 تبلغ حوالي 185 مليار دولار، فإن نسبة السعر إلى المبيعات عند سعر الاكتتاب تقترب من 95 مرة. لا توجد شركة بمثل هذا الحجم تتداول بهذا المكرر في السوق المفتوحة. هذا التقييم يعكس إيمان المستثمرين بشكل خاص بمستقبل SpaceX، وفهمه يتطلب تحليل كل قطاع من أعماله على حدة.

Starlink هو المحرك المالي. حتى بداية 2026، تجاوز عدد المستخدمين النشطين لخدمة الإنترنت عبر الأقمار الصناعية من SpaceX 10 ملايين، ومن المتوقع أن تتجاوز إيراداتها 20 مليار دولار في 2026. أبحاث ARK كانت منذ زمن تعتبر أن Starlink هو أسرع شبكة اتصالات عالمية من حيث النمو في المستخدمين والإيرادات، وتبين أن هذا التقييم كان محافظًا حتى. وفقًا لدراسات ARK، فإن سوق الاتصال عبر الأقمار الصناعية وحده قد يحقق إيرادات سنوية تصل إلى حوالي 160 مليار دولار، وStarlink تستحوذ على حصة غير متناسبة من هذا السوق.

خدمات الإطلاق لا تزال الأساس. أكملت SpaceX في 2025، 165 عملية إطلاق مداري، ونشرت حوالي 85% من الأقمار الصناعية على مستوى العالم. أبحاث ARK تظهر أن الشركة منذ 2008 خفضت تكاليف الإطلاق بنسبة حوالي 95% — من حوالي 15600 دولار لكل كيلوغرام إلى أقل من 1000 دولار لكل كيلوغرام مع Falcon 9. وفقًا لدراسات ARK، فإن هدف Starship القابل لإعادة الاستخدام بالكامل هو أن يكون أقل من 100 دولار لكل كيلوغرام، مما سيحقق انخفاضًا آخر في التكاليف بمقدار رتبة، ويفتح سوقًا لم يكن موجودًا من قبل.

دمج xAI والحوسبة المدارية يمثلان أفق التقييم الأكثر تقدمًا. في فبراير 2026، سيؤدي دمج الشركة إلى تكامل البنية التحتية للإطلاق، والاتصالات، ونماذج الذكاء الاصطناعي في كيان واحد. ترى أبحاث ARK أن مع انخفاض تكاليف الإطلاق إلى أقل من 100 دولار لكل كيلوغرام، فإن تكاليف الحوسبة لمراكز البيانات المدارية قد تكون أقل بنسبة حوالي 25% من الحلول الأرضية، دون الحاجة لمواجهة تأخيرات الشبكة، أو إجراءات الموافقة، أو نقص الطاقة. لقد أعلن Musk أن هدف الشركة هو إطلاق 100 جيجاوات من قدرات الذكاء الاصطناعي سنويًا. هذا الطرح لا يزال في مراحله المبكرة، لكنه يمنح الكيان الموحد قيمة استراتيجية لا يمكن لنموذج تجميع الأقسام أن يلتقطها بالكامل.

تعتقد أبحاث ARK أن تقييم 1.75 تريليون دولار مبني على مسارات نمو موثوقة لكل من القطاعات الأساسية لـ SpaceX، وأن المزايا الهيكلية التي تدعم هذه المسارات دائمة. يستمر نمو مستخدمي Starlink بشكل يفوق التوقعات. انخفاض تكاليف الإطلاق يتبع مسار قانون رايت (Wright’s Law) المتوقع. دمج xAI يضيف بعدًا استراتيجيًا للمنصة، ولم تحاول أي شركة مدرجة حتى الآن تكراره. ستوفر نشرة S-1 المالية الشفافية، مما يسمح للمستثمرين باختبار هذه الافتراضات بدقة، وتؤمن ARK أن الأساسيات يمكن أن تصمد أمام هذا التدقيق.

هل يمكن أن يتحقق هدف Elon Musk؟

يعتمد إطار استثمار ARK على فرضية بسيطة: أن الرؤية التكنولوجية الجريئة، إذا كانت مدعومة بانخفاض قابل للتأكيد في التكاليف وتسريع الانتشار، فهي تستحق الاهتمام — حتى لو كان السوق متشككًا.

وفقًا لهذا المعيار، فإن سجل SpaceX التاريخي يستحق الاحترام. كانت أهداف Musk في جعل الصواريخ قابلة لإعادة الاستخدام بالكامل تعتبر غير واقعية من قبل الصناعة الفضائية التقليدية، ونجحت الشركة في ذلك. رؤيته لتوفير الإنترنت عبر الأقمار الصناعية لمليارات من الأشخاص غير المخدومين اعتُبرت غير قابلة للتمويل، لكن Starlink أثبت العكس. الشركة نشرت أكثر من 10,000 قمر صناعي في المدار القريب، وخدمت أكثر من مليون عميل، وحققت توازنًا ماليًا في 2023.

الأهداف الأوسع — بما في ذلك مصانع القمر الصناعي و100 ألف مركز بيانات مداري — لا تزال في مرحلة إثبات المفهوم. لكن أبحاث ARK لا تتطلب أن يتحقق كل هدف لدعم حجج الاستثمار. القطاعات الحالية تتطور وفق مساراتها الحالية، وهي كافية لبناء حالة استثمارية جذابة. القيمة الاختيارية المضمنة في الأهداف الأكبر، والتي لم يعكسها نموذج التقييم الحالي لـ ARK، تمثل مساحة صعود غير مضمونة — وهذا الجزء من النموذج قيد التحديث.

بالنسبة لـ ARK، فإن أهداف Musk تعتبر جريئة بأي مقياس تاريخي، وقد أثبتت SpaceX مرارًا قدرتها على تقصير زمن التوقعات المتشائمة. هذا ليس ضمانًا، لكن ARK ترى أن سجل الشركة نفسه هو نقطة بيانات ذات معنى.

لماذا يرغب المستثمرون في الحصول على تعرض لـ SpaceX قبل الاكتتاب العام؟

قد يكون هذا هو السؤال الأهم للمستثمرين في صندوق ARK Venture، والإجابة تتعدد أوجهها.

نافذة خلق القيمة قد تقدمت. عمر الشركات الخاصة عند الإدراج أصبح أطول، ففي 2025، بلغ العمر الوسيط للشركات الأمريكية عند الاكتتاب 12 سنة، مقابل 5 سنوات في 1999. الآن، الشركات الأكثر جذبًا تخلق قيمة هائلة أثناء وجودها في المرحلة الخاصة. المستثمرون الذين يدخلون السوق عند الإدراج قد يفوتون فترات النمو الأكبر.

سعر الاكتتاب لا يساوي سعر الشراء للمستثمرين. عند طرح شركة بحجم SpaceX، يتم تخصيص الأسهم بشكل أساسي للمستثمرين المؤسساتيين. المستثمرون الأفراد الذين لا يمكنهم المشاركة مباشرة في الاكتتاب، يشترون في السوق المفتوحة وفقًا لعرض وطلب اليوم الأول — وغالبًا ما يكون السعر أعلى بكثير من سعر الاكتتاب. التجربة التاريخية تظهر أن عمليات الاكتتاب ذات التقييم العالي والاهتمام الكبير غالبًا ما تتقلب بشكل كبير بعد الإدراج، ثم تستقر عند مستويات سعرية طويلة الأمد.

مستثمرو صندوق ARK Venture يحصلون على وصول بمستوى رأس المال المخاطر. الصندوق يمتلك أسهمًا مباشرة في SpaceX — بدون وسطاء في السوق الثانوية، أو كيانات خاصة (SPV)، أو هياكل معقدة تضيف رسوم أو تقييمات مرتفعة. من تقييم SpaceX البالغ 350 مليار دولار (2024)، إلى 800 مليار (2025)، ثم 1.25 تريليون بعد الدمج، وصولًا إلى هدف الاكتتاب العام عند 1.75 تريليون، يظل المستثمرون على تماس مباشر مع هذا المسار. هذا المسار القيمي يحدث بالكامل في السوق الأولي، وهو بالضبط ما صُمم عليه صندوق ARK Venture.

ماذا سيكون وضع حيازة صندوق ARK Venture بعد الإدراج؟

كانت ARK تتوقع هذا السيناريو وتأثيره على المستثمرين عند تصميم الصندوق.

صندوق ARK Venture هو صندوق دائم (evergreen crossover fund)، مصمم ليحافظ على حصصه طوال دورة حياة الشركة من المراحل المبكرة والمتأخرة، وحتى الإدراج وما بعده. إدراج SpaceX ليس مشكلة إدارة، فالأداة الاستثمارية نفسها مصممة لذلك.

بعد إتمام SpaceX لعملية الإدراج، قد تتعرض حيازة الصندوق لقيود فترة الحظر، حيث لا يمكن بيع أسهم ARK في SpaceX خلال تلك الفترة. خلال فترة الحظر، سيتم استثمار الأموال الجديدة التي تدخل إلى صندوق ARK Venture في شركات خاصة أخرى، لتسريع إعادة التوازن نحو حوالي 80% من الحصص الخاصة.

بعد انتهاء فترة الحظر، سيكون للصندوق كامل الحرية في إدارة حصة SpaceX — من خلال تقليلها عند الحاجة، وإعادة تخصيص الأموال إلى أكبر خمس منصات تكنولوجية لدى ARK (الذكاء الاصطناعي، والروبوتات، والتخزين، والبيولوجيا متعددة الأشكال، وتقنية البلوكشين) في شركاتها الخاصة الجديدة.

أي أداء لحيازة ARK Venture — سواء في السوق العامة أو الخاصة — يعكس مباشرة قيمة صافي أصول الصندوق (NAV). النمو في تقييم SpaceX خلال المرحلة الخاصة ينعكس مباشرة على NAV الصندوق. وبما أن خصائص الصندوق متعددة المراحل، فإن هذا الرابط لن يتغير عند الإدراج. إذا تم إدراج SpaceX بتقييم أعلى، فإن مستثمري ARK Venture سيستفيدون، وإذا كان أقل، فسيكونون أيضًا. للمستثمرين على المدى الطويل، يمثل الإدراج حدث سيولة مهم في دورة حياة الشركة، والقيام بمبادرة مبكرة قبل إعادة التسعير في السوق العامة هو أحد مزايا ARK Venture.

محفظة ARK Venture تتعدى SpaceX. تشمل حالياً استثمارات في OpenAI، وAnthropic، وNeuralink، وDatabricks، وReplit، وCrusoe، وRadiant، وBoom، وLambda، وDiscord، وأكثر من 50 شركة خاصة أخرى. إذا اكتمل إدراج SpaceX، فسيكون ذلك علامة فارقة مهمة، كما سيفتح المجال أمام المزيد من السيولة ومرونة المحفظة، مما يمكّن ARK من الاستمرار في بناء مجموعة من الشركات الخاصة المبتكرة التي يراها أكثر جاذبية للمستثمرين العاديين.

معلومات مهمة

طلب SpaceX للاكتتاب لا يزال مسودة بيان تسجيل سري عند نشر هذا المقال. التقييم النهائي، والموعد، والهيكل لم يُؤكد بعد. نشرة S-1 العامة لم تصدر بعد. جميع البيانات المقتبسة تعتمد على تقديرات وتقارير مستقلة وموثوقة. هذا المقال لا يشكل نصيحة استثمارية.

قد تتغير الحيازات في أي وقت. لا يُعدّ توصية بالشراء أو البيع أو الاحتفاظ بأي أوراق مالية معينة.