استراتيجية "آلة طباعة النقود": هل STRC منقذ بيتكوين أم مدمرها؟

بعد تقلب البيتكوين لأكثر من شهرين، ظهرت أخيرًا علامات على اقتراب الاختراق.

لا يزال الصديق القديم مايكل سايلور هو من يقود هجوم البيتكوين، وهذه المرة استخدم سلاحًا جديدًا: STRC.

عند تصفح تغريدات سايلور الأخيرة، ستكتشف أنه يكاد يوميًا ينشر محتوى عن STRC. صور حمامات السباحة في العطلات الاستوائية، ونساء يحملن الكوكتيل، وفيديوهات ترويجية ضعيفة من توليد الذكاء الاصطناعي أرسلت إشارة واضحة: الرجل الذي رفع MSTR إلى قمة ناسداك يوجه نفس قوة التسويق إلى STRC.

لماذا يفعل ذلك؟ لأن STRC هو حاليًا الأداة الوحيدة تقريبًا التي يمكن من خلالها لتحويل أموال السوق إلى أوامر شراء BTC. خلال الأشهر الثلاثة الماضية، كل زيادة كبيرة في حيازة البيتكوين التي أعلنت عنها Strategy كانت مصادر تمويلها تتجه إلى STRC.

ما هو STRC

الاسم الكامل لـ STRC هو السلسلة ذات السعر المتغير من نوع Series A Perpetual Stretch Preferred Stock، وهو نوع من الأسهم الممتازة الدائمة التي تصدرها Strategy، وتم إدراجه في ناسداك في نوفمبر من العام الماضي.

آلية عمله تقريبًا كالتالي:

تشتري سهمًا من STRC مقابل حوالي 100 دولار. تدفع Strategy أرباحًا نقدية شهريًا، بمعدل سنوي 11.5%، أي حوالي 96 سنتًا لكل سهم شهريًا. هو دائمًا بدون تاريخ استحقاق، ولا تحتاج Strategy إلى سداد رأس المال.

سعر السهم مرتبط بمعدل توزيع الأرباح الشهري، ويُثبت بالقرب من القيمة الاسمية 100 دولار: إذا انخفض السعر تحت 100، يتم رفع معدل التوزيع لجذب المشترين؛ وإذا ارتفع فوق 100، يتم خفض المعدل ليعود السعر نحو القيمة الاسمية. الحد الأقصى لتعديل معدل التوزيع الشهري هو 25 نقطة أساس.

فقط عندما يكون سعر STRC فوق 100 دولار، يمكن لـ Strategy إصدار أسهم جديدة لجمع التمويل — وهو شرط أساسي لهذا الدوران. بعد خصم احتياطي الأرباح، يُستخدم الجزء الأكبر لشراء البيتكوين.

أطلق سايلور على هذا المنتج اسم “الائتمان ذو المدى القصير والعائد المرتفع”، أو “صندوق سوق المال المدعوم بالبيتكوين”. في ظل عائد سندات الخزانة الأمريكية حوالي 3.5%، يوفر STRC عائدًا يعادل ثلاثة أضعاف ذلك.

الدوران

واحدة من المفاهيم الخاطئة الشائعة حول سايلور هي أنه يطبع نقودًا بلا حدود لشراء البيتكوين.

وهذا غير ممكن. سايلور لا يستطيع طباعة النقود من العدم، عليه أن ينتظر وصول الأموال من السوق إليه. كل إصدار إضافي من STRC يعتمد على وجود مشترين حقيقيين مستعدين لشراء السهم بسعر 100 دولار.

المشترون في STRC هم في الأساس يقومون بصفقة ائتمانية، والعائد الذي يقدمه STRC والذي يتجاوز عائد السندات الحكومية بنسبة 8% هو تعويض عن “مخاطر ائتمان Strategy”.

لكن الكثير من مشترين STRC لا يدركون أن الأموال التي يستخدمونها لشراء STRC تتضخم ثلاث مرات بشكل غير مباشر وتُدخل إلى البيتكوين.

لدى Strategy هدف مالي علني: نسبة رفع مالية 33%.

جزء من تمويل الشركة يأتي من STRC وSTRF وSTRK، وهي أسهم ممتازة دائمة، وتُشكل حوالي الثلث، بينما الثلثين الباقيين يأتي من الأسهم العادية لـ MSTR. يطلق سايلور على هذا المبدأ اسم “الرفع الذكي”. هذا يعني أنه كلما حصلت Strategy على دولار واحد من STRC، وللحفاظ على نسبة الرفع عند 33%، يجب أن تصدر حوالي دولارين من أسهم MSTR وتستثمرها في البيتكوين. دولار من STRC + دولارين من MSTR = طلب شراء بقيمة 3 دولارات من البيتكوين.

في 14 أبريل، جمعت Strategy حوالي مليار دولار من خلال STRC في يوم واحد. مضاعف 3، يعادل حوالي 3 مليارات دولار من طلب شراء البيتكوين، وهو يتطابق تمامًا مع حجم زيادة حيازة البيتكوين خلال الأسبوعين السابقين قبل توزيع الأرباح في أبريل.

عندما ينخفض سعر البيتكوين، ويضعف الضمان، يرتفع مخاطر الائتمان لـ STRC، ويجب على Strategy رفع معدل التوزيع لتعويض المخاطر الجديدة. وكلما زاد معدل التوزيع، زادت الضغوط على التدفق النقدي، وزاد احتمال التخلف عن السداد. هذه حلقة مفرغة غير مستقرة. في أكتوبر من العام الماضي، عندما انخفض سعر البيتكوين من 120 ألف دولار إلى 60 ألف دولار، رفع معدل التوزيع لـ STRC من 7% إلى 11.5%، ليتمكن من جذب المشترين مجددًا.

وعندما يستقر سعر البيتكوين ويرتفع، ويزداد الضمان، ويتحسن جودة الائتمان، يصبح STRC أكثر جاذبية عند نفس معدل التوزيع، ويزداد الطلب عليه. صندوق BlackRock للأسهم الممتازة وأوراق الدخل وضع في أبريل STRC في المرتبة الثانية من حيث الحيازة، وارتفع قيمته من حوالي 2 مليار دولار في مارس إلى 3.44 مليار دولار، مما يعكس دعمًا مباشرًا من المؤسسات المالية لوضع Strategy الائتماني الحالي.

دورة Strategy أصبحت الآن إيجابية: المزيد من الأموال تشتري STRC → Strategy تضاعف طلبها على البيتكوين بمقدار 3 مرات → سعر البيتكوين يدعم نفسه → الضمانات لـ STRC تصبح أكثر صلابة، والفارق الائتماني يتضيق → عند نفس معدل التوزيع، STRC يصبح أكثر جاذبية → المزيد من الأموال تشتري STRC.

مضاربة يوم التوزيع

آلية توزيع الأرباح في الأسهم الممتازة تختلف عن السندات. السندات تُحتسب يوميًا، وتحصل على الفائدة يوميًا؛ أما الأسهم الممتازة فتُوزع دفعة واحدة في تاريخ محدد. بالنسبة لـ STRC، طالما أنك تملك السهم عند إغلاق يوم قبل تاريخ التوزيع، ستحصل على كامل 96 سنتًا كعائد شهري.

وهذا يخلق نافذة واضحة للمضاربة: شراء الأسهم قبل يوم التوزيع، ثم بيعها بعد استلام الأرباح. أظهرت البيانات خلال الأشهر الماضية أن متوسط انخفاض سعر STRC بعد يوم التوزيع حوالي 20 سنتًا، وهو أقل بكثير من 96 سنتًا كعائد. ويمكن أن يحقق المضاربون أرباحًا صافية تتراوح بين 40 و50 سنتًا لكل سهم من عملية المضاربة الواحدة.

المضاربون لن يفوتوا هذه الفرصة.

كما يظهر في الرسم، بدأ حجم التداول في الارتفاع قبل أسبوع من يوم التوزيع، وبلغ ذروته في اليوم أو اليوم السابق ليوم التوزيع، ثم عاد إلى الهدوء بعده مباشرة. في أبريل، كانت الزيادة في الحجم أكثر حدة بكثير من مارس، مما يدل على أن المزيد من الأموال بدأت تتجه للمشاركة في مضاربة STRC بعد التوزيع.

لكن مثل هذه المضاربات قد لا تكون جيدة على المدى الطويل.

بالنسبة لمنتج STRC نفسه، فإن الأسابيع بعد يوم التوزيع تدخل في “منطقة الموت” — تقل السيولة، وتتوسع فروقات الشراء والبيع، ويظل سعر السهم أقل من القيمة الاسمية 100 دولار لفترة طويلة. هذا التكرار في فقدان الربط قد يضر بمكانة STRC كـ"منتج سوق نقدي"، ويجعله أكثر شبهاً بسندات ذات تقلبات شهرية.

أما بالنسبة لسايلور، فإن شراءه للبيتكوين قد يُسبق من قبل المضاربين الذين يستغلون إصدار STRC. إذ يتركز إصدار STRC قبل أسبوعين من يوم التوزيع، مما يعني أن عمليات شراء البيتكوين من قبل سايلور تتركز أيضًا في هذين الأسبوعين.

الآن، يهرع المتداولون للمضاربة على STRC في نفس الوقت كل شهر، ويعلمون أن سايلور سيستخدم هذه الأموال لشراء البيتكوين في السوق الفوري، فيقومون بشراء البيتكوين مسبقًا، ثم يبيعونه بعد أن يرفع سايلور السعر، مما يرفع تكلفة شرائه.

في الأسبوعين الأخيرين، ارتفعت الفروق السعرية بين سعر البيتكوين في Coinbase وسعر السوق الفوري بشكل ملحوظ قبل وبعد يوم التوزيع.

هناك حلان محتملان: إما تغيير تكرار التوزيع، مثلًا من شهري إلى أسبوعي، لتقليل أرباح المضاربة؛ أو إصدار منتج مشتق أكثر تكرارًا، يوزع أرباحه بشكل أكثر تواترًا، لتفريق عمليات المضاربة المركزية.

وبالفعل، تحرك سايلور بسرعة، وأعلن يوم السبت أن Strategy قدمت طلبًا لتغيير تكرار دفع الأرباح من شهري إلى نصف شهري، مع الإبقاء على معدل الأرباح السنوي ونسبة التوزيع كما هي.

إذا أُقر هذا المقترح، فسيتم أول توزيع نصف شهري في 15 يوليو.

أشار مستشار Bitwise جيف بارك إلى أنه لا توجد شركة إصدار سندات حتى الآن تتبع نظام دفع نصف شهري، وأن تفضيل المستثمرين الأفراد للتوزيعات ذات التكرار الأعلى قد أثبتته نجاحات صناديق ETF التي توزع أرباحًا أسبوعيًا.

وعلى مستوى أعمق، يرى جيف بارك أن ذلك يمثل خطوة رمزية نحو دمج رؤية “الدفع التدفق” في صناعة العملات المشفرة مع الأسواق التقليدية: فمعدل تكرار دفع الفوائد يعكس بشكل جوهري كفاءة تحويل القوة النقدية إلى زخم، ويجب على عصر العملات الرقمية أن يكسر قيود الدورات الزمنية المفروضة بشكل مصطنع.

ويعتقد أن STRC وضع معيارًا جديدًا للشركات التقليدية، ويتطلع إلى مستقبل يتطور فيه الدفع من نصف شهري إلى يومي، وحتى فوري.

السرد الجديد لـ DeFi

ظهور STRC أضفى حياة جديدة على سوق DeFi الراكدة.

خلال العام الماضي، كانت عوائد العملات المستقرة في DeFi تتراجع باستمرار. إيداعات العملات المستقرة على Aave كانت بمعدل حوالي 2% سنويًا، وUSDe من Ethena وUSDS من Sky كانت أقل من 4%، وحتى PT من Pendle لم يتجاوز 6%. هذا المستوى من العائد يتوافق مع مخاطر العقود الذكية في عصر الذكاء الاصطناعي، وهو ما دفع العديد من قدامى DeFi إلى الابتعاد.

DeFi بحاجة إلى مصدر عائد موثوق وكبير بما يكفي لجذب أموال التقليديين إلى السلسلة، وSTRC يوفر هذه الفرصة.

هناك مشروعان يحاولان حاليًا تغليف عوائد STRC على السلسلة:

Apyx Protocol يستخدم نموذج عمل بعملتين. apxUSD هو العملة المستقرة الأساسية، مدعومة بـ STRC وأسهم ممتازة مثل SATA واحتياطيات سندات الخزانة الأمريكية؛ وapyUSD هو نسخة مكدسة، تتلقى أرباح الأسهم والفوائد الأساسية، ويبلغ معدل العائد السنوي حاليًا حوالي 12.78%. حجم العرض وصل إلى 130 مليون دولار، ويوجد منتجات عائد ورافعة مماثلة على Pendle وMorpho.

أما Saturn Credit، فإن sUSDat هو عملة مستقرة ذات فائدة تعتمد على STRC، وبلغ إجمالي قيمة القفل (TVL) في البروتوكول أكثر من 7.26 مليون دولار خلال شهر واحد.

وبحسب بيانات Pendle، فإن العائد السنوي الحالي لـ PT-sUSDat هو 9.2%.

النجاح والتحدي

كلما كانت آلة التمويل التي صممها سايلور أكثر نجاحًا، زاد التحدي الذي يواجهه.

حاليًا، يمتلك Strategy حوالي 3.5% من إجمالي البيتكوين، ويستمر في التوسع بمعدل مليارات الدولارات شهريًا.

ما كانت القيمة الأساسية للبيتكوين في البداية؟ أصول نقدية لامركزية، لا تعتمد على جهة واحدة، ولا يمكن لأي طرف أن يسيطر عليها بشكل فردي.

عندما يصبح سهم ممتاز دائم لشركة مدرجة هو المشتري الرئيسي للبيتكوين — وهو أصل نقدي لامركزي لا يعتمد على جهة واحدة، ولا يمكن لأي طرف أن يسيطر عليه بشكل فردي — هل يبتعد البيتكوين عن شكله الأصلي؟