Hãy nói về sự kiện "RWA tạm dừng" đang lan truyền trên mạng: Liệu có thật không?

Vào tháng 9, một phương tiện truyền thông nổi tiếng bên ngoài đã công bố một tin lớn: Ủy ban Chứng khoán Trung Quốc yêu cầu một số công ty chứng khoán Trung Quốc đang hoạt động tại Hồng Kông tạm ngừng thực hiện các hoạt động RWA. Sau đó, tin tức này đã nhận được sự “khẳng định” từ nhiều phương tiện truyền thông nổi tiếng trong nước: Ủy ban Chứng khoán Đại lục đã truyền đạt ý nghĩa tạm ngừng các hoạt động RWA cho ít nhất hai công ty chứng khoán Trung Quốc thông qua hướng dẫn cửa sổ, nhưng không đưa ra bất kỳ chỉ thị viết nào.

Thông điệp này chắc chắn đã dội một gáo nước lạnh vào sự nổi bật của RWA kể từ năm 2025: Việc tạm dừng kinh doanh không chỉ không nhất quán với tầm nhìn được vạch ra trong “Tuyên ngôn Tài sản Kỹ thuật số 2.0” mà Hong Kong công bố năm nay, mà còn có thể có nghĩa là các cơ quan quản lý tài chính ở Trung Quốc đại lục và Hong Kong đã có một số bất đồng về con đường và xu hướng phát triển của RWA, cũng như toàn bộ tài sản tiền điện tử.

Với sự thận trọng để cho viên đạn bay thêm một chút, đội ngũ của chị Sa đã thu thập và hiểu biết thông tin liên quan gần đây, và muốn chia sẻ với mọi người về việc “tạm dừng hoạt động RWA” thực sự là như thế nào, cũng như những ảnh hưởng có thể xảy ra sau đó.

01 Sự kiện tạm dừng RWA, có đáng tin cậy không?

Trước tiên cần làm rõ rằng, đến thời điểm này, về sự kiện “tạm dừng RWA”, vẫn chưa có bất kỳ thông tin chính thức nào từ các kênh chính thức hoặc từ các công ty chứng khoán công khai xác nhận, do đó, bất kỳ người nào có lý trí cũng nên nhìn nhận vấn đề này với sự hoài nghi.

Chúng tôi đã tổng hợp các nguồn chính của thông tin này như sau:

Theo kinh nghiệm thực tiễn gần đây của đội ngũ của Sa Jie, thông tin liên quan có thể không phải là vô căn cứ. So với thái độ cởi mở của cơ quan quản lý tài chính Hồng Kông đối với tài sản tiền điện tử và tầm nhìn xây dựng trung tâm tài chính tiền điện tử, cơ quan quản lý của chúng ta quả thực có phần “thận trọng” (nếu đặt trong vài năm trước, đội ngũ của Sa Jie có thể đã dùng từ “tiêu cực”). Do đó, trong bối cảnh thiếu kinh nghiệm thực tiễn về RWA, nhận diện rủi ro chưa đầy đủ, và thị trường ngày càng hướng tới cảm xúc, việc dừng lại một chút cũng không có gì đáng ngạc nhiên.

Ngoài ra, một ý kiến cá nhân, cái gọi là “tạm ngừng RWA” cũng không thể hoàn toàn đổ lỗi cho các cơ quan quản lý tài chính đại lục, liệu Cơ quan Quản lý Tiền tệ Hồng Kông và Ủy ban Chứng khoán có thực sự yên tâm và dám thực hành RWA không? Nếu nhìn vào bản chất qua bề nổi, rõ ràng các cơ quan quản lý tài chính Hồng Kông đang ẩn chứa một trái tim cẩn trọng dưới những lời hùng hồn trong “Tuyên ngôn Tài sản Kỹ thuật số” 1.0 và 2.0, kể từ khi một dự án trạm sạc và một dự án năng lượng mặt trời được công khai vào thử nghiệm phát hành trong sandbox như một tiêu chuẩn RWA, đến nay gần một năm trôi qua, không có “cá chép” nào vượt qua “cổng rồng” tưởng chừng không cao này. Trên thị trường, ngược lại, xuất hiện rất nhiều các dự án RWA dân gian và bán dân gian mang danh “tài sản lên chuỗi” và “phát hành ra nước ngoài.”

Có thể thấy, ít nhất về điểm “RWA nên được tăng cường một cách thận trọng và thử nghiệm lâu dài”, các cơ quan quản lý tài chính ở Trung Quốc đại lục và Hồng Kông đã sớm đạt được sự đồng thuận, ngay cả khi thông tin “tạm dừng RWA” là thật, điều đó cũng không phải là nhất thời của các cơ quan quản lý ở Trung Quốc đại lục.

02 Các vấn đề pháp lý khó giải quyết nào hiện có đối với RWA?

Đội ngũ của chị Sa đã phát hiện trong thực tiễn rằng RWA hiện vẫn còn tồn tại nhiều vấn đề cấp bách cần được giải quyết, và những vấn đề này rất có thể là lý do quan trọng khiến các cơ quan quản lý vẫn giữ thái độ quan sát đối với hiện tượng mới nổi này.

(Một) Rào cản trong việc chuyển tiền xuyên biên giới

Hiện tại, phần lớn các dự án RWA dự kiến phát hành và thử nghiệm tại Hồng Kông sử dụng các tài sản cơ sở không nằm ở Hồng Kông, một phần lớn tài sản có “thân xác” nằm ở đại lục. Và công ty dự án (công ty TNHH hoặc quỹ tín thác mục đích đặc biệt được sử dụng làm SPV) cũng là thực thể pháp lý được đăng ký hợp pháp tại Trung Quốc.

Để phát hành dự án RWA tuân thủ quy định tại Hồng Kông, cách làm phổ biến hiện nay là thành lập một SPV tại Hồng Kông hoặc các quốc gia khác ở nước ngoài (ví dụ như Quần đảo Cayman hoặc BVI, một số trung tâm tài chính phổ biến) như là thực thể phát hành RWA.

Cấu trúc hai lớp này thực ra là một hoạt động rất phổ biến trên thị trường vốn truyền thống, nhưng đối với các dự án tài chính đặc biệt như RWA liên quan đến tài sản tiền điện tử, luôn có hai vấn đề pháp lý khó giải quyết.

(1) Nhà phát hành sẽ làm thế nào để dòng tiền huy động từ nhà đầu tư Token ở nước ngoài hợp pháp chảy vào trong nước?

(2) Nhà phát hành sẽ tách biệt và giao hợp pháp lợi nhuận đầu tư từ dự án cho các nhà đầu tư Token như thế nào?

Kế hoạch cho việc chuyển tiền vào và ra cực kỳ quan trọng, nếu không thể giải quyết hợp lý, dự án RWA sẽ không thể trở thành một sản phẩm đầu tư tài chính có tính thị trường, phổ biến và quy mô, cũng như sẽ không được các cơ quan quản lý công nhận. Đội ngũ của chị Sa trong quá trình xử lý thực tế các giao dịch RWA đã từng thảo luận với một số công ty lớn nổi tiếng trong nước về tính hợp pháp, tính khả thi trong thực tế và chi phí triển khai của hai con đường tiềm năng.

Giải pháp đầu tiên: Sử dụng kênh QFLP. Nói một cách đơn giản, giải pháp này cho phép chủ thể phát hành RWA ở nước ngoài, SPV, trở thành một chủ thể đầu tư hợp pháp ở nước ngoài, xin giấy phép QFLP (Qualified Foreign Limited Partners, tức là “Đối tác Hữu hạn Nước ngoài đủ điều kiện”) từ cơ quan quản lý tài chính tại nơi có tài sản cơ sở RWA, hợp pháp đưa vốn huy động từ nước ngoài về Trung Quốc đại lục.

So với mô hình FDI truyền thống, QFLP cho phép vốn nước ngoài quy đổi sau đó đầu tư vào các quỹ đầu tư tư nhân trong nước, và vốn cũng có thể thực hiện các khoản đầu tư như phát hành cổ phiếu định hướng. Ngoài ra, theo “Ý kiến về việc tối ưu hóa môi trường đầu tư nước ngoài và tăng cường thu hút đầu tư nước ngoài” (Văn bản số 11) do Quốc vụ viện phát hành năm 2023, QFLP có lợi thế trong việc quản lý ngoại hối, chính sách tổng thể của chúng ta ủng hộ các chủ thể hợp pháp sử dụng nhân dân tệ huy động từ nước ngoài để trực tiếp đầu tư vào trong nước.

Tuy nhiên, phương án này gặp không ít vấn đề trong thực tế.

Trước hết, giấy phép QFLP hiện chưa có luật hoặc tài liệu hướng dẫn chuyên biệt thống nhất trên toàn quốc, chủ yếu dựa vào chính sách thí điểm của các địa phương và các quy định liên quan đến quản lý ngoại hối, giám sát quỹ để thực hiện. Điều này khiến cho các đơn vị phát hành cần nghiên cứu và so sánh nhiều chính sách và yêu cầu cụ thể của từng địa phương trong khi vẫn phải cân nhắc đến lợi nhuận và chi phí tuân thủ (đặc biệt là trong vấn đề xuất dữ liệu) để có thể thực hiện dự án.

Thứ hai, giấy phép QFLP liên quan đến kiểm soát ngoại hối, cần sự phối hợp xử lý của các cơ quan liên quan như Cục Quản lý Ngoại hối, cơ quan giám sát công thương, Ủy ban Phát triển và Cải cách, Sở Thương mại, Cục Thuế, v.v., ngưỡng nhập cảnh và hiệu quả phê duyệt ở các địa phương không đồng nhất.

Một lần nữa, dựa trên sự thận trọng của các cơ quan quản lý đại lục đối với tài sản tiền điện tử và tình hình khách quan là RWA vẫn chưa được triển khai, tính khả thi của việc SPV huy động vốn thông qua việc phát hành dự án RWA có thể nhận được giấy phép QFLP là rất không chắc chắn.

Giải pháp thứ hai: Đạt được phê duyệt/đăng ký ODI. ODI tức là phê duyệt/đăng ký đầu tư trực tiếp ra nước ngoài, thường là giấy phép mà các doanh nghiệp đại lục của Trung Quốc cần có khi họ muốn đầu tư trực tiếp hoặc gián tiếp vào các dự án, công ty ở nước ngoài, thường thấy trong các trường hợp doanh nghiệp đại lục thành lập nhà máy ở nước ngoài, mua lại, tăng vốn, niêm yết nước ngoài, v.v. Trong dự án RWA, điều này có nghĩa là cho phép những người sở hữu tài sản cơ bản hoặc công ty dự án (SPV) tại đại lục trực tiếp đạt được phê duyệt/đăng ký ODI, sau đó thành lập SPV và phát hành RWA tại Hồng Kông hoặc các quốc gia nước ngoài. Ưu điểm của giải pháp này là có thể giải quyết tốt vấn đề dòng chảy vốn xuyên biên giới.

Tuy nhiên, kế hoạch này cũng tồn tại một số hạn chế nhất định. Chi phí tuân thủ ODI rất cao, cần phải được sự phê duyệt của các cơ quan như bộ thương mại, Ủy ban phát triển và cải cách và Cục quản lý ngoại hối (ngân hàng) để có thể đạt được, trong quá trình xem xét, các bên trong nước cần phải giải thích mục đích đầu tư, tính xác thực, tính tuân thủ và sự cần thiết của dự án đầu tư đều là những điểm chính trong việc xem xét ODI. Xét về thái độ của các cơ quan quản lý của chúng ta đối với RWA, tỷ lệ thành công trong việc xin ODI với mục đích “phát hành RWA” có thể không cao.

(II) Sự bảo đảm tư pháp tồn tại sự không chắc chắn

Do đó, do các dự án phát hành RWA thực sự nằm trong khu vực đại lục, các nhà đầu tư nước ngoài cũng có những nghi ngờ về việc giải quyết pháp lý đối với sự vi phạm hợp đồng của bên dự án.

Hiện nay, trong thực tiễn tư pháp của nước ta, đối với các hành vi liên quan đến giao dịch và đầu tư tài sản tiền điện tử, thái độ chung là “hành vi pháp lý vô hiệu, rủi ro tự chịu”, việc bảo vệ quyền lợi của nhà đầu tư vẫn chưa đầy đủ. Gần đây, đã có nhà đầu tư nước ngoài thảo luận về vấn đề này với đội ngũ Sa Jie, nhưng chúng tôi không thể đưa ra một câu trả lời rõ ràng, vì hiện tại, các mẫu để tham khảo quá ít (theo nghĩa nghiêm ngặt chỉ có hai dự án là trạm sạc điện và năng lượng mặt trời), thị trường vẫn chưa phát triển đến giai đoạn giải quyết tranh chấp vi phạm hợp đồng của bên dự án.

Do đó, nhiều nhà đầu tư nước ngoài do sự không chắc chắn của bảo đảm tư pháp, ngay cả khi tài sản cơ sở thực sự là tài sản chất lượng cao, nhưng để đầu tư bằng tiền thật, vẫn còn một số do dự.

Viết ở cuối

Tổng thể, đội ngũ của Sa chị cho rằng, việc tạm dừng không đồng nghĩa với việc cấm đoán, mà là một cách tiến hành có trật tự. Dù thông tin có thật hay không, thái độ của Đại lục và Hồng Kông đối với RWA thực sự là khá nhất quán: phải từ từ triển khai thí điểm RWA sau khi đã thực hiện nhận diện rủi ro và kiểm tra hiệu quả quản lý. Vì vậy, các đối tác cũng không cần quá bi quan, tiến hành có trật tự thì tốt hơn nhiều so với việc phát triển mạnh mẽ rồi bị dập tắt ngay lập tức.