Chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là chiến lược kinh doanh chênh lệch giá không có rủi ro, trong đó vẫn tồn tại rủi ro về tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT, do đó người dùng tham gia cần đánh giá một cách khách quan, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy, tránh bị thanh lý.
**Tác giả: **@Web3_Mario
Tóm tắt: Gần đây, công việc hơi bận rộn nên việc cập nhật đã bị trì hoãn một khoảng thời gian, và bây giờ tần suất cập nhật hàng tuần đã được tiếp tục, và tôi cảm ơn sự ủng hộ của bạn. Tuần này, tôi đã tìm thấy một chiến lược thú vị trong không gian DeFi đã nhận được rất nhiều sự chú ý và thảo luận, đó là sử dụng chứng chỉ lợi suất staking sUSDe của Ethena trong chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe của Pendle làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch giá lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Một số KOL DeFi trên nền tảng X đã đưa ra những nhận xét lạc quan hơn về chiến lược này, nhưng tác giả cho rằng thị trường hiện tại dường như bỏ qua một số rủi ro đằng sau chiến lược này. Vì vậy, tôi có một số kinh nghiệm để chia sẻ với các bạn. Nhìn chung, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là chiến lược chênh lệch giá không có rủi ro, trong đó rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại, vì vậy người dùng tham gia cần đánh giá khách quan, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy và tránh bị thanh lý.
Phân tích cơ chế lợi nhuận đòn bẩy PT
Đầu tiên, hãy để tôi giới thiệu một cách đơn giản về cơ chế của chiến lược lợi nhuận này. Những người bạn quen thuộc với DeFi chắc hẳn biết rằng, DeFi như một dịch vụ tài chính phi tập trung, so với TradFi, lợi thế cốt lõi của nó chính là việc sử dụng hợp đồng thông minh để mang lại khả năng "tương tác" được gọi là lợi thế. Hầu hết những người am hiểu DeFi, hay nói cách khác là những người chơi DeFi Degen, thường có ba nhiệm vụ chính:
Khai thác các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá giữa các giao thức DeFi;
Chiến lược thu nhập đòn bẩy PT phản ánh ba đặc điểm này một cách toàn diện hơn. Chiến lược này liên quan đến ba giao thức DeFi, Ethena, Pendle và AAVE. Cả ba đều là những dự án phổ biến trong đường đua DeFi hiện tại và chúng tôi sẽ chỉ giới thiệu ngắn gọn ở đây. Trước hết, Ethena là một giao thức stablecoin dựa trên lợi nhuận, nắm bắt các vị thế bán trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn trên các sàn giao dịch tập trung với rủi ro thấp thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro của Delta Neutral. Trong thị trường tăng giá, chiến lược này có lợi suất cao hơn do nhu cầu dài hạn cực kỳ mạnh mẽ của các nhà đầu tư bán lẻ và họ sẵn sàng chịu chi phí cao hơn, với sUSDe là chứng chỉ thu nhập của nó. Pendle là một giao thức lãi suất cố định phân tách mã thông báo chứng chỉ lợi suất thả nổi thành Mã thông báo chính (PT) và Chứng chỉ thu nhập (YT) với trái phiếu không có phiếu giảm giá tương tự như trái phiếu không có phiếu giảm giá bằng cách tổng hợp tài sản. Mặt khác, AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung cho phép người dùng sử dụng các loại tiền điện tử cụ thể làm tài sản thế chấp và cho vay các loại tiền điện tử khác từ AAVE để đạt được các hiệu quả như tăng đòn bẩy vốn, bảo hiểm rủi ro hoặc bán khống.
Chiến lược này chính là sự tích hợp của ba giao thức, tức là sử dụng chứng chỉ thu nhập từ việc staking sUSDe của Ethena làm nguồn thu nhập, và nhờ vào chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe trong Pendle, cùng với giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn, thực hiện kinh doanh chênh lệch giá lãi suất để thu được lợi nhuận đòn bẩy. Quy trình cụ thể như sau: đầu tiên, người dùng có thể nhận sUSDe tại Ethena và hoàn toàn đổi nó thành PT-sUSDe qua giao thức Pendle để khóa lãi suất, sau đó gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản thế chấp, và thông qua hình thức vay vòng, vay USDe hoặc các stablecoin khác, lặp lại chiến lược trên để tăng đòn bẩy tài chính. Cách tính lợi nhuận chủ yếu được quyết định bởi ba yếu tố: tỷ lệ lợi nhuận cơ bản của PT-sUSDe, số lần đòn bẩy, và chênh lệch lãi suất trong AAVE.
Tình trạng thị trường của chiến lược này và tình hình tham gia của người dùng
Chiến lược này trở nên phổ biến nhờ vào sự công nhận của AAVE, một giao thức cho vay có khối lượng vốn lớn nhất, về tài sản PT như một tài sản thế chấp, giải phóng khả năng tài chính của tài sản PT. Thực tế, trước đó, các giao thức DeFi khác đã hỗ trợ tài sản PT như một tài sản thế chấp, chẳng hạn như Morpho, Fuild, nhưng AAVE với nguồn vốn cho vay dồi dào hơn có thể cung cấp lãi suất vay thấp hơn, khuếch đại lợi suất của chiến lược này, và quyết định của AAVE có ý nghĩa biểu tượng hơn.
Vì vậy, kể từ khi AAVE hỗ trợ tài sản PT, số vốn được staking đã tăng nhanh chóng, điều này cũng cho thấy chiến lược này đã nhận được sự công nhận từ người dùng DeFi, đặc biệt là một số người dùng cá voi. Hiện tại, AAVE hỗ trợ tổng cộng hai loại tài sản PT, PT sUSDe tháng 7 và PT eUSDe tháng 5, tổng cung hiện tại đã đạt khoảng $1B.
Và hiện tại, bội số đòn bẩy tối đa được hỗ trợ có thể được tính toán dựa trên Max LTV của E-Mode. Lấy PT sUSDe July làm ví dụ, tài sản này với tư cách là tài sản thế chấp có Max LTV là 88.9% trong chế độ E-Mode, điều này có nghĩa là thông qua vay vòng, lý thuyết có thể đạt được tỷ lệ đòn bẩy khoảng 9 lần. Quy trình tính toán cụ thể như hình dưới đây, tức là khi đòn bẩy đạt tối đa, không tính đến chi phí Gas, chi phí vay chớp nhoáng hoặc chi phí đổi tiền do vay vòng mang lại, với chiến lược sUSDe làm ví dụ, lý thuyết lợi suất của chiến lược có thể đạt tới 60.79%. Hơn nữa, lợi suất này không bao gồm phần thưởng điểm Ethena.
Tiếp theo, chúng ta sẽ xem xét phân bố của các nhà tham gia thực tế, vẫn lấy quỹ thanh khoản PT-sUSDe trên AAVE làm ví dụ. Tổng cung 450M được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư, có thể nói rằng tỷ lệ của cá voi rất cao và tỷ lệ đòn bẩy cũng không nhỏ.
Dựa vào bốn địa chỉ hàng đầu, tài khoản 0xc693...9814 có tỷ lệ đòn bẩy là 9 lần, vốn khoảng 10 triệu. Tài khoản 0x5b305...8882 có tỷ lệ đòn bẩy là 6.6 lần, vốn khoảng 7.25 triệu, tài khoản analytico.eth có tỷ lệ đòn bẩy là 6.5 lần, vốn khoảng 5.75 triệu, và tài khoản 0x523b27...2b87 có tỷ lệ đòn bẩy là 8.35 lần, vốn khoảng 3.29 triệu.
Do đó, có thể thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư sẵn sàng phân bổ một mức đòn bẩy tài chính cao cho chiến lược này, tuy nhiên tác giả cho rằng có thể thị trường đang quá mức quyết liệt và lạc quan, sự lệch lạc này trong cảm xúc và nhận thức rủi ro sẽ dễ dàng dẫn đến tình trạng thanh lý quy mô lớn, vì vậy tiếp theo chúng ta hãy phân tích rủi ro của chiến lược này.
Rủi ro lãi suất chiết khấu không thể bị xem nhẹ
Tác giả nhận thấy hầu hết các tài khoản phân tích DeFi đều nhấn mạnh đặc điểm rủi ro thấp của chiến lược này, thậm chí tự phong là chiến lược kinh doanh chênh lệch giá không rủi ro. Tuy nhiên, sự thật không phải như vậy, chúng ta biết rằng rủi ro của chiến lược khai thác có đòn bẩy chủ yếu có hai loại:
Rủi ro tỷ giá: Khi tỷ giá giữa tài sản thế chấp và đối tượng vay giảm, sẽ có rủi ro thanh lý, điều này tương đối dễ hiểu, vì trong quá trình này tỷ lệ thế chấp sẽ giảm.
Rủi ro lãi suất: Khi lãi suất vay tăng, có khả năng dẫn đến tỷ suất lợi nhuận tổng thể của chiến lược là âm.
Và hầu hết các phân tích sẽ cho rằng rủi ro tỷ lệ quy đổi của chiến lược này là rất thấp, vì là một giao thức stablecoin khá trưởng thành, USDe đã trải qua thử thách của thị trường, do đó rủi ro mất chốt giá của nó là thấp. Vì vậy, chỉ cần đối tượng vay là loại stablecoin, rủi ro tỷ lệ quy đổi sẽ thấp, ngay cả khi mất chốt giá xảy ra, chỉ cần đối tượng vay được chọn là USDe, tỷ lệ quy đổi tương đối cũng sẽ không giảm mạnh.
Tuy nhiên, phán đoán này lại bỏ qua tính đặc thù của tài sản PT. Chúng ta biết rằng chức năng quan trọng nhất của các giao thức cho vay là phải thực hiện thanh lý kịp thời để tránh phát sinh nợ xấu. Tuy nhiên, tài sản PT có khái niệm về thời gian tồn tại, trong thời gian tồn tại, nếu muốn rút lại tài sản gốc trước hạn, chỉ có thể thực hiện giao dịch chiết khấu trên thị trường thứ cấp AMM do Pendle cung cấp. Do đó, giao dịch sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT, hoặc nói cách khác, ảnh hưởng đến lợi suất của PT, vì vậy giá của tài sản PT sẽ thay đổi liên tục theo giao dịch, nhưng hướng chung sẽ dần tiến gần tới 1.
Sau khi xác định đặc điểm này, chúng ta hãy xem thiết kế oracle giá tài sản PT của AAVE. Thực tế, trước khi AAVE hỗ trợ PT, chiến lược này chủ yếu sử dụng Morpho như một nguồn vốn đòn bẩy. Trong Morpho, oracle giá cho tài sản PT được thiết kế mang tên PendleSparkLinearDiscountOracle. Nói một cách đơn giản, Morpho cho rằng trong suốt thời gian tồn tại của trái phiếu, tài sản PT sẽ nhận được lợi nhuận theo tỷ lệ cố định so với tài sản gốc, và bỏ qua ảnh hưởng của giao dịch thị trường đến tỷ lệ. Điều này có nghĩa là tỷ giá quy đổi của tài sản PT so với tài sản gốc sẽ tăng lên một cách tuyến tính. Do đó, tự nhiên có thể bỏ qua rủi ro tỷ giá quy đổi.
Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu sơ đồ oracle của tài sản PT, AAVE tin rằng đây không phải là một lựa chọn tốt, bởi vì sơ đồ khóa lợi nhuận và không thể điều chỉnh trong suốt thời gian của tài sản PT, có nghĩa là mô hình không thể thực sự phản ánh tác động của các giao dịch thị trường hoặc những thay đổi về lợi suất cơ bản của tài sản PT đối với giá PT và nếu tâm lý thị trường lạc quan về sự thay đổi lãi suất trong ngắn hạn hoặc lợi suất cơ bản có xu hướng tăng cơ cấu (chẳng hạn như giá token khuyến khích tăng mạnh, các kế hoạch phân phối doanh thu mới, v.v.), điều này có thể khiến giá oracle của tài sản PT ở Morpho cao hơn nhiều so với giá thực, điều này có thể dễ dàng dẫn đến nợ xấu. Để giảm rủi ro này, Morpho thường đặt lãi suất chuẩn cao hơn nhiều so với lãi suất thị trường, có nghĩa là Morpho sẽ chủ động giảm giá trị tài sản PT và thiết lập một khoảng trống biến động rộng rãi hơn, từ đó sẽ dẫn đến vấn đề sử dụng vốn thấp.
Và AAVE để tối ưu hóa vấn đề này, đã áp dụng giải pháp định giá ngoại tuyến, nhằm giúp giá oracle theo kịp sự thay đổi cấu trúc lãi suất PT càng nhiều càng tốt, đồng thời có thể tránh rủi ro thao túng thị trường trong ngắn hạn. Ở đây chúng tôi không mở rộng thảo luận về chi tiết kỹ thuật, trong diễn đàn AAVE có cuộc thảo luận chuyên biệt về vấn đề này, những bạn quan tâm cũng có thể thảo luận cùng tác giả trên X. Ở đây chỉ trình bày hiệu ứng theo dõi giá có thể có của PT Oracle trong AAVE. Có thể thấy rằng trong AAVE, sự thể hiện giá Oracle sẽ tương tự như một hàm đoạn, theo dõi lãi suất thị trường, điều này tương đối với mô hình định giá tuyến tính của Morpho, có hiệu quả sử dụng vốn cao hơn, đồng thời cũng giảm thiểu tốt rủi ro nợ xấu.
Vì vậy, điều này có nghĩa là nếu có sự điều chỉnh cơ cấu về lãi suất của tài sản PT, hoặc khi thị trường có hướng nhất quán cho những thay đổi lãi suất trong ngắn hạn, AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi này, vì vậy điều này gây ra rủi ro tỷ lệ chiết khấu cho chiến lược, tức là giả sử rằng lãi suất PT tăng vì một lý do nào đó, giá của tài sản PT sẽ giảm tương ứng và đòn bẩy quá mức của chiến lược có thể có rủi ro thanh lý. Do đó, chúng ta cần làm rõ cơ chế định giá của AAVE Oracle đối với tài sản PT, để chúng ta có thể điều chỉnh đòn bẩy hợp lý và cân bằng hiệu quả rủi ro và lợi nhuận. Dưới đây là một số tính năng chính mà bạn nên suy nghĩ:
1 Do thiết kế cơ chế của Pendle AMM, theo thời gian, tính thanh khoản sẽ tập trung vào lãi suất hiện tại, điều này có nghĩa là sự thay đổi giá do giao dịch trên thị trường sẽ ngày càng không rõ ràng, có thể nói là trượt giá ngày càng nhỏ. Vì vậy, khi ngày hết hạn đến gần, sự thay đổi giá do hành vi thị trường mang lại sẽ ngày càng nhỏ, và dựa trên đặc điểm này, AAVE Oracle đã thiết lập khái niệm heartbeat để biểu thị tần suất cập nhật giá, càng gần đến ngày hết hạn, heartbeat càng lớn, tần suất cập nhật càng thấp, tức là rủi ro tỷ lệ chiết khấu càng thấp.
2 AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi lãi suất 1% như một yếu tố điều chỉnh khác để cập nhật giá, khi lãi suất thị trường và lãi suất Oracle xuất hiện sự sai lệch 1% và thời gian sai lệch vượt quá heartbeat, sẽ kích hoạt cập nhật giá. Do đó, cơ chế này cũng cung cấp một khoảng thời gian để điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy kịp thời, tránh bị thanh lý. Vì vậy, đối với người sử dụng chiến lược này, cần cố gắng theo dõi sự thay đổi lãi suất và điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy theo cơ chế.
Nội dung chỉ mang tính chất tham khảo, không phải là lời chào mời hay đề nghị. Không cung cấp tư vấn về đầu tư, thuế hoặc pháp lý. Xem Tuyên bố miễn trừ trách nhiệm để biết thêm thông tin về rủi ro.
Cảnh giác với rủi ro tỷ lệ chiết khấu: Cơ chế và rủi ro của vòng quay lợi nhuận đòn bẩy PT của AAVE, Pendle, Ethena.
**Tác giả: **@Web3_Mario
Tóm tắt: Gần đây, công việc hơi bận rộn nên việc cập nhật đã bị trì hoãn một khoảng thời gian, và bây giờ tần suất cập nhật hàng tuần đã được tiếp tục, và tôi cảm ơn sự ủng hộ của bạn. Tuần này, tôi đã tìm thấy một chiến lược thú vị trong không gian DeFi đã nhận được rất nhiều sự chú ý và thảo luận, đó là sử dụng chứng chỉ lợi suất staking sUSDe của Ethena trong chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe của Pendle làm nguồn thu nhập và sử dụng giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn để thực hiện chênh lệch giá lãi suất và thu nhập đòn bẩy. Một số KOL DeFi trên nền tảng X đã đưa ra những nhận xét lạc quan hơn về chiến lược này, nhưng tác giả cho rằng thị trường hiện tại dường như bỏ qua một số rủi ro đằng sau chiến lược này. Vì vậy, tôi có một số kinh nghiệm để chia sẻ với các bạn. Nhìn chung, chiến lược khai thác đòn bẩy PT của AAVE+Pendle+Ethena không phải là chiến lược chênh lệch giá không có rủi ro, trong đó rủi ro tỷ lệ chiết khấu của tài sản PT vẫn tồn tại, vì vậy người dùng tham gia cần đánh giá khách quan, kiểm soát tỷ lệ đòn bẩy và tránh bị thanh lý.
Phân tích cơ chế lợi nhuận đòn bẩy PT
Đầu tiên, hãy để tôi giới thiệu một cách đơn giản về cơ chế của chiến lược lợi nhuận này. Những người bạn quen thuộc với DeFi chắc hẳn biết rằng, DeFi như một dịch vụ tài chính phi tập trung, so với TradFi, lợi thế cốt lõi của nó chính là việc sử dụng hợp đồng thông minh để mang lại khả năng "tương tác" được gọi là lợi thế. Hầu hết những người am hiểu DeFi, hay nói cách khác là những người chơi DeFi Degen, thường có ba nhiệm vụ chính:
Chiến lược thu nhập đòn bẩy PT phản ánh ba đặc điểm này một cách toàn diện hơn. Chiến lược này liên quan đến ba giao thức DeFi, Ethena, Pendle và AAVE. Cả ba đều là những dự án phổ biến trong đường đua DeFi hiện tại và chúng tôi sẽ chỉ giới thiệu ngắn gọn ở đây. Trước hết, Ethena là một giao thức stablecoin dựa trên lợi nhuận, nắm bắt các vị thế bán trên thị trường hợp đồng vĩnh viễn trên các sàn giao dịch tập trung với rủi ro thấp thông qua chiến lược phòng ngừa rủi ro của Delta Neutral. Trong thị trường tăng giá, chiến lược này có lợi suất cao hơn do nhu cầu dài hạn cực kỳ mạnh mẽ của các nhà đầu tư bán lẻ và họ sẵn sàng chịu chi phí cao hơn, với sUSDe là chứng chỉ thu nhập của nó. Pendle là một giao thức lãi suất cố định phân tách mã thông báo chứng chỉ lợi suất thả nổi thành Mã thông báo chính (PT) và Chứng chỉ thu nhập (YT) với trái phiếu không có phiếu giảm giá tương tự như trái phiếu không có phiếu giảm giá bằng cách tổng hợp tài sản. Mặt khác, AAVE là một giao thức cho vay phi tập trung cho phép người dùng sử dụng các loại tiền điện tử cụ thể làm tài sản thế chấp và cho vay các loại tiền điện tử khác từ AAVE để đạt được các hiệu quả như tăng đòn bẩy vốn, bảo hiểm rủi ro hoặc bán khống.
Chiến lược này chính là sự tích hợp của ba giao thức, tức là sử dụng chứng chỉ thu nhập từ việc staking sUSDe của Ethena làm nguồn thu nhập, và nhờ vào chứng chỉ thu nhập cố định PT-sUSDe trong Pendle, cùng với giao thức cho vay AAVE làm nguồn vốn, thực hiện kinh doanh chênh lệch giá lãi suất để thu được lợi nhuận đòn bẩy. Quy trình cụ thể như sau: đầu tiên, người dùng có thể nhận sUSDe tại Ethena và hoàn toàn đổi nó thành PT-sUSDe qua giao thức Pendle để khóa lãi suất, sau đó gửi PT-sUSDe vào AAVE làm tài sản thế chấp, và thông qua hình thức vay vòng, vay USDe hoặc các stablecoin khác, lặp lại chiến lược trên để tăng đòn bẩy tài chính. Cách tính lợi nhuận chủ yếu được quyết định bởi ba yếu tố: tỷ lệ lợi nhuận cơ bản của PT-sUSDe, số lần đòn bẩy, và chênh lệch lãi suất trong AAVE.
Tình trạng thị trường của chiến lược này và tình hình tham gia của người dùng
Chiến lược này trở nên phổ biến nhờ vào sự công nhận của AAVE, một giao thức cho vay có khối lượng vốn lớn nhất, về tài sản PT như một tài sản thế chấp, giải phóng khả năng tài chính của tài sản PT. Thực tế, trước đó, các giao thức DeFi khác đã hỗ trợ tài sản PT như một tài sản thế chấp, chẳng hạn như Morpho, Fuild, nhưng AAVE với nguồn vốn cho vay dồi dào hơn có thể cung cấp lãi suất vay thấp hơn, khuếch đại lợi suất của chiến lược này, và quyết định của AAVE có ý nghĩa biểu tượng hơn.
Vì vậy, kể từ khi AAVE hỗ trợ tài sản PT, số vốn được staking đã tăng nhanh chóng, điều này cũng cho thấy chiến lược này đã nhận được sự công nhận từ người dùng DeFi, đặc biệt là một số người dùng cá voi. Hiện tại, AAVE hỗ trợ tổng cộng hai loại tài sản PT, PT sUSDe tháng 7 và PT eUSDe tháng 5, tổng cung hiện tại đã đạt khoảng $1B.
Và hiện tại, bội số đòn bẩy tối đa được hỗ trợ có thể được tính toán dựa trên Max LTV của E-Mode. Lấy PT sUSDe July làm ví dụ, tài sản này với tư cách là tài sản thế chấp có Max LTV là 88.9% trong chế độ E-Mode, điều này có nghĩa là thông qua vay vòng, lý thuyết có thể đạt được tỷ lệ đòn bẩy khoảng 9 lần. Quy trình tính toán cụ thể như hình dưới đây, tức là khi đòn bẩy đạt tối đa, không tính đến chi phí Gas, chi phí vay chớp nhoáng hoặc chi phí đổi tiền do vay vòng mang lại, với chiến lược sUSDe làm ví dụ, lý thuyết lợi suất của chiến lược có thể đạt tới 60.79%. Hơn nữa, lợi suất này không bao gồm phần thưởng điểm Ethena.
Tiếp theo, chúng ta sẽ xem xét phân bố của các nhà tham gia thực tế, vẫn lấy quỹ thanh khoản PT-sUSDe trên AAVE làm ví dụ. Tổng cung 450M được cung cấp bởi 78 nhà đầu tư, có thể nói rằng tỷ lệ của cá voi rất cao và tỷ lệ đòn bẩy cũng không nhỏ.
Dựa vào bốn địa chỉ hàng đầu, tài khoản 0xc693...9814 có tỷ lệ đòn bẩy là 9 lần, vốn khoảng 10 triệu. Tài khoản 0x5b305...8882 có tỷ lệ đòn bẩy là 6.6 lần, vốn khoảng 7.25 triệu, tài khoản analytico.eth có tỷ lệ đòn bẩy là 6.5 lần, vốn khoảng 5.75 triệu, và tài khoản 0x523b27...2b87 có tỷ lệ đòn bẩy là 8.35 lần, vốn khoảng 3.29 triệu.
Do đó, có thể thấy rằng hầu hết các nhà đầu tư sẵn sàng phân bổ một mức đòn bẩy tài chính cao cho chiến lược này, tuy nhiên tác giả cho rằng có thể thị trường đang quá mức quyết liệt và lạc quan, sự lệch lạc này trong cảm xúc và nhận thức rủi ro sẽ dễ dàng dẫn đến tình trạng thanh lý quy mô lớn, vì vậy tiếp theo chúng ta hãy phân tích rủi ro của chiến lược này.
Rủi ro lãi suất chiết khấu không thể bị xem nhẹ
Tác giả nhận thấy hầu hết các tài khoản phân tích DeFi đều nhấn mạnh đặc điểm rủi ro thấp của chiến lược này, thậm chí tự phong là chiến lược kinh doanh chênh lệch giá không rủi ro. Tuy nhiên, sự thật không phải như vậy, chúng ta biết rằng rủi ro của chiến lược khai thác có đòn bẩy chủ yếu có hai loại:
Và hầu hết các phân tích sẽ cho rằng rủi ro tỷ lệ quy đổi của chiến lược này là rất thấp, vì là một giao thức stablecoin khá trưởng thành, USDe đã trải qua thử thách của thị trường, do đó rủi ro mất chốt giá của nó là thấp. Vì vậy, chỉ cần đối tượng vay là loại stablecoin, rủi ro tỷ lệ quy đổi sẽ thấp, ngay cả khi mất chốt giá xảy ra, chỉ cần đối tượng vay được chọn là USDe, tỷ lệ quy đổi tương đối cũng sẽ không giảm mạnh.
Tuy nhiên, phán đoán này lại bỏ qua tính đặc thù của tài sản PT. Chúng ta biết rằng chức năng quan trọng nhất của các giao thức cho vay là phải thực hiện thanh lý kịp thời để tránh phát sinh nợ xấu. Tuy nhiên, tài sản PT có khái niệm về thời gian tồn tại, trong thời gian tồn tại, nếu muốn rút lại tài sản gốc trước hạn, chỉ có thể thực hiện giao dịch chiết khấu trên thị trường thứ cấp AMM do Pendle cung cấp. Do đó, giao dịch sẽ ảnh hưởng đến giá của tài sản PT, hoặc nói cách khác, ảnh hưởng đến lợi suất của PT, vì vậy giá của tài sản PT sẽ thay đổi liên tục theo giao dịch, nhưng hướng chung sẽ dần tiến gần tới 1.
Sau khi xác định đặc điểm này, chúng ta hãy xem thiết kế oracle giá tài sản PT của AAVE. Thực tế, trước khi AAVE hỗ trợ PT, chiến lược này chủ yếu sử dụng Morpho như một nguồn vốn đòn bẩy. Trong Morpho, oracle giá cho tài sản PT được thiết kế mang tên PendleSparkLinearDiscountOracle. Nói một cách đơn giản, Morpho cho rằng trong suốt thời gian tồn tại của trái phiếu, tài sản PT sẽ nhận được lợi nhuận theo tỷ lệ cố định so với tài sản gốc, và bỏ qua ảnh hưởng của giao dịch thị trường đến tỷ lệ. Điều này có nghĩa là tỷ giá quy đổi của tài sản PT so với tài sản gốc sẽ tăng lên một cách tuyến tính. Do đó, tự nhiên có thể bỏ qua rủi ro tỷ giá quy đổi.
Tuy nhiên, trong quá trình nghiên cứu sơ đồ oracle của tài sản PT, AAVE tin rằng đây không phải là một lựa chọn tốt, bởi vì sơ đồ khóa lợi nhuận và không thể điều chỉnh trong suốt thời gian của tài sản PT, có nghĩa là mô hình không thể thực sự phản ánh tác động của các giao dịch thị trường hoặc những thay đổi về lợi suất cơ bản của tài sản PT đối với giá PT và nếu tâm lý thị trường lạc quan về sự thay đổi lãi suất trong ngắn hạn hoặc lợi suất cơ bản có xu hướng tăng cơ cấu (chẳng hạn như giá token khuyến khích tăng mạnh, các kế hoạch phân phối doanh thu mới, v.v.), điều này có thể khiến giá oracle của tài sản PT ở Morpho cao hơn nhiều so với giá thực, điều này có thể dễ dàng dẫn đến nợ xấu. Để giảm rủi ro này, Morpho thường đặt lãi suất chuẩn cao hơn nhiều so với lãi suất thị trường, có nghĩa là Morpho sẽ chủ động giảm giá trị tài sản PT và thiết lập một khoảng trống biến động rộng rãi hơn, từ đó sẽ dẫn đến vấn đề sử dụng vốn thấp.
Và AAVE để tối ưu hóa vấn đề này, đã áp dụng giải pháp định giá ngoại tuyến, nhằm giúp giá oracle theo kịp sự thay đổi cấu trúc lãi suất PT càng nhiều càng tốt, đồng thời có thể tránh rủi ro thao túng thị trường trong ngắn hạn. Ở đây chúng tôi không mở rộng thảo luận về chi tiết kỹ thuật, trong diễn đàn AAVE có cuộc thảo luận chuyên biệt về vấn đề này, những bạn quan tâm cũng có thể thảo luận cùng tác giả trên X. Ở đây chỉ trình bày hiệu ứng theo dõi giá có thể có của PT Oracle trong AAVE. Có thể thấy rằng trong AAVE, sự thể hiện giá Oracle sẽ tương tự như một hàm đoạn, theo dõi lãi suất thị trường, điều này tương đối với mô hình định giá tuyến tính của Morpho, có hiệu quả sử dụng vốn cao hơn, đồng thời cũng giảm thiểu tốt rủi ro nợ xấu.
Vì vậy, điều này có nghĩa là nếu có sự điều chỉnh cơ cấu về lãi suất của tài sản PT, hoặc khi thị trường có hướng nhất quán cho những thay đổi lãi suất trong ngắn hạn, AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi này, vì vậy điều này gây ra rủi ro tỷ lệ chiết khấu cho chiến lược, tức là giả sử rằng lãi suất PT tăng vì một lý do nào đó, giá của tài sản PT sẽ giảm tương ứng và đòn bẩy quá mức của chiến lược có thể có rủi ro thanh lý. Do đó, chúng ta cần làm rõ cơ chế định giá của AAVE Oracle đối với tài sản PT, để chúng ta có thể điều chỉnh đòn bẩy hợp lý và cân bằng hiệu quả rủi ro và lợi nhuận. Dưới đây là một số tính năng chính mà bạn nên suy nghĩ:
1 Do thiết kế cơ chế của Pendle AMM, theo thời gian, tính thanh khoản sẽ tập trung vào lãi suất hiện tại, điều này có nghĩa là sự thay đổi giá do giao dịch trên thị trường sẽ ngày càng không rõ ràng, có thể nói là trượt giá ngày càng nhỏ. Vì vậy, khi ngày hết hạn đến gần, sự thay đổi giá do hành vi thị trường mang lại sẽ ngày càng nhỏ, và dựa trên đặc điểm này, AAVE Oracle đã thiết lập khái niệm heartbeat để biểu thị tần suất cập nhật giá, càng gần đến ngày hết hạn, heartbeat càng lớn, tần suất cập nhật càng thấp, tức là rủi ro tỷ lệ chiết khấu càng thấp.
2 AAVE Oracle sẽ tuân theo sự thay đổi lãi suất 1% như một yếu tố điều chỉnh khác để cập nhật giá, khi lãi suất thị trường và lãi suất Oracle xuất hiện sự sai lệch 1% và thời gian sai lệch vượt quá heartbeat, sẽ kích hoạt cập nhật giá. Do đó, cơ chế này cũng cung cấp một khoảng thời gian để điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy kịp thời, tránh bị thanh lý. Vì vậy, đối với người sử dụng chiến lược này, cần cố gắng theo dõi sự thay đổi lãi suất và điều chỉnh tỷ lệ đòn bẩy theo cơ chế.