Ліга Нові Енергії другий вихід на біржу: зростання показників, постійна «кровотеча» грошового потоку, залучені кошти за два роки зросли на 1,2 мільярда юанів

Джерело: Дайджест споживчих новин

Дайджест споживчих новин (журналіст Лю Цзінтао) 27 березня компанія Лігао Нові Енергетичні Технології (далі — “Лігао Нові Енергетичні”) подала заявку на IPO на ринку Шеньчжень, яка була прийнята. Це вже другий раз за півтора року, коли компанія намагається пройти цей етап.

У червні 2023 року Лігао Нові Енергетичні вперше подала заявку на IPO на ринку Шеньчжень і отримала її схвалення, але після двох раундів запитань у серпні 2024 року сама відкликала заявку.

Як провідна компанія в галузі сторонніх систем управління батареями (BMS) в Китаї, Лігао Нові Енергетичні цього разу повернулася з “більшим масштабом залучення коштів”, порівняно з попереднім IPO, коли залучено було 7,35 мільярдів юанів. Цього разу планується залучити 19,25 мільярдів юанів, що на 12 мільярдів більше.

Згідно з інформацією у проспекті емісії, за звітний період компанія Лігао Нові Енергетичні показала високий ріст прибутковості, але при цьому супроводжувався високим рівнем ризиків. Її операційний грошовий потік залишався негативним, а валова маржа за два роки різко знизилася на 15 відсоткових пунктів; крім того, за півроку до подання заявки компанія застосувала “знижкову ціну” для стимулювання керівництва, що викликає підозри щодо можливого зловживання інтересами.

1

Вражаючий ріст прибутків при постійному “кровотечі” грошових потоків

Згідно з проспектом, Лігао Нові Енергетичні — провідна компанія в галузі BMS в Китаї, яка довгий час зосереджена на незалежних дослідженнях і розробках, виробництві, продажах і обслуговуванні модулів BMS, а також поступово розширює свою діяльність у сферах високовольтних розподільних модулів та інших систем управління новими енергетичними джерелами, а також у комплексних електричних рішеннях для PCBA та кабельних систем.

Як найбільший у країні постачальник сторонніх систем управління батареями, Лігао Нові Енергетичні має досить стабільне положення у галузі. За даними NE, до 2025 року компанія займе третє місце на ринку BMS для нових енергетичних легкових автомобілів у Китаї за обсягом встановлених систем, поступаючись лише BYD і CATL, і займе перше місце серед сторонніх постачальників із часткою ринку 15,5%. Її продукти вже входять до ланцюгів постачання таких провідних компаній, як Geely, SAIC, CATL і Guoxuan.

Згідно з проспектом, у 2022–2025 роках (з урахуванням трьох кварталів) дохід компанії зріс з 559 мільйонів юанів до 1,916 мільярда юанів, з середньорічним темпом зростання 70,85%. Одночасно чистий прибуток, що належить материнській компанії, зріс з 90,68 мільйонів юанів у 2022 році до 212 мільйонів юанів у трьох кварталах 2025 року.

Однак, у той час як доходи і прибутки зростають високими темпами, операційний грошовий потік компанії залишається негативним і значно погіршився у період з 2022 по третій квартал 2025 року, що свідчить про серйозний розрив між фінансовими показниками та реальним грошовим потоком.

Згідно з проспектом, за звітний період чистий грошовий потік від операційної діяльності становив -45,75 мільйонів юанів, -82,65 мільйонів юанів, -1,67 мільйонів юанів і -271 мільйонів юанів відповідно. Це означає, що, незважаючи на високий прибуток у бухгалтерському обліку, реальні операції компанії “втратили кров”.

Ця аномалія, коли доходи зростають, а грошові потоки — ні, головною причиною є значне зростання дебіторської заборгованості. На кінець кожного періоду, заборгованість компанії зросла з 363 мільйонів юанів у 2022 році до 1,216 мільярда юанів у вересні 2025 року, що більш ніж у два рази за два з половиною роки.

У ризикових застереженнях компанія зазначає, що у разі зміни кредитоспроможності або фінансового стану боржників у майбутньому, частина боргів може бути не повернена вчасно, що негативно вплине на операційний грошовий потік і діяльність компанії.

Варто звернути увагу, що частка дебіторської заборгованості у доходах компанії стабільно тримається на рівні близько 60%, а у 2023 році навіть досягла 70,82%. Крім того, коефіцієнт обігу дебіторської заборгованості знизився з 2,27 разів у 2022 році до 1,75 разів у 2025 році, що значно нижче за середній показник галузі — 3,02 рази. Це свідчить про те, що період повернення коштів у компанії збільшується, а значна частина капіталу затримується у клієнтів. Така модель високого зростання, побудована на “бухгалтерському багатстві”, викликає сумніви щодо якості та стійкості прибутковості.

2

Різке зниження валової маржі на 15 відсоткових пунктів за два роки

Якщо проблеми з грошовими потоками відображають якість операцій, то постійне зниження валової маржі безпосередньо впливає на основну прибутковість компанії.

Згідно з проспектом, валова маржа основної діяльності Лігао Нові Енергетичні знизилася з 44,89% у 2022 році до 29,87% у періоді січень–вересень 2025 року, за менше ніж три роки вона зменшилася на 15 відсоткових пунктів, що становить понад третину.

Основний продукт — модуль BMS — також зазнав значного зниження валової маржі, з 45,35% у 2022 році до 39,99% у періоді січень–вересень 2025 року. У 2024 році цей показник знизився на 7,68 відсоткових пунктів порівняно з 2023 роком, що свідчить про прискорення падіння.

Крім того, швидкість зниження валової маржі у Лігао Нові Енергетичні значно перевищує середньогалузевий рівень. За той самий період середня валова маржа конкурентних компаній знизилася з 36,58% до 31,94%, тобто на 4,64 відсоткових пунктів, тоді як у Лігао Нові Енергетичні — на 5,98 пунктів більше.

Як провідна компанія у галузі, Лігао Нові Енергетичні повинна мати сильнішу переговорну позицію та здатність протистояти тиску, але ситуація виявилася навпаки. Компанія пояснює, що зниження маржі викликане передачею цінового тиску з ринку нових енергетичних автомобілів до верхніх ланок ланцюга, коливаннями цін на сировину та змінами у структурі продуктів. Однак така швидкість зниження викликає сумніви щодо її конкурентоспроможності та цінової політики.

Варто звернути увагу і на “аномічний” поєднання валової маржі та обігу запасів. У періоді січень–вересень 2025 року валова маржа становила 29,87%, що трохи вище за середньогалузевий рівень — 28,76%, але коефіцієнт обігу запасів був лише 2,64 рази, що значно нижче за галузевий середній — 4,09 рази; коефіцієнт обігу дебіторської заборгованості — 1,75 рази, що менше за середній показник галузі — 3,02 рази.

Деякі галузеві експерти зазначають, що зазвичай компанії з високою валовою маржею мають більш конкурентоспроможну продукцію, а швидкість обігу запасів і повернення коштів має бути вищою за середню галузеву. Випадок Лігао Нові Енергетичні з “високою валовою маржею і низькою швидкістю обігу” може свідчити, що висока маржа не обов’язково зумовлена конкурентоспроможністю продукту, а можливо — особливостями бухгалтерського обліку або техніками визнання доходів, що викликає сумніви у їхній достовірності.

Крім того, у компанії існує висока концентрація клієнтів. За період звітності частка продажів п’яти найбільших клієнтів стабільно перевищує 80%, а з 2023 року — майже 90%. У 2023 році частка доходу від одного клієнта — Guoxuan High-tech — склала 46,53%, що близько до регуляторного ліміту у 50%.

Висока залежність від одного клієнта з одного боку забезпечує стабільність доходів, але з іншого — значно знижує переговорну силу і стійкість компанії. У разі фінансових труднощів або заміни постачальника у ключового клієнта, це може спричинити критичний удар по компанії.

3

“Знижкова ціна” для стимулювання керівництва

За півроку до подання заявки на IPO, операція з мотивацією керівництва компанії викликала багато критики. У вересні 2025 року компанія надала акціонерне стимулювання за участю віце-голови ради директорів і генерального директора Лю Юна, який отримав 3 мільйони акцій за ціною 1 юань за акцію, що становить 0,82% статутного капіталу.

Ця ціна значно відрізняється від попередніх зовнішніх інвестиційних цін. У грудні 2022 року компанія Wanhua Battery інвестувала за ціною 50,41 юанів за акцію; у жовтні 2022 року — Sinopec Capital за 44,26 юанів. Тобто за менше ніж два роки ціна стимулювання становить лише близько п’ятидесятих частин від зовнішніх інвестиційних цін, що викликає сумніви щодо її обґрунтованості.

Такий “знижковий” стимул перед IPO широко сприймається як прихована форма зловживання інтересами, що розмиває права існуючих акціонерів і виявляє суттєві недоліки у корпоративному управлінні.

Крім того, у компанії є кілька постачальників із підозрілою кількістю працівників у соціальних внесках. Згідно з проспектом, у 2022 році другий за обсягом постачальник — Anya Semiconductor (Suzhou) — мав лише одного працівника, але при цьому закупівлі у нього склали 40,02 мільйонів юанів.

Цей постачальник був заснований у листопаді 2021 року і вже через місяць почав постачати продукцію Лігао Нові Енергетичні, а за рік став другим за обсягом постачальником. А його афілійована компанія Suzhou Xingkaiheng у перший рік існування не мала жодних працівників. Така невідповідність у масштабах і обсягах закупівель викликає підозри щодо реальності транзакцій і можливих зв’язків.

4

Збільшення залучених коштів на 12 мільярдів юанів, але виробництво зменшується

Головним викликом для Лігао Нові Енергетичні є глибокі зміни у структурі галузі. BMS — одна з ключових технологій у сфері нових енергетичних автомобілів, і виробники автомобілів та батарей прагнуть самостійно розробляти і виробляти ці системи для контролю витрат і оптимізації роботи.

За даними GGII, частка сторонніх виробників BMS зменшилася з 31% у 2020 році до 22% у 2022 році, що свідчить про поступове скорочення. У 2022 році у топ-10 виробників BMS у Китаї входили BYD, CATL і Tesla — всі виробники батарей або автомобілів, і їхня сумарна частка ринку становила 52,3%.

На тлі посилення конкуренції, використання потужностей компанії Лігао Нові Енергетичні також стикається з проблемами. За звітний період, хоча коефіцієнт використання виробничих потужностей модулів BMS зростав, він залишався низьким — у 2023 році близько 60%, а у періоді січень–вересень 2025 року — лише 59,66%.

Згідно з проспектом, компанія планує залучити 19,25 мільярдів юанів у рамках IPO, значна частина яких піде на розширення виробництва. Однак при недостатньому завантаженні потужностей понад 60% масштабне розширення викликає питання щодо здатності нових потужностей швидко окупитися, а також щодо доцільності інвестицій у ці проекти.