Ринок американських облігацій справді вже не слідкує за доходністю 10-річних облігацій

Чому індекс AI · MOVE став новим фокусом на ринку державних облігацій США?

Останнім часом основна тенденція на ринку стала дуже зосередженою.

Ескалація ситуації на Близькому Сході, швидке зростання цін на нафту, підвищення інфляційних очікувань, а також зменшення прогнозів щодо політики Федеральної резервної системи на цей рік — все це сприяло стисненню ринкових оцінок. У березні місяць ціна на брент-нефть за місяць зросла неймовірно, і очікування зниження ставок явно зменшилися, тиск на короткострокові державні облігації зростає через постійне переоцінювання.

Хоча економісти прогнозують два зниження ставок до 2026 року, реакція ринку дуже різна. У статті опитування економістів Bloomberg від 13 березня зазначається, що опитані економісти очікують два зниження ставок по 25 базисних пунктів у 2026 році. Однак ціни ф’ючерсів більш стримані: ринок не відмовився від ідеї зниження ставок у 2026 році, але наразі закладає лише трохи більше половини можливого зниження.

Це свідчить про те, що в умовах високих цін на нафту, інфляції та невизначеності політики інвестори залишаються дуже обережними щодо можливого послаблення політики ФРС.

Джерело: Bloomberg

Багато хто досі стежить за напрямком доходності 10-річних облігацій США. Хоча вони є одними з найважливіших безризикових орієнтирів у світі, що впливають на оцінки акцій, цінні папери у доларах та глобальні витрати на фінансування, лише за цим показником вже важко пояснити, що саме відбувається на ринку облігацій зараз.

Оскільки доходність 10-річних облігацій більше відображає кінцеву ціну, а не процес її формування, важко визначити, чи це просто нормальне переоцінювання, чи ринок втрачає впевненість у майбутньому, а торгівля та прийняття рішень послаблюються.

Більш важливими зараз є два ранніх сигналу тиску: один — індекс MOVE, інший — результати останніх аукціонів державних облігацій.

Перш за все, про індекс MOVE. Він відображає очікування ринку щодо майбутніх коливань ставок.

Цей індекс по суті — це показник волатильності, який виводиться з цін опціонів на державні облігації США, використовуючи формули ціноутворення опціонів (так звану «приховану волатильність»), а потім зважує волатильність за ключовими термінами — 2, 5, 10 і 30 років. Він показує, наскільки ринок очікує коливання майбутніх ставок.

За останні три місяці індекс MOVE піднявся до високих рівнів. Це свідчить про те, що нинішні міжнародні проблеми посилили розбіжності у ціноутворенні та нестабільність очікувань. Іншими словами, ринок не має стабільного уявлення про майбутню політику, інфляцію та передачу геополітичних ризиків.

Графік: Тренд індексу MOVE за останні 3 місяці Джерело: Bloomberg

Для ринку облігацій така невизначеність сама по собі підвищує вартість ціноутворення.

Адже коли ринок не має єдиного уявлення про майбутній шлях ставок, учасники починають різко розходитися у своїх оцінках справедливої ціни, маркет-мейкери вимагають більшої компенсації за ризик, і торгівля стає дорожчою.

Значення індексу MOVE важливе тим, що воно ближче до реального стану ринку, ніж доходність 10-річних облігацій.

Доходність показує, де знаходиться ціна, а MOVE — це швидше сигнал, чи є у ринку впевненість у майбутньому. Зростання доходності може бути просто нормальним переоцінюванням зростання, інфляції або тиску на пропозицію; але якщо разом з цим зростає і прихована волатильність ставок, ситуація стає набагато складнішою. Це означає, що розбіжності у поглядах посилюються, трейдери, управлінці активами та макроінвестори починають по-різному оцінювати майбутній шлях, а ціноутворення облігацій ускладнюється. Для активів, що виконують функцію глобального орієнтира цін, — таких як державні облігації США — ця зміна сама по собі є тривожною.

Далі, ця напруга вже проявляється не лише у очікуваннях, а й у первинному ринку — у аукціонах державних облігацій.

Аукціони державних облігацій можна розглядати як: Міністерство фінансів випускає облігації, а ринок вирішує, чи купувати їх і за якою ціною.

Обережність ринку вже досить очевидна: дивимося на найважливіший показник — «tail», цього разу — 0,88 базисних пунктів, тоді як попередній був близько 0. Або кількість заявок — цього разу 2,43, що нижче за минулотижневий показник 2,50 і середнє за останні 10 аукціонів — приблизно 2,54. Що стосується пропорції непрямих заявок, то цього разу вона становить 62,6%, що, хоча й не дуже погано, але вже менше, ніж у минулому місяці — близько 63,6%.

Джерело: Bloomberg

Ці числові показники свідчать не про відмову від купівлі американських облігацій, а про більш обережний підхід і більш вибіркове ціноутворення. Щоб успішно продати облігації, Мінфін має пропонувати вищу доходність; зменшення кількості заявок означає, що охочих купити ще залишилось, але не так активно; зниження пропорції непрямих заявок — що частина стабільних покупців починає повільніше виходити з ринку.

Інакше кажучи, зараз інвестори не відмовляються від купівлі, а просто чекають, коли ціна стане більш привабливою.

Разом із даними індексу MOVE і результатами аукціонів зараз можна зробити висновок, що сигнали з ринку цілком узгоджуються.

Один — з прогнозів: зниження впевненості у майбутньому шляху ставок, зростання розбіжностей у ціноутворенні; інший — з фінансування: після появи додаткового пропозиції державних облігацій ринок починає ставитися до них більш обережно. Обидва сигнали вказують на одне й те саме — здатність ринку облігацій США справлятися з шоками вже не така стабільна, як раніше. Тому, щоб не обмежуватися лише доходністю 10-річних облігацій, потрібно звернути увагу на зміну структури ринку.

Звісно, не варто одразу вважати, що ситуація вже призвела до системної кризи. Ринок репо залишається стабільним, і основні фінансові центри ще не зазнали серйозних збоїв. Це свідчить про те, що попереджувальні сигнали високого напруження вже з’явилися, але до повного колапсу ще далеко.

Багато ризиків накопичуються саме так: перші ознаки погіршення — це не ціна, а волатильність, спреди між цінами купівлі-продажу, якість аукціонів і ризикова поведінка маркет-мейкерів.

З цього погляду, найбільше слід стежити за трьома речами.

Перше — чи продовжить індекс MOVE зростати;

Друге — чи зросте ще більше спред між цінами купівлі та продажу;

Третє — чи зможуть наступні раунди аукціонів державних облігацій відновити стабільний попит.

Ці три показники краще відповідають на ключове питання: чи є нинішня ситуація з облігаціями США контрольованим переоцінюванням, чи ж здатність їх поглинати зменшується, а ризики зростають.

Зараз справжня тривога полягає в тому, чи зберігає ринок облігацій США свої колишні характеристики — низький рівень транзакційних бар’єрів, високу пропускну здатність і сильну здатність до поглинання шоків. Якщо ці характеристики почнуть руйнуватися, то швидкість передачі коливань і масштаби коригувань можуть значно збільшитися.

На мою думку, для інвесторів найрозумніше зараз — активно зменшувати вплив ставок на портфель, виводити з нього ті активи, які вважаєте стабільними, у більш ліквідні та менш волатильні.

Що означає простіше.

Якщо вам потрібно використовувати гроші протягом найближчих одного-двох років, не вкладайте їх у середньо- або довгострокові фонди облігацій, не купуйте продукти, що залежать від зниження ставок, і не вважайте, що довгострокові облігації та фіксований дохід — це безпечний актив, що не потребує уваги. У цьому середовищі багато хто вважає, що має стабільний актив, але насправді — це актив, дуже чутливий до коливань ставок.

Можна розбити цю стратегію на три кроки:

Перший — для грошей, які точно знаєте, що витратите протягом 24 місяців, потрібно вилучити активи з високою чутливістю до ставок (з високим дюраціоном) і високою волатильністю.

Мета цих коштів — щоб вони залишилися цілі і з мінімальними коливаннями, коли їх потрібно буде витратити.

Ця мета важливіша за дохідність. Якщо потрібно оплатити навчання, внести перший внесок, почати бізнес або створити резерв — ці гроші не повинні піддаватися довгостроковому ризику ставок.

Другий — якщо у портфелі є і довгі облігації, і високовартісні зростаючі акції, зараз саме час зменшити позиції, краще — обидві.

Адже ці активи в нинішніх умовах будуть разом зазнавати збитків: зростання ставок спершу тисне на облігації, а потім і на високовартісні зростаючі акції. Вважаючи, що ви диверсифікували ризик, насправді — ви піддаєтеся однаковому ризику двічі. Це поширена і досить поширена помилка.

Третій — не слід гнатися за нафтою і золотом.

Ціни на нафту вже значно зросли, а поведінка золота показує, що волатильність активів перевищує очікування. Найпоширша помилка інвесторів у такій ситуації — це при появі коливань швидко змінювати переконання, переходити з довгих облігацій у золото або нафту. Це майже завжди призводить до купівлі активів на високих рівнях.

Найскладніша частина цього тиску — не у тому, що облігації падають, а у тому, що сама основа глобального ціноутворення — орієнтир — починає ставати нестабільною. Якщо навіть ринок державних облігацій реагує на шоки з підвищенням волатильності, цінових вимог і обережних аукціонів, потрібно задуматися, чи зберігається довіра до системи.

Коли ціна на нафту, інфляція і політична невизначеність зростають одночасно, ринок облігацій вже не просто пасивно відображає макроекономічні зміни — він починає створювати тиск, посилювати його і поширювати. У такій ситуації ідея, що ставки обов’язково знизяться, довгострокові облігації відновляться, а фіксований дохід — безпечний актив, вже не працює. Той, хто тримає цю ілюзію, ризикує залишитися з високими втратами.

Інвестиції ніколи не базуються на сліпій віруванні у певний клас активів, а на постійному коригуванні власного розуміння ситуації. Сьогодні саме час переглянути і відмовитися від звички вважати, що ставки і фіксований дохід — це завжди стабільно і безпечно.

★ Заява: Вищенаведене висловлює лише особисту позицію автора і призначене виключно для ознайомлення та обміну досвідом.