Збільшення прибутку без зростання доходів, чи потрібно компанії Монтеню знайти наступний двигун зростання рівня рідкого молока?

Джерело: Капітал Цуріо

Текст|Капітал Цуріо

822 мільярди доходу, на 64 мільярди менше; прибуток 15 мільярдів, зросли в 14 разів.

Бухгалтерія Mengniu Dairy (2319.HK) на 2025 рік нагадує ретельно підстрижений горщик — зовні здається пишним, але коріння фактично виснажуються.

Зменшення рідкого молока на 80 мільярдів за рік

Основою Mengniu є рідке молоко, у 2024 році воно продавалося на 730 мільярдів, у 2025 — впало до 649 мільярдів. За рік зменшення на 81 мільярд, що еквівалентно випаровуванню 22 мільйонів щодня.

Хоча друге місце в галузі ще зберігається, холодний повітря вже проникло всередину.

Попит на молоко при кімнатній температурі поступово слабшає, зміни каналів збиткують, і Mengniu не може залишатися осторонь. Офіційне пояснення у фінансовій звітності — досить формальне, а людською мовою це звучить так: споживачі перестали купувати молоко при кімнатній температурі, а місця на полицях супермаркетів захопили нові гравці.

Ділянка низькотемпературного молока «послідовно 21 рік займає перше місце на ринку», свіже молоко — двозначне зростання, Daily Fresh — «зростання високим двозначним».

Цифри вражають, але не витримують ваги дуже малого обсягу. Разом низькотемпературне і свіже молоко не можуть заповнити дірки у продажах при кімнатній температурі.

Свіже молоко у великих торгових центрах, O2O, електронній комерції — перше, але ці канали самі по собі скорочуються. Людський потік у великих торгових центрах зменшується, субсидії у O2O знижуються, ціни у електронній комерції знижуються через цінову війну.

Daily Fresh відкрив 1000 магазинів у Гонконгу та Макао, звучить багато, але хіба це великий ринок? 7 мільйонів людей — це обсяг третьосортового міста на материковому Китаї. Початок історії міжнародної експансії часто — це прикриття регіональними амбіціями.

Три головні герої нової історії:

Морозиво, дитяче харчування, сир

Зменшення рідкого молока — Mengniu терміново потребує нових опор.

Морозиво продано на 54 мільярди, зростання — 4%.

Внутрішній ринок — двозначне зростання, але зростання за кордоном у бренду «Айшюе» не названо конкретних цифр.

Нові продукти — «随变», «绿色心情», «蒂兰圣雪» — багато, але вершина потенціалу морозива очевидна. Середньостатистичне споживання морозива в Китаї — менше 4 кг на людину, у розвинених країнах — понад 10 кг, але цей сегмент стримує здоров’я та тривоги. Через високий вміст цукру і жиру батьки все менше дозволяють дітям їсти.

Відповідь Mengniu — «розширення каналів B2B та бізнесу з виготовлення на замовлення». Переклад: C-канал не йде, тож переходять до постачання для кав’ярень. Як далеко зайде цей шлях — залежить від настрою HeyTea і Nayuki.

Дитяче харчування — 3,6 мільярда, зростання — 10%.

Ripu’en, Yourui, Bellamy — повний бренд-матриця. Але ринок дитячого молока руйнується. Народжуваність з 17,86 мільйонів у 2016 до 9,02 мільйонів у 2023. Mengniu каже, що «зростання показників випереджає галузь», але у скорочуючомуся ринку — це не привід для гордості.

Зрілі молочні продукти — потенційно цікава точка зростання, Yourui «зайняв перше місце у всіх каналах». Але ціна і повторне купівля у дорослого молока значно нижчі, ніж у дитячого. Купують дорослі — функціональний продукт, а не емоційний. Лояльність до бренду? Відсутня — купують найдешевше.

Сир — 5,3 мільярда, стрімке зростання на 22%.

Miaoke Lando «стабільно перша у галузі», двонапрямне просування — B- і C-канали. Це найяскравіший сегмент у 2025 році, але проникнення сиру у китайські сім’ї ще дуже низьке. Люди, що виросли на сирі, і ті, що на тофу — це різні види. Завдання Miaoke Lando — не перемогти конкурентів, а змінити харчові звички. Це — те, що й Ілі, і Mengniu робили 20 років, щоб підняти середньорічне споживання молока з 6 до 40 кг. Щоб сформувати звичку їсти сир у китайців, можливо, потрібно ще 500 років.

Витягнутий прибуток?

15 мільярдів прибутку, зростання — 1378%. Але це не покращення управління, а швидше бухгалтерські трюки.

Перший прийом: значне зменшення знецінення активів.

У 2024 році — 4 мільярди, у 2025 — лише 2,2–2,4 мільярди. Менше — і це автоматично збільшує прибуток. Але ці гроші не зникли, їх просто відклали.

Другий прийом: зниження ціни на сировинне молоко.

У 2025 році ціна на сировинне молоко триматиметься на низькому рівні, і маржа Mengniu зросте на 0,3 пункти до 39,9%. Це — вимагання прибутку у виробників, але ціна на сировинне молоко не буде падати вічно: виробники зазнають збитків і вийдуть з ринку, пропозиція звузиться, і ціна знову зросте — це лише питання часу. Що тоді станеться з маржею Mengniu?

Третій прийом: скорочення штату.

У 2024 році — 41 тисяча працівників, у 2025 — 38 тисяч, скорочення на 3 тисячі. Витрати на персонал зменшилися з 8,1 мільярда до 7,7 мільярда, економія — 400 мільйонів. Але можливості для скорочення обмежені, і подальше зменшення — це вже серйозний удар. Також потрібно інвестиції у R&D і цифровізацію — все це вимагає людей. З одного боку — скорочення, з іншого — найм технічних фахівців, структурні зміни — біль у майбутньому.

Четвертий прийом: контроль витрат.

Витрати на продажі зменшилися на 6,4%, адміністративні витрати і податки — теж. Але маркетингові витрати зросли на 4,2%, і становлять 9% від доходу. Що це означає? Зекономлено на каналах і зарплатах, але витрачається на брендову рекламу.

Mengniu знає: маркетинг не можна зупиняти, інакше швидко втратять частку ринку. Це — як пити отруту, щоб вгамувати спрагу, — доводиться пити.

Фінансова звітність Mengniu — приклад «скорочувального зростання».

Зменшення доходів, зростання прибутку — за рахунок бухгалтерських коригувань, зниження витрат, дивідендів від сировини. Це не довгострокова конкурентна перевага. Справжні виклики — трансформація попиту на рідке молоко, удари нових брендів, фрагментація каналів — жоден з них не вирішено.

822 мільярди доходу, 15 мільярдів прибутку, рентабельність — 1,9%. За виключенням знецінень, операційна маржа — близько 8%. Який це рівень? Уліт — понад 9% у 2024, Nestlé і Danone — понад 10 років. Mengniu ще бореться нижче середньої галузі.

Глибша проблема — стратегічна послідовність.

У фінансовій звітності говориться: «Дотримуємося стратегічної послідовності, збільшуємо інвестиції у R&D і цифровізацію», — але що саме вкладено? Що отримано? Низькотемпературне молоко, свіже молоко, сир — ці нові історії вже багато років, але обсяги залишаються дуже малими. Міжнародна експансія? Південно-Східна Азія, Австралія і Новий Південний Вісім, Гонконг і Макао — розпорошені зусилля, без ключових ринків.

Що потрібно Mengniu — не «збільшення прибутку без зростання доходів», а пошук наступного рівня зростання, рівня рідкого молока. Де цей двигун? Дитяче харчування? Сир? Рослинні продукти? Функціональні молочні продукти? У кожному сегменті є можливості, у кожному — гіганти.

Зростання прибутку у 2025 — це не відновлення, а передих для Mengniu. Можливості скорочення штату вичерпаються, вікно для зменшення зменшиться, ціни на сировину знову зростуть.

Якщо тоді новий двигун ще не запущений, Mengniu може опинитися у зворотному колі — доходи продовжать падати, витрати — залишаться жорсткими, прибуток? — важко сказати.

Lü Minfang каже: «Підвищення якості та ефективності», — але чи підвищили якість? Чи збільшили ефективність? Цифри у фінансовій звітності не дають відповіді. Вибір споживачів, лояльність каналів — це ключові фактори.