Зірка "Аолун" від Zhipu стала трохи гарячою на руку

Питання AI · Чому стрімке зростання доходів智谱 супроводжується постійним збільшенням збитків?

Драконівські ворота智谱 лише перетнули половину.

Автор|Цзінь Сін

Редактор|Гу Цянь

Від великого підйому до великого спаду, потім знову до підйому.

З 2 по 8 квітня,智谱 за три торгові дні після фінансового звіту спершу стрімко виріс на 31,94%, потім різко впав на 14,86%, а 8 квітня знову суттєво піднявся, досягнувши майже 20%. Оцінка вартості, зумовлена економікою токенів, наразі перебуває під гострим суперечливим обговоренням на ринку.

Сам фінансовий звіт також дав досить роздільні результати. 31 березня智谱 опублікував фінансовий звіт за 2025 рік, у якому зазначено, що у 2025 році компанія досягла загального доходу 724Mа юанів, що на 131,9% більше порівняно з попереднім роком, і вже третій рік поспіль доходи подвоюються.

Ще більш вражаючим є дохід платформи MaaS у хмарі, у 2024 році частка доходу智谱 від платформи MaaS становила лише 15,5%, а у 2025 році зросла до 26,3%, масштаб бізнесу досяг 190Mа юанів, що на 292,6% більше минулого року. Щорічний постійний дохід платформи MaaS за останні 12 місяців зріс у 60 разів і склав 1,7 мільярда юанів. На тлі глибокої цінової війни у внутрішній галузі великих моделей,智谱 у першому кварталі 2026 року підвищила ціну API на 83%, а кількість викликів токенів платформи зросла не зменшилася, а навпаки — на 400% у зворотному напрямку.

Але у контрасті з високим зростанням доходів, — це постійне зростання величезних збитків智谱. У фінансовому звіті зазначено, що чистий збиток за 2025 рік склав 3.18Bа юанів, скоригований чистий збиток — 534Mа юанів, що на 29,1% більше порівняно з попереднім роком. За рік витрати на дослідження і розробки склали 3,18 мільярда юанів, що на 44,9% більше, ніж у попередньому році, і перевищують доходи більш ніж у чотири рази.

Це формує базові показники глобальної компанії №1 у галузі великих моделей: з одного боку, стрімке зростання доходів, з іншого — високі збитки, зниження валової маржі у локальних бізнесах, але зростання обсягів і цін у хмарних сервісах, що демонструє потенціал другого крилу зростання. З цієї причини CEO智谱, Цзян Пень, запропонував нову концепцію бренду — бізнес-цінність епохи AGI = інтелектуальна верхня межа × масштаб споживання токенів.

Але історія з ростом AGI у智谱 тісно пов’язана з минулорічним сплеском високого споживання токенів у сценаріях. Від напливу розробників у програмування до продуктів Agent, що розкривають потенціал споживання токенів,智谱 скористалася зростанням ринку великих моделей у бета-версії. Іншими словами, переоцінка智谱 — це перемога попиту.

Чи є два способи споживання рака-омараду?

У бізнес-екосистемі智谱 позиціонує себе як альтернатива Anthropic. Цзян Пень відкрито заявляв: «Наші моделі достатньо хороші, щоб бути на рівні світових лідерів. Ми маємо значну перевагу у ціні та витратах. Ми жартуємо, що якщо Anthropic продає за 200 доларів, то ми — за 200 юанів.»

Це відповідає бізнес-моделі обох компаній: серія моделей GLM орієнтована на відповідність моделям Anthropic Claude, прагнучи за рахунок нижчої ціни токенів збільшити базу користувачів, стимулювати зростання API-викликів і повернути інвестиції у моделі та витрати на токени. Фінансовий звіт показує, що智谱 вже є одним із найбільших платників за токени в країні, і веде тренд переходу внутрішнього ринку великих моделей від оплати за низькою ціною до оплати за результат.

Але у ставленні до рака-омараду,智谱 і його конкурент Anthropic мають різні підходи.

4 квітня Anthropic оголосила, що підписки на Claude більше не підтримують сторонні інструменти, такі як OpenClaw. Користувачі зазначають, що OpenClaw — це «бездонна яма» для токенів, і підписка не витримує навантаження: «Задача починає читати файл, і вже через кілька викликів витрачається багато токенів. Тепер протокол зовнішнього зв’язку Claude (mcp) — одноколовий, кожен раз можна викликати лише один інструмент, чекати відповіді і викликати наступний. За один сценарій можна витратити десятки або сотні мільйонів токенів.»

Згідно з планами платформи, підписка на Claude поділена на Pro-версію, Max-версію (з двома рівнями — 5-кратним і 20-кратним) і Team-версію (стандартна і преміум), ціни — відповідно 20 доларів/місяць, 100 доларів/місяць, 200 доларів/місяць, 25 доларів/людин/місяць і 125 доларів/людин/місяць. Чим більше платиш, тим більше отримуєш — вищий ліміт, розширені можливості моделі, додаткові функції, що особливо важливо для розробників із високою частотою викликів токенів.

У епоху інтелектуальних агентів Anthropic робить скорочення, а智谱 — додавання.

10 березня智谱 випустила AutoClaw з однією натисканням для швидкої установки, значно спрощуючи доступ до рака-омараду; через 6 днів — оновила базову модель GLM-5-Turbo, оптимізовану для сценаріїв рака-омараду, і підвищила ціну API на 20%, а також запустила підписковий пакет рака-омараду: 39 юанів/місяць для особистого користування (35 мільйонів токенів), 99 юанів/місяць — 100 мільйонів токенів.

Anthropic ж активно просуває власний інструмент рака-омараду, щоб залучити користувачів із складними задачами, уникаючи безконтрольного зловживання обчислювальними ресурсами підписників.

За цим стоять різні бізнес-цілі. Першопрохідці прагнуть створити незалежну екосистему рака-омараду, тоді як пізніші гравці все ще намагаються «нажитися» на цьому.

Публічні дані показують, що річний дохід Anthropic вже досяг 14 мільярдів доларів, тоді як智谱 із доходом у 700 мільйонів доларів — ще дуже далекий від цього рівня.

Інакше кажучи, у відповідь на сильну корпоративну екосистему API Anthropic, платформа API智谱 ще перебуває на початкових етапах розвитку, її користувачі ще сприймають її як дешеву альтернативу закордонним моделям і не мають переваги. Один із відгуків користувача智谱 добре ілюструє цю ситуацію: «(Цінність/ціна) залежить від з ким порівнювати, за цінністю — одна копійка за копійку, не очікуйте багато.»

Виклики з викликами токенів без слабких рук

Якщо «інтелектуальна верхня межа визначає ціновий контроль» — це основна концепція智谱, то цьогорічний бум рака-омараду у AI-спільноті надає цій історії реальну підтримку. Це — копіювання бізнес-моделі Anthropic, прагнення досягти B- і C- рівнів.

Довгий час структура доходів智谱 базувалася на «двох ногах»: один — локальні бізнеси, що орієнтовані на державний і корпоративний ринок, через які компанія опосередковано досягає команд розробників, з високою ціною і високою валовою маржею, що формує базовий рівень доходів; інший — хмарна платформа MaaS, що через API і підписки обслуговує підприємства і приватних розробників, з оплатою за токени або місячною підпискою, з високою масштабованістю.智谱 посилює залучення розробників через AI-редактор коду і аналітику кодових бібліотек, закріплюючи свою екосистему.

Раніше основний дохід був від локальних deployment, що займали більшу частину ринку у державному і корпоративному секторі, тоді як бізнес для кінцевих споживачів був на периферії. Відзначається, що маркетинг і просування для C-споживачів зменшилися.

На початку 2026 року, під час святкування Китайського Нового року, Baidu, Alibaba, ByteDance і Tencent розгорнули масштабну гонку за подарунками у вигляді AI, а智谱 залишилася у мовчанні, її маркетингова активність для C-споживачів майже припинилася. Наступний великий інтерес до智谱 з’явився 10 березня, коли було опубліковано статтю про AutoClaw «Сьогодні — встановіть рака-омараду на кожен комп’ютер». До 16 березня компанія швидко оновила перший у світі базовий модель GLM-5-Turbo, оптимізовану для сценаріїв рака-омараду, щоб знайти новий драйвер споживання токенів.

Це і стало причиною високої оцінки智谱 на ринку. На фінансовій конференції, відповідаючи на питання про стабільність зростання API, Цзян Пень впевнено заявив, що індустрія шукає просту, економічну і ефективну модель для зростання, і сьогодні можливості AI переходять від ігрових ідей до вирішення все складніших і важливіших задач, перетворюючи виклики API і споживання токенів у реальну економічну цінність. OpenClaw, за його словами, зробить зростання API і споживання токенів експоненційним і довгостроковим.

Але у цій раковій хвилі,智谱 не є найбільшим гравцем на внутрішньому ринку.

Дані OpenRouter і OpenClaw показують, що модель GLM-5 від智谱 колись займала перше місце за популярністю, але більшу частину часу лідером за кількістю викликів був інший — Kimi, MiniMax, Step (Шаг), MiMo (МіМо), Qwen (Алібаба) та інші моделі.

Модельний рейтинг OpenClaw демонструє чергування лідерів у форматі естафети. Зокрема, Kimi K2.5 через цінову перевагу швидко став офіційним безкоштовним основним моделлю; MiniMax і Step — завдяки багатомодальності і оптимізації базових моделей — змінювали лідерство.

Причина у тому, що у сценаріях бездонної ями токенів, основним споживачем є автоматичні запити великої кількості користувачів, тоді як для складних виробничих задач і високих цін на виклики, таких як GLM, масштабні обсяги є проблемою.

Дані за 2025 рік показують, що валова маржа хмарних сервісів智谱 стрімко зросла, і під час випуску моделей GLM-5 і GLM-5-Turbo компанія двічі підвищувала ціни і здобула довіру ринку. Однак структура доходів показує, що у 2025 році доходи від локальних deployment склали 427Mа юанів, що становить 73,7% від загального доходу, і залишаються основним джерелом прибутку.

Хоча у сценарії рака-омараду модель GLM-5-Turbo була спеціально оптимізована для довгих ланцюгів задач, вона ще не змогла перевершити популярність серед кінцевих користувачів через інерцію бренду. Водночас, після випуску її підключили такі гіганти, як ByteDance, Alibaba і Tencent, і вона стала допоміжним інструментом для їхньої автоматизації.

Велика модель — це марафон

Згідно з фінансовими показниками 2025 року,智谱, здається, здійснила ідеальну контратаку, але за цим стоїть висока ціна.

У 2025 році витрати на продажі зросли більш ніж удвічі і склали 4,27 мільярда юанів, що зумовлено зростанням обчислювальних витрат через розширення бізнесу; одночасно витрати на R&D зросли на 44,9% і склали 3,18 мільярда юанів через збільшення зарплат і витрат на сторонні обчислювальні ресурси.

На відміну від великих інтернет-компаній із власною інфраструктурою,智谱, орієнтована на технології, прагне легкого активного бізнес-моделю, залежного від оренди сторонніх обчислювальних ресурсів у 2025 році. Це означає, що для підтримки стрімкого зростання викликів токенів, компанія має платити високі витрати на закупівлю обчислювальної потужності, і не має власної інфраструктури.

Для智谱 цей шлях має плюси і мінуси: порівняно з BAT, що прагнуть до незалежної інфраструктури,智谱 робить ставку на створення бар’єрів у технологічному і застосунковому рівнях, вкладаючи всі ресурси у підтримку ключових конкурентних переваг. Недолік — потрібно підтримувати високий рівень конкурентоспроможності моделей, щоб балансувати зростання витрат на обчислювальні ресурси. З точки зору валової маржі, вона знизилася з 56,3% у 2024 році до 41% у 2025 році, що частково зумовлено високими витратами на оренду обчислювальних ресурсів.

З іншого боку, галузь великих моделей — це марафон без визначеного кінця. Від DeepSeek до Seedance, від Manus до OpenClaw — ніхто не знає, коли з’явиться наступний тренд.

На початку 2023 року на передовій конференції AGI-Next засновник і головний науковець智谱, Танг Цзе, сказав так:

«Велика модель зараз більше зосереджена на швидкості і часі, можливо, наш код правильний, і ми пройдемо далі, але можливо, за півроку все зникне.»

Кожен новий продукт може змінити уявлення галузі про межі AI, і якщо не встигнути за новими версіями, вже накопичені переваги можуть швидко зникнути.

Під близькими до галузі експертами кажуть, що швидкість оновлення великих моделей дуже висока, і навіть якщо вдасться досягти переваги однією версією, це не гарантує довгострокового переважання. Важливіше — здатність не відставати і зберігати конкурентоспроможність:

«Для виробників моделей — це дуже важко, зовнішні спостерігачі не помічають цього, а застосунки можуть отримати позитивний ROI або високий валовий дохід, будуючи бар’єри за технологічним рівнем. Навіть якщо головний застосунок випустить власну модель, він приверне більше уваги за кордоном, ніж флагманські моделі великих компаній.»

**Це малює картину виживання виробників моделей: без глибокого занурення у базові обчислювальні ресурси і без побудови застосункової екосистеми, важко контролювати цінову політику на ринку.**智谱 вже вдало скористалася раковою хвилею інтелектуальних агентів, але скільки ця вигода триватиме і хто стане наступним викликом — покаже лише майбутнє.