Інтерв'ю з Хе Чжаохуаном, дослідницьким інститутом інноваційного співробітництва Шанхайського інституту науково-технічних досліджень: від «однакових правил для всіх» до «розумного пом’якшення» Шанхайські державні фонди можуть бути не обов’язково «послушними дітьми»

7 квітня, Державний комітет з державних активів Шанхаю опублікував «Рекомендації щодо подальшого сприяння високоякісному розвитку приватних фондів венчурного капіталу, підконтрольних Держкомітету з державних активів міста» (далі — «Рекомендації»), сформулювавши 16 заходів у трьох напрямках: посилення орієнтації, підвищення здатності, вдосконалення механізмів, щоб сприяти тому, щоб державний капітал став довгостроковим, терплячим і стратегічним капіталом для обслуговування розвитку промисловості.

Виконавчий директор Інституту спільного розвитку інноваційних технологій Шанхайського науково-технічного інноваційного дослідницького інституту та співсекретар Форуму інвестицій у науково-технічні стартапи, Се Чжаохуан, у ексклюзивному інтерв’ю для газети Securities Times зазначив, що «Рекомендації» — це не просто системне коригування та вдосконалення існуючих правил, а системна «досконалізація», яка відображає вимоги до високоякісного розвитку.

«Головна ідея «Рекомендацій» — розслаблення обмежень, розв’язання зв’язаних рук, включаючи спрощення процедур, вихід із обмежень, стимулювання, оцінювання — «Шанхайські фонди державних активів більше не повинні бути «послухняними дітьми»», — зазначив Се Чжаохуан. «Крім того, 16 пунктів — це не стратегічний документ, а практичний посібник, кожен з яких має конкретний шлях реалізації: хто робить, що робить і за якими стандартами».

Се Чжаохуан підкреслив, що управлінці фондів державних активів у Шанхаї повинні за допомогою вдосконалення системи постійно підвищувати свої можливості і поступово досягти рівня світового класу у шести сферах: перш за все — у проектних інвестиціях, дослідженнях промисловості, інтеграції промислових ланцюгів, створенні екосистем, створенні цінності та управлінні операціями.

«Лише підвищуючи здатність управління фондами у шести напрямках, можна досягти головних вимог «Рекомендацій»: формувати команду управління з глибокими професійними знаннями та глобальним баченням, підвищувати здатність лідируючого ціноутворення у венчурних фондах, покращувати рівень управління життєвим циклом фонду, вдосконалювати систему управління ризиками», — сказав Се Чжаохуан. «Тільки рухаючись до цілей «світового рівня» у шести сферах, управлінці фондів у Шанхаї зможуть стати впливовими глобальними інноваційними інвестиційними інституціями».

Здатність інвестицій у проекти:

Від «спільного інвестування» до «лідерства у інвестиціях», від «однакових правил» до «розумного послаблення»

Се Чжаохуан зазначив, що раніше у фондів державних активів існувала поширена інерція — спільне інвестування, а не лідерство, «лідерство означає ціну, а ціна — відповідальність. Якщо виникає проблема, відповідальність лягає на плечі».

Отже, багато фондів державних активів природно чекали, поки провідні ринкові гравці зроблять перший крок у інвестуванні та визначать ціну, а потім слідували за ними. Це означає, що ризики отримували підтримку, але найкращі можливості та умови часто губилися у процесі очікування. Глибша ціна — у тому, що довгострокові учасники спільного інвестування так і не сформували справжнього інвестиційного судження.

Се Чжаохуан проаналізував, що прорив у цьому напрямку у «Рекомендаціях» полягає у двох ключових заходах: по-перше, у чіткому формулюванні «підвищення здатності лідируючого ціноутворення» та «покращення рівня управління життєвим циклом фонду» — це вперше у документах Шанхайського управління державних активів легально закріплено поняття «лідерство у інвестиціях», перетворивши його з високоризикової дії у заохочувану професійну здатність, а не просто у «лідерство», а у «повний життєвий цикл управління»; по-друге, «можливість для регуляторних компаній створювати спеціальні фонди для окремих цілей у межах основної діяльності, з помірним послабленням вимог щодо підписного внеску, підтримка спрощення внутрішніх процедур створення», — для ранніх проектів у сфері інновацій та зіркових проектів, помірне послаблення вимог щодо внеску є проявом інвестиційної здатності.

«Рекомендації» також пропонують, що «у разі необхідності номінування членів інвестиційних комітетів, регуляторні компанії мають номінувати кандидатів із відповідними компетенціями та здатністю підвищити рівень інвестиційних рішень, а також підтримувати їхню незалежність у межах делегованих повноважень». Це явно вказує на те, що колишня одностороння практика «організаційних голосів» поступово трансформується у «особисті голоси», що дозволяє висловлювати «професійні» рішення у межах делегованих повноважень — це також прояв інвестиційної здатності.

Здатність дослідження промисловості:

Від «фінансової логіки» до «промислового погляду»

Зв’язок між інвестиційною логікою фондів та промисловою логікою довгий час був структурною недосконалістю. Се Чжаохуан зазначив, що фінансові інвестори, орієнтовані на оцінку вартості, ще застосовні у зрілих галузях, але у ранніх проектах у сфері інноваційних технологій ця логіка повністю не працює: відсутні традиційні фінансові показники, є лише оцінка технологічного шляху, розуміння екосистеми та ключових позицій. Хто розуміє цей сектор, чи може цей шлях пройти, яка позиція компанії у промисловому ланцюгу — ці питання фінансові моделі не можуть дати відповіді, їх може відповісти лише промислове дослідження.

На думку Се Чжаохуана, підтримка «Рекомендацій» у сфері промислових досліджень проявляється у трьох аспектах: по-перше, у формулюванні «відповідності характеристикам приватних венчурних фондів з довгим циклом, високим ризиком та людським фактором». Це означає, що управлінці приватних фондів мають «завзято йти вперед», використовуючи «промисловий погляд» для зменшення ризиків, і вимагає від управлінців у Шанхаї поглибленого промислового дослідження.

По-друге, у чіткому заклику «заохочувати лідерські підприємства створювати фонди венчурного капіталу (CVC), орієнтовані на інноваційний ланцюг та інкубацію інноваційних проектів», — логіка CVC полягає у «прийнятті промислового погляду для інвестиційних рішень». Відкриття формального режиму для CVC у системі державних активів відкриває шлях для перетворення промислових досліджень у інвестиційні рішення. «Рекомендації» також заохочують фонди державних активів залучати галузевих експертів до інвестиційних комітетів, що означає, що з «промислового» та «галузевого» погляду вони зможуть давати рекомендації щодо інвестицій, що є ключовим для розвитку промислових досліджень.

По-третє, у «Рекомендаціях» у розділі лідерства у ціноутворенні згадується «зосередженість на ключових показниках, таких як здатність ключової команди, інвестиції у R&D, оригінальність та проривність технологій, якість патентів, стратегічне положення у промисловому ланцюгу, очікуваний ріст — для обґрунтування ціни інвестицій». Це вимагає від управлінців глибокого аналізу інвестиційних показників, зокрема, у R&D, оригінальності технологій та стратегічного положення у ланцюгу — це прояв глибокої промислової дослідницької здатності.

Здатність інтеграції промислових ланцюгів:

Від «досконалення продуктів фондів» до «досконалості у розміщенні»

За останні роки більшість фондів державних активів наголошували на здатності пропонувати повний спектр продуктів — від «ангелів», через раунди A, B, до S, а також фондів для стратегічних інвестицій та злиттів і поглинань. Більшість з них зосереджувалися на описі продуктів, розглядаючи етапи інвестицій та можливості отримання прибутку, — тобто на точках і лініях.

Се Чжаохуан зазначив, що «Рекомендації» говорять про «досконалення розміщення фондів», і різниця між цим і попереднім — у суті. Ключовим є здатність до інтеграції промислових ланцюгів, що полягає у проактивному втручанні у зміцнення, доповнення та створення ланцюгів — це вимагає більш високої стратегічної позиції та розуміння «інтеграції» і «планування».

«Рекомендації» забезпечують інструментарій для розвитку здатності до промислової інтеграції: вони закликають створювати фонди для злиттів і поглинань, а також фонди S, і, що важливо, — «оптимізувати механізм оцінки та коригування вартості». Документ чітко зазначає, що при передачі частки фонду регуляторними компаніями або при передачі акцій вже інвестованих компаній, можна використовувати оцінки сторонніх організацій, що ґрунтуються на аналізі проекту, ринкових аналогах та ліквідності активів, — і цим обґрунтовувати коригування ціни.

Се Чжаохуан зазначив, що це рішення знімає найскладнішу проблему у злиттях і поглинаннях державних активів: раніше при зниженні ціни боялися втратити активи, а при підвищенні — втратити цінність угоди. Тепер із механізмом підтримки з’явилася можливість коригувати ціну, і процес інтеграції може активізуватися. «Хоча на окремих етапах прибутки можуть здаватися меншими, у цілому ланцюгу — мета полягає у кращій інтеграції та максимізації ефекту для суспільства і проривів у технологіях».

Екосистемне створення:

Від «порожніх формальностей» до «системного надання повноважень»

Державний капітал природно володіє унікальними екосистемними ресурсами, включаючи промислові сценарії та можливості зв’язку з ланцюгами постачання. Раніше, довгий час, післяінвестиційне підсилення у фондах державних активів було формальністю через відсутність системних правил: де межі підсилення? Як їх визначати? Хто відповідальний? У разі конфліктів — хто несе відповідальність? Без системної підтримки управлінці природно уникали додаткових зусиль.

Се Чжаохуан зазначив, що відповіддю на цю проблему є перетворення підсилення з «опційного» у «системне», — чітко сформульовано: «оптимізувати систему післяінвестиційного підсилення, створити мережу співпраці між містами та районами», — тобто підсилення отримало системне підґрунтя, воно більше не є суб’єктивним вибором, а поширюється на всю систему державних активів Шанхаю. Фонди більше не є ізольованими фінансовими інвесторами, а стають платформами для промислового підсилення у рамках екосистеми.

«Рекомендації» також пропонують, що за наявності умов регуляторні компанії створюють спеціалізовані інститути післяінвестиційного підсилення, формуючи комплексні сервіси «інвестиції + фінансування, промисловість + екосистема, технології + трансформація, персонал + гарантія, інформація + передача», — для сталого розвитку бізнес-моделей.

Здатність створення цінності:

Від «короткострокових оцінок» до «мотивації довгострокової»

Раніше оцінка фондів базувалася на щорічних фінансових показниках, зосереджуючись на прибутках і збитках окремих проектів. Така логіка ще могла працювати на вторинному ринку, але для венчурних інвестицій у сфері високих технологій вона була невідповідною: проєкт у ранній стадії може тривати 7–10 років, і перший або другий рік не дають фінансових результатів. Така короткострокова оцінка зазвичай заохочує управлінців не вкладатися у ризиковані, довгострокові або технологічно складні проєкти, оскільки це шкодить їхнім короткостроковим KPI.

На думку Се Чжаохуана, «Рекомендації» радикально змінюють підхід до оцінки, запроваджуючи «комбіновану оцінку за коротким і довгим періодами», з акцентом на «загальну ефективність портфеля», а не на окремі проєкти або річні фінансові результати. Вони передбачають диференційовані показники для різних типів фондів і етапів їх роботи — фінансові та нефінансові.

«У цьому контексті підтримуються механізми співінвестування та розподілу надприбутків, що справді пов’язують довгострокові інтереси управлінської команди із довгостроковою віддачею фонду, а не з короткостроковими KPI», — додав Се Чжаохуан.

«Рекомендації» передбачають підтримку управлінських команд через участь у платформах співінвестування (SLP) або через отримання частки у звичайних партнерських інвестиційних фондах (GP), що дозволяє отримувати доходи від співінвестування та надприбутки.

Операційне управління:

Від «сумнівної відповідності» до «професійного контролю»

Головна проблема у сфері управління фондами — нечіткість меж відповідальності та повноважень: хто за що відповідає — інвестор, управлінець, регулятор? Це призводить до того, що управлінці змушені одночасно приймати інвестиційні рішення та виконувати багато адміністративних функцій, що знижує їхню професійну ефективність. Через складність процедур створення, залучення та виходу з інвестиційних проектів управлінці витрачають багато часу на заповнення форм і отримання дозволів.

«Рекомендації» пропонують три ключові заходи для реформування операційного управління: по-перше, «чітко визначити межі відповідальності між інвесторами, управлінцями та регуляторами», що є базовим кроком; по-друге, «застосовувати диференційоване регулювання для стратегічних та промислових фондів, а також фінансових», щоб зменшити адміністративне навантаження; по-третє, «поширювати професійний підхід до управління», що є важливим оновленням механізмів прийняття рішень.

Се Чжаохуан зазначив, що якщо 2024 року Шанхайський міський комітет з державних активів ухвалить «Положення про управління приватними фондами венчурного капіталу підконтрольних Держкомітету», то у 2026 році «Рекомендації» дадуть відповідь на більш фундаментальне питання: якою має бути ця інституція? Чи вона має стати впливовою світовою інноваційною інвестиційною платформою, здатною конкурувати на глобальному рівні, а не просто інструментом фінансового планування, що працює через адміністративні процедури? Після послаблень, аргументи «не можна» вже не мають підстав. Вже є системна база, і тепер виклик — перетворити цю систему у реальні можливості та стати світовим лідером у сфері інноваційних технологій.