Багаторазові спроби знайти покупця не увінчалися успіхом, акції банку Huishang, що належить групі Zhongjing, наближаються до останнього етапу торгів.

Автор/Папір мовчить

25 березня 2026 року голова групи Zhongjing Shiye, Гао Ян, у прямому ефірі під час інтерв’ю для Caixin прямо заявив, що компанія перебуває в «найскладнішій фазі» з моменту заснування, а також що наразі ведуться інтенсивні переговори про продаж усієї частки в Huishang Bank, яку компанія розглядає як «запропоноване вищою мірою рішення» для зняття боргового тиску приблизно у 8 мільярдів юанів.

Раніше після того, як під час голосування більшість відхилила пропозицію Zhongjing щодо проміжних дивідендів Huishang Bank, рішучість щодо продажу ключових активів остаточно оформилася. Ця історія про часткові суперечки, що почалася ще у 2007 році та тривала майже два десятиліття, пройшла через спільне інвестування, нарощення частки до вершини, публічні відкриті конфлікти між сторонами, розрив угод — і, зрештою, дійшла до ключового моменту, коли справа може завершитися повним розчищенням позицій. А за цим стоять боргова пастка Zhongjing, уперті проблеми управління Huishang Bank та протистояння інтересів різних сторін капіталу.

Zhongjing готується до «останньої угоди». Джерело фото: Securities China

Zhongjing разом із Shanshan закладають частку в Huishang Bank

Зв’язок Zhongjing і Huishang Bank бере початок із спільного плану, який відбувся у 2007 році. Тоді група Zhongjing під керівництвом Гао Яна та група Shanshan під керівництвом Чжена Юнганга домовилися про співпрацю: вони разом, через Zhongjing Sihai Shiye, увійшли до складу акціонерів Huishang Bank, викупивши 1,41 млрд акцій, і стали важливими акціонерами на ранньому етапі. На той час сторони ще не перебували в протистоянні «стіна на стіну»; навпаки, вони мали узгоджені дії у нарощуванні частки та намагалися спільно отримати вигоду від дивідендів розвитку міських комерційних банків.

У 2008 році Huishang Bank розпочав збільшення капіталу на 50 млрд акцій. Через те, що ціна була значно нижчою за ринкову, а частка інвестування державного сектору була високою — на ринку виникли суперечки. Zhongjing, які спочатку планували скористатися цією можливістю та вийти в першу сходинку як найбільший акціонер, у підсумку отримали лише 3 млрд акцій шляхом додаткової емісії, тоді як Zhongjing Sihai отримала акції за низькою ціною 1,35 юаня за акцію — значно нижче від аукціонної ціни 5,05 юаня за акцію того часу; через це певний час звучали звинувачення, що це спричинило відтік державних активів.

Хоча стати першими за розміром частки не вдалося, кроки Zhongjing із нарощування інвестицій не зупинилися. У 2011 році через Haining Shima Xinhua Asset Management (пізніше перейменовану на Zhongjing Xinhua) вони викупили 2 млрд акцій Huishang Bank, що належали Chery Automobile Sales, за ринковою ціною. У 2013 році після того, як Huishang Bank вийшов на Гонконгську фондову біржу, Zhongjing шляхом інвестування через свою зарубіжну платформу Wealth Honest на вторинному ринку продовжували нарощувати частку, поступово збільшуючи обсяг володіння.

У вересні 2015 року Zhongjing завершили останній раунд нарощування частки, і кількість їхніх акцій офіційно перевищила частку Anhui Energy Group, ставши найбільшим акціонером Huishang Bank. Однак цей «вихід на вершину» приніс і нові проблеми: через надто високу частку володіння H-акціями публічна частка Huishang Bank знизилася до 24,78%, що опустилося нижче мінімальної вимоги у 25% на Гонконгській біржі. Надалі подальше нарощування частки Zhongjing ще більше знизило публічну частку — до менш ніж 16%, закладаючи ризики для подальших суперечок із керівництвом банку.

Починаючи з 2009 року Гао Ян почав обіймати посаду незалежного директора Huishang Bank та глибоко залучився до корпоративного управління. Ця каденція стала важливою «зчіпкою» для впливу Zhongjing на рішення Huishang Bank. Станом на кінець першого півріччя 2025 року Zhongjing сумарно володіли 10,59% акцій Huishang Bank через кілька платформ, зокрема Zhongjing Xinhua та Wealth Honest. Хоча через розмивання внаслідок додаткової емісії Huishang Bank у 2021 році Zhongjing стали другим за величиною акціонером, вони все одно залишалися одним із найбільш впливових акціонерів банку — лише позаду депозитного фонду страхування з часткою 11,22%.

Станом на кінець першого півріччя 2025 року Zhongjing сумарно володіли 10,59% акцій Huishang Bank через кілька платформ, зокрема Zhongjing Xinhua та Wealth Honest. Джерело фото: проміжний звіт Huishang Bank за 2024 рік

Десять років внутрішніх конфліктів через дивіденди руйнують взаємну довіру

Суперечності Zhongjing і Huishang Bank зосереджувалися насамперед навколо розподілу прибутку, і ця боротьба за дивіденди тривала майже 10 років без зупинок. Причина того, що Zhongjing так наполегливо ставиться до дивідендів, полягає в тому, що гроші на володіння акціями Huishang Bank значною мірою були залучені через фінансування, а дивіденди за акціями є важливим способом покриття відсотків за фінансуванням і зменшення тиску на кошти. У подальших оголошеннях Shanshan також зазначав, що фінансова вартість, пов’язана з придбанням Zhongjing Xinhua частки в Huishang Bank, давно перевищила межі, які дивіденди за акціями можуть покрити.

У 2016 році Huishang Bank планував винести на розгляд загальними зборами акціонерів питання про випуск привілейованих акцій за кордоном (щодо не публічного розміщення). У відповідь Zhongjing Sihai одразу подали тимчасову пропозицію: вони запропонували припинити випуск привілейованих акцій і стверджували, що проблему браку публічної частки можна вирішити через не публічне розміщення H-акцій. Одночасно вони вимагали зберегти дивіденди приблизно на рівні 30% у минулі роки. У підсумку рішення щодо привілейованих акцій було схвалено, а пропозиція Zhongjing — відхилена. Так вперше їхні розбіжності стали публічними.

У 2017 році конфлікт ще більше загострився: Huishang Bank запропонував знизити частку дивідендів за 2016 рік на 62%, а також, посилаючись на узгоджувальні питання та заміну аудиторської компанії, подав заяву про зупинення розгляду A-share IPO. Zhongjing чітко виступили проти, вважаючи, що банк може доповнити капітал, скоригувавши операційну діяльність та випустивши H-акції, і що немає потреби скорочувати віддачу акціонерам. У підсумку пропозиція ради директорів залишилася на погодженому шляху та була ухвалена. У червні 2017 року Гао Ян публічно розкритикував безлад у корпоративному управлінні Huishang Bank, заявивши про проблему контролю «інсайдерів» та заперечивши, що саме Zhongjing спричинили зупинення IPO банку. Протистояння сторін остаточно вийшло на поверхню.

Після цього боротьба за дивіденди посилилася ще більше. У червні 2024 року Zhongjing висунули значно радикальнішу пропозицію: вони вимагали підвищити частку дивідендів за 2023 рік з початково визначених 15% до 30%, а також доплатити різницю в дивідендах за 2016–2022 роки за ставкою 30%. Дві пропозиції разом стосувалися суми понад 100 мільярдів юанів, що безпосередньо змусило загальні збори акціонерів Huishang Bank відкласти розгляд питання. У підсумку пропозицію було відхилено при підтримці лише приблизно 17,5% голосів. У січні 2026 року Zhongjing знову подали пропозицію щодо проміжних дивідендів: планувалося виплатити 1,87 юаня готівкою на кожні 10 акцій, сумарно 25,97 млрд юанів, що відповідало 30,06% проміжного чистого прибутку. Але на позачергових зборах акціонерів у лютому ця пропозиція стала єдиною, яку було відхилено: частка голосів «проти» становила 50,45%, а «за» — лише 25,55%.

Окрім розбіжностей щодо дивідендів, Zhongjing і керівництво Huishang Bank також мали серйозні протиріччя щодо багатьох ключових операційних питань: виходу на A-share ринок, кадрових призначень та фінансових схем, зокрема щодо планів фінансування. У 2015 році Huishang Bank планував A+H IPO, але Гао Ян напряму відмовився підписати документи в поданні на IPO, через що плани з виходу були призупинені. Наприкінці 2017 року тодішній керівник Huishang Bank Лі Хунмінь пішов у відставку, і в управлінні відбулися масштабні зміни, але розбіжності щодо схеми розподілу прибутку так і не були врегульовані. Ці тривалі внутрішні чвари не лише гальмували процес A-share виходу Huishang Bank на біржу, а й поступово формували у Zhongjing відчуття необхідності виходу.

Спроби неодноразово знайти «придбаного наступника» щоразу натрапляли на відмову

У 2019 році Zhongjing офіційно вирішили повністю «очистити» (продати) частку в Huishang Bank, намагаючись за рахунок реалізації активів зменшити тиск на кошти. Саме тоді стартував шлях тривалої передачі прав власності на акції. У серпні того ж року Zhongjing Xinhua та Shanshan Holdings підписали рамкову угоду: вони погодилися передати за загальною ціною 121,5 млрд юанів 14,32% акцій Huishang Bank, що належали Zhongjing Xinhua. Ціноутворення базувалося на коефіцієнті 1,5 від чистої вартості на акцію станом на 30 червня 2018 року; ціна була близька до трьохкратної вартості H-акцій того часу. Об’єкт передачі включав як внутрішні акції, якими безпосередньо володіла Zhongjing Xinhua, так і 51,65% акцій Zhongjing Sihai. Покупець мав сплатити всі кошти до 15 листопада 2019 року.

Після підписання угоди Shanshan Holdings у підсумку виплатили Zhongjing Xinhua 38,9 млрд юанів за угодою. Натомість Zhongjing Xinhua передали Shanshan Group лише 51,65% акцій Zhongjing Sihai за відповідну ціну 18,82 млрд юанів.

У червні 2020 року суперечності у співпраці сторін вибухнули остаточно. Zhongjing Xinhua звинуватили Shanshan Holdings у тому, що той не сплатив повністю всю суму в обумовлений термін, через що це стало порушенням угоди. Shanshan Holdings у відповідь заперечили, заявивши, що Zhongjing Xinhua навмисно затягувала подання матеріалів під час переоформлення внутрішніх акцій, створюючи перешкоди на етапах погодження та переоформлення, через що передача акцій не могла бути завершена, а отже першою порушила умови угоди саме Zhongjing Xinhua. Далі сторони одна за одною подали позови, а відповідні справи тривалий час розглядалися. У підсумку угода завершилася розривом: акції були заморожені судом, ставши однією з великих перешкод для подальшого продажу/розпорядження часткою Zhongjing.

Шанхай, район Фенсянь, вулиця Цзяншань, 5550. Shanshan Technology. Джерело фото: Investor.net

Після провалу угоди зі Shanshan Zhongjing не припинили пошуки покупця. У липні 2021 року Zhongjing Xinhua та компанія Dongjian International, яка є емітентом, що котирується на Hong Kong Stock Exchange, домовилися про намір передати пакет акцій. Dongjian International здійснює основну діяльність у сфері прямих інвестицій, управління приватними фондами та продажу вина. Однак у її попередніх записах діяльності не було прикладів участі у придбанні банківських активів, а на той час загальні активи становили лише 9,57 млрд гонконгських доларів, при чистих збитках майже 2000 млн гонконгських доларів. Зрештою угода не була реалізована через проблеми з структурою угоди та іншими чинниками.

У листопаді 2021 року Zhongjing знову уклали з Zhengwei Group офіційну угоду про угоду. За ціною 160 млрд юанів планувалося передати близько 1,977 млрд акцій Huishang Bank. Ціна за акцію становила 8,09 юаня, що було премією 316% до тодішньої ціни H-акцій Huishang Bank. Гао Ян пояснив, що ключова причина зростання ціни полягає в підвищенні чистої вартості активів (net asset per share) Huishang Bank. Але навіть така, здавалося б, успішна угода врешті зірвалася: через те, що Zhengwei Group сама потрапила в боргову кризу. На той момент Zhengwei Group була розчавлена надвеликими боргами, контролер-реальний власник Ван Вен’ін підпадав під обмеження щодо високих витрат, багато активів було заарештовано й виставлено на розпродаж у форматі аукціонів, тож вона не мала змоги завершити угоду на суму «понад 100 млрд».

У той же період частка Huishang Bank, якою володіли Zhongjing, також опинилася в ситуації, коли на неї не було покупців. Починаючи з 2023 року низка центральних державних підприємств, зокрема COFCO та Ma Steel, неодноразово виставляли на продаж частки Huishang Bank. Навіть із подальшим зниженням ціни продажу це щоразу закінчувалося невдачами (коли ставка/пропозиція залишалася без покупців). Частки, які виставлялися на платформах аукціонів JD та Alibaba, також неодноразово залишалися без покупців, а ліквідність акцій продовжувала погіршуватися — що ще більше ускладнило шлях до продажу частки Zhongjing.

Боргова «бомба» детонує, і розпродаж/очищення позицій може стати єдиним виходом

Через багаторазові невдалі спроби угод, фінансовий тиск на Zhongjing остаточно вибухнув: боргова криза повністю стала очевидною у 2024 році. 30 серпня 2024 року ключова платформа Zhongjing — Zhongjing Xinhua — розкрила у проміжному звіті про облігації компанії, що облігації «16 Zhongjing 02» на 9 млрд юанів, випущені у 2016 році, після двох років пролонгації офіційно допустили дефолт 26 серпня. Ці облігації додавалися з додатковими забезпеченнями та персональними гарантіями у 2020 році та 2022 році, зокрема через спільні додаткові застави контролюючого акціонера та персональну гарантію Гао Яна, але зрештою через те, що гарант не виконав зобов’язання, настав прострочений платіж, що стало детонатором боргової кризи Zhongjing.

Станом на березень 2026 року загальні зобов’язання Zhongjing становлять приблизно 80 млрд юанів, з яких прострочена/непогашена заборгованість за строком — понад 60 млрд юанів. Найбільша сума — 38,9 млрд юанів за рішенням суду у спорі щодо часток зі сторони Shanshan, а окрім того — заборгованість перед Shanghai Life у 5 млрд юанів та інші поточні (liquid) зобов’язання; грошовий потік на фінансовому ланцюгу майже вичерпано.

Фінансова структура Zhongjing Xinhua ще краще підкреслює масштаб цієї кризи. Станом на кінець першого півріччя 2024 року її загальні активи становили 187,85 млрд юанів, з яких довгострокові інвестиції в Huishang Bank — 138,37 млрд юанів, тобто 73,66%, фактично «всі активи» були вкладені саме в акції цього банку. При цьому грошові кошти — лише 0,54 млрд юанів, короткострокові кредити — 8,11 млрд юанів, а негрошові зобов’язання, які мають бути погашені протягом року, — 20,64 млрд юанів; дефіцит ліквідності є суттєвим.

Ще більше ускладнило ситуацію те, що у серпні 2023 року Гао Ян був затриманий у зв’язку з розслідуванням у справі колишнього голови BAIC Group Сюй Хе’ї, що додатково посилило невизначеність для Zhongjing. Хоча Гао Ян нещодавно повернувся й погодився на медіа-інтерв’ю, залишається відкритим питання, чи є ще якісь інші ризики.

Третя сторона — рейтингове агентство BonD — зазначила, що обсяг обмежених активів Zhongjing Xinhua є надто великим: на кінець 2023 року обмежені активи становили 131,77 млрд юанів, що перевищує 70% від загальних активів. Основну частину складає обмеження, пов’язане з розпорядженням часткою H-акцій Huishang Bank. При цьому обсяг ліквідних активів є дуже малим, а здатність до реалізації інших дебіторських заборгованостей — слабка; через це простір для покращення короткострокової ліквідності є вкрай обмеженим.

У своєму звіті Zhongjing Xinhua також прямо визнають: кошти для погашення боргів можна отримати лише через продаж акцій Huishang Bank як цілого. Не виключається залучення стратегічних інвесторів або продаж активів, що не є ключовими, але пов’язаний із цим грошовий потік зможе підтримувати лише повсякденну діяльність і не дозволяє повністю покрити всі відсоткові зобов’язання.

80-мільярдний борг тисне на Zhongjing, а акції Huishang Bank стають останнім «розмінним жетоном». Джерело фото: Банка зображень

Вікно можливостей відкрилося, але виклики ще попереду

Попри складний шлях, вікно для продажу акцій Zhongjing поступово розкривається. Станом на закриття 25 березня 2026 року акції Huishang Bank на ринку Гонконгу коштували 4,37 гонконгського долара за акцію; знищення росту — понад 100% із другого півріччя 2024 року, і це наближається до історичного максимуму. Після того, як 9 березня 2026 року акції були включені в Hong Kong Stock Connect, інвесторська база та ліквідність суттєво зросли, що створює сприятливі умови для продажу акцій. З точки зору фундаментальних показників: у 2025 році сукупні активи Huishang Bank перевищили 2,3 трлн юанів, річний приріст — 15,5%; чистий прибуток — 169,3 млрд юанів, річний приріст — 6,3%; частка проблемних кредитів знизилася до 0,98%, коефіцієнт покриття резервами — 278,8%. Показники діяльності та якість активів продовжують покращуватися, що також підвищує привабливість акцій.

Однак продаж акцій Zhongjing досі стикається з двома ключовими викликами. По-перше, різниця в оцінці: Гао Ян бере за орієнтир оцінку за 4 великими угодами щодо банківських акцій у 2025 році (PB 0,6–1,05x), але поточний PB-коефіцієнт Huishang Bank на Гонконгській біржі становить лише 0,34–0,39x, що значно нижче очікувань; переконати потенційних покупців прийняти таку високу оцінку буде надзвичайно складно.

По-друге, складність угоди: акції Huishang Bank, якими володіють Zhongjing, охоплюють як внутрішні акції, так і H-акції, і частина акцій має обмеження на тлі судових заморожувань, а також застав; до цього додаються й досі не до кінця вирішені спори щодо часток зі Shanshan. Станом на кінець червня 2024 року Zhongjing Sihai досі на 100% належить Shanshan Group і володіє 3,64% акцій Huishang Bank, але повернення ще не завершено. Усі ці фактори створюють багатошарові перешкоди для просування угоди.

Наразі Zhongjing веде переговори з низкою приватних компаній, державних підприємств, страховиків та компаній з управління активами щодо продажу часток, але ще не перейшла до стадії підписання контрактів. Ця боротьба за акції, що триватала майже 20 років, імовірно завершиться повним виходом Zhongjing та реструктуризацією/перезбиранням часток Huishang Bank.

Для Zhongjing цей продаж/повне очищення може бути єдиним шляхом, щоб розв’язати боргову кризу; успіх або провал визначатиме їхню життєздатність. Для Huishang Bank вихід Zhongjing, ймовірно, зможе покласти край довготривалим внутрішнім чварам між акціонерами та прибрати частину перешкод для A-share IPO, але банк усе ще стикається з багатьма проблемами, зокрема слабкістю комплаєнсу та внутрішнього контролю, а також нестачею сили/стійкості зростання показників; майбутній розвиток усе так само сповнений невизначеності.

[Посилання]

①　IPO Huishang Bank складне: Ян Чень йде з посади голови, супровід 6 років усе ще має 3 ключові проблеми, вихід на A-ринок міського комерційного банку з активами понад 2 трлн юанів досі не вийшов із періоду підготовки! — Scale Business, 2025-08-18.

②　Акціонерна боротьба в Huishang Bank розгоряється, чистий прибуток падає, частка проблемних кредитів зростає, що може призвести до відтермінування повернення на A-ринок. — Titanium Media APP, 2021-07-06.

③　Ексклюзив|Голова Zhongjing Гао Ян: зараз заборгованість 80 млрд юанів — це найскладніший період. Тривають інтенсивні переговори щодо продажу акцій Huishang Bank. — Caixin Asset Management, 2026-03-25.

④　Конфронтація Zhongjing і Shanshan ще не завершена. Zhengwei Group планує взяти під контроль Huishang Bank за 160 млрд юанів. — Beiguo Finance, 2021-11-29.

⑤　Після смерті голови Shanshan почалася боротьба за контроль між мачухою і сином від законного шлюбу. Утім, зрештою компанія опинилася в руках інших. — Prism, 2026-03-26.

⑥　IPO Huishang Bank знову натрапляє на перешкоди: три рівні проблемної ситуації — спір щодо часток, відповідність володіння акціями та корпоративне управління. — «Sing Tao», 2026-02-12.

⑦　【Міркування про глибоке занурення】Падіння «світового короля міді»: капітальні ілюзії Ван Вен’іна та Zhengwei International. — Investor.net, 2026-03-04.

⑧　Обвал облігацій на 900 млн юанів, затримання голови в розслідуванні: як «Zhongjing-група» переживає смугу негараздів? — Wild Horse Finance, 2024-09-04.

⑨　Huishang Bank, здача звіту «Яньвей» («Wanhmei»). — Niu Dao Finance, 2026-03-13.

⑩　Вважалося «крайнім рішенням», Zhongjing планує продати/зачистити свою частку в Huishang Bank! Раніше говорили про проміжні дивіденди, але їх відхилили. — Zhijia, 2026-03-26.