Компанія Guangtai Vacuum, яка використовувала мільйони для виплати зарплати та зазнала невдачі у ставці з China CITIC Bank Securities, знову виступить на другому засіданні!

Питай AI · Як подвійна роль Citic Securities Investment & Brokerage може вплинути на добросовісність лістингу компанії?

Синь дочірня компанія андеррайтера є сьомим найбільшим акціонером.

Автор｜Чжуома

Редактор｜Лю Ціньвень

Рідкоземельні елементи — це чарівний порошок, який дозволяє сучасній промисловості «вмикати режим читера», а рідкоземельні магнітні матеріали — це саме ті матеріали, що створюються з цього порошку, найсильніші в історії «промислові магніти», по суті «ядро сили» сучасних високих технологій.

Shenyang Guangtai Vacuum Technology Co., Ltd. (далі — «Guangtai Vacuum», 874200.NQ) — це компанія, що виробляє промислове обладнання, яке здебільшого застосовується в галузі рідкоземельних магнітних матеріалів. Варто зазначити, що Guangtai Vacuum уже 29 грудня 2025 року виходила на засідання до Північної біржі (BЭC), але розгляд було відкладено. 26 березня компанія проведе другий розгляд на BЭC.

У проспекті випуску 《招股书》 зазначено, що в межах цього IPO Guangtai Vacuum планує використати кошти, залучені в результаті розміщення, на проєкт реконструкції та розширення виробництва вакуумних плавильних і спікальних печей, а також на будівництво проєкту з досліджень, розробок і центру демонстрації продуктів.

01

Дохід від виробництва вакуумного обладнання — 300 млн на рік,

Вартість запасів вища за виторг

Згідно з проспектом 《招股书》, Guangtai Vacuum спеціалізується на НДДКР, виробництві та продажі вакуумного обладнання, має інтегровану можливість — від власного проєктування обладнання до виробництва та поставки. Підприємства, що входять до нижнього рівня застосування продуктів, включають рідкоземельні магнітні матеріали, обробку матеріалів для зберігання водню, сонячну енергетику (PV), обробку механічної електроніки тощо.

Продукти Guangtai Vacuum включають вакуумні спікальні печі, вакуумні плавильні печі, вакуумні установки для напилення плівок та інше вакуумне обладнання, причому спікальні печі та плавильні печі є основними продуктами компанії.

Джерело зображення: 《招股书》

Вакуумна спікальна піч — це спеціалізоване промислове обладнання, яке в середовищі «безкисневого надчистого простору» за допомогою точно керованої високої температури «пропікає» порошки таких матеріалів, як метал і кераміка, перетворюючи їх на високоефективні, високоочищені щільні матеріали, є незамінним базовим обладнанням у сфері виробництва високоякісних матеріалів. У 2022—2024 роках та в перші 9 місяців 2025 року (далі — «відповідні періоди») виручка від продукту вакуумна спікальна піч становила 179M юанів, 152M юанів, 190M юанів та 77M юанів відповідно, що становило 63,65%、48,72%、69,29% та 55,67% від загальної виручки відповідно.

А вакуумна плавильна піч — це кінцеве плавильне обладнання, яке в середовищі «безкисневого надчистого простору» за допомогою високих температур у кілька тисяч градусів (аж до тисяч або навіть кількох тисяч) плавить, очищує від домішок і переплавляє ті «примхливі» або «вперті» метали, а також забезпечує їхню металургійну переробку до високоефективних, високоочищених матеріалів або виливків, є опорним обладнанням для виробництва високоякісної металургії та підготовки сучасних матеріалів. За кожний відповідний період цей продукт приносив виручку 139M юанів, 104M юанів, 138M юанів і 1,38 млрд юанів відповідно, а частка в загальній виручці становила 27,58%、44,68%、27,55% та 40,32% відповідно.

Тобто сукупний дохід, що формувався двома типами продуктів — спікальними печами та плавильними печами — у відповідних періодах становив 91,23%、93,4%、96,84% та 95,99% від загальної виручки Guangtai Vacuum відповідно; структура продуктів компанії є досить одноманітною.

Джерело зображення: сайт Guangtai Vacuum

Варто також зазначити, що в останні роки, завдяки тому, що галузь рідкоземельних магнітних матеріалів увійшла в період високої ділової кон’юнктури, обсяг замовлень і частка бізнесу Guangtai Vacuum у сфері рідкоземельних магнітних матеріалів швидко зросли; галузь рідкоземельних магнітів стала нижньою галуззю з найбільшою часткою в доходах компанії. У галузі, зокрема, такі відомі виробники рідкоземельних магнітних матеріалів, як Zkek Corp. (000970.SZ), 金力永磁 (300748.SZ, 6680.HK), 宁波韵升 (600366.SH), 北方稀土 (600111.SH) та інші, є клієнтами компанії.

На цій основі в останні роки результати діяльності Guangtai Vacuum постійно зростали. У 2022—2024 роках та перших 9 місяцях 2025 року (далі — «відповідні періоди») виручка становила 312M юанів, 379M юанів, 342M юанів і 44.26M юанів відповідно; чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії (归母净利润), становив 73.03M юанів, 68.94M юанів, 76.67M юанів і 81.68M юанів відповідно.

Джерело зображення: 《招股书》

Guangtai Vacuum у 《招股书》 також оприлюднила показники за весь 2025 рік і квартальний звіт за 1 квартал 2026 року. За 2025 рік компанія отримала виручку 117M юанів, що на 7,79% більше за попередній період; чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії (归母净利润), становив 123M юанів, що на 18,47% більше. Прогнозується, що в 1 кварталі 2026 року виручка становитиме 20M юанів—26M юанів, що на 90,76%—100,54% більше; чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії, становитиме 20—26 млн юанів, що на 38,99%—80,69% більше.

Однак Guangtai Vacuum також зазначає, що якщо в галузі рідкоземельних магнітних матеріалів посилиться конкуренція, знизиться попит з боку нижчих сегментів, відбудеться спад у прибутковості, низьким буде рівень введення в експлуатацію (пускової готовності) тощо, це створить ризики тимчасового та структурного надлишку виробничих потужностей, що може спричинити уповільнення інвестиційних планів клієнтів, відтермінування виконання проєктів, падіння потреби в розширенні потужностей, а далі — зниження темпів зростання показників діяльності компанії і навіть зниження її прибутків.

Хоча у компанії багато відомих великих клієнтів, але за відповідні періоди балансова вартість запасів Guangtai Vacuum становила 291 млн юанів, 422 млн юанів, 423 млн юанів і 413 млн юанів відповідно, і всі ці значення були вищими за виручку за відповідні періоди. Компанія стверджує, що це пояснюється тривалим циклом виконання великих одиниць обладнання, через що масштаби «товарів, відвантажених, але не визнаних» і незавершеного виробництва в запасах є значними.

Також у останні роки дебіторська заборгованість Guangtai Vacuum безперервно зростає. Станом на кінець кожного з відповідних періодів балансова вартість дебіторської заборгованості становила 38.55M юанів, 32.6M юанів, 60.81M юанів і 67.69M юанів відповідно, з яких 14.79M юанів, 25.69M юанів, 43.56M юанів і 59.12M юанів відповідно вже прострочені за кредитним строком; частка становила 38,37%、78,82%、71,63% і 87,35% відповідно. Компанія зазначає, що якщо ринкове середовище або власний фінансово-господарський стан клієнта зазнає суттєвих негативних змін, що призведе до того, що дебіторська заборгованість не буде повернена вчасно або не буде повернена повністю, це спричинить ризик безнадійних боргів для компанії.

02

Другий розгляд на BЭC,

Під час запитань — уточнення щодо точності визнання виручки

Варто зазначити, що це вже другий розгляд Guangtai Vacuum на BЭC. 29 грудня 2025 року компанія вперше вийшла на розгляд на BЭC, але розгляд було відкладено; вона стала однією з компаній, які після першого виходу на лістинг у A-акціях були відкладені (їх було п’ять у травні 2025).

Згідно з інформаційним оголошенням про розгляд, Північна біржа (BЭC) приділяє особливу увагу точності визнання виручки Guangtai Vacuum, вимагає від компанії перевірити стан проєктів, за якими після відвантаження минуло понад 1 рік, але їх не було прийнято; пояснити, чи існують випадки узгодження з клієнтами термінів приймання, а також випадки перехресного (міжперіодного) визнання виручки.

Джерело зображення: сайт BЭC

Після трьох разів відкладення відповіді Guangtai Vacuum нарешті надала відповідь 18 березня 2026 року.

Guangtai Vacuum зазначає, що вакуумне обладнання компанії має високий ступінь кастомізації та складності. Після відвантаження продуктів на майданчик клієнта компанія відповідно до договору несе обов’язок щодо монтажу та пусконалагодження обладнання; лише після того, як клієнт підтвердить відповідність продуктів вимогам і надасть акт приймання або сертифікат приймання, компанія визнає виручку.

А між відвантаженням і прийманням необхідно пройти кілька етапів: підписання/отримання (для клієнтів у країні — приблизно 1 тиждень, для закордонних — 1—3 місяці), запуск монтажу (0—3 місяці), монтаж (1—3 місяці), налаштування на місці (1—3 місяці), а також процеси технологічного приймання та пробного запуску клієнтом (1—6 місяців). Тому Guangtai Vacuum стверджує, що період відвантаження до приймання, який перевищує 1 рік, не є аномальною ситуацією, а є типовим для галузі.

У своєму листі-відповіді Guangtai Vacuum порівняла себе з компанією 百琪达智能科技（宁波）股份有限公司 (далі — «百达智能», 872423.NQ, вже виключена з біржового обігу). Її основними продуктами є обладнання класу магнітно-польового формування, зокрема прес-пакети; сфера застосування також здебільшого пов’язана з рідкоземельною магнітною галуззю, і наявні певні співпадіння клієнтів нижнього сегменту з Guangtai Vacuum.

Згідно з 《回复函》, у 百达智能 дохідні цикли для основних клієнтів, що збігаються з клієнтами Guangtai Vacuum, становлять близько 11—18 місяців. Guangtai Vacuum заявляє, що така тривалість не має суттєвих відмінностей від власної, тому певна частина клієнтів має відносно тривалі цикли приймання вакуумного обладнання, що є певною мірою обґрунтованим.

Джерело зображення: 《回复函》

Насправді, з 《回复函》 видно, що для обладнання спікальних печей Guangtai Vacuum час від відвантаження до приймання становить від 12 до 32 місяців; для плавильних печей — від 13 до 28 місяців. Тобто дохід за найдовшою угодою в Guangtai Vacuum може надійти лише за майже три роки.

У 2022—2024 роках та в перших 9 місяцях 2025 року, ця компанія відвантажувала, але приймання відбувалося лише після більш ніж 1 року: сума становила 0,26 млрд юанів, 0,41 млрд юанів, 41M юанів і 136M юанів відповідно; і становила 9,27%、13,05%、35,9% та 38,83% від виручки відповідного періоду.

Щодо підвищених сум у 2024 році та перших 9 місяцях 2025 року, компанія пояснює, що це спричинено кон’юнктурою в галузі рідкоземельних магнітів: у 2022 році потреба в розширенні потужностей або оновленні обладнання нижніх клієнтів зросла; частина проєктів завершила приймання лише у 2024 році та в перших 9 місяцях 2025 року, тому таких проєктів із тривалішими циклами приймання стало більше; водночас у 2024 році та в перших 9 місяцях 2025 року було завершено більше проєктів із чотиритипних плавильних печей та великих кастомізованих спікальних печей; оскільки технологічні процеси обладнання є доволі складними, цикли приймання зазвичай тривалі.

Guangtai Vacuum зазначає, що у разі, коли окремі клієнти не могли пройти приймання понад 1 рік, причини були зумовлені об’єктивними факторами, наприклад впливом рівня зрілості технологій у клієнта, чи буде здійснено подальші вдосконалення технології, стабільністю роботи продукту тощо; це призводить до того, що після завершення монтажу й пусконалагодження на місці час до приймання є тривалим; також якщо виробнича лінія клієнта ще не завершена або через відсутність базових умов на кшталт води й електроенергії обладнання тимчасово не може бути встановлене, через що час очікування монтажу після відвантаження є довшим; а також якщо клієнт купує нову технологію або нове покоління продуктів, складність монтажу та пусконалагодження висока, тож час монтажу й пусконалагодження на місці також тривалий тощо.

У цілому, у 《回复函》 Guangtai Vacuum пояснює, що причини довгостроково незавершеного приймання проєктів зводяться до сторони клієнта.

З погляду бухгалтерських стандартів, визнання виручки компанією залежить від того, чи відбувся перехід «контролю»: існує два підходи — «метод протягом періоду» (时段法) і «метод у моменті» (时点法), тобто або виручка визнається поетапно в процесі виконання зобов’язань, або визнається в момент переходу контролю.

Guangtai Vacuum застосовує саме метод у моменті: виручка визнається одноразово лише після того, як клієнт остаточно підписує акт приймання, що також збільшує час, необхідний компанії для визнання виручки. А щодо того, чому не використовується метод протягом періоду, Guangtai Vacuum пояснює, що до моменту повного завершення поставки, остаточного пусконалагодження та проходження приймання у клієнта відсутній контроль над обладнанням, і він не може використовувати обладнання для отримання економічних вигод.

Також Guangtai Vacuum зазначає, що компанія та клієнти проводять приймання на основі результатів пусконалагодження обладнання; відсутні випадки погодження моменту приймання.

Крім того, Guangtai Vacuum стверджує, що дві порівняльні компанії з однаковою ситуацією — 顶立科技 (874127.NQ) та 恒进感应 (920870.BJ) — також застосовують відповідний підхід: за методом у моменті вони визнають акт приймання як момент переходу контролю та підтверджують виручку; власна політика визнання виручки компанії відповідає галузевій практиці та є обґрунтованою.

Станом на сьогодні сума проєктів, відвантажених понад 1 рік тому, але ще не прийнятих, становить 118 млн юанів.

Окрім проблеми визнання виручки, у Guangtai Vacuum також низька частка витрат на розробки. Згідно з 《招股书》, частка витрат на НДДКР у Guangtai Vacuum за відповідні періоди становить 4,63%、5,35%、4,9% і 5,11%, тоді як середні показники компаній-аналогів у галузі — відповідно 8,8%、11,2%、9,26% і 11,66%; частка витрат на НДДКР у Guangtai Vacuum становить лише близько половини середньої по галузі.

Джерело зображення: 《招股书》

Крім того, у рамках цього IPO Guangtai Vacuum планує залучити 168 млн юанів. Компанія планує спрямувати 133M юанів з цієї суми на проєкт будівництва центру НДДКР та демонстрації продуктів. І варто звернути увагу, що в детальному розписі використання коштів для цього проєкту 21,85 млн юанів буде спрямовано на виплату заробітної плати працівникам НДДКР — це найбільша стаття витрат у межах проєкту, її частка становить 31,49%.

А станом на кінець вересня 2025 року загальна чисельність працівників у компанії Guangtai Vacuum становила лише 274 особи, серед яких працівників НДДКР — лише 40, тобто 14,6% від загальної кількості.

Щодо обґрунтованості цього витратного пункту, Guangtai Vacuum пояснює, що це розраховано на основі прогнозованого збільшення кількості працівників НДДКР у період будівництва проєкту, а також на базі середніх рівнів винагороди працівників НДДКР, розкритих компаніями, які вже мали випуск або проходили лістинг у сфері вакуумного обладнання, і відповідного розрахунку необхідного обсягу зарплат.

Джерело зображення: 《招股书》

03

Засновник і колишній колега разом заснували бізнес,

Дивіденди за два роки — 45 млн у кишені

Як компанія, що спеціалізується на розробці, виробництві та продажі вакуумного обладнання, засновник Guangtai Vacuum — Лю Шуньган має багаторічний досвід роботи в галузі.

Згідно з 《招股书》, Лю Шуньган народився в лютому 1964 року, має освіту середню школу; з березня 1987 року обіймав посади: продавець на Північно (Beipiao) заводі вакуумних вентилів, завідувач відділу збуту; заступник генерального директора з продажів у Shenyang Zhongbei Vacuum Technology Co., Ltd.; керівник відділу продажів, заступник генерального директора та віцепрезидент у AE (Ai Fa Ke) Zhongbei Vacuum (Shenyang) Co., Ltd. тощо, накопичивши багаторічний досвід у сфері вакуумного обладнання.

У березні 2008 року Лю Шуньган заснував власну компанію Shenyang Guangtai Vacuum Equipment Co., Ltd. (далі — «Guangtai Equipment», була анульована у листопаді 2020 року) і призначився генеральним менеджером. У травні 2013 року Guangtai Equipment, Лю Шуньган, а також його колега Ван Цзіган під час роботи в AE (Ai Fa Ke) Zhongbei Vacuum спільно створили попередника Guangtai Vacuum — Guangtai Limited.

Ван Цзіган народився в листопаді 1975 року, має ступінь бакалавра, має звання старшого інженера. Раніше працював інженером-механіком у Shenyang Vacuum Technology Research Institute Co., Ltd., а також інженером-механіком і начальником дільниці плавильного цеху в AE (Ai Fa Ke) Zhongbei Vacuum. Насправді, приблизно через рік і більше після заснування Guangtai Equipment, у грудні 2009 року Ван Цзіган вступив до компанії на посаду інженера-механіка та повністю відповідав за дослідження та розробку конструкції плавильної печі.

Станом на сьогодні Лю Шуньган безпосередньо володіє 66,23% акцій Guangtai Vacuum, а також опосередковано через Guangtai Holding і платформу участі працівників Guangtai High-Tech — 19,3%; разом контролює 85,53%, є контролюючим акціонером і фактичним контролером компанії, а також обіймає посаду голови ради директорів. Ван Цзіган безпосередньо володіє 4,45% акцій компанії та є директором і заступником генерального менеджера.

Джерело зображення: 《招股书》

Крім того, у 2022 та 2023 роках Guangtai Vacuum здійснювала виплату дивідендів: 69.38M юанів і 32,85 млн юанів відповідно, що становило 52,58% і 44,98% від чистого прибутку за відповідний період. А на основі вищезазначеної структури володіння частками, Лю Шуньган отримав у вигляді дивідендів за два роки сумарно 23.27M юанів.

Джерело зображення: 《招股书》

Варто зазначити, що приблизно через рік і більше після того, як Guangtai Vacuum була перетворена на акціонерне товариство, у жовтні 2023 року Citic Securities Investment & Brokerage (中信证投) збільшила статутний капітал Guangtai Vacuum на 10 млн юанів власними коштами.

Сторони також одночасно підписали договір про «умовні зобов’язання» (договір про обов’язкове виконання умов, умови-ставки). Якщо Guangtai Vacuum не зможе вийти на лістинг до 31 грудня 2025 року, Citic Securities Investment & Brokerage може вимагати від Guangtai Vacuum здійснити одноразовий викуп усіх часток, що належать їй, а Лю Шуньган несе солідарну відповідальність. Однак цей договір було припинено у травні 2024 року; Citic Securities Investment & Brokerage не вимагала від Guangtai Vacuum здійснювати викуп.

Втім, доволі цікаво, що Citic Securities Investment & Brokerage є 100% дочірньою компанією Citic Securities. Незабаром після припинення вищезазначеного договору, у липні 2024 року Citic Securities стала головним агентом-організатором (主办券商) для подання Guangtai Vacuum на лістинг у системі національного ринкового трансферу (全国股转系统). У березні 2025 року Citic Securities знову стала інституцією для супроводу (辅导机构) під час підготовки Guangtai Vacuum до лістингу на BЭC.

Станом на сьогодні Citic Securities Investment & Brokerage володіє 2,44% акцій Guangtai Vacuum — це сьомий найбільший акціонер компанії; водночас вона є андеррайтером і головним андерайтером компанії.

Джерело зображення: банк зображень «консерви»

Головний економіст альянсу капіталів китайських підприємств у Китаї Бо Веньсі висловив думку, що модель Citic Securities, яка «одночасно є акціонером і виконує роль андеррайтера», повністю відповідає вимогам у межах інституційної рамки BЭC, але така модель справді містить потенційний конфлікт інтересів; потрібне створення строгих механізмів внутрішнього контролю, які включають, зокрема, систему інформаційної ізоляції, відведення персоналу та обмеження на сумісництво, а також обов’язки з комплаєнс-перевірки та розкриття інформації.

Від старту як продавець на заводі вакуумних вентилів — до створення власної компанії та запуску бізнесу разом із колишніми колегами — до того, щоб вести компанію до дверей BЭC, Лю Шуньган пройшов 18-річний шлях підприємця.

Як вам подобається цей лістинг Guangtai Vacuum? Запрошуємо поспілкуватися в коментарях.

Заява автора: особиста думка, лише для довідки