Постійне зниження показників, негативний грошовий потік, вихід 516 дистриб’юторів — чи зможе Гуо Гуанчанг оживити компанію Shende Jiuye?

20 березня 2026 року компанія «舍得酒业» (600702.SH) оприлюднила звіт про результати за 2025 фінансовий рік.

Згідно з даними, у 2025 році «舍得酒业» отримала виручку від реалізації 3.12B юанів, що на 17,51% менше порівняно з попереднім роком; чистий прибуток, що належить акціонерам компанії, становив 223 млн юанів, скоротившись на 35,51% у річному вимірі; чистий прибуток після вирахування разових (неопераційних) доходів і витрат скоротився ще різкіше — падіння досягло 50,31%. Це вже другий рік поспіль, коли результати компанії погіршуються; у порівнянні з піковими показниками 2023 року чистий прибуток впав із 523M юанів до 223 млн юанів, а масштаби скорочення майже наближаються до 90%.

На тлі глибокої корекції в алкогольній (білий/baijiu) галузі ця публічна компанія, яку раніше називали однією з «шести золотих квіток» сичуаньського виноробства, переживає найскладніші за часом керування з моменту входу групи Fosun (Фосун) в капітал.

I. Фінансові труднощі через падіння результатів

Як видно з квартальних показників, результати «舍得酒业» демонструють виражену волатильність. У першому кварталі чистий прибуток, що припадає на материнську компанію, становив 346 млн юанів; у другому кварталі він знизився до 97 млн юанів; у третьому кварталі залишилося лише 29 млн юанів; у четвертому кварталі компанія навіть зафіксувала збиток у розмірі 249 млн юанів за один квартал. Така тенденція погіршення від кварталу до кварталу відображає прискорення погіршення операційного стану компанії у другій половині 2025 року.

Розбіжності в структурі продуктів виявляють глибші проблеми. У 2025 році напої середнього й високого цінового сегмента «舍得酒业» забезпечили дохід 708M юанів, що на 23,83% менше; тоді як дохід від звичайних (рядових) напоїв становив 733 млн юанів, збільшившись на 5,75%. Це зіставлення показує: основна лінійка елітних продуктів зазнає серйозного удару, а звичайні напої з нижчою маржинальністю, хоча й зберігають зростання, не можуть компенсувати прогалину в прибутку, що утворилася внаслідок падіння елітних продуктів. Маржинальність (валовий прибуток/маржа) для напоїв середнього й високого сегмента становила 74,67%, тоді як для звичайних — лише 37,92%. Зсув структури продуктів униз безпосередньо тягне вниз загальну здатність генерувати прибуток.

Погіршення фінансових показників особливо тривожне. У 2025 році чистий грошовий потік від операційної діяльності компанії становив -5,23 млрд юанів; хоча порівняно з 2024 роком (-7,08 млрд юанів) він дещо покращився, це все одно другий рік поспіль, коли фіксується чистий відтік. Як важливий індикатор здорового ведення бізнесу в білий/baijiu-галузі, якщо операційний грошовий потік лишається від’ємним, це прямо відображає слабшу здатність компанії повертати борги, а також те, що запаси та кошти, «застряглі» у каналах, усе ще перебувають на високому рівні.

Модель фінансової діагностики від «同花顺» показала, що у «舍得酒业» протягом останніх п’яти років загальний фінансовий стан був нижчим за середній рівень по галузі; серед 20 компаній білий/baijiu-сегмента компанія посідає одну з нижчих позицій, а загальна оцінка становить лише 1,05 бала.

Ще суворішою є ситуація з наявністю трьох чітко виражених фінансових ризиків: середній оборот дебіторської заборгованості — 16,94 рази/рік, тобто збирання коштів створює тиск; коефіцієнт швидкої ліквідності — 0,41, що означає дуже слабку короткострокову платоспроможність; середній коефіцієнт «чистий прибуток у грошовому вираженні» (cash content) — -35,67%, тобто грошові потоки компанії погані. Сукупність цих показників вказує на один факт: якість операційної діяльності «舍得酒业» погіршується.

Проблеми із запасами також не можна ігнорувати. Станом на кінець 2025 року обсяг запасів компанії становив 182.1k юанів, що на 13,13% більше, ніж на кінець попереднього року. З них напівфабрикати власного виробництва (включно з базовим вином) — 182,1 тис. кілолітрів; запаси готового алкоголю — 9 013,52 тис. кілолітрів. На тлі падіння продажевих доходів постійне зростання запасів означає посилення тиску щодо продажів і прискорення вилучення грошових коштів у запаси.

Водночас коефіцієнт використання виробничих потужностей у 2025 році становив лише 46%; для порівняння — у 2023 році він був 64%. За наявності завантаження потужностей нижче ніж 50% компанія все ще просуває проєкт розширення загальними інвестиціями близько 60k юанів, плануючи додати приблизно 4.53B тонн? (60k吨) — близько 60 тис. тонн на рік спирту-сировини. Таке серйозне невідповадання потужностей і продажів може створювати ризик того, що новобудовані потужності опиняться під загрозою стати «незадіяними одразу після введення в експлуатацію».

II. Коливання стратегії та управлінські заворушення

Труднощі «舍得酒业» відображаються не лише у фінансових даних — вони також демонструють проблеми на рівні виконання стратегії та корпоративного управління. Після того як у грудні 2020 року група Fosun (Фосун) через акції «豫园股份» придбала 70% акцій «沱牌舍得集团» за 3.25B юанів, ця компанія з давніми традиціями зіткнулася з частими змінами менеджменту та коригуванням стратегії.

Стабільність команди керівників стала фокусом уваги ринку. За останні п’ять років у «舍得酒业» відбулися зміни в складі ключової команди керівників понад 20 разів. Навіть посада голови правління змінювалася «тричі» за два роки: у грудні 2022 року Чжан Шупін подав у відставку; у січні 2023 року на посаду було призначено Ні Цяна з бекграундом Fosun; того ж року у грудні Ні Цян склав повноваження, а один із «старожилів» компанії Пу Цзюєй підвищився до посади голови правління. 3 березня 2026 року компанія оголосила про відставку віцепрезидента Ван Юна за робочими причинами — це сталося лише через рік після відставки у березні 2025 року віцепрезидента та головного фінансового директора Чоу Цінлі (邹庆利). Часті кадрові зміни безпосередньо впливають на послідовність реалізації стратегії компанії та ефективність виконання.

Стратегія «старе вино, матриця багатьох брендів, омолодження, інтернаціоналізація», яку Fosun (Фосун) заклав для «舍得酒业», зіткнулася з серйозними викликами під час фактичного виконання. Компанія намагалася знайти баланс між стратегією елітного старого вина та розширенням на масовому ринку, але в епоху конкуренції за наявний попит така стратегія «і потрібна преміальна ціна для елітного сегмента, і потрібні обсяги для масового ринку» стикається з великими труднощами щодо розподілу ресурсів.

Коливання на канальному рівні ще більше посилюють операційний тиск. У 2025 році традиційні канали оптових дистриб’юторів «舍得酒业» забезпечили дохід 6.43B юанів, що на 25,19% менше у річному вимірі. Зміни в чисельності дилерів є ще більш наочними: за весь рік додано 378 дилерів, вибуло 516, а чисте скорочення становило 138 до 2525 дилерів. Постійний відтік дилерів відображає хитання довіри до каналу; а також договірні зобов’язання (авансові платежі) у річному вимірі знизилися на 11% до 147 млн юанів, що також свідчить про слабший намір з боку дилерів робити передоплату для запасів у нижній частині ланцюга.

Зрив програми стимулювання за акціями демонструє надзвичайно великий розрив між очікуваннями керівництва та ринковою реальністю. Згідно з цілями оцінювання програми стимулювання акціями, яку «舍得酒业» розкрила на початку 2025 року, у 2025 році необхідне річне зростання виручки на 20%, а чистого прибутку, що належить материнській компанії, — на 164%; відповідні цілі становили 932M юанів і 913 млн юанів. Проте фактична виконуваність склала лише 68,7% і 24,4%. Розрив між операційними очікуваннями та ринковою реальністю є значним. Таке агресивне встановлення цілей щодо результатів на фоні спадного циклу в галузі виглядає відірваним від реальності.

III. Історичний «хвіст» та потенційні ризики

У розвитку «舍得酒业» вистачало труднощів. У 2020 році через проблему неопераційного використання коштів контролюючим акціонером Тяньян Холдинг (天洋控股) та його пов’язаними сторонами компанії було застосовано інші попередження щодо ризиків, а торговельна назва акцій було змінено на «ST舍得». З’ясовано, що починаючи з листопада 2018 року Тяньян Холдинг шляхом порушень через пов’язані сторони незаконно використовував кошти компанії; станом на вересень 2020 року ще не було повернуто 475 млн юанів (основний борг 440 млн юанів, відсотки за використання коштів 35 млн юанів). Це становило 15,64% від підтвердженого аудитом чистого майна компанії за 2019 рік. Ця подія призвела до того, що тодішнього директора Чжан Шаопіня було публічно віддано осуду Шанхайською біржею цінних паперів, а також було офіційно визначено, що протягом 3 років він не може обіймати посади директора, наглядовця чи керівника високого рівня в публічній компанії.

Хоча у травні 2021 року компанії вдалося «зняти кепку» (тобто зняти статус ST), історичний запис про порушення все ще кинув тінь на структуру корпоративного управління. У кінцевому підсумку регулятор вважав, що дії компанії та «沱牌舍得集团» порушували відповідні положення, але згідно із законом рішенням не було застосовано штрафів і справу вирішили завершити. Ця історія нагадує інвесторам, що «舍得酒业» у сфері корпоративного управління раніше мала серйозні недоліки.

У майбутньому «舍得酒业» стикається з багатьма ризиками та викликами. Перший — ризик подальшого спадного руху галузевого циклу. Наразі відновлення споживання в країні слабке: ділові прийоми та сценарії розваг тривають у межах скорочення. Якщо прогрес з ліквідації запасів у каналах не відповідатиме очікуванням, це ще більше подовжить період корекції галузі. Ціновий сегмент 300 юанів — 700 юанів для «супер-середнього» (次高端) рівня є ключовим полем бою «舍得酒业», а конкуренція в цьому діапазоні особливо жорстка.

Друга — тиск на грошову «прив’язку» (ланцюг фінансування). У 2025 році чистий грошовий потік від інвестиційної діяльності компанії становив -192M юанів, що значно більше, ніж у відповідний період минулого року (-1,92 млрд юанів), приріст 386,2%. Одночасно довгострокові позики зросли з 4,31 млрд юанів до 431M юанів, приріст 79,38%; короткострокові позики зросли з 7,11 млрд юанів до 774M юанів, приріст 59,65%. Чистий грошовий потік від фінансової діяльності становив 711M юанів, що більше на 766,06%, головним чином через зростання позик. Така модель «взяти нові позики, щоб погасити старі» підвищує фінансові витрати: у 2025 році фінансові витрати з показника -26,19 млн юанів за аналогічний період минулого року змінилися на 10,83 млн юанів.

Третє — невизначеність у виконанні стратегії. За наявності коефіцієнта використання потужностей лише 46% просувати проєкт розширення на 1.14B юанів; інвестувати в проєкти з інтеграції вина та туризму (酒旅融合) на тлі безперервно від’ємних грошових потоків — доцільність таких рішень викликає сумніви. Станом на кінець 2025 року хід будівництва проєктів збільшення потужностей досяг лише 32%; до цілі повного введення в експлуатацію у 2027 році лишається менше 2 років, і є велика ймовірність ризику перенесення плану.

Нарешті — незручне позиціонування бренду. «舍得酒业» намагається зробити «舍得» брендом №1 у категорії старих вин, але на практиці в реальному ринку поняття «старе вино» стикається з проблемою нечіткого розуміння. У сегменті високого рівня компанії важко конкурувати з «茅台» та «五粮液»; у сегменті «次高端» — також тисне хвиля зниження споживчих рівнів. Коригування структури продуктів — зміщення в бік звичайних напоїв із низькою маржинальністю — хоча й допомагає стабілізувати виручку в короткостроковій перспективі, у довгостроковому періоді воно шкодитиме здатності компанії генерувати прибуток.

У 2025 році «舍得酒业» планує виплатити грошовий дивіденд 3,10 юаня на кожні 10 акцій (з податком), загальна сума виплат становитиме 102 млн юанів, що дорівнює 45,67% чистого прибутку, що належить акціонерам публічної компанії за відповідний період. Ця ініціатива з дуже високою часткою дивідендів тлумачиться як сигнал ринку про впевненість компанії, однак на тлі сильного падіння результатів і від’ємного грошового потоку безперервність такої дивідендної політики викликає сумніви.

«舍得酒业» стоїть на роздоріжжі. Компанія має понад 120 тис. тонн запасів старих вин і дві бренд-активи — «沱牌» та «舍得» — які є цінними ресурсами. Але в умовах глибоких змін галузі та посилення конкуренції постає питання: як збалансувати виживання у короткостроковій перспективі та довгостроковий розвиток, як зберегти стратегічну витримку під час частих змін керівництва, як за умов фінансового тиску просувати розширення потужностей — усі ці завдання керівництву доведеться вирішувати.

Голова групи Fosun (Фосун) Го Гуанчан колись заявляв, що «треба перетворити 舍得 на брендовий елітний алкоголь у рівні світового», але за реалій, де цілі зростання знову й знову не досягаються, а тиск із запасами та потужностями накопичується, шлях до реалізації цього грандіозного наміру все ще сповнений невизначеності. Для інвесторів необхідно уважно стежити за змінами ключових показників, таких як кінцевий обсяг продажів у точках реалізації (terminal sell-through), динаміка відпускних цін (bid/тверді цінові запити на договірному ринку), рівень запасів у каналах і ефективність витрат на просування; а також адекватно оцінювати можливості та ризики її стратегічного перетворення.

У контексті того, що у винній (baijiu) галузі перехід від конкуренції за приріст до гри на наявному ринку робить вирішальним не лише бренд-історії та капітальні операції. Справжня конкурентоспроможність походить від всебічного підвищення продуктового потенціалу, сили каналів і організаційної спроможності. Для цієї старовинної виноробної компанії падіння результатів 2025 року, можливо, лише початок; справжнє випробування попереду. (Вироблено «理财周刊-财事汇»)

Застереження: Міркування, викладені в статті, не становлять жодної інвестиційної рекомендації; інвестори діють на свій ризик.

Величезні обсяги інформації та точне тлумачення — усе в застосунку Sina Finance APP