正導技術IPO：прибуткові коливання + розходження грошових потоків + важкість поглинання інвестицій у потужності Три великі ризики — хто їх сплатить?

питати AI · Коли грошові потоки впродовж тривалого часу негативні, як компанія забезпечує здатність до безперервної діяльності?

《Електричний вугор Фінанси》стаття / електричнийвугор-канал

ТОВ «Чжэцзян Чжэндао технолоджіз Ко., Лтд.» (далі — «Чжэндао технолоджіз») — останній статус IPO на біржі Beijing Stock Exchange: уже «поставлено запитання» (станом на 28 березня 2026 року); відповідь на третій раунд запитань була оприлюднена 6 січня 2026 року, наразі компанія очікує на подальші кроки та планування додаткової перевірки з боку біржі. Компанія спеціалізується на силових кабелях для передачі даних і кабелях для передавання зв’язку; обсяги виробництва та продажів кабелів для передачі даних є одними з трьох лідерів у країні. Планується залучити 245 млн 00 тис. юанів для розширення потужностей і поповнення оборотного капіталу.

Варто звернути увагу на те, що фінансові «зміни» Чжэндао технолоджіз стали предметом запитань; люди побоюються, що такий ризик може бути перекладений на інвесторів.

Сумнів щодо «аномальної» зміни прибутку

Звіт про річний огляд, оприлюднений 10 лютого 2026 року, показує, що у 2025 фінансовому році Чжэндао технолоджіз отримала чистий прибуток 56.3318 млн юанів, що на 4.96% більше, ніж у попередньому році. Насправді «аномальна» зміна прибутку в цієї компанії вже давно привертала увагу біржі.

У проспекті емісії зазначено, що у 2020 році дохід Чжэндао технолоджіз становив 550 млн юанів, а в той самий період прибуток без урахування разових статей (扣非) був збитком 4.8171 млн юанів. У 2024 році дохід компанії досяг 1.29 млрд юанів, а прибуток без урахування разових статей (扣非) — 52.49 млн юанів. За п’ять років дохід Чжэндао технолоджіз подвоївся; темпи приросту прибутку без урахування разових статей (扣非) у 2022–2024 роках у річному вимірі становили 100%, 106%, 21% відповідно; особливо у 2022 та 2023 роках темпи зростання були подвоєними поспіль протягом двох років. Чжэндао технолоджіз стверджує, що зростання результатів діяльності компанії в основному зумовлене сприятливою кон’юнктурою в галузях споживачів і розвитком інтелектуальних комунікацій (зв’язок 5G, Інтернет речей тощо). Водночас у той самий період чисті прибутки вже лістингових аналогів Чжэндао технолоджіз, таких як Баошенґ акції, Ванма акції, Чжаолонґ взаємоз’єднання, Хенфенґ тецзоуто та ін., знижувалися.

Чому ж Чжэндао технолоджіз могла різко «розігнатися», незважаючи на протитечію? Під час першого раунду розгляду запитань біржа Beijing Stock Exchange вимагала від Чжэндао технолоджіз пояснити причини різкого зростання прибутку без урахування разових статей (扣非). Щодо причин такого різкого зростання прибутку без урахування разових статей (扣非), Чжэндао технолоджіз пояснила: ефект масштабу проявився, постійні витрати «розмазалися», а темпи зростання виробничої собівартості та витрат у періоді були нижчими за темпи зростання виручки; частка витрат у періоді зменшувалася щороку, що й спричинило зростання прибутку без урахування разових статей (扣非). Чжэндао технолоджіз також особливо зазначила, що через низьку базу прибутку без урахування разових статей (扣非) (у 2021 році лише 10.50 млн юанів) темпи зростання у 2022 і 2023 роках (обидва понад 100%) значно перевищили темпи зростання виручки в той самий період.

Можливо, пояснення Чжэндао технолоджіз було недостатньо переконливим; під час другого раунду розгляду запитань біржа Beijing Stock Exchange знову вимагала від Чжэндао технолоджіз пояснити причини зростання операційних показників і справжність (обґрунтованість) доходів від продажів.

Причини для другого раунду запитань біржі Beijing Stock Exchange також були доволі простими: у той самий період операційні результати порівнюваних компаній у тій самій галузі не демонстрували значного зростання. Чи буде відповідь Чжэндао технолоджіз схвалена регулятором, усе ще залишається невизначеним. Компанія у проспекті емісії та відповідях на третій раунд запитань надала повний ланцюг доказів (контракти з клієнтами, акти приймання, платіжні підтвердження надходжень, порівняльні дані галузі), а посередницькі структури також видали висновки перевірки без заперечень.

Результати та грошові потоки — розбіжність

Згідно з проспектом емісії, у кожному періоді (2022–2024) чистий грошовий потік від операційної діяльності постійно був від’ємним: -199.19M юанів, -232.73M юанів, -72.64M юанів. У кожному періоді коефіцієнт активів і зобов’язань становив відповідно 76.83%, 68.20%, 70.45%. Для порівняння, у порівнюваної компанії в тій самій галузі «Чжаолонґ взаємоз’єднання» коефіцієнт активів і зобов’язань у звітному періоді становив близько 18%. Станом на кінець 2024 року компанія в сумі мала погасити зобов’язання на 720.24M юанів; довгострокові позики збільшилися з 20.02M юанів на кінець попереднього періоду до 148.26M юанів на кінець цього періоду. Кредиторська заборгованість і векселі до сплати також зросли. Станом на кінець 2024 року компанія мала грошові кошти 94.55M юанів, з яких сума, що обмежена в розпорядженні, становила 67.65M юанів; сума векселів, які можна дисконтувати, — 87.95M юанів. Компанія прогнозує, що сумарний дефіцит нового оборотного капіталу у майбутні 3 роки становитиме 162M юанів.

Згідно з останнім оприлюдненим звітом про огляд за 2025 рік (січень–грудень), у 2025 році чистий грошовий потік від операційної діяльності становив 146M юанів — нарешті вийшов у плюс.

Біржа Beijing Stock Exchange попросила компанію, з урахуванням структури клієнтів порівнюваних компаній, політик розрахунків із контрагентами з верхньої та нижньої ланки, грошового потоку від операційної діяльності, коефіцієнта активів і зобов’язань, коефіцієнта поточної ліквідності та коефіцієнта швидкої ліквідності, обґрунтувати причини відмінностей між платоспроможністю компанії та порівнюваних компаній. Зокрема, з урахуванням конкретних строків настання зобов’язань до погашення на 720.24M юанів, джерел коштів для погашення та плану погашення, а також джерел фінансування для закриття дефіциту нового оборотного капіталу в майбутні 3 роки — обґрунтувати, чи існує ризик «розриву» грошових потоків; чи є схема отримання грошових коштів через дисконтування векселів стабільною та тривалою; чи відсутність позитивного грошового потоку від операційної діяльності постійно від’ємним чином може мати суттєвий несприятливий вплив на здатність компанії до безперервної діяльності. Пояснити причини зниження оборотності дебіторської заборгованості та її нижчого рівня порівняно з порівнюваними компаніями галузі тощо.

330M юанів дебіторської заборгованості лежить на рахунках; у руках — операційний грошовий потік, що був від’ємним три роки поспіль. І все ж Чжэндао технолоджіз сміливо виходить на IPO.

Чжэндао технолоджіз у своєму роз’ясненні щодо вищезазначених запитань зазначає: щодо дефіциту нового оборотного капіталу в майбутні 3 роки компанія може заповнювати його за рахунок грошових коштів, накопичення грошового потоку від операційної діяльності, коштів державних/міжсекторних компенсацій/допомоги на знесення (拆迁补助), банківського фінансування та фінансування через акціонерний капітал тощо. Компанія поєднує стратегію активного розширення ринку з посиленням внутрішнього точного ощадного управління, безперервно оптимізуючи грошовий потік від операційної діяльності та підвищуючи ефективність використання коштів; ефективність відповідних заходів покращення поступово проявляється.

Фахівці у галузі зазначають: однак якщо компанія тривалий час перебуває в такому стані, це, швидше за все, означає, що їй не вистачає достатнього грошового потоку для підтримання щоденної діяльності, і їй доводиться покладатися на зовнішнє фінансування.

Залучені кошти зможуть поглинути ризики

Згідно із заявними матеріалами та відповідями на запитання: компанія планує залучити 245.22M юанів; 215.22M юанів — для будівництва проекту заводу річною потужністю 1 млн коробів кабелів 5G для передачі великих даних і заводу річною потужністю 50k км кабелів для передачі зв’язку; 50k юанів — для поповнення оборотного капіталу. У звітному періоді частка виручки від продажів кабелів для даних категорії 6 та вище становила 11.86%. Для порівнюваної компанії «Чжаолонґ взаємоз’єднання» частка кабелів для даних категорії 6 та вище становила 28.84%. У частини висококласних ринків існують виклики, такі як довгий цикл розробки та труднощі з розширенням бази клієнтів.

Біржа Beijing Stock Exchange попросила компанію, з урахуванням площі наявних земельних ділянок і виробничих приміщень, а також відповідності з наявними потужностями, персоналом і виробничими лініями, уточнити: площу нового будівництва виробничих приміщень у межах проєктів з залучення коштів, а також відповідність із потужностями, персоналом і виробничими лініями після досягнення повної потужності; деталізацію обладнання, яке планується придбати; передову/порівняльну перевагу програмних систем, які планується придбати, щодо наявних систем; чи стосується проєкт розширення існуючих виробничих ліній, перенесення тощо; необхідність новозбудованих виробничих приміщень, чи існує ризик простою; необхідність придбання обладнання. Пояснити підстави для ціноутворення і справедливість деталізованих витрат у межах проєкту, таких як витрати на будівельні роботи, витрати на придбання обладнання, витрати на будівництво об’єктів та інші витрати; а також обґрунтованість масштабу залучення коштів.

Чжэндао технолоджіз у своєму роз’ясненні зазначає: проєкти з залучення коштів не передбачають пов’язаних дій, як-от розширення потужностей або перенесення існуючих виробничих потужностей; новозбудовані виробничі приміщення у межах проєктів є необхідними, ризику простою не існує; придбане обладнання є необхідним. Підстави ціноутворення щодо витрат на будівельні роботи, витрат на придбання обладнання, витрат на будівництво об’єктів та інших витрат у межах проєкту є обґрунтованими й такими, що відображають справедливість. Масштаб залучення коштів має обґрунтованість; номенклатура виробів слабкострумових кабелів, яку планує виробляти проєкт з залученням коштів, — це підвищення виробничих потужностей для середньо- та висококласної продукції на базі наявної структури продуктів.