Мінчжень Юйпінь: великі магазини збільшують доходи, закордонні прибутки зростають, IP-роздрібна торгівля незабаром отримає сприятливий розвиток?

Запитайте AI · Як мережевим форматом відкриття магазинів у Північній Америці підвищити маржу прибутку за кордоном?

О 15:00 31 березня за пекинським часом Miniso Group (9896.HK) (MNSO.N) опублікувала фінансові результати за 2025 фінансовий рік, 4 квартал (Q4). Загалом, хоча з боку доходів Miniso у четвертому кварталі показала непогані результати й перевищила верхню межу інструкцій, наданих компанією раніше, головна проблема лишається тією ж, що й раніше: «збільшення доходів не перетворюється на збільшення прибутку». Ключові моменти такі: $Miniso Group (MNSO.US) $Miniso Group (09896.HK)

1、Дохід перевищив верхню межу інструкцій: 4Q25 Miniso Group на рівні групи забезпечила загальний дохід 6,25 млрд юанів, що на 32,6% більше річ-річ, і перевищило інструкції, які компанія давала у третьому кварталі на рівні 20%-25%. Якщо розкласти детальніше, завдяки повному впровадженню стратегії великих магазинів Miniso та впливу кросоверу з «Тачки зоопарку 2» у листопаді, дохід з магазинів у країні в 4 кварталі повернувся до двозначного зростання; бренд Miniso mainline зріс на 25,2% рік-рік із прискоренням у порівнянні з кварталом; Top Toy завдяки підтримці хітових IP, таких як Moцмійєр, зріс на 112% рік-рік, продовживши дуже високі темпи зростання, які були у третьому кварталі.

За кордоном, хоча в Південно-Східній Азії та Латинській Америці через бізнес-трансформацію та коригування (перехід від агентської моделі до прямого управління/жорсткий контроль) результати були посередні, але у Північній Америці завдяки попередньому кластерному плануванню та більш точному/деталізованому операційному управлінню темпи зростання за кордоном виявилися на 30% рік-рік.

2、Відкриття магазинів прискорюються в порівнянні з попереднім кварталом. З точки зору темпів відкриття магазинів, через те що на початку року в Китаї закрили велику кількість низькоефективних магазинів у містах нижчого рівня, що призвело до від’ємного зростання кількості магазинів, з другого кварталу швидкість відкриття магазинів Miniso прискорилася в порівнянні з попереднім кварталом, а в четвертому кварталі досягла піку протягом року; основу становлять ринки з активним «осіданням» у міста другого, третього рівнів та нижче. За кордоном додано 159 магазинів, основна частина зосереджена в Північній Америці та Європі — регіонах із високою купівельною спроможністю, при цьому частка магазинів із прямим управлінням зросла додатково на 0,9 в.п. до 19,5%.

3、Маржа валового прибутку дещо знизилася. Щодо маржі валового прибутку, Дельфін-ці (海豚君) припускає, що з одного боку у «гарячі» сезони покупок на кшталт «Дня холостяків» (Double 11) та Black Friday компанія для захоплення ринкової частки збільшила частку товарів із високим співвідношенням ціни та якості та низькою маржею; з іншого боку, через сезонні запаси в кінці сезону Miniso також тимчасово посилила рівень знижок. У підсумку маржа валового прибутку знизилася на 0,6 в.п. рік-рік і досягла 46,4%.

4、Коефіцієнт витрат усе ще зростає, а вивільнення прибутку не відповідає очікуванням. Щодо інвестицій у витрати, оскільки на цьому етапі Miniso все ще перебуває в стадії розширення бізнесу за кордоном (особливо в Північній Америці), і стикається з великими попередніми витратами на відкриття магазинів, найм персоналу, бренд-кампанії тощо, у четвертому кварталі коефіцієнти витрат на продаж і адміністративних витрат зросли. У результаті 4Q25 Miniso забезпечила скоригований чистий прибуток 850 млн юанів, що на 7,7% більше рік-рік, але дещо нижче очікувань.

5、Детальний огляд фінансових даних:

Загальні міркування від海豚君:

Для Miniso у четвертому кварталі ринок звертає увагу на дві речі: чи зможе продовжитися тренд зростання зі «same-store» в Китаї та чи відновиться маржа прибутку за кордоном. Ми проаналізуємо їх по черзі:

По-перше, хоча у фінансовому звіті Miniso не розкриває конкретні деталі щодо зростання same-store у Китаї, з урахуванням інформації з досліджень, у порівнянні з зростанням same-store з однозначними цифрами у третьому кварталі, у четвертому кварталі вдалося досягти зростання з високими однозначними/майже двозначними значеннями; це свідчить, що стратегія великих магазинів, яку Miniso постійно підкреслювала протягом останнього року, загалом спрацювала досить добре.

Насправді, починаючи з другого кварталу, Miniso почала прискорювати закриття малоефективних магазинів (до 200 м²), а також розширювати відкриття великих магазинів (середня площа нових магазинів майже 300 м²). За управлінським форматом компанії після оновлення магазинів ефективність зазвичай зростає приблизно на 30%.

海豚君 вважає, що причина полягає в тому, що стратегія великих магазинів з одного боку, через зони тематики IP, формує іммерсивний досвід, подовжує час перебування клієнтів і підвищує конверсію; з іншого боку, через оптимізацію категорій і SKU забезпечує «одну зупинку» для покупок, підвищує частку супутніх покупок і середній чек, а в підсумку драйвить відновлення ефективності магазину та same-store зростання. Додатково, якщо взяти до уваги темпи same-store зростання з високими однозначними значеннями за січень—лютий 2026 року, які компанія представила на зустрічі інвесторів, то тренд зростання справді виглядає достатньо позитивним.

Тепер щодо питання прибутковості. Насправді найосновніша причина подальшого падіння понад 20% після виходу звіту за 3 квартал полягає в тому, що ринок хвилювався: після відкриття багатьох прямих (直营) магазинів у Північній Америці та Європі невідповідність між передінвестиціями та результатом пригнітила маржу прибутку міжнародного бізнесу.

Але після того, як у 2025 році команда в США завершила локалізовану зміну керівництва (новий CEO — виходець із американського рітейлера Five Below), для Північної Америки були зроблені два важливі коригування:

a）Кластерний формат відкриття магазинів: у порівнянні з колишнім підходом «розкидати мережу по всій країні» через розосереджені відкриття, новий CEO зосередився на 24 ключових штатах, які охоплюють 76% населення США (наприклад, Каліфорнія, Флорида, Нью-Йорк, Техас тощо), відмовившись від периферійних територій із низькою щільністю населення та низькою платоспроможністю, максимально використовуючи ефект масштабу, щоб швидко робити перекидання товарів зі складу та знижувати логістичні витрати.

b）Створення спеціальної групи товарів для Північної Америки: новий CEO також зробив пріоритетне зміщення асортименту під різні формати магазинів і позиціонування точок у США. Наприклад, у районах із більшою кількістю китайців та азійців, як-от у Каліфорнії та штаті Нью-Йорк, збільшують частку популярних азійських IP; натомість у регіонах Середнього Заходу додають більше товарів для дому, які краще відповідають місцевим смакам і прагматизму, тим самим у значній мірі зменшуючи ймовірність залежування товарів у магазинах та підвищуючи оборотність магазинів.

У поєднанні з інформацією з досліджень, за фактичними результатами в четвертому кварталі операційна маржа прибутку в Північній Америці зросла на низький однозначний рівень (приблизно 6%-7%, торік за аналогічний період було 3%-4%) — і це те місце, яке 海豚君 вважає найбільш позитивним.

З точки зору оцінки (valuation): виходячи з того, що в 2026 році компанія дає прогноз зростання виручки у високих двозначних відсотках, а по прибутковій частині 海豚君 за нейтральним припущенням вважає, що прибутковість міжнародних регіонів, представлених Північною Америкою, і надалі буде відновлюватися, і її темпи зрівняються зі швидкістю зростання доходів. У підсумку, з коефіцієнтом зростання 22% — тобто у 2026 році скоригований чистий прибуток становитиме близько 3,5 млрд юанів, що відповідає лише ~9x. Очевидно, що це недооцінка. Зважаючи на те, що базова «стійка платформа» бізнесу Miniso в Китаї та власні магазини в Північній Америці розвиваються у позитивному напрямі, 海豚君 вважає, що у компанії є можливості для поетапного виправлення оцінки (valuation) на ринку. Щодо операційної тактики, рекомендують торгувати в діапазоні 10x-15x, тобто в межах між 35 млрд і 52,5 млрд юанів.

Нижче наведено детальний розбір фінансового звіту:

I、Дохід перевищив верхню межу інструкцій

4Q25 Miniso Group на рівні групи забезпечила загальний дохід 6,25 млрд юанів, що на 32,6% більше рік-рік, і перевищило інструкції компанії у третьому кварталі на рівні 20%-25%.

У розрізі, завдяки повному впровадженню стратегії великих магазинів Miniso та поштовху від спільної кампанії з «Тачки зоопарку 2» у листопаді, дохід same-store у країні в 4 кварталі повернувся до двозначного зростання, бренд Miniso mainline забезпечив виручку 2,88 млрд юанів, що на 25,2% більше рік-рік, із прискоренням у порівнянні з кварталом. Це також показує, що команда «Chief Growth Officer» (“Провідний офіцер зростання”), яку було створено на чолі з Miniso Product Center наприкінці минулого року, була ефективною. Команда з’єднала п’ять ключових підрозділів — товар (商品) — операції (營运) — канали (渠道) — маркетинг (营销) — цифровізація (数字化), і в конкретному виконанні та впровадженні тактичних задач у порівнянні з початковою організаційною структурою працює більш ефективно.

TOP TOY як бренд модних іграшок Miniso, у четвертому кварталі досягнула виручки 600 млн юанів, що на 112% більше рік-рік, і встановила новий максимум виручки за квартал — вражаючий результат.

海豚君 казав, що раніше слабким місцем TOP TOY була надмірна залежність від ліцензованих IP. Оскільки правовласники зазвичай задля максимізації прибутку надають той самий IP кільком виробникам, а також те, що етап IP-реінтерпретації (二创) не має великої диференціації, у підсумку це призводило до низької прибутковості Top Toy.

Але в 2025 році ситуація змінилася. У першій половині 2025 року TOP TOY інвестувала 5,1 млн юанів, ставши контрольним акціонером компанії HiTOY (海创文化) у частці 51% у сфері модних іграшок, отримавши три ключові IP: “Moцмійєр Nommi”, “Honey 甜心” та “霉霉 MayMei”. Компанія намагалася підсилити створення власних IP-активів, додаючи цінність через придбання та контроль над зовнішніми компаніями у сегменті модних іграшок.

З точки зору результатів, завдяки маркетингу та операційному управлінню власними IP-активами, ключовий власний IP “Nommi 糯米儿” у четвертому кварталі досяг продажів у межах однієї квартальної сесії 70 млн юанів, що становить майже 20% від виручки TOP TOY за 4 квартал; це також підштовхнуло частку продажів власного IP з 10-12% у Q3 до 18-22% у Q4.

Окрім того, що вибух власного IP стимулює високі темпи зростання доходу TOP TOY, це значною мірою підвищує власний рівень прибутковості компанії (маржа валового прибутку власного IP була вища за ліцензований IP щонайменше на 20%).

На фоні уповільнення зростання в Китаї Miniso робить ставку на «другу криву зростання» за кордоном (особливо в Північній Америці), тож саме зростання міжнародного бізнесу найбільше цікавить інвесторів.

Загалом у четвертому кварталі Miniso за кордоном забезпечила виручку 2,77 млрд юанів, що на 30% більше рік-рік, і в порівнянні з попереднім кварталом темпи зростання дещо прискорилися.

Завдяки тому, що сезон «Black Friday», Різдво та новорічні свята спричинили концентрацію споживчого попиту на подарунки, а також на тлі підвищення операційних можливостей у Північній Америці, за даними досліджень, у Північній Америці темпи same-store зростання перевищили 20% і стали ключовим драйвером зростання за кордоном. Але в Південно-Східній Азії та Латинській Америці результати були посередні через вплив бізнес-трансформації та коригування (перехід від агентської моделі до прямого управління/жорсткий контроль).

II、Відкриття магазинів переходить у стадію “фінішного ривка”

З точки зору темпів відкриття магазинів, через те що в Китаї в першому кварталі закрили багато малоефективних магазинів у містах нижчого рівня, що призвело до від’ємного приросту магазинів, з другого кварталу швидкість відкриття магазинів Miniso прискорилася в порівнянні з попереднім кварталом, а в четвертому кварталі досягла піку відкриттів за весь рік; переважно це ринки з посіданням у міста другого, третього рівнів та нижче.

За кордоном додано 159 магазинів; частка закордонних магазинів зросла на 2 в.п. до 45,7%.З них нові магазини зосереджені в Північній Америці та Європі, регіонах із високою купівельною спроможністю; частка магазинів із прямим управлінням додатково зросла на 0,9 в.п. до 19,5%. Натомість у більш зрілих ринках, як-от Південно-Східна Азія та Латинська Америка, компанія продовжує поглиблювати співпрацю з місцевими партнерами, прискорюючи «згущення» та «осідання» мережі магазинів.

III、Темпи зростання виручки same-store додатково підвищуються в порівнянні з попереднім кварталом

Як ключовий індикатор ефективності одного магазину — зростання виручки same-store — у четвертому кварталі в Китаї досягнуто зростання з середньо/високим однозначним значенням; це новий максимум за рік.

З одного боку, це забезпечується тим, що стратегія великих магазинів і надалі послідовно впроваджується. MINISO LAND та інші великі формати через IP-тематичні сцени створюють іммерсивний досвід покупки, ефективно збільшуючи час перебування клієнтів і підвищуючи частку супутніх покупок та середній чек; одночасно, накладанням старанного/деталізованого управління магазинами ще більше розкривається потенціал споживчої активності.

Очікується, що same-store виручка в закордонних регіонах буде зростати приблизно на 15%, з прискоренням у порівнянні з попереднім кварталом. У порівнянні з минулим роком, коли часто траплялися ситуації з відсутністю товарів, що добре продаються (out-of-stock), у цьому році завдяки вдосконаленню розміщення заморських складів і підвищенню можливостей цифрового управління ланцюгом постачання компанії швидкість надходження хітових товарів помітно зросла.

IV、Інвестиції у витрати збільшуються, але вивільнення прибутку не виправдовує очікування

Щодо маржі валового прибутку, Дельфін-ці припускає, що з одного боку у період пікових сезонів покупок на кшталт Double 11, Black Friday компанія для захоплення частки ринку збільшила частку товарів із високим співвідношенням ціни та якості та низькою маржею; з іншого боку, через сезонність запасів Miniso також тимчасово посилила дисконтні заходи, у підсумку маржа валового прибутку знизилася на 0,6 в.п. рік-рік і становила 46,4%.

Щодо інвестицій у витрати: оскільки на цьому етапі Miniso все ще перебуває в стадії розширення бізнесу за кордоном (особливо в Північній Америці) і стикається з великим обсягом попередніх вкладень, зокрема у відкриття магазинів (прискорення відкриттів у четвертому кварталі), найм персоналу, бренд-кампанії тощо, коефіцієнт витрат на продаж зріс на 5,3% рік-рік до 26,5%, адміністративні витрати залишилися відносно незмінними; у підсумку 4Q25 Miniso забезпечила скоригований чистий прибуток 850 млн юанів, що на 7,7% більше рік-рік, але незначно нижче очікувань.

<Кінець основного тексту>

Статті:

Відгук:

Фінансовий огляд за 21 листопада 2025 року «Miniso: “друкарський верстат” виручки, “подрібнювач паперу” для витрат»

Фінансовий огляд за 21 серпня 2025 року «Miniso: великі магазини врятували ситуацію, IP-рітейл знову “відновив кров” — так?»

Фінансовий огляд за 23 травня 2025 року «Miniso: падіння Miniso? Немає “душі IP”, не перенести наступний “Пух-пух Март”»

Фінансовий огляд за 21 березня 2025 року: Miniso: прибутковість знову на новий щабель, IP-рітейл — справді “друкарський верстат”?

Глибина

Miniso: походження “магазину за 10 юанів”, кінцева точка для хітів IP-рітейлу?

Miniso: Shein пошкодив лице? “Шопінг на базі побутових товарів”, офлайн Shein — вигляд непоганий

Заява про розкриття ризиків та оголошення у цій статті: застереження Miniso Research та загальне розкриття