Наступна ціль кризи приватного кредитування у США: страхові компанії, що вкладають трильйони доларів

Експозиція американської страхової індустрії до приватного кредитування майже досягла 1 трильйона доларів, а система кредитних рейтингів, яка підтримує такий масштаб, дедалі частіше стає предметом сумнівів.

Минулого тижня Міністерство фінансів США оголосило, що планує провести низку зустрічей із регуляторами страхового ринку на рівні штатів; порядок денний охоплюватиме «актуальні ринкові події, нові ризики, практики управління ризиками» та перспективи ринку приватного кредитування.

Wall Street Moves зазначає, що криза на ринку приватного кредитування виходить за межі та поширюється на більш широкий фінансовий сектор, а страхова галузь, яка глибоко прив’язана до приватного кредитування, може стати «доміно», що першим упаде в цій серії потрясінь.

Раніше вважалося, що на основі даних агентства кредитних рейтингів A.M. Best, з приблизно 6 трильйонів доларів інвестиційних активів страхових компаній зі страхування життя та ануїтетів у США, близько 1 трильйона доларів було розміщено в приватному кредитуванні, з них близько 4190 мільярдів доларів належать тим, хто володіє так званими «приватними рейтингами».

Паралельно Асоціація страхових регуляторів США (NAIC) у важливому звіті, оприлюдненому у 2024 році, показала, що рейтинги приватних інвестицій у кредитування страхових компаній мають системно завищений рівень; згодом цей звіт було знято, і донині його не опубліковано повторно.

Звіт NAIC викриває завищення рейтингів: зняли з сайту майже рік тому, але він досі не повернувся

Суть цієї регуляторної метушні — дослідницький звіт, який нині зник із поля зору громадськості.

Цей звіт, підготовлений NAIC Capital Markets Group і названий «Приватні рейтинги в інвестиціях у боргові цінні папери американських страхових компаній тривають у висхідному тренді: за 5 років майже утричі більше», розкриває проблему системного завищення рейтингів, які отримують страхові компанії за свої інвестиції в приватне кредитування.

Дослідження відібрало 109 приватних заявок на рейтинги, які NAIC отримала у 2023 році; ці активи оцінювалися аналітиками NAIC незалежно за виставленими балами.

Результати показали, що 106 приватних рейтингів були вищими за результати внутрішньої оцінки NAIC. У 17 випадках NAIC вважала, що відповідні активи належать до сміттєвого рівня, тоді як кілька невеликих рейтингових компаній присвоїли їм інвестрейтинговий рівень; частина рейтингів навіть була вища за висновки NAIC на величину до шести рівнів.

Однак після публікації звіту NAIC у травні минулого року зняла його з офіційного вебсайту, заявивши, що потрібно «уточнити висновки дослідження». Наразі, майже через рік після зняття, цей звіт так і не було опубліковано повторно.

NAIC пояснює, що звіт зняли, оскільки він «ґрунтувався на обмеженій вибірці даних» і існує «ризик бути неправильно витлумаченим публікою та медіа». NAIC також повідомляє, що вона найняла зовнішніх консультантів, щоб допомогти перевірити спосіб використання кредитних рейтингів під час оцінювання ризиків інвестицій страховиків.

Невеликі рейтингові установи встановлюють вищі премії, Egan-Jones у центрі регуляторного скандалу

У цій кризі приватного кредитування питання надійності рейтингових агентств стає дедалі критичнішим змінним фактором.

У вибірці приватних рейтингів, що досліджувалася, приблизно чверть припадала на Moody’s (Moody’s), S&P Global та Fitch — три великі установи — і в середньому їхні рейтинги були вищими за внутрішню оцінку NAIC приблизно на два рівні.

Інші рейтинги походили від низки менших рейтингових компаній, які піднялися після фінансової кризи, зокрема Egan-Jones, KBRA, Morningstar тощо; у середньому їхні рейтинги були вищими за оцінки NAIC приблизно на три рівні.

У звіті визнано Fitch як найчастішого великого провайдера рейтингів, а Egan-Jones — як найчастішого малого провайдера рейтингів.

Однак комплаєнс-записи Egan-Jones не надто переконливі: раніше цю установу вже притягали в США до відповідальності через звинувачення в конфлікті інтересів, висунуті Комісією з цінних паперів і бірж США (SEC).

Нещодавно вона знову потрапила під нову хвилю розслідувань з боку SEC щодо її рейтингових практик; водночас регулятори на Бермудських островах більше не визнають її кваліфікацію для присвоєння рейтингів, а згодом з’явився внутрішній інформатор, який створив конкурентне рейтингове агентство. У звіті, опублікованому Міжнародним валютним фондом (IMF) у жовтні минулого року, зазначено:

Надійні приватні рейтинги є ключовими для обережного нагляду за страховими компаніями; потрібно забезпечити стійкість оцінювання приватних рейтингів і вимагати, щоб рейтингові методи та звітність мали достатню прозорість, щоб мінімізувати ризик завищення рейтингів.

Після виходу звіту частина страхових компаній припинила користуватися послугами Egan-Jones.

Повноваження регуляторів обмежені роками, реформи просуваються з великими труднощами

У США страхові компанії перебувають під наглядом комісарів страхового ринку окремих штатів, чиї обов’язки також охоплюють страхування майна та медичне страхування. Одним із ключових обов’язків комісарів є визначення за рівнем ризику інвестицій, які утримує страхова компанія, чи зберігає вона достатній капітальний буфер.

Однак цей механізм має очевидні недоліки. У регуляторів на рівні штатів бракує персоналу, тож їм складно перевіряти кожну інвестицію окремо. Для більшості облігацій NAIC Нью-Йоркська інвестиційна команда на основі опублікованих кредитних рейтингів автоматично присвоює бали ризику та відповідні вимоги до капіталу.

Протягом останнього десятиліття, у міру того як страхові компанії масово подавали заявки на приватні сигнали (приватні рейтинги) для розгляду за однаковою процедурою, працівники NAIC завжди мали сумніви щодо прямого прийняття приватних рейтингів, але протягом тривалого часу їм бракувало офіційних повноважень для заперечень.

Лише на початку цього року ця ситуація частково змінилася. У січні цього року аналітики NAIC офіційно отримали повноваження від регуляторів на рівні штатів, щоб заперечувати приватні сигнали (приватні рейтинги), рівень яких перевищує внутрішню оцінку щонайменше на три рівні — і це сталося більш ніж через 5 років після того, як вони вперше висунули таку вимогу.

Під час просування реформи виникало багато перешкод. У США раніше, на парламентських слуханнях у 2023 році, вісім американських республіканських членів Палати представників США спільним листом звернулися до регуляторів, звинувативши їх у виході за межі повноважень.

На слуханнях у штаті Огайо американський республіканський член Палати представників Warren Davidson заявив, що надання NAIC повноважень скасувати приватні рейтинги «призведе до зниження прозорості, створить для страхових компаній більше невизначеності та суттєво зашкодить ефективності ринку».

Комісар страхового нагляду штату Айова Doug Ommen зазначив, що комісари завжди мають право коригувати ризикові оцінки, які, на їхню думку, є завищеними. Він сказав:

Наглядова робота не зупиняється через прагнення до покращення.

Приватне кредитування проникає в страхову галузь, масштаб уже перевищив 1 трильйон

Зазначені регуляторні суперечки відображають структурні зміни, які відбулися в тому, як упродовж останніх років приватне кредитування глибоко проникло в американську страхову індустрію. Щоб зрозуміти цю дискусію, потрібно прояснити унікальні властивості приватних рейтингових листів.

Як і у випадку з публічними рейтингами боргових цінних паперів, приватні рейтингові листи також замовляються рейтинговій установі емітентом або пакувальником активів; кредитну оцінку видають на основі ймовірності того, що позичальник погасить заборгованість.

Інвестори (включно зі страховими компаніями) також можуть самостійно замовляти рейтинговим установам оцінювання своїх боргових інструментів, які вони утримують. Але ключова відмінність у тому, що приватні рейтингові листи є видимими лише для емітента боргу та інвестора, але не публікуються для загалу, і це значно ускладнює зовнішній нагляд.

У регуляторів на рівні штатів обмежені людські ресурси, тож вони не можуть оцінити кожну інвестицію окремо; через це вони значною мірою покладаються на механізм NAIC Нью-Йоркська інвестиційна команда, яка на основі опублікованих кредитних рейтингів автоматично присвоює бали ризику, а далі визначає вимоги до капіталу.

Протягом останнього десятиліття страхові компанії почали подавати до NAIC приватні рейтингові листи, намагаючись отримати для інвестицій у приватне кредитування однакове ставлення. Однак співробітники NAIC завжди мали сумніви щодо прямого прийняття таких рейтингів — саме це й відображено в зазначеному звіті.

NAIC зазначає, що регулятори на рівні штатів «протягом багатьох років постійно активно здійснювали моніторинг і поступово реагували на динамічну зміну інвестиційних портфелів страхових компаній». Водночас для ринку з масштабом активів майже 1 трильйон доларів і з природно обмеженою прозорістю ця «регуляторна гонитва» ще далека від завершення.

Попередження щодо ризиків і застереження щодо відповідальності

        На ринку є ризики, інвестуйте обережно. Ця стаття не є персональною інвестиційною порадою та не враховує особливі інвестиційні цілі, фінансовий стан або потреби окремих користувачів. Користувачам слід оцінити, чи відповідають будь-які думки, позиції або висновки, викладені в цій статті, їхньому конкретному становищу. Інвестуючи на цій основі, користувач бере на себе ризик і несе відповідальність.