Huatai Securities: Атомна енергетика має шанс повторно запустити «зростання показників + підвищення оцінки» двічі

Аналітичний звіт Huatai Securities зазначає, що в умовах енергетичного переходу та енергетичної безпеки важливість атомної енергетики стає дедалі більш очевидною; глобально провідний ядерний промисловий ланцюг Китаю створює для CGN і China Nuclear Energy долгостроковий простір для зростання. Починаючи з 2026 року, потенційне відновлення цін на вугілля, подальше зростання цін на вуглець і запровадження політики підтримки в пілотних проєктах механізму регульованих цін на електроенергію з великою ймовірністю стануть своєрідним етапним завершенням для занепокоєнь капітального ринку щодо зниження цін на атомну електроенергію протягом останніх трьох років. Із початком інтенсивного введення в експлуатацію атомної генерації у період «14-ї п’ятирічки» ми очікуємо, що акції лідерів у атомній генерації одна за одною отримають потрійний позитив: відновлення прибутковості, прискорення зростання та підвищення оцінок.

Нижче наведено повний текст

Huatai | Комунальні послуги: подвійний удар «зростання результатів + підвищення оцінки» при перезапуску атомної енергетики

В умовах енергетичного переходу та енергетичної безпеки важливість атомної енергетики стає дедалі більш очевидною; глобально провідний ядерний промисловий ланцюг Китаю створює для CGN і China Nuclear Energy долгостроковий простір для зростання. Починаючи з 2026 року, потенційне відновлення цін на вугілля, подальше зростання цін на вуглець і запровадження політики підтримки в пілотних проєктах механізму регульованих цін на електроенергію з великою ймовірністю стануть своєрідним етапним завершенням для занепокоєнь капітального ринку щодо зниження цін на атомну електроенергію протягом останніх трьох років. Із початком інтенсивного введення в експлуатацію атомної генерації у період «14-ї п’ятирічки» ми очікуємо, що акції лідерів у атомній генерації одна за одною отримають потрійний позитив: відновлення прибутковості, прискорення зростання та підвищення оцінок.

Ключові погляди

Прискорення розвитку атомної енергетики: найкраще рішення «неможливого трикутника» енергетики, що підлягає автономному контролю

За умов цілей «подвійного вуглецю» атомна енергетика може бути найбільш ефективним способом розв’язання «неможливого трикутника» енергетики. Вітчизняні локалізовані проєкти «Hualong One» і «Guohe One» вже сформували повний ланцюг промисловості; ми розрахували, що кожна атомна станція третього покоління здатна знизити імпорт вугілля та LNG по всій країні на 0.4%-1.1%, а рівень зовнішньої залежності прибережних провінцій зменшиться більш ніж на 10%. Витрати на атомну енергетику стабільні на рівні 0.2 юаня/кВт·год; порівняно з прибережною тепловою генерацією та вітроенергетикою/сонячною генерацією, ефективність ціни атомної енергетики є виразною. У період «14-ї п’ятирічки» ціни на вуглець можуть продовжувати зростати, і перевага атомної генерації над тепловою може ще більше збільшитися.

Фундаментальні показники: період «14-ї п’ятирічки» може принести подвійний удар за обсягами й цінами

У 2022 році ухвалення рішень щодо атомних електростанцій у Китаї перейшло в «нову норму», що свідчить про те, що з 2026 року етапи введення в експлуатацію увійдуть у фазу швидкого зростання; ми розрахували, що для CGN і China Nuclear Energy темпи зростання встановленої потужності у власності за період «14-ї п’ятирічки» становитимуть відповідно 11% і 13%. Починаючи з 2023 року, зниження цін на вугілля спричинило зниження тарифів на електроенергію, що призвело до падіння прибутків обох компаній. У 2026 році ми вважаємо, що зростання цін на вугілля та вуглець може стати каталізатором для досягнення переломного моменту щодо електротарифів, а також пілотні проєкти механізму цін на електроенергію у Ляоніні/Гуансі будуть по черзі впроваджені, що демонструє позицію уряду щодо підтримки прибутковості атомної генерації. Ми розрахували, що якщо в 2026 році пілотні моделі будуть поширені на всю країну, у двох компаній буде простір для відновлення прибутку на 7%-43%; припускаючи, що центральна траєкторія цін на вугілля підніметься на 150 юанів/т, це може відповідати зростанню тарифів на електроенергію на 5-6 фена/кВт·год, що, ймовірно, забезпечить компаніям висхідну еластичність результатів на 30%-40%.

Оцінка: видима ROE пригнічується, а політика механізму цін або прискорення введення в експлуатацію принесе підвищення оцінок

Навіть у 2023-25 роках, коли тарифи на електроенергію тривають вниз, ROE атомних станцій на рівні станцій майже не опускався нижче 15%, тобто він не гірший, ніж у трьох провідних гравців у гідроенергетиці. Тривіший за 5 років період будівництва призводить до того, що на рівні котируваних атомних компаній не відображається зростання, яке конвертується в приріст прибутку; у підсумку загальний ROE ще й пригнічується попередніми витратами та витратами на етапі нових проєктів, і не показує справжню високу прибутковість атомних станцій. Ми вважаємо, що запровадження механізму цін на електроенергію або суттєво посилить довіру капітального ринку до стабільності прибутків атомної генерації; а прискорення введення в експлуатацію, що почнеться з 2026 року, також додатково зніме тиск розмивання прибутку для проєктів у споруді, що в підсумку призведе до подвійного підвищення: прибутку та оцінки.

Відмінності наших поглядів від поглядів ринку

У 2023-25 роках зниження тарифів на атомну електроенергію збільшує ризики прибутків як для наявних потужностей, так і для нових проєктів, і ринку складно оцінити це «як компанії зростання». Порівняно з капітальним ринком, ми маємо більше впевненості в зростанні тарифів на електроенергію для атомної генерації: зростання цін на вугілля та вуглець безпосередньо підштовхне відскок тарифів на електроенергію в прибережних регіонах, і сигнали політики підтримки вже були впроваджені заздалегідь. Враховуючи атомну генерацію як актив довгого строку, ми розрахували за WACC 7%: DCF-цінність у портфелі наявних проєктів для CGN і China Nuclear Energy становить 2185 і 2661 млрд відповідно; якщо врахувати, що кожен блок третього покоління може додатково підсилити вартість ще на 100-120 млрд, то щорічні звичні схвалення 8-10 блоків в країні також безперервно даватимуть двом компаніям приріст. Якщо ж пілот у Ляоніні та Гуансі буде поширений на рівні всієї країни, довіра ринку до стабільності прибутків атомної генерації, імовірно, помітно зросте, що означає, що вимоги до WACC під час оцінки DCF можуть додатково знизитися.

Попередження про ризики: подальший прогрес після пілотів з атомною генерацією у Ляоніні та Гуансі; коливання цін на вугілля (тривалість блокування Ормузської протоки, зміни квот на експорт вугілля з Індонезії, реформи на стороні внутрішньої пропозиції тощо); попит і пропозиція на електроенергію в прибережних регіонах.

（Джерело: Caixin Finance）