Високий приріст результатів важко приховати відсутність тривог: за вражаючим річним звітом за виданим звітом приховується тиск запасів, скільки ще триватиме зростання дивідендів у зберіганні?

Питай AI · Чому котирування Gіgi Innovation падають всупереч зростанню результатів?

(Джерело зображення: Vіsual China)

Синяк-новини 31 березня (репортер Шао Ютін) 30 березня ввечері Gіgi Innovation (603986.SH/3986.HK) офіційно оприлюднила річний звіт за 2025 рік,

Після кількох років глибокого коригування в напівпровідниковій індустрії вихід цього річного звіту дав ринку відчутний імпульс. Згідно з даними, компанія за весь рік досягла виручки 8B юанів, уперше перевищивши рубіж 9 млрд юанів, що на 25,12% більше за минулий рік; прибуток, що належить акціонерам материнської компанії, становив 9.2B юанів, річне зростання — аж 49,47%.

Однак при детальному перегляді фінансової звітності видно: хоча Gіgi Innovation у 2025 році показала швидке зростання прибутків, структура бізнесу є водночас позитивною і проблемною. Підйом обсягів і цін на чипи пам’яті підтримав прибуток, тоді як сплеск аналогових чипів дав зовсім невеликий внесок; валова маржа MCU злегка знизилася, а напрям сенсорів просів. На тлі різкого падіння цін на ринку пам’яті високі залишки запасів створили компанії значний тиск на грошовий потік. Щоб реагувати на коливання галузі, компанія поглибила пов’язані транзакції з Changxin Technology, заздалегідь зафіксувавши замовлення більш ніж на 5,6 млрд юанів, щоб забезпечити виробничі потужності.

У той самий день, наступного після публікації цього вражаючого звіту, ціни акцій компанії відступили назад: як на A-акціях, так і на H-акціях відбулося одночасне падіння. 31 березня Gіgi Innovation на A-акціях закрилась на рівні 238,10 юаня за акцію, знизившись на 6,94%, капіталізація — 1.65B юанів; на Гонконзькій біржі ціна закриття становила 343 гонконзьких долари за акцію, мінус 8,34%, капіталізація — 166.93B гонконзьких доларів.

Втім, на сьогодні котирування Gіgi Innovation уже перебувають на відносно високих історичних рівнях. Станом на 31 березня 2026 року динамічний P/E компанії на A-ринку — приблизно 101,29 раза, а статичний P/E також перевищує сотню; P/B — близько 8,37 раза. При цьому середній P/E в напівпровідниковій індустрії — близько 53 разів, P/B — близько 7,6 раза, тож оцінка Gіgi Innovation суттєво вища за середню по галузі.

Половина радості, половина тривоги: зростання “обсяг + ціна” в пам’яті, невелике зниження у MCU та сенсорах

Матеріали показують, що Gіgi Innovation була заснована в 2005 році — це компанія з проєктування напівпровідників без власних фабрик. У 2016 році компанія вийшла на біржу Шанхай (A-акції) на основному ринку, а через десять років, у січні 2026 року, зареєструвалася на ринку Гонконгу, ставши чиповою компанією з лістингом у форматі “A+H”.

Наразі основні напрями бізнесу компанії охоплюють розробку, технічну підтримку та продаж пам’яті, 32-бітних універсальних мікроконтролерів (MCU), інтелектуальних сенсорів людина-машина та аналогових чипів; продукти широко застосовуються в споживчій електроніці, автомобільній електроніці, промисловому контролі, інтернеті речей, ПК та серверах тощо.

Будучи в країні двома лідерами в сегменті чипів пам’яті та мікроконтролерів, Gіgi Innovation у 2025 році досягла подвійного високого зростання виручки та прибутку: валова маржа зросла з 38,00% у 2024 році до 40,21%, а валова маржа в четвертому кварталі навіть сягнула історично високого рівня 44,91% за один квартал.

З позиції структури виручки бізнес чипів пам’яті як базова “опора” компанії є основним джерелом зростання прибутку. Згідно зі звітом, у 2025 році цей напрям забезпечив виручку 240.48B юанів, що на 26,41% більше, і становить 71,35% від загальної виручки; валова маржа піднялася до 42,84%.

Компанія зазначає, що під впливом технологій штучного інтелекту провідні зарубіжні великі виробники пришвидшили міграцію на нові вузли виробництва, зокрема HBM та DDR5, поступово виходячи з нішевих ринків і скорочуючи потужності 2D NAND. У відповідних сферах з’явився помітний дефіцит пропозиції. Компанія безперешкодно прийняла цю потребу: у другій половині 2025 року для SLC NAND Flash і нішевого DRAM відбулося доволі помітне зростання як обсягів, так і цін, а поквартальне поліпшення валової маржі було особливо виразним.

Аналоговий бізнес став важливим приростом результатів. Згідно зі звітом, виручка цього напряму досягла 6.57B юанів, що на 2051,82% більше в річному вимірі; валова маржа також суттєво зросла на 26,43 в.п. — до 36,96%.

Зростання головним чином стало можливим завдяки успішному придбанню та інтеграції Suzhou Sachine. У звітному періоді Suzhou Sachine стабільно виконала зобов’язання щодо результатів на 2025 рік: чистий прибуток без “ефекту разових статей” не нижче 70 млн юанів. Якщо виключити вплив Suzhou Sachine, вихідна виручка Gіgi Innovation у сегменті аналогових чипів також зросла приблизно на 460% у річному вимірі. Водночас нині база аналогового бізнесу є відносно низькою, тож внесок у результати все ще обмежений.

Крім того, у бізнесі поза сферою пам’яті спостерігалося інше. Зокрема, напрям мікроконтролерів (MCU) як друга лінія зростання: у 2025 році виручка становила 333M юанів, що на 12,98% більше; частка в загальній виручці — 23,00%. Оскільки операційні витрати (виробнича собівартість) в річному вимірі зросли на 14,62%, валова маржа знизилася на 0,92 в.п.; сегмент сенсорів, через посилення конкуренції в сфері смартфонів і планшетів, показав зниження виручки на 13,15% у річному вимірі.

Після оголошення результатів компанія також повідомила про запуск грошової дивідендної пропозиції: 7,5 юаня за кожні 10 акцій (з урахуванням податку), загалом близько 2.12B юанів; це 31,88% від чистого прибутку, що належить акціонерам компанії за 2025 рік. Дивіденди будуть виплачені на принципі однакових прав для A-акцій і H-акцій.

Ціна акцій відступила назад всупереч ринку, а ціни на пам’ять різко пішли вниз

На вторинному ринку видно: після лістингу на ринку Гонконгу в січні цього року акції Gіgi Innovation зростали безперервно, але з того моменту, як 18 березня 2026 року H-акції встановили історичний максимум 463,60 гонконзьких долара, почався тривалий відкат. Яскраві результати також не змогли переламати тенденцію: 31 березня, на наступний день після публікації річного звіту, акції знову скоригувалися; порівняно з максимумом відхилення склало понад 20%.

За відкатом акцій стоїть різке падіння цін на спотові товари на ринку пам’яті в останні періоди. Нещодавно ціни на модулі DDR5 помітно знизилися; додатково побоювання ринку щодо зростання попиту на пам’ять виникли через технологію стиснення пам’яті від Google. У результаті відбувся синхронний відкат сектора глобальної пам’яті.

26 березня 2026 року Google оприлюднила алгоритм AI зі стиснення пам’яті під назвою “TurboQuant”. Як стверджується, він може зменшити використання пам’яті під кеш ключ-значення під час роботи великих мовних моделей щонайменше на шістдесят відсотків. Представники галузі прогнозують, що якщо ця технологія отримає широке застосування, вона може полегшити ситуацію з дефіцитом висококласної пам’яті, а отже вплинути на ціни на пам’ять.

Кореспондент звернув увагу: починаючи з минулого тижня, спотові ціни на модулі DDR5 стали помітно “розхитуватися”. Раніше ринкова ціна на модулі DDR5 на 32 ГБ становила близько 3000 юанів; ринкові котирування різко знизилися — на рівні від 500 юанів до 1050 юанів, залежно від продавця. Деякі продавці на Taobao навіть “здавали на продаж” за цінами нижче 2000 юанів.

(Джерело зображення: скріншот з Taobao)

У повідомленні CCTV Finance зазначається, що наразі все більше висхідних дистриб’юторів посилюють бажання відвантажувати товар, але ринок не “оживає” через зниження цін на пам’ять. Від запуску хвилі підвищення цін на пам’ять у четвертому кварталі минулого року попит багатьох індивідуальних споживачів був пригнічений: вони або купують пам’ять меншої ємності, або переходять на ринок вживаних товарів, що в певній мірі гальмує обсяги відвантаження продуктів пам’яті.

Також багато продавців у Хуацянбєй зазначають, що торішня хвиля підвищення цін помітно вплинула на бізнес: обсяги угод загалом знизилися. Саме це є однією з основних причин того, що ціни на пам’ять почали падати в останні періоди.

На тлі різкого падіння цін на ринку пам’яті високі залишки запасів також створюють відчутний тиск на грошовий потік компанії. Станом на кінець 2025 року балансова вартість запасів становила 525M юанів, що на 30,67% більше, ніж на початок періоду.

У річному звіті компанія пояснює, що це головним чином спричинено висхідним циклом у галузі зберігання даних і власною стратегією компанії щодо попереднього формування запасів. Зростання запасів одночасно “з’їдає” багато коштів і підвищує ризик подальшого знецінення, якщо в майбутньому ціни повернуться назад. У річному звіті зазначено, що компанія створила резерв під знецінення запасів у розмірі 3.07B юанів, а частка резервування — 8,89%.

У 2025 році чистий грошовий потік від операційної діяльності становив 299M юанів, що на 4,74% більше в річному вимірі; цей темп значно нижчий за річне зростання чистого прибутку 49,47%. Як правило, це означає, що зростання прибутку компанії певною мірою залежить від збільшення дебіторської заборгованості або від накопичення запасів і не повністю перетворюється на реальний приплив “живих” грошей. А станом на кінець 2025 року компанія також має короткострокові позики на 0,2 млрд юанів.

Поглиблення пов’язаних транзакцій на 5,6 млрд юанів: фіксація потужностей для протистояння змінам у галузі

На тлі “американських гірок” галузевого циклу та невизначеності ринкового попиту Gіgi Innovation обрала підхід із фіксацією потужностей через поглиблення пов’язаних транзакцій.

Згідно з річним звітом, у 2025 році обсяг пов’язаних транзакцій Gіgi Innovation зріс істотно порівняно з попередніми роками. У топ-5 постачальників сума закупівель у пов’язаних осіб становила 1.18B юанів, тобто 16,38% від загального обсягу закупівель за рік.

Ці пов’язані закупівлі в основному стосуються того, що Gіgi Innovation закуповує DRAM-вафлі в вітчизняного виробника DRAM-вафель Changxin Technology для проєктування та продажу її нішевого DRAM-продукту.

У повідомленні вказано, що голова правління Gіgi Innovation пан Чжу Їмін одночасно обіймає посаду голови правління групи Changxin Technology Co., Ltd.; він володіє 6,85% акцій Gіgi Innovation, будучи найбільшим акціонером компанії. Changxin Technology була заснована у 2016 році, основними напрямами її бізнесу є проєктування інтегральних схем, виробництво, обробка та продаж електронних продуктів тощо.

Ще важливіше: у повідомленні Gіgi Innovation про “Очікувані ліміти звичайних пов’язаних транзакцій у першій половині 2026 року” видно, що на тлі нинішнього серйозного дефіциту DRAM на глобальному ринку, щоб зафіксувати постачання DRAM-вафель, Gіgi Innovation прогнозує, що у першій половині 2026 року вона здійснить закупівлі в Changxin Technology Group та її основних дочірніх компаніях з метою субпідрядного виробництва DRAM-пов’язаних продуктів на суму 2,21 млрд доларів США, що в перерахунку становить приблизно 221M юанів.

Інше повідомлення — “Про очікувані ліміти звичайних пов’язаних транзакцій за 2026 рік” — показує, що Gіgi Innovation прогнозує закупівлі протягом усього 2026 року в Changxin Technology Group та її основних дочірніх компаніях DRAM-пов’язаних продуктів, що виробляються за субпідрядом, на суму 8,25 млрд доларів США, що в перерахунку становить приблизно 1.55B юанів. При цьому вже здійснена сума — 5,81 млрд юанів.

Це означає, що Gіgi Innovation уже має на руках замовлення понад 5,6 млрд юанів. У 2025 році ринкова ситуація в нішевому DRAM була сприятливою: Gіgi Innovation посилила закупівлі DRAM-вафель у Changxin Technology Group, щоб задовольнити сильний попит ринку. Водночас, на тлі глобальної нестачі DRAM-вафель, поглиблення співпраці з пов’язаними сторонами певною мірою може допомогти контролювати витрати.

Однак Gіgi Innovation як компанія з проєктування напівпровідників без власних фабрик має дуже високу залежність від субпідрядних виробників у плані потужностей. Співпраця з Changxin Technology забезпечує стабільні виробничі потужності для її DRAM-бізнесу, але також існує певний ризик: якщо у Changxin Technology виникнуть проблеми з потужностями або зміняться умови співпраці, це безпосередньо вплине на постачання DRAM-продуктів компанії, а отже — на результати діяльності.

Раніше Ping An Securities у своєму дослідницькому звіті зазначала: чи зможуть ланцюги постачання, зокрема fab (виробники напівпровідникових вафель) та пакувально-тестові фабрики, гарантувати як забезпечення закупівельного попиту, так і розумні витрати — існує невизначений ризик. Якщо попит у downstream-сегменті буде нижчим за очікування, компанія може не вчасно змінити структуру клієнтів і продуктів, що потенційно негативно вплине на результати діяльності.