Втрата швидкості та перемикання передач: провідний гравець у китайській медичній техніці переживає кризу

【Стаття/Ван Лі Редагування/Чжоу Юаньфан】

2025 рік для Mindray (300760.SZ) є роком, який потребує нового визначення темпів зростання. Ця компанія, яку в галузі називають «№1 у Китаї серед медичних діагностичних приладів», у річному звіті за 2025 рік надала перший за сім років лістингу звіт із показниками «подвійного зниження»: операційний дохід 33,282 млрд юанів, що на 9,38% менше, ніж роком раніше; чистий прибуток, що належить акціонерам материнської компанії, 8,136 млрд юанів, що на 30,28% менше, ніж роком раніше.

За зовнішніми цифрами проглядається глибока трансформація, через яку проходить індустрія медичних виробів у Китаї. Скасування та реформування системи DRG/DIP, централізовані закупівлі у великих обсягах реагентів для in vitro-діагностики, взаємне визнання результатів аналізів та низка інших політик, що інтенсивно впроваджуються одна за одною, вводять у період труднощів сегмент медичних виробів, де ядром є обладнання та реагенти для in vitro-діагностики. У Китаї бізнес Mindray протягом усього року забезпечив дохід 15,632 млрд юанів, що на 22,97% менше, ніж роком раніше — майже як зменшення навантаження, спільне для всієї галузі.

Однак цей річний звіт має не лише похмурий фон. Дохід міжнародного бізнесу становив 17,650 млрд юанів, збільшившись на 7,40%, а його частка у загальному доході вперше перевищила 53%. Це означає, що у 2025 році центр тяжіння доходів Mindray офіційно перейшов через точку балансу «внутрішнє/міжнародне», і компанія почала відповідати на зовнішні виклики в реальному сенсі як глобалізована компанія. Ринок Європи зріс на 17% у річному вимірі; нові бізнес-напрями (малоінвазивна хірургія, малоінвазивні втручання, ветеринарна медицина) зросли на 38,85%; валова маржа становила 63,74% — дві криві зростання на тлі загального падіння виглядають особливо яскраво.

Ще більш варто уваги те, що річний звіт дає сигнали щодо стратегічного компонування на рівні стратегії: витрати на R&D 3,929 млрд юанів, що становить 11,80% від виручки — історичний максимум; «обладнання + IT + AI» у рамках екосистеми розумної медичної системи впроваджено в таких топових установах, як лікарня Renci в Шанхаї та найбільша у Саудівській Аравії віртуальна лікарня; за рік компанія накопичено виплатила дивіденди на суму 5,310 млрд юанів, коефіцієнт дивідендних виплат — 65,27%; за сім років лістингу сукупна віддача інвесторам перевищила 377 млрд юанів, тобто більше ніж у шість разів за обсяг коштів, залучених під час IPO. Зовні — тиск на фінрезультати у короткостроковій перспективі, по суті — структурна стратегічна перебудова.

Падіння вже в глибині — де можливий перелом?

Тиск централізованих закупівель: падіння обсягу в країні, зростання частки

У 2025 році китайський внутрішній ринок медичних виробів майже всіма провідними виробниками був фактично неможливий для обходу. Внутрішній бізнес Mindray забезпечив дохід 15,632 млрд юанів за весь 2025 рік, що на 22,97% менше, ніж 20,292 млрд юанів у 2024 році. Але якщо розглядати це падіння в координатах довшого політичного циклу, стає очевидним: це неминучий результат синхронного накладання кількох політичних сил, а не фундаментальне послаблення конкурентоспроможності компанії.

У 2025 році китайська індустрія медичних виробів одночасно зазнала трьох рівнів політичного тиску. По-перше, реформи системи оплати DRG/DIP продовжують поглиблюватися: лабораторна діагностична діяльність лікарень включається в рамки контролю витрат, а обсяг разового використання та ціни для всіх видів аналізів скорочуються. По-друге, сфера централізованих закупівель реагентів для in vitro-діагностики постійно розширюється: ціни на ключові категорії, зокрема хемілюмінесцентні, аналізатори крові тощо, суттєво знижуються на тендерах; для деяких категорій зниження перевищує 50%. По-третє, просування політики взаємного визнання результатів аналізів зменшує потребу в повторних відправленнях на дослідження, а реальне споживання реагентів ще більше скорочується. Сукупність цих трьох факторів здійснила концентрований тиск на дохід Mindray від in vitro-діагностики на внутрішньому ринку.

Медична візуалізація та бізнес із підтримки життєдіяльності також не оминули складнощі. Через скорочення бюджету капітальних витрат лікарнями дохід Mindray у сегменті медичної візуалізації знизився на 18,02% у річному вимірі; дохід сегменту «інформація та підтримка життєдіяльності» на внутрішньому ринку зменшився на 19,80% у річному вимірі. Ланцюг ухвалення рішень щодо закупівлі обладнання в лікарнях подовжився, а процеси затверджень стали суворішими: у великих лікарнях терміни введення замовлень у дію відтерміновуються, а середні та малі лікарні через тиск на операційну діяльність добровільно скорочують плани закупівель.

Зменшення масштабів не дорівнює деградації конкурентоспроможності. Дані річного звіту показують парадоксальне явище: на тлі скорочення всієї галузі частка Mindray на внутрішньому ринку навіть помітно зросла. Логіка така: політика централізованих закупівель завдала базового удару по ціновій перевазі брендів іноземних виробників. У конкурентному діапазоні «дотриманих» цін для централізованих закупівель у компаній на кшталт Roche, Abbott суттєво звужується простір для прибутку. Натомість Mindray, завдяки більш гнучкому локальному ланцюгу постачання та ширшому охопленню каналів, у ціновій конкуренції отримала відносно більшу ініціативу. Прискорене імпортозаміщення — саме в цьому проявляється перевага: виграють вітчизняні топ-виробники, що мають повну матрицю продуктів.

Варто звернути увагу на те, що в періоді звітності внутрішні нові бізнеси показали високі темпи зростання. Малоінвазивна хірургія, ветеринарна медицина та інші підсектори, на які політика централізованих закупівель впливає відносно менше, демонструють виразну стійкість. Сукупна виручка внутрішніх нових бізнес-напрямів і бізнесу in vitro-діагностики вже становить майже сім десятих виручки внутрішнього бізнесу — структурні зміни тихо відбуваються: від моделі, яка надмірно залежить від централізованих закупівель обладнання, до моделі, де домінують регулярні доходи від витратних матеріалів і високогійний розвиток нових бізнесів.

У прибутковості: загальна валова маржа знизилася на 2,81 в.п. до 60,33%, що відображає реальний вплив зниження цін у рамках централізованих закупівель та коригування продуктового складу. Важливо зазначити, що ця валова маржа в глобальній індустрії медичних виробів все ще належить до «якісного» рівня — на рівні міжнародних гравців на кшталт Medtronic, Stryker. Це свідчить, що цінова здатність Mindray на основні продукти не була фундаментально підірвана. Витрати на продаж у країні хоч і зменшилися через зниження виручки, їх абсолютний обсяг усе ще становить 5,145 млрд юанів; для повного розкриття операційного важеля потрібні більші масштаби виручки.

Удар у «GPS»: вхід у зону «трьох гігантів», зростання в Європі 17%

У 2025 році міжнародний бізнес Mindray забезпечив дохід 17,650 млрд юанів, зростання 7,40%, а частка в загальному обсязі виручки вперше перевищила 53%. Символіка цієї частки виходить за рамки власне фінансів — це означає, що Mindray офіційно перетнула етап розвитку, де «внутрішній ринок домінує, а міжнародний доповнює», і перейшла до нової конкурентної конфігурації, де головною віссю є глобалізація. Для Mindray це водночас стратегічна віхa і меч з двома лезами: домінування міжнародного бізнесу означає підвищені ризики валютного курсу, геополітичні ризики та витрати на локалізоване управління.

Міжнародне ринкове середовище у 2025 році не було сприятливим. Високі ставки і інфляція пригнічують медичні капітальні витрати в країнах, що розвиваються; геополітичні ризики, такі як конфлікт між РФ та Україною, ситуація на Близькому Сході тощо, безперервно «душать» регіональні замовлення. Падіння вартості місцевих валют додатково підточує частину бізнесу на рівні конвертацій. У складі фінансових витрат зростання курсових збитків накладається на зменшення процентних доходів, що призводить до того, що фінансові витрати в річному вимірі зростають приблизно на 34%. На цьому тлі Mindray все ж досягла позитивного зростання, а ринок Європи ще й показав темп 17% — найяскравіший регіональний акцент.

Європейський прорив має стратегічне символічне значення. Традиційно Європа є «домашньою ареною» «GPS» трьох гігантів — Philips, Siemens і GE Healthcare. Локальні бренди завдяки накопиченню за історичним часом клієнтських зв’язків і сертифікаційних бар’єрів формували високі «маячки» захисту. Те, що Mindray змогла на основі високого зростання у 2024 році знову досягти зростання 17% у 2025 році, свідчить про наявність певного визнання на ринку Європи.

З погляду стратегії: міжнародна експансія Mindray еволюціонувала від раннього маршруту «дешевої заміни» з упором на цінову конкуренцію до маршруту «ціннісної медицини», керованого розумними (digital) рішеннями. У річному звіті особливо акцентується екосистема «обладнання + IT + AI» з прикладами впровадження в таких установах, як індонезійська Mayapada Healthcare Group та віртуальна лікарня SEHA у Саудівській Аравії. По суті, це використання можливостей системної інтеграції для заміщення конкуренції лише за окремий прилад; натомість одноразової реалізації й доставки — тривале сервісне «в’язання» з клієнтом. Ця зміна підвищує цінність контракту на одного клієнта та посилює «липкість» клієнтів, але водночас означає збільшення тривалості періоду розширення ринку й зростання витрат на передпостачання на етапі початкового впровадження.

Співпраця стратегічного рівня з Medtronic у сфері моніторингу пацієнтів, а також підписання з IHH — найбільшою приватною медичною групою Азії — комплексних стратегічних угод на ряді ринків, зокрема в Малайзії, Індії та Туреччині, відображає стратегічний намір Mindray прискорити проникнення в сегмент високого класу через брендове підтвердження від топових інституцій і за допомогою мережі каналів. За ефективністю використання ресурсів цей шлях вигідніший за повністю побудовані власні канали, але питання про те, як у співпраці зберегти простір для розвитку власного автономного бренду та уникнути перетворення на роль OEM, залишатиметься постійним стратегічним викликом.

Інтенсивність інвестицій у локалізаційну стратегію також очевидна. Компанія заснувала 64 зарубіжні дочірні підприємства у приблизно 40 країнах; понад 90% із понад 3000 працівників за кордоном — місцеві; окрім 5 центрів R&D за кордоном, у 14 країнах заплановано локальні проєкти виробництва, з яких 11 уже запущено. Локалізоване виробництво не лише допомагає обходити торгові бар’єри та ризики мита; на тлі нинішнього посилення де-глобалізації воно має ще й більшу тривалу стратегічну цінність як елемент оборони. Водночас передкапітальні інвестиції на етапі локалізації не можна недооцінювати: для регіональних ринків, що ще перебувають у періоді виходу на беззбитковість, у короткостроковій перспективі це створить тиск на маржинальність через розподіл витрат.

Потрібно раціонально оцінювати: регіональна структура міжнародного бізнесу все ще є помітно нерівномірною. Ринки країн, що розвиваються, досі формують основну частину міжнародної виручки, тоді як проникнення в прибуткові сегменти високого рівня у Європі та США залишається відносно на ранньому етапі. У річному звіті прямо визнається, що середня частка ринку в сегменті «інформація та підтримка» на міжнародних ринках досі нижча, ніж на внутрішньому; частка ультразвукових продуктів за кордоном усе ще перебуває на однозначному рівні. Особливо у Північній Америці труднощі масштабного проникнення більші, ніж на інших ринках — через довготривалі цикли реєстрації медичних виробів, складність ланцюга ухвалення рішень щодо закупівель лікарнями та оборонні стратегії місцевих конкурентів.

Можливості й ризики на нових ринках співіснують. Попит на будівництво медичної інфраструктури в регіонах Азії, Африки та Латинської Америки високий, а позиціонування Mindray «за співвідношенням ціни та якості» має природну перевагу; проте довгі платіжні цикли з боку урядів, високі ризики дебіторської заборгованості й складність валютного контролю створюють ризики. У 2025 році збитки від кредитного знецінення становили 196 млн юанів, а збитки від знецінення активів — 336 млн юанів. За умови подальшого розширення міжнародного бізнесу цей ризик потребує постійної уваги. Якщо подивитися на п’ятирічну висхідну траєкторію, міжнародна виручка Mindray зросла приблизно з 7 млрд юанів у 2020 році до 17,650 млрд юанів у 2025 році, тобто приблизно у 2,5 раза. Інтернаціоналізація — це реальний і сталий рушій зростання. Але перетворення «якісних змін» у «кількісні результати» все ще потребує часу.

Від «продажу обладнання» до «розумної медицини»: амбіції Mindray у сфері хірургічних роботів

У 2025 році новий бізнес Mindray (малоінвазивна хірургія, малоінвазивні втручання, ветеринарна медицина) досяг виручки 5,378 млрд юанів, темп приросту у річному вимірі — 38,85%, і став найбільш виразним сигналом зростання в річному звіті на фоні загального спадного тренду. Цей сегмент займає приблизно 16% загальної виручки компанії, а валова маржа досягає 63,74% — найвищої серед усіх напрямів, вища за 58,33% для in vitro-діагностики та 59,37% для сегменту «інформація та підтримка життєдіяльності». За цифрами стоїть стратегічна логіка побудови другої кривої зростання Mindray.

Сегмент малоінвазивної хірургії фокусується на сценаріях ендоскопічних операцій. Компанія представила системи візуалізації ендоскопів UX серії 4K+3D+NIR-флуоресценції, а також сформувала повну матрицю продуктів навколо високовартісних витратних матеріалів, зокрема енергетичних платформ, ендостеплерів/анастомозаторів (анастомозатори), пункційних інструментів (пункційні інструменти) тощо. Асортимент охоплює ключові клінічні відділення — загальну хірургію, торакальну хірургію, гінекологію та урологію.

Ще більш важливо: у річному звіті чітко зазначено, що компанія вже завершила формування базових можливостей хірургічного робота. На основі технічних напрацювань у трьох напрямах — ендоскопія, енергетичні платформи та хірургічні інструменти — компанія представить продукти хірургічних роботів. Це перший раз, коли Mindray у повноцінному річному звіті оголошує стратегічний напрям у сфері хірургічних роботів. Це означає, що компанія офіційно виходить у висококласний сегмент хірургічних роботів, який контролює система da Vinci (Intuitive Surgical). Ринок є глобально масштабним, але бар’єри для технологій дуже високі. Момент входу та вибір маршруту проникнення Mindray у цей ринок — один із найважливіших стратегічних проблемних пунктів, який варто відстежувати протягом найближчих кількох років.

Сегмент малоінвазивних втручань спирається на Wintec Medical (Mindray завершила контроль у 2023 році), і фокусується на електрофізіології, коронарному доступі та інтервенціях на периферичних судинах. У звітному періоді 3D система PFA для фібриляції передсердь (абляція імпульсним електричним полем) та система RFA і відповідні витратні матеріали отримали схвалення NMPA й увійшли в клініку. Mindray виводить продукти з розробки в комерційне впровадження в сфері інтервенційного лікування порушень ритму серця, офіційно вступивши в конкурентну боротьбу на вже сформованому ринку, яким керують міжнародні виробники на кшталт Medtronic, Abbott, Boston Scientific тощо. PFA — один із найпередовіших напрямів технік у кардіальній електрофізіології; технологічні бар’єри високі, але ріст ринку сильний. Варто зазначити: Wintec Medical все ще перебуває на стадії інтеграції та покращення; реалізація синергії інтеграції, за очікуваннями, потребує понад три роки. У короткостроковій перспективі додатковий внесок у загальні фінансові показники від цього буде обмеженим.

Ветеринарна медицина — це сегмент серед трьох нових бізнесів із найчіткішою ринковою логікою та найбільш визначеною моделлю комерціалізації. Mindray переносить накопичені знання R&D у сфері медичних виробів для людей у сценарії ветеринарної клінічної практики. Дохід за кордоном уже становить близько 80% від загального доходу ветеринарного бізнесу. Від моменту виникнення цей бізнес будувався з глобальної перспективи, ефективно уникаючи прямого впливу внутрішніх медичних політик Китаю. Враховуючи, що світова «економіка домашніх тварин» продовжує розширюватися, а потреби в стандартизації ветеринарних лабораторних аналізів зростають, ветеринарна медицина — один із небагатьох сегментів, де Mindray може забезпечувати природне зростання без тиску централізованих закупівель. Це також типовий приклад того, як компанія ефективно повторно використовує можливості R&D у різних сферах.

Окремо варто розглянути стратегічні амбіції екосистеми розумної (digital) медицини. Mindray, спираючись на рамкову модель «обладнання + IT + AI», розгортає конкретні продукти, зокрема великі моделі в реанімаційній/важкій медицині (Qiyuan), великі моделі для лабораторної діагностики та помічник на базі AI для ультразвуку, фактично здійснюючи трансформацію з виробника «заліза» в партнерів для цифровізації лікарень. Впровадження в лікарні Renci (Шанхай) — периопераційна велика модель скорочує час на введення медичних записів; в швидкій/невідкладній допомозі лікарні Shenzhen University-динамов (Пекінський університет, кампус Шеньчжень) — рішення з цифрового інтегрування в реанімаційних/невідкладних відділеннях; у лікарні Shenzhen Hospital of Southern Medical University — час аудиту зразків збільшився приблизно у 30 разів. Це приклади, що підкріплені реальними клінічними результатами, а не лише демонстрацією концепцій. Проєкти на рівні провінцій і регіонів, як «одна ультразвукова мережа» по всій провінції Аньхой, або регіональні проєкти медичних лабораторій у Далі, у показують ринковий простір, де компанія глибоко вбудовується у стратегію «Здоровий Китай».

Але комерційне впровадження AI-екосистеми досі має багато невизначеностей. Ринок інформатизації лікарень є складним; HIS/LIS системні вендори на кшталт Venus Health (Venus Health) та Neusoft Group (Neusoft Group) тривалий час займають ключові вузли доступу до даних у лікарнях. Щоб великі AI-моделі Mindray могли об’єднати дані з кількох джерел, потрібно тісно співпрацювати з цими вже наявними IT-системами — це стосується як сумісності технічних інтерфейсів, так і узгодження комерційних інтересів. Крім того, логіка ціноутворення AI-продуктів принципово відрізняється від традиційного продажу обладнання. Питання про те, як у межах закупівельних обмежень державних лікарень забезпечити «справедливу» ціну за AI-послуги та продовжувати стягувати плату, поки що залишається нерозв’язаною проблемою бізнес-моделі для всієї галузі. В Китаї регуляторна політика щодо AI-медицини перебуває на стадії формування правил; невизначеність щодо траєкторії забезпечення відповідності (compliance) також формує потенційні ризики.

Масштаб витрат на R&D — це «ковадло» для довгострокової конкурентоспроможності Mindray, але водночас це змінна величина, що створює фінансовий тиск у поточному періоді. У 2025 році витрати на R&D становили 3,929 млрд юанів, 11,80% від виручки; це вище, ніж 10,91% у 2024 році. Важливо зауважити: у 2023–2025 роках сукупні витрати на R&D перевищили 11,7 млрд юанів; абсолютні масштаби здебільшого залишаються на рівні, але через скорочення виручки частка витрат зростає пасивно, додатково тиснучи на рентабельність.

Якщо оцінити загальне компонування стратегій Mindray: міжнародна експансія як спосіб компенсувати тиск внутрішніх політик; нові бізнеси — як спосіб компенсувати зрілість традиційного бізнесу; екосистема розумної (digital) медицини — як спосіб компенсувати конкуренцію лише в апаратному сегменті. З даних 2025 року видно, що механізм компенсації вже почав працювати. Чи зможе Mindray у середньостроковій перспективі повністю «залікувати» дисбаланс і сформувати новий ефект масштабу — для цього компанії потрібні одночасно час і сила виконання.

Масивні обсяги інформації та точна аналітика — все в застосунку Sina Finance APP