Останній «нафтовий шок»: уроки для інвесторів у 1970-х роках

Запитай AI · Чи політичний тиск змусить центральний банк повторити історичний сценарій неконтрольованої інфляції?

Нинішня енергетична криза вже отримала від Міжнародного енергетичного агентства (IEA) оцінку як найсуворішої загрози енергетичній безпеці в історії, і її масштаби навіть перевершують суму двох нафтових шоків 1970-х років.

Голова IEA Fatih Birol цього місяця заявив, що обсяг втрачених нафтових поставок перевищує загальну суму двох шоків 1970-х років, а перерване постачання природного газу є вдвічі більшим за втрати Європи після російсько-українського конфлікту 2022 року.

Паралельно триваючий тиск Трампа на незалежність Федеральної резервної системи — історія, подібна до тієї, яку Ніксон чинив на тодішнього голови ФРС Артура Бернса, — змушує ринок ще більше непокоїтися щодо здатності монетарної політики дати адекватну відповідь.

На цьому тлі політичні заяви Банку Англії та Європейського центрального банку за останні два тижні явно стали більш «яструбиними», і ринок почав хвилюватися, чи не станеться «перегин» з боку політиків: одночасно борючись із інфляцією, вони випадково спричинять рецесію. Аналітики вважають, що якщо стагфляція справді настане, акції та облігації зазнаватимуть однакового тиску.

Історичне дзеркало: чому шок пропозиції ставить центральний банк у глухий кут

Шоки пропозиції традиційно є найжорсткішим стрес-тестом для центральних банків.

Після війни на Близькому Сході 1973 року країни ОПЕК зі складу арабських держав скоротили видобуток, ціни на нафту зросли у чотири рази, завдавши важкого удару по світовій економіці. Тоді голова ФРС Артур Бернс вважав, що стрибок цін на нафту — це немонетарне явище, і не потрібно реагувати через монетарну політику.

Логіка ФРС у той час полягала в тому, що зростання цін через еластичність пропозиції та ефект заміщення само себе виправить, втручатися не потрібно.

Однак ця логіка ігнорувала «другий ефект» шоків пропозиції: працівники вимагали підвищення зарплат, щоб компенсувати зростання витрат на енергію та пов’язані товари, а підприємства одразу перекладали енергетичні витрати й витрати на робочу силу на споживачів; так «від’єднувались» інфляційні очікування, і зарплатно-цінова спіраль формувалася відповідно.

Крім того, політичний тиск, який відчував Бернс, також не можна ігнорувати.

Тодішній президент США Ніксон і його міністр фінансів Джон Конналлі тиснули на Бернса через інформування ЗМІ, у підсумку перетворивши його на слухняного прихильника уряду: ставки утримувалися на надто низькому рівні, що призвело до перегріву економіки. Сьогодні аналогічно чиниться тиск на голову ФРС Пауелла з боку Трампа.

У результаті інфляція в більшості країн у 1970-х роках повністю вийшла з-під контролю, і до 1974 року інфляція в США вже опинилася в двозначному діапазоні, а економіка впала в стагнацію.

Мить Волкера: історичні уроки про ціну жорсткості та ринки активів

Неконтрольована інфляція була фундаментально переломлена лише після того, як у 1979 році Джиммі Картер призначив Пола Волкера головою ФРС.

Волкер приборкав інфляцію жорсткою «яструбиною» політикою різкого підвищення ставок із жорсткою посадкою, ціною стала сувора глобальна рецесія, але це також породило найбільший за десятиліття бичачий ринок облігацій; і під керівництвом Волкера інфляційний вплив другого нафтового шоку 1979 року був відносно обмеженим.

Досвід Великої Британії був значно жорсткішим. Тоді політика лібералізації кредитування уряду Хіта спричинила бум у сфері житлової нерухомості та комерційної нерухомості, а інфляція індексу роздрібних цін у 1975 році досягла піку, майже наблизившись до 27%.

Коли бульбашка луснула, британський уряд був змушений передати МВФ контроль над бюджетною політикою. Доходності фундованих облігацій (gilts) злетіли до двозначних значень, ціни облігацій обвалилися, і постраждали літні інвестори, які покладалися на державні облігації з фіксованими відсотками для пенсій.

Британський фондовий ринок пережив найжахливіший ведмежий ринок після війни: 13 грудня 1974 року FTSE All-Share Index досяг історичного мінімуму, від вершини він упав на 72,9%, а коефіцієнт ціни до прибутку впав до абсурдно низьких 3,6 разу.

Ця історія має чимало застережного значення й для нинішнього ринку приватного кредитування: аналітики вважають, що** сьогодні політики США та Великої Британії намагаються завести роздрібних інвесторів на ринок приватного кредитування швидкої експансії, і в цьому є певні паралелі з агресивною експансією тіньової банківської системи Великої Британії в 1970-х роках.**

Сьогоднішня відмінність: залежність від енергоносіїв знизилась, але з’явилися нові ризики

Порівняно з 1970-ми нинішня ситуація має кілька структурних відмінностей.

Енергомісткість економіки розвинених країн суттєво знизилася, і залежність від держав-експортерів нафти помітно слабшає. У 1980-х реформи часів Рейгана та Тетчер фундаментально послабили переговорні можливості робочої сили, тож поріг, за якого запускається спіраль зарплат, підвищився.

Крім того, більшість центральних банків у розвинених країнах уже отримали незалежність у тій чи іншій мірі.

Однак урок 2021–2022 років, коли інфляція вийшла з-під контролю, показує: ці структурні переваги не дають підстав почуватися безпечно.

Економіст Хайман Мінскі давно вказав, що тривала економічна стабільність часто породжує надмірну самовпевненість у тих, хто формує політику, у компаніях і в домогосподарствах.

Саме в середовищі низької інфляції, яке тривало понад десятиліття після Великої фінансової кризи, коли у 2021–2022 роках знову спалахнули інфляційні тиски, центральні банки в усьому світі знову дістали сценарій Бернса: вони класифікували інфляцію з боку пропозиції як «тимчасове» явище, і в підсумку знову помилилися.

Ще одна потенційна небезпека сьогодні походить із державного боргу. У мирний час рівень державного боргу вже досяг небачених раніше висот; навіть у частині країн, зокрема США, відсоткові витрати за державним боргом перевищили видатки на оборону.

У економіках зі слабким зростанням співіснують роздування пенсійних і медичних витрат та спротив підвищенню податків, а ризик «монетизації» боргу накопичується; і, схоже, ринок наразі ще недостатньо ціниє цей ризик.

Розподіл активів: диверсифікація як першочерговий принцип протидії багатьом ризикам

У середовищі стагфляції облігації та акції традиційно зазнають спільного тиску, тож логіка традиційного розподілу активів перестає працювати.

Золото як інструмент геополітичного хеджування після зростання на 65% за 2025 рік уже перебуває на високих рівнях, а різке падіння за останні три тижні показує, що воно не є стабільним «тихою гаванню», коли падають інші активи. Біткоїн, на відміну, не має внутрішньої цінності, і за останні шість місяців його падіння перевищило 40%.

Згідно з найновішим випуском «UBS Global Investment Returns Yearbook», Elroy Dimson, Paul Marsh і Mike Staunton на основі глобальної бази ринкових даних із ретроспективою до 1900 року зазначають, що портфель ф’ючерсів на товарні активи має добрі властивості хеджування інфляції й демонструє сильні показники довгострокової дохідності, але в довгих періодах дефляції працює гірше.

Для звичайних інвесторів, ймовірно, більш практичними будуть акції, які генерують стабільний грошовий потік. Dimson та інші зазначають: такі акції мають обмежений зв’язок із інфляцією, але завдяки премії за ризик власного капіталу в довгій перспективі можуть обігнати інфляцію.

На тлі рідкісного поєднання геополітичних, інфляційних і рецесійних ризиків аналітики підкреслюють, що диверсифікований розподіл — це найважливіший принцип відповіді, і він включає розміщення в грошових коштах; навіть за інфляції, яка зараз вища за цільовий рівень, кеш знову забезпечує додатну реальну дохідність.